安徽省制造业上市公司资本结构研究 .doc

1、.本 科 毕 业 论 文BACHELOR DISSERTATION论文题目： 安徽省制造业上市公司资本结构研究 .目 录中 文 摘 要 1ABSTRACT 2第 一 章 绪 论 .31.1 研 究 目 的 与 意 义 31.2 研 究 思 路 .31.3 研 究 方 法 .41.3.1 文 献 研 究 法 41.3.2 实 证 研 究 法 4第 二 章 现 有 研 究 的 文 献 综 述 .52.1 资 本 结 构 理 论 的 发 展 .52.1.1 早 期 资 本 结 构 理 论 52.1.2 现 代 资 本 结 构 理 论 52.2 资 本 结 构 影 响 因 素 研 究 现 状 62.3

2、 资 本 结 构 与 经 营 绩 效 研 究 现 状 72.3.1 资 本 结 构 与 经 营 绩 效 存 在 正 相 关 关 系 .72.3.2 资 本 结 构 与 经 营 绩 效 存 在 负 相 关 关 系 .7第 三 章 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 资 本 结 构 的 现 状 研 究 .83.1 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 资 本 结 构 的 纵 向 比 较 分 析 .83.2 安 徽 省 制 造 业 与 其 它 行 业 上 市 公 司 资 本 结 构 的 横 向 比 较 分 析 .11第 四 章 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 资 本 结 构 影 响 因

3、 素 实 证 分 析 124.1 指 标 选 取 .124.2 样 本 的 选 择 与 数 据 来 源 .124.3 回 归 结 果 及 分 析 12第 五 章 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 资 本 结 构 与 经 营 绩 效 分 析 145.1 研 究 样 本 和 指 标 的 选 取 .145.2 资 本 结 构 与 经 营 绩 效 的 关 系 描 述 性 分 析 145.3 回 归 结 果 .175.4 结 果 分 析 .17第 六 章 结 论 与 建 议 206.1 主 要 结 论 .206.2 对 策 与 建 议 .206.2.1 国 有 股 权 的 补 位 .206.2.2

4、 充 分 利 用 负 债 融 资 的 税 盾 效 应 ， 适 度 进 行 负 债 融 资 .206.2.3 完 善 经 营 管 理 者 的 约 束 机 制 .216.2.4 切 实 改 变 过 度 股 权 融 资 的 偏 好 行 为 216.2.5 加 快 发 展 债 券 市 场 、 优 化 资 本 市 场 结 构 .21参 考 文 献 22致 谢 23.安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 资 本 结 构 研 究中 文 摘 要资 本 结 构 体 现 的 是 公 司 利 益 相 关 者 之 间 相 互 作 用 而 形 成 的 某 种 利 益 配 置 格 局 。 如何 安 排 企 业 的 资

5、本 结 构 ， 直 接 关 系 到 企 业 治 理 绩 效 与 运 营 效 率 。 资 本 结 构 问 题 已 成 为近 年 来 学 界 研 究 的 热 点 问 题 。论 文 以 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 为 研 究 对 象 ， 在 深 入 考 察 上 市 公 司 20062010年 间 资 本 结 构 现 状 的 基 础 上 ， 实 证 研 究 其 资 本 结 构 的 影 响 因 素 及 与 经 营 绩 效 的 互 动关 系 。 研 究 表 明 ， 影 响 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 资 本 结 构 的 因 素 主 要 有 公 司 规 模 、 盈利 能 力 、 经

6、营 能 力 、 成 长 能 力 、 股 权 集 中 度 ； 而 股 权 资 本 约 束 力 不 足 、 股 权 融 资 偏好 以 及 资 本 市 场 结 构 失 衡 导 致 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 资 本 结 构 与 经 营 绩 效 之 间 无 显著 相 关 性 。 为 此 ， 提 出 优 化 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 资 本 结 构 对 策 建 议 。关 键 字 ： 制 造 业 上 市 公 司 ； 资 本 结 构 ； 影 响 因 素 ； 经 营 绩 效.Researches on Capital Structure of the Manufacturing Li

7、sted Companies in Anhui ProvinceABSTRACTA company capital structure has been representative a certain benefits configuration pattern among stakeholders. How to arrange the capital structure directly related to the company management performance and operation efficiency. Thus, the company capital str

8、ucture has become a hot issue in academic circles.As the research object of listed companies manufacturing in anhui province, the article empirical research on the influence factors of those capital structure and interactive relationship between capital structure and management performance through i

