风电行业2021中报总结：成本下降招标高增平价需求景气上行-20210914-德邦证券-15页.pdf

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告 | 行业专题 电气设备 2021年09月14日 电气设备 优于大市（维持） 证券分析师 马天一 邮箱： 研究助理 吴含 邮箱： 市场表现 相关研究 1.光伏行业2021中报总结-产业链博弈道阻且长，终端需求向好行则将至，2021.9.6 2.晶澳科技2021 中报点评-Q2业绩改善明显，产能扩张持续推进，2021.8.24 3.金杯电工（002533.SZ）：新能源车扁线放量，产能快速扩张，2021.7.30 4.进一步完善分时电价机制政策点评-拉大峰谷价差，用户侧储能有望快速发展，2021.7.30 5.金杯电工（002533.SZ）：低估值新能源扁线领航者，2021.7.29 成本下降招标高增，平价需求景气上行 风电行业2021中报总结 Table_Summary 投资要点： 行业回顾：成本下降招标高增，风电平价需求景气上行 装机实现稳定增长，海风抢装高景气。21H1风电新增并网和发电量均实现良好增长。上半年国内风电新增并网装机 10.84GW，同比增长 71.52%，其中，海风新增装机2.15GW，同比增长 101%。受益于抢装，海风实现翻倍增长。同期全国风电发电量达 3441.8亿千瓦时，同比增长44.6%，并网风电设备利用小时数 1212 小时。全国弃风率为3.6%，同比下降 0.3个百分点，风电消纳利用水平整体较高。 成本迅速下降，行业招标量高增。抢装结束后，设备成本下降叠加陆上建安费用回落，招标需求持续释放。2021Q12021Q2分别新增招标15.82GW、17.1GW，同比上升262.01%、157.53%，预计2021全年招标有望达到50GW。平价时代风电需求景气上行，年复合增速 20%。预计 20212025新增装机容量40、48、58、69、83GW，年复合增长20%，整体呈现良好增长态势。 经营总结：整体业绩高增，Q2细分板块盈利分化 整体营收增长稳健，整机、轴承、叶片、海缆盈利高增。2021H1风电板块实现营业收入1173.41亿元，同比增长 26.54%；归母净利润 121.87亿元，同比增长55.03%。从细分板块来看，整机、轴承、叶片、海缆表现突出，在营业收入和归母净利润两方面均有较大增长。 毛利率、净利率稳中有升，Q2成本端影响较大。2021H1风电板块毛利率为24.14%，同比上升1.59个百分点，净利率为 10.65%，同比上升 1.97个百分点。2021Q2受原材料端价格影响，除叶片、主轴、轴承板块外，其余板块净利率均环比下降。 应收账款、存货增加，周转保持稳定。2021H1 风电板块应收账款总额为 794.07亿元，同比增加26.02%，应收账款周转天数为 114.88天，同比下降 3.33天；存货总额 675.89亿元，同比增加26.09%，存货周转天数为 125.6天，同比增加3.38天，主要原因为变流器存货周转天数同比增加71.02天。从细分板块来看，轴承、电站运营、其他板块应收账款增加较快，21H1仅主轴及法兰板块存货减少。 资本开支、在建工程增加，经营净现金流降幅较大。2021H1风电板块资本开支 145.29亿元，同比增加11.99%；在建工程348.47亿元，同比增加 28.93%。在原材料价格上升、零部件及风机价格下降、应收账款金额增加等背景下，经营性现金流净额为-94.61亿元，同比降低177%。 投资建议：1）受益于需求景气和陆风抢装结束后盈利修复的主机环节，建议关注明阳智能、运达股份、三一重能；2）受益于大兆瓦趋势、集中度提升的零部件环节，建议关注新强联、广大特材、中材科技、日月股份、东方电缆。 风险提示：新增装机不及预期，原材料价格波动风险，竞争格局变化。 -16%0%16%32%48%64%80%96%111%2020-09 2021-01 2021-05 2021-09电气设备 沪深300 行业专题 电气设备 2 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 行业相关股票 股票 股票 EPS PE 投资 评级 代码 名称 2020 2021E 2022E 2020 2021E 2022E 上期 本期 002080.SZ 中材科技 1.22 2.07 2.25 30.49 17.98 16.55 暂未评级 暂未评级 300772.SZ 运达股份 0.59 1.02 1.43 86.35 43.56 31.02 暂未评级 暂未评级 300850.SZ 新 强 联 4.01 2.8 3.76 72.33 56.51 42.14 暂未评级 暂未评级 601615.SH 明阳智能 0.94 1.2 1.43 31.66 18.58 15.59 买入 买入 603218.SH 日月股份 1.01 1.15 1.57 32.47 28.58 20.99 