9、nvestigating on the present situation of capital structure of those listed companies in 2006-2010.It shows that Company size、 profitability、 management ability、 ability to grow and ownership concentration are the main factors that affect those companies capital structure. In the same time, equity ca

10、pital binding insufficiency、 the equity financing preferences and capital market structure imbalance are the main reasons which cause those companies performance is not significantly associated with capital structure. Therefore, the article puts forward suggestions on how to optimize capital structu

11、re of the listed manufacturing companies in Anhui Province.Key word: manufacturing listed companies; capital structure; influencing factors ; corporate performance.第 一 章 绪 论1.1 研 究 目 的 与 意 义公 司 的 发 展 离 不 开 资 金 ， 资 金 犹 如 血 液 ， 支 撑 着 公 司 由 小 到 大 ， 由 弱 到 强 。 资 本结 构 理 论 意 在 诠 释 公 司 在 发 展 的 不 同 阶 段 ， 怎 样

12、 选 择 不 同 种 类 和 数 量 的 资 金 ， 以 促进 公 司 可 持 续 健 康 发 展 。 资 本 结 构 体 现 的 是 公 司 利 益 相 关 者 之 间 （ 如 股 东 与 经 营 真 之间 、 股 东 与 债 权 债 务 人 之 间 ） 相 互 作 用 而 形 成 的 某 种 利 益 配 置 格 局 。 如 何 安 排 企 业 的资 本 结 构 ， 直 接 关 系 到 企 业 治 理 绩 效 与 运 营 效 率 。 正 因 为 如 此 ， 上 市 公 司 资 本 结 构 问题 已 成 为 近 年 来 学 界 研 究 的 热 点 和 焦 点 问 题 之 一 。本 文 选 择

13、以 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 为 对 象 ， 基 于 实 地 调 查 研 究 的 基 础 上 ， 深 入探 讨 其 资 本 结 构 及 其 相 关 问 题 ， 主 要 有 以 下 几 方 面 原 因 ：（ 1） 制 造 业 作 为 我 国 国 民 经 济 的 支 柱 产 业 ,是 带 动 我 国 经 济 增 长 的 主 导 产 业 和经 济 转 型 的 基 础 。 作 为 经 济 社 会 发 展 的 重 要 依 托 , 安 徽 省 制 造 业 是 城 镇 就 业 的 主 要渠 道 和 竞 争 力 的 集 中 体 现 。（ 2） 制 造 业 是 经 济 结 构 战 略 性 调 整

14、的 推 动 力 ， 是 安 徽 经 济 高 速 增 长 的 发 动 机 ，是 以 信 息 化 带 动 和 加 速 工 业 化 的 主 导 产 业 。（ 3） 安 徽 省 制 造 业 与 国 内 发 达 地 区 相 比 仍 有 差 距 ， 存 在 着 一 些 亟 需 解 决 的 问 题 。制 造 业 中 的 上 市 公 司 具 有 一 定 的 代 表 性 ， 通 过 研 究 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 的 资 本 结构 ， 可 以 为 研 究 安 徽 省 制 造 业 总 体 资 本 结 构 的 相 关 问 题 提 供 一 个 切 入 点 。换 句 话 说 ， 研 究 安 徽 制 造

15、业 上 市 公 司 资 本 结 构 ， 对 于 优 化 公 司 治 理 结 构 ， 规 范公 司 融 资 行 为 ， 改 善 公 司 经 营 管 理 ， 增 加 公 司 经 济 效 益 ， 提 升 市 场 经 济 资 源 的 配 置效 率 ， 有 效 实 现 经 济 增 长 、 稳 定 物 价 、 充 分 就 业 、 国 际 收 支 平 衡 等 均 具 有 重 要 的 现实 意 义 。1.2 研 究 思 路本 文 以 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 资 本 结 构 为 主 要 研 究 对 象 ， 采 用 定 量 分 析 与 定 性分 析 相 结 合 的 方 法 ， 实 证 研 究 其