暂未评级 暂未评级 603606.SH 东方电缆 1.36 2.1 2.21 19.48 12.58 11.94 暂未评级 暂未评级 688186.SH 广大特材 1.05 1.6 2.9 66.11 33.44 18.43 暂未评级 暂未评级 资料来源：WIND，德邦研究所（除明阳智能外，其余公司暂未评级，公司盈利预测来自Wind一致预期） iWcXvY8WnZmZ7NdN7NmOoOpNnMkPmMxOkPrQrM6MqRrPxNmRrPuOsPyQ 行业专题 电气设备 3 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 行业回顾：成本下降招标高增，风电平价需求景气上行. 5 2. 经营总结：整体业绩高增，Q2细分板块盈利分化. 7 2.1. 整体营收增长稳健，整机、轴承、叶片、海缆盈利高增 . 7 2.2. 毛利率、净利率稳中有升，Q2成本端影响较大 . 9 2.3. 应收账款、存货增加，周转保持稳定. 11 2.4. 资本开支、在建工程增加，经营净现金流降幅较大.12 3. 投资建议 .14 4. 风险提示 .14 行业专题 电气设备 4 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1：全国风电季度并网装机容量（MW） . 5 图2：全国风电设备月度利用小时数 . 5 图3：21H1主要省份风电设备利用小时数（小时） . 6 图4：全国月度弃风率 . 6 图5：国内公开市场招标量（GW） . 6 图6：主机月度公开投标均价（元/kW）. 6 图7：国内新增装机容量预测（GW） . 6 图8：我国海上风电装机情况（GW) . 6 图9：2021H1风电细分板块营收增速 . 8 图10：2021Q2风电细分板块营收增速 . 8 图11：2021H1风电细分板块归母净利润增速 . 9 图12：2021Q2风电细分板块归母净利润增速 . 9 图13：2021H1风电细分板块毛利率 .10 图14：2021Q2风电细分板块毛利率 .10 图15：2021H1风电细分板块净利率 . 11 图16：2021Q2风电细分板块净利率 . 11 图17：20H1、21H1风电细分板块 ROE. 11 图18：2021H1细分板块资本性支出增速.13 图19：2021H1细分板块在建工程增速 .13 表1：21H1相关政策. 5 表2：风电板块标的 . 7 表3：风电板块营业收入（亿元）. 8 表4：风电板块归母净利润（亿元） . 8 表5：风电板块毛利率 .10 表6：风电板块净利率 .10 表7：风电板块应收账款（亿元）.12 表8：风电板块存货（亿元） .12 表9：风电板块资本性支出/在建工程/经营净现金流（亿元） .13 行业专题 电气设备 5 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 行业回顾：成本下降招标高增，风电平价需求景气上行 碳中和政策持续加码，加速能源结构转型。根据联合国环境规划署2020排放差距报告，截至2020年12月初，占全球温室气体排放量达51的126个国家已通过、宣布或正在考虑实现“净零目标”。中国提出3060目标，二氧化碳排放2030年前达到峰值，2060年前实现碳中和。2021上半年，国家继续出台多项政策，积极推动清洁能源发展，从电价、消纳、金融等全方位为平价元年风光等新能源发展护航，低碳转型势在必行。 表 1：21H1相关政策 时间 文件名称 主要内容 21年 2月 关于引导加大金融支持力度促进风电和光伏发电等行业健康有序发展的通知 要求金融机构按照市场化、法治化原则自主发放补贴确权贷款，对补贴确权贷款给与合理支持等政策，解决部分可再生能源企业的现金流紧张等问题 21年 4月 关于进一步做好电力现货市场建设试点工作的通知 鼓励新能源项目参与电力市场，引导新能源项目 10%的预计当期电量通过市场化交易竞争上网，该部分可不计入保障收购小时数；推动绿色电力交易 21 年 4月 2021 年能源工作指导意见 非化石能源发电装机力争达到11 亿千瓦左右； 跨区输电通道平均利用小时数提升至4100小时左右。 21 年 5月 关于2021年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知 2021 年风电、光伏发电量占全社会用电量的比重达到11%左右； 确保 2025年非化石能源消费占一次能源消费的比重达到 20%左右； 建立保障性并网、市场化并网等并网多元保障机制； 加快推进存量项目建设。 21 年 5月 关于做好新能源配套送出工程投资建设有关事项的通知 高度重视电源配套送出工程对新能源并网的影响； 加强电网和电源规划统筹协调。 