16、上 市 公 司 资 本 结 构 的 影 响 因 素 以 及 资 本 结 构 与 经 营.绩 效 的 相 关 关 系 ， 并 据 此 提 出 政 策 建 议 ， 以 期 优 化 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 资 本 结 构 。研 究 的 技 术 路 线 如 下 图 ：理论资料收集文献研究实证资料收集资本结构现状实证分析资本结构影响因素实证分析经营绩效与资本结构关系实证分析资 本结 构存在的问题结论和建议图 1 研究技术路线图1.3 研 究 方 法1.3.1 文 献 研 究 法文 献 法 主 要 指 搜 集 、 鉴 别 、 整 理 文 献 ， 并 通 过 对 文 献 的 研 究 形 成

17、对 事 实 科 学 认识 的 方 法 。 文 献 法 是 一 种 古 老 而 又 富 有 生 命 力 的 科 学 研 究 方 法 。 对 现 状 的 研 究 ， 不可 能 全 部 通 过 观 察 与 调 查 ， 它 还 需 要 对 与 现 状 有 关 的 种 种 文 献 做 出 分 析 。1.3.2 实 证 研 究 法实 证 研 究 法 是 科 学 研 究 的 一 种 重 要 形 式 ， 即 运 用 一 些 实 际 材 料 去 印 证 观 点 ， 实证 分 析 见 “真 ”。 本 文 的 研 究 主 要 采 用 实 证 研 究 法 ， 以 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 为 研 究对

18、象 ， 建 立 多 元 回 归 分 析 模 型 ， 运 用 SPSS统 计 软 件 ， 对 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 的 资本 结 构 及 相 关 指 标 进 行 实 证 分 析 。.第 二 章 现 有 研 究 的 文 献 综 述2.1 资 本 结 构 理 论 的 发 展2.1.1 早 期 资 本 结 构 理 论美 国 著 名 财 务 学 家 大 卫 杜 兰 特 （ David Durand） (1952)把 早 期 的 资 本 结 构 理论 分 为 净 收 益 理 论 （ NI） 、 净 营 业 收 益 理 论 （ NOI） 与 传 统 理 论 。净 收 益 理 论 认 为 ，

19、 利 用 债 务 可 以 降 低 企 业 的 综 合 资 金 成 本 。 由 于 债 务 成 本 一 般 较低 ， 所 以 ， 负 债 程 度 越 高 ， 综 合 资 金 成 本 越 低 ， 企 业 价 值 越 大 。 当 负 债 比 率 达 到100%时 ， 企 业 价 值 将 达 到 最 大 。净 营 业 收 益 理 论 认 为 ， 资 本 结 构 与 企 业 的 价 值 无 关 ， 决 定 企 业 价 值 高 低 的 关 键 要素 是 企 业 的 净 营 业 收 益 。 尽 管 企 业 增 加 了 成 本 较 低 的 债 务 资 金 ， 但 同 时 也 加 大 了 企 业的 风 险 ，

20、导 致 权 益 资 金 成 本 的 提 高 ， 企 业 的 综 合 资 金 成 本 仍 保 持 不 变 。 不 论 企 业 的 财务 杠 杆 程 度 如 何 ， 其 整 体 的 资 金 成 本 不 变 ， 企 业 的 价 值 也 就 不 受 资 本 结 构 的 影 响 ， 因而 不 存 在 最 佳 资 本 结 构 。传 统 理 论 是 上 述 两 种 理 论 的 综 合 。 它 认 为 当 债 务 资 本 的 边 际 成 本 等 于 权 益 资 本 的边 际 成 本 时 ， 公 司 的 资 本 结 构 最 优 。 如 果 公 司 的 债 务 资 本 边 际 成 本 大 于 权 益 资 本 边

21、际成 本 ， 那 么 就 可 以 考 虑 适 当 地 缩 小 负 债 规 模 ； 反 之 则 应 增 加 负 债 融 资 。2.1.2 现 代 资 本 结 构 理 论（1）MM定理及其修正Modigliani X1、X2、X3、X4、X 5为解释变量, 分别代表公 司 规 模 、 盈 利 能 力 、 经 营 能 力 、 成 长 能 力 、 股 权 集 中 度 、 短 期 偿 债 能 力 分 别 ， 用总 资 产 的 自 然 对 数 、 总 资 产 收 益 率 、 总 资 产 周 转 率 、 净 利 润 增 长 率 、 第 一 二 股 东 持 股比 例 差 额 。 0 为 常数项 ;j 为系数,

22、 其中j=1,2,3,4,5;为误差项这里采用普通最小二乘法 (OLS)进行回归分析其 次 ， 利 用 SPSS19.0 对 样 本 数 据 进 行 回 归 分 析 ， 如 （ 下 页 ） 表 3 所 示 ：由表 3 可知，可决系数 R2 =0.693，表明回归模型整体拟合效果好，具有较好的解释能力。F 值为 10.922，相对应伴随概率 sig 为 0.000，说明回归方程通过 F 检验，回归方程整体显著；在 给 定 显 著 水 平 =0.05 下，变量 X1、 X2 、X3、X 4、 X5、均通过 t 检验，说明因变量与自变量关系显著；从回归方程本身来看, Y 与 X2、X 3 呈现正相关

23、,与 X1、X4 、X5、X6 呈负相关；这说明当前安徽省制造业上市公司资本结构与相关影响因素之间存在一个稳定互动的均衡关系, 各因素的变动均显著影响决策者对资本结构的调整。表3 安徽省制造业上市公司资本结构影响因素回归结果资料来源：根据和讯网行情中心相关上市公司财务数据,利用 spss19.0 统计软件包处理得到。根据回归分析结果，可以得出如下结论：第 一 ， 安 徽 制 造 业 上 市 公 司 总 资 产 与 资 产 负 债 率 之 间 呈 负 相 关 ， 说 明 上 市 公 司.规 模 的 扩 大 不 能 增 强 其 负 债 融 资 的 能 力 ； 同 时 也 说 明 公 司 规 模 经

24、 济 效 应 不 明 显 。第 二 ， 安 徽 制 造 业 上 市 公 司 资 产 负 债 率 与 总 资 产 收 益 率 之 间 存 在 显 著 正 相 关 ，这 说 明 盈 利 能 力 是 影 响 上 市 公 司 资 本 结 构 状 况 的 显 著 性 因 素 ， 盈 利 能 力 的 提 高 能 够显 著 提 升 其 资 产 负 债 率 。第 三 ， 安 徽 制 造 业 上 市 公 司 总 资 产 周 转 率 ， 与 资 产 负 债 率 之 间 存 在 正 相 关 性 。我 们 知 道 ， 总 资 产 周 转 率 代 表 公 司 的 经 营 能 力 ， 这 说 明 上 市 公 司 经 营

25、能 力 的 提 高 能够 提 高 其 资 产 负 债 率 ， 从 而 改 善 其 资 本 结 构 。 第 四 ， 安 徽 制 造 业 上 市 公 司 净 利 润 增 长 率 与 资 产 负 债 率 呈 现 负 相 关 ， 这 表 明 上市 公 司 在 进 行 融 资 决 策 时 更 多 考 虑 的 是 能 否 带 来 企 业 利 润 的 增 加 ， 这 说 明 上 市 公 司在 对 待 融 资 需 求 问 题 上 具 有 一 定 程 度 的 短 期 行 为 ， 对 公 司 长 期 发 展 考 虑 不 周 。第 五 ， 代 表 股 权 集 中 度 的 第 一 大 股 东 与 第 二 大 股 东

26、的 持 股 比 例 差 额 与 资 产 负 债 率之 间 呈 现 负 相 关 关 系 。 从 反 映 各 因 素 影 响 程 度 的 Beta 值 来 看 ， 股 权 集 中 度 也 是 影 响资 本 结 构 的 重 要 因 素 之 一 。 说 明 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 “一 股 独 大 ”的 股 权 结 构 是 其资 本 结 构 不 合 理 的 重 要 原 因 。第 五 章 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 资 本 结 构 与 经 营 绩 效 分 析有人曾把上市公司资本结构与经营的关系比喻为“输血”与“造血”的关系，可见梳理清楚二者之间的相互关系是何等重要。正因为如此

27、，本文试图通过建立回归模型，揭示安徽省制造业上市公司经营绩效与资本结构的相互关系。5.1 研 究 样 本 和 指 标 的 选 取为保证数据的有效性，研究的时效性，本文选择安徽省制造业上市公司2006-2010年的数据作为研究对象；为避免亏损公司资本重组等非经营性影响因素以及考虑数据的稳定性，在选择样本时剔除ST国通；和创业板上市的安科生物、长信科技、盛运股份等上.市公司，仅保留A股上市的36家制造业上市公司。本文选择净资产收益率、总资产收益率、主营业务利润率、每股收益四个指标来反映上市公司的经营业绩。选择多个指标来解释制造业上市公司经营业绩，是为了避免单一指标的局限性，从而更恰当地说明问题。5