21 年 5月 2021 年可再生能源电力消纳责任权重及有关事项的通知 从 2021 年起每年初发布各省权重，同时印发当年和次年消纳责任权重 21年 6月 关于2021年新能源上网电价政策有关事项的通知 明确 2021年起，新核准陆上风电项目实施平价上网，也可自愿参与市场化电价交易；新核准海上风电项目上网电价可通过竞争性配置形成 资料来源：国家生态能源部，国家发改委，能源局，德邦研究所 上半年风电新增并网和发电量均实现良好增长，消纳利用水平整体较高。据能源局统计，2021年1-6月，上半年国内风电新增并网装机10.84GW，同比增长71.52%，陆风新增装机8.69GW，同比增长65.2%，海风新增装机2.15GW，同比增长101%；同期全国风电发电量达3441.8 亿千瓦时，同比增长44.6%，并网风电设备利用小时数1212小时，其中云南、贵州、辽宁、山西、内蒙古等地为利用小时数较高的省区，均超过1300小时；全国弃风电量约126.4亿千瓦时，弃风率为3.6%，同比下降0.3个百分点，新能源消纳利用水平整体较高。 图 1：全国风电季度并网装机容量（MW） 图 2：全国风电设备月度利用小时数 资料来源：电力企业联合会，德邦研究所 资料来源：电力企业联合会，德邦研究所 -100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%01000200030004000500060007000050100150200250300350400450Jul-16Oct-16Feb-17May-17Aug-17Nov-17Mar-18Jun-18Sep-18Dec-18Apr-19Jul-19Oct-19Feb-20May-20Aug-20Nov-20Mar-21Jun-21 行业专题 电气设备 6 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 3：21H1主要省份风电设备利用小时数（小时） 图 4：全国月度弃风率 资料来源：电力企业联合会，德邦研究所 资料来源：全国新能源消纳检测预警中心，德邦研究所 成本迅速下降，行业招标量高增。抢装结束后，风电产业链成本迅速下降。风机投标价格自2020年起就开始呈现下降趋势，其中4S系列风机投标价格已从21年 1月的2991元/kW下降到21年6月的2473元/kW。设备成本下降叠加陆上建安费用回落，招标需求持续释放。2021Q12021Q2 分别新增招标 15.82GW、17.1GW，同比上升262.01%、157.53%，预计 2021全年招标有望达到 50GW。 图 5：国内公开市场招标量（GW） 图 6：主机月度公开投标均价（元/kW） 资料来源：明阳智能，德邦研究所 资料来源：金风科技，德邦研究所 平价时代风电需求景气上行，年复合增速 20%。预计 20212025新增装机容量40、48、58、69、83GW，年复合增长20%，整体呈现良好增长态势。海上风电开发主要在东南沿海省份，2016-2020年年均新增装机仅约2GW。根据目前各省已出台规划，预计十四五国内海上风电新增装机规模有望达到 43GW，其中21年海上风电抢装预计68GW，上半年海风已实现新增并网2.15GW。 图 7：国内新增装机容量预测（GW） 图 8：我国海上风电装机情况（GW) 资料来源：BNEF，德邦研究所 资料来源：国家能源局，德邦研究所 020040060080010001200140016001800内蒙古新疆 河北 山西 山东 江苏 河南 甘肃 宁夏 辽宁 陕西 云南 青海黑龙江湖南 广西 广东 吉林 贵州 湖北 福建 江西0%2%4%6%8%10%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月2019 2020 2021010203040506001020304050602017 2018 2019 2020 2021Q1 Q2 Q3 Q4 合计35073250 30983043 30072860 27182672 261634973163 30382991 3052 29402626 2639 2473150020002500300035004000 3S 4S01020304050607080902005 2010 2015 2020 2025E02468101214新增 累计 行业专题 电气设备 7 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2. 经营总结：整体业绩高增，Q2细分板块盈利分化 我们在A股选择了30家标的，并根据产业链环节划分为11 个细分板块：整机、叶片、塔筒、主轴、铸件、海缆、法兰、变流器、轴承、电站运营和其他，其中其他板块业务包括风电磁钢产品、机舱罩类产品、锻件、轴承滚动体、环氧结构胶以及高空安全作业设备等。 