28、.2 资 本 结 构 与 经 营 绩 效 的 关 系 描 述 性 分 析基于收集整理的相关数据，通过对其资本结构与经营绩效变量进行描述性分析，以期发现安徽省制造业上市公司资产负债率与经营绩效指标之间的相关性，如表4所示。表4 安徽制造业上市公司资本结构指标与经营绩效的关系公司 资产负债率 绩效指标（ 20062010 年平均数 ）（% ）名称 从大到小排序净资产收益率总资产收益率主营业务利润率每股收益（元）丰原生化 69.28 1.6 0.8 -12.8 0.05星马汽车 67.38 13.6 4.6 5.2 0.48美菱电器 66.42 8 2.6 1.4 0.3方兴科技 65.67 -1.

29、2 -0.2 3.2 0.03鑫龙电器 65 12.25 4 8 0.31山鹰纸业 64.71 5.6 1.8 4.4 0.18安凯客车 64.59 0.01 -0.6 -1.2 0.02精达股份 60.85 12 3.2 3.4 0.37巢东股份 60.42 1 0.8 -1 0.05泰尔重工 56.51 29.75 12 24.75 0.62江淮汽车 55.6 10.6 4.4 2.6 0.38皖维高新 54.97 4.2 1.8 6 0.21华星化工 54.48 6 2.8 6.6 0.32鼎泰新材 50.91 26.25 11.75 11.25 0.59神剑股份 48.47 21.25

30、 10 9.25 0.47安纳达 48.21 4.4 1.6 1.8 0.07.铜峰电子 48.08 -2.6 -1 -0.8 -0.04六国化工 45.69 6.8 3.4 5.2 0.31海螺水泥 45.56 14.2 8.4 18 1.8四创电子 44.9 7.6 4 10 0.39合肥三洋 43.72 18.8 9.2 17.8 0.38中鼎股份 43.43 20.4 10.2 12.6 0.39国风塑业 43 -1 -0.8 -0.6 -0.02丰原药业 42.91 3.2 2 3.4 0.09古井贡酒 40.78 11.4 6.4 12.2 0.46全柴动力 38.33 3.6 2

31、.4 4.2 0.14中钢天源 35.73 2.6 1.4 1.6 0.09金马股份 34.2 3.4 2 9.2 0.11金种子酒 34 7.8 4.6 7 0.16海螺型材 32.92 8 5 5.8 0.4三佳科技 32.45 -6.4 -3.6 -5.4 -0.12永新股份 30.66 12.8 8.4 10.4 0.6安徽合力 29.07 11.8 8.2 8.4 0.69方圆支承 22.43 20.4 14.4 24.6 0.43江南化工 18.46 22.6 16.8 25.2 0.69雷鸣科化 16.05 9.4 6.6 18.2 0.35数据来源：由和讯网上市公司财务比率原始

32、数据分析计算得出为了更清晰揭示安徽省制造业上市公司资本结构与经营绩效变量之间的对应关系，在此分别描绘出其资产负债率与净资产收益率、总资产收益率，主营业务利润率，每股收益的对照图，如图6、7、8。.-20-1001020304050607080泰 尔 重工江 南 化工中 鼎 股份合 肥 三洋星 马 汽车鑫 龙 电器安 徽 合力江 淮 汽车美 菱 电器金 种 子酒六 国 化工山 鹰 纸业皖 维 高新金 马 股份中 钢 天源巢 东 股份国 风 塑业铜 峰 电子资 产 负 债 率 净 资 产 收 益 率 总 资 产 收 益 率图 6 安徽省制造业上市公司资产负债率与净资产收益率、总资产收益率对照图有

33、表 3和 图 6， 我 们 并 不 能 判 断 出 安 徽 制 造 业 上 市 公 司 资 产 负 债 率 与 经 营 绩 效 指标 之 间 的 互 动 关 系 。 在 净 资 产 收 益 率 和 总 资 产 收 益 率 由 高 到 底 不 断 下 降 的 情 况 下 ，资 产 负 债 率 并 不 是 相 应 走 高 或 者 相 应 走 低 ， 而 是 呈 现 上 下 波 动 的 趋 势 。-20-1001020304050607080江 南 化工方 圆 支承海 螺 水泥中 鼎 股份鼎 泰 新材四 创 电子金 马 股份鑫 龙 电器华 星 化工海 螺 型材六 国 化工全 柴 动力丰 原 药业江

34、淮 汽车中 钢 天源国 风 塑业巢 东 股份三 佳 科技资 产 负 债 率 主 营 业 务 利 润 率图 7 安徽省制造业上市公司资产负债率与主营业务利润率对照图.-1001020304050607080海 螺 水泥江 南 化工永 新 股份星 马 汽车古 井 贡酒海 螺 型材中 鼎 股份合 肥 三洋雷 鸣 科化鑫 龙 电器美 菱 电器山 鹰 纸业全 柴 动力丰 原 药业 安 纳 达巢 东 股份安 凯 客车铜 峰 电子资 产 负 债 率 每 股 收 益 （ 元 ）图 8 安徽省制造业上市公司资产负债率与每股收益对照图从 表 3和 图 7、 8， 我 们 仍 不 能 看 出 资 产 负 债 率 与

35、 主 营 业 务 利 润 率 和 每 股 收 益 的 相关 性 。 在 主 营 业 务 利 润 率 和 每 股 收 益 由 高 到 底 不 断 下 降 的 情 况 下 ， 资 产 负 债 率 并 不是 相 应 走 高 或 者 相 应 走 低 ， 而 是 呈 现 上 下 波 动 的 趋 势 。 有 鉴 于 此 ， 本 文 有 必 要 通 过建 立 回 归 模 型 ， 对 二 者 的 关 系 进 行 回 归 分 析 。5.3 回 归 结 果建立安徽省制造业上市公司资本结构与经营绩效的关系模型如下： 01234YX其中Y为被解释变量，用资产负债率表示；X1、X2、X3、X 4为解释变量，分别代表净资

36、产收益率、总资产报酬率、主营业务利润率以及每股收益；0为常数项； j为系数；其中j=1,2,3,4,5 ；为误差项。这里采用普通最小二乘法 (OLS)进行回归分析。利 用 SPSS19.0对 样 本 数 据 进 行 回 归 分 析 ， 其 回 归 结 果 如 表 5所 示 ：表5 安徽省制造业上市公司资本结构与经营绩效的关系回归结果.资料来源：根据表 4 数据，利用 spss19.0 统计软件包处理得到。由表5可知，可决系数R 2=0.64，表明回归模型整体拟合效果好，具有较强的解释能力；F值为13.804 ，相对应概率 sig为0.000，说明回归方程通过 F检验，回归方程整体显著；在 给

37、定 显 著 水 平 =0.05下，仅有X4通过t检验；从回归方程本身来看，Y与X 1、X 4呈正相关，与 X2、X3呈负相关。这说明，当前经营绩效是影响安徽省制造业上市公司资本结构调整的重要因素。另一方面，资产负债率与各绩效指标的相关性并不完全一致，说明安徽省制造业上市公司资本结构与经营绩效总体而言相关性并不绝对显著。5.4 结 果 分 析研 究 表 明 ， 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 资 本 结 构 与 经 营 绩 效 之 间 无 明 显 相 关 性 。 探究 其 原 因 ， 本 文 认 为 可 能 有 以 下 几 点 ：1、 上 市 公 司 股 权 资 本 约 束 力 不 足考

38、 查 表 明 ， 政 府 对 代 理 人 行 使 国 有 股 权 的 监 督 相 当 无 力 ， 控 制 权 几 乎 都 是 国 有股 或 国 有 法 人 股 股 东 ， 呈 现 国 有 股 “一 股 独 大 ”的 股 权 结 构 特 征 ； 如 安 徽 古 井 集 团有 限 责 任 公 司 在 2010年 12月 31日 减 持 800万 股 后 ， 所 持 股 数 占 总 股 本 比 仍 为57.75%； 江 淮 汽 车 在 2010年 12月 31日 由 安 徽 江 淮 汽 车 集 团 有 限 公 司 占 有 股 份 34.76%，并 由 合 肥 市 国 有 资 产 控 制 有 限 公

39、司 控 股 5.59%。 而 为 数 不 多 的 民 营 上 市 公 司 ， 其 股.权 也 高 度 集 中 在 创 始 人 及 其 家 族 手 中 ； 如 安 科 生 物 ， 截 至 2010年 12月 31日 ， 其 创 始人 宋 礼 华 持 股 数 占 总 股 本 比 为 31.01%， 宋 礼 民 持 股 数 占 总 股 本 比 为 7.96%。国 有 股 和 法 人 股 不 能 上 市 流 通 ， 但 其 在 公 司 股 份 中 所 占 比 例 又 极 高 ； 社 会 公 众所 持 有 的 流 通 股 虽 然 能 够 自 由 地 转 让 ， 但 因 其 持 股 比 例 较 低 ， 发

40、 挥 不 了 股 权 资 本 约束 力 ， 对 第 一 大 股 东 很 难 起 到 制 衡 的 作 用 。 因 此 ， 上 市 公 司 就 出 现 了 “同 股 不 同 权 ”现 象 ， 难 以 形 成 有 效 的 公 司 治 理 结 构 。另 一 方 面 ， 在 国 有 控 股 上 市 公 司 ， 政 府 都 是 通 过 一 系 列 委 托 来 选 取 代 理 人 行 使国 有 股 权 ， 由 于 政 府 对 代 理 人 行 使 国 有 股 权 的 监 督 软 弱 无 力 ， 造 成 “所 有 者 缺 位 ”现 象 仍 很 严 重 。正 是 由 于 股 权 约 束 力 不 足 造 成 对 管

41、 理 者 约 束 的 缺 失 ， 使 其 公 司 经 理 任 行 为 往 往偏 离 投 资 者 的 利 益 。 正 是 因 为 不 受 任 何 有 效 监 督 和 约 束 ， 上 市 公 司 经 理 人 必 然 会 甘冒 “道 德 风 险 ”进 行 “逆 向 选 择 ”， 追 求 自 身 利 益 最 大 化 。 正 因 为 如 此 ， 安 徽 省 制造 业 上 市 公 司 资 本 结 构 与 经 营 绩 效 之 间 呈 现 出 无 明 显 的 相 关 关 系 。2、 上 市 公 司 具 有 股 权 融 资 偏 好 ， 经 营 者 无 意 进 行 负 债 经 营传 统 资 本 结 构 理 论 认

42、 为 ， 由 于 利 息 费 用 在 税 前 列 支 ， 负 债 融 资 具 有 “税 盾 功 能 ”，其 成 本 一 般 要 低 于 股 权 融 资 的 成 本 。 一 种 观 点 认 为 中 国 上 市 公 司 存 在 强 烈 的 股 权 融资 偏 好 ， 主 要 是 由 于 公 司 股 权 融 资 的 成 本 大 大 低 于 债 权 融 资 的 成 本 (黄 少 安 ， 张 岗2001)。 实 际 上 ， 由 于 我 国 上 市 公 司 股 权 政 策 的 特 殊 性 ， 相 当 多 的 上 市 公 司 常 年 不 分红 ， 或 者 只 是 象 征 性 的 分 红 ， 这 样 ， 导 致

43、 上 市 公 司 支 付 的 股 息 实 际 数 是 很 低 的 。 作为 股 权 融 资 主 要 成 本 的 股 息 支 出 对 上 市 公 司 并 不 构 成 太 大 的 成 本 ， 上 市 公 司 感 受 不到 股 权 资 本 成 本 高 的 压 力 ， 容 易 产 生 “免 费 ”资 本 的 幻 觉 ， 从 而 把 股 权 融 资 视 为 一 种无 需 还 本 付 息 的 廉 价 融 资 方 式 。 相 对 而 言 ， 负 债 融 资 面 临 着 固 定 的 还 本 付 息 的 压 力 ， 当 企 业 经 营 不 善 时 容 易 引 发财 务 危 机 或 破 产 风 险 ； 股 票 融

44、 资 使 得 企 业 拥 有 一 笔 永 不 到 期 的 可 以 自 由 支 配 的 资 金 ，在 经 营 困 难 时 也 可 不 必 发 放 股 利 ， 因 此 股 票 融 资 的 风 险 要 低 得 多 。总 之 ， 上 市 公 司 在 中 国 证 券 市 场 进 行 股 票 融 资 具 有 成 本 低 、 风 险 小 且 易 受 投 资者 接 受 等 特 点 。 正 因 为 如 此 ， 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 就 不 会 根 据 融 资 环 境 的 变 化 对其 资 本 结 构 进 行 动 态 优 化 调 整 ， 由 此 导 致 其 资 本 结 构 与 经 营 绩 效 之

45、 间 不 存 在 明 显 相.关 性 就 不 足 为 奇 了 。3、 我 国 资 本 市 场 结 构 失 衡众 所 周 知 ， 目 前 我 国 资 本 市 场 呈 现 “股 票 市 场 发 展 迅 速 、 债 券 市 场 发 展 滞 后 ，市 场 结 构 总 体 失 衡 ”的 特 点 。 与 发 达 市 场 相 比 ， 我 国 债 券 市 场 在 资 源 配 置 中 的 基 础性 作 用 发 挥 还 远 远 不 够 ， 仍 无 法 满 足 我 国 经 济 持 续 发 展 的 需 要 ， 主 要 表 现 为 ： 避 险工 具 不 足 、 风 险 分 担 的 市 场 机 制 不 完 善 、 金 融

46、 衍 生 品 市 场 发 展 滞 后 ； 市 场 流 动 性 有待 提 高 、 市 场 价 格 尚 不 能 真 实 反 映 市 场 供 求 关 系 、 收 益 率 曲 线 有 待 进 一 步 完 善 ； 机构 投 资 者 类 型 相 对 单 一 、 同 质 化 现 象 仍 然 比 较 严 重 ； 信 用 评 级 的 社 会 公 信 力 还 有 待提 高 ； 制 约 市 场 发 展 的 法 律 、 政 策 问 题 还 有 待 解 决 ； 会 计 、 税 收 等 配 套 制 度 急 需 根据 产 品 创 新 需 要 进 行 调 整 等 。由 于 我 国 债 券 市 场 的 欠 发 达 ， 没 有

47、能 够 给 予 上 市 公 司 进 行 负 债 性 融 资 提 供 极 大的 便 利 与 可 能 ， 从 而 造 成 上 市 公 司 对 负 债 性 融 资 的 消 极 甚 至 抵 触 。 本 文 认 为 ， 在 选择 融 资 方 式 时 受 到 资 本 市 场 结 构 失 衡 等 诸 多 因 素 的 影 响 ， 也 是 安 徽 省 制 造 业 上 市 公司 资 本 结 构 与 经 营 绩 效 之 间 未 能 呈 现 出 显 著 相 关 性 的 原 因 之 一 。.第 六 章 结 论 与 建 议6.1 主 要 结 论基 于 对 安 徽 省 36家 制 造 业 上 市 公 司 资 本 结 构 的

48、 现 状 考 察 的 基 础 上 ， 回 归 分 析 上市 公 司 资 本 结 构 的 影 响 因 素 以 及 资 本 结 构 与 经 营 绩 效 之 间 的 互 动 关 系 ， 得 出 如 下 几方 面 研 究 结 论 ：第 一 ， 当 前 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 资 产 负 债 率 总 体 上 处 于 较 高 水 平 且 集 中 度 相对 较 高 ； 从 其 变 化 趋 势 来 看 ， 尽 管 在 研 究 时 限 内 上 市 公 司 的 资 产 负 债 呈 现 波 动 态 势 ，但 总 体 呈 现 下 降 趋 势 。第 二 ， 当 前 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司

49、 对 负 债 性 融 资 反 映 平 淡 ， 偏 好 股 权 融 资 。第 三 ， 影 响 安 徽 省 制 造 业 上 市 公 司 资 本 结 构 的 显 著 性 因 素 主 要 有 公 司 规 模 、 盈利 能 力 、 经 营 能 力 、 股 权 集 中 度 ， 而 成 长 能 力 对 资 本 结 构 的 影 响 有 限 。第 四 ， 股 权 资 本 约 束 力 不 足 、 股 权 融 资 偏 好 以 及 资 本 市 场 结 构 失 衡 导 致 安 徽 省制 造 业 上 市 公 司 资 本 结 构 与 经 营 绩 效 之 间 无 显 著 相 关 关 系 。6.2 对 策 与 建 议基 于 上 述 研 究 结 论 ， 提 出 以 下 几 点 对 策 与 建 议 ， 以 期 能 够 有 助 于 安 徽 省 制 造 业上 市 公 司 资 本 结 构 的 优 化 与 动 态 调 整 ， 促 进 其 可 持 续 健 康 发 展 。6.2.1 国 有 股 权 的 补 位国 有 股 东 虚 拟 化 和 缺 位 ， 业 已 影 响 上 市 公 司 股 权 的 治 理 效 率 。 因 此 ， 安 徽 省 制造 业 上 市 公 司 应 进 行 国 有 股 权 投 资 主 体 的 补 位 工 作 ， 加 强 对 公