表 2：风电板块标的 板块 股票 整机 金风科技（002202.SZ）、东方电气（600875.SH）、明阳智能（601615.SH)、 电气风电（688660.SH）、运达股份（300772.SZ） 叶片 中材科技（002080.SZ）、时代新材（600458.SH) 塔筒 天顺风能（002531.SZ）、泰胜风能（300129.SZ）、天能重工（300569.SZ）、 大金重工（002487.SZ） 主轴 通裕重工（300185.SZ）、金雷股份（300443.SZ） 铸件 日月股份（603218.SH）、吉鑫科技（601218.SH）、广大特材（688186.SH） 海缆 东方电缆（603606.SH） 法兰 恒润股份（603985.SH） 变流器 禾望电气（603063.SH） 轴承 新强联（300850.SZ） 其他 金力永磁（300748.SZ）、康达新材（002669.SZ）、振江股份（603507.SH）、 双一科技（300690.SZ）、中环海陆（301040.SZ）、力星股份（300421.SZ）、 中际联合（605305.SH） 电站运营 节能风电（601016.SH）、江苏新能（603693.SH）、嘉泽新能（601619.SH） 资料来源：WIND，德邦研究所 2.1. 整体营收增长稳健，整机、轴承、叶片、海缆盈利高增 整体业绩大幅提升，Q1维持高增。2021H1，风电板块实现营业收入1173.41亿元，同比增长 26.54%；归母净利润 121.87 亿元，同比增长55.03%。其中，2021Q1实现营业收入500.81亿元，同比增长56.90%；归母净利润54.86亿元，同比增长99.84%。20Q1存在疫情扰动，基数较低，增幅更为显著。2021Q2实现营业收入672.60亿元，同比增长10.61%，环比增长34.30%；归母净利润67亿元，同比增长30.98%，环比下降22.13%。 整机盈利显著修复，格局较好的细分零部件环节盈利增强。具体来看： （1）营收方面：轴承（+132.48%）、海缆（+59.57%）、叶片（+27.48%）、整机（+26.55%）、电站（+26.06%）板块在2021H1表现最好。21Q1各细分板块营收均实现较高增长，21Q2则逐渐分化，轴承、海缆、整机、叶片、电站营收仍呈现韧性。 （2）归母净利润方面：叶片（+110.41%）、轴承（+74.73%）、海缆（+74.43%）、整机（+63.03%）、电站（+44.05%）板块在2021H1表现最好。受大宗商品等原材料价格大幅上升和零部件价格下滑影响，2021Q2塔筒、铸件、法兰、变流器等板块归母净利润同比和环比均有较大程度下降。 行业专题 电气设备 8 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 3：风电板块营业收入（亿元） 板块 20H1 21H1 21H1同比 20Q1 21Q1 21Q1同比 20Q2 21Q2 21Q2同比 整机 541.46 685.24 26.55% 176.46 282.26 59.96% 365.00 402.98 10.41% 叶片 133.24 169.86 27.48% 52.06 77.27 48.43% 81.18 92.59 14.05% 塔筒 67.18 73.55 9.49% 18.34 26.65 45.33% 48.84 46.90 -3.97% 主轴 31.02 36.73 18.40% 14.22 18.55 30.40% 16.80 18.18 8.24% 铸件 38.82 47.92 23.45% 14.15 22.09 56.05% 24.67 25.84 4.74% 海缆 21.22 33.87 59.57% 6.71 14.46 115.35% 14.51 19.41 33.76% 法兰 10.50 11.92 13.51% 3.87 6.24 61.31% 6.63 5.68 -14.36% 变流器 8.89 7.98 -10.29% 2.95 3.38 14.37% 5.94 4.60 -22.56% 轴承 5.42 12.61 132.48% 1.45 5.62 287.60% 3.97 6.99 75.93% 其他 42.07 59.12 40.54% 15.92 26.89 68.93% 26.15 32.23 23.26% 电站运营 27.46 34.62 26.06% 13.06 17.41 33.32% 14.40 17.21 19.48% 合计 927.28 1173.41 26.54% 319.19 500.81 56.90% 608.09 672.60 10.61% 资料来源：WIND，德邦研究所 图 9：2021H1风电细分板块营收增速 图 10：2021Q2风电细分板块营收增速 资料来源：WIND，德邦研究所 资料来源：WIND，德邦研究所 表 4：风电板块归母净利润（亿元） 板块 20H1 21H1 21H1同比 20Q1 21Q1 21Q1同比 20Q2 21Q2 21Q2同比 整机 28.93 47.17 63.03% 12.43 20.39 64.08% 16.51 26.78 62.25% 叶片 9.42 19.81 110.41% 2.50 6.57 162.65% 6.91 13.24 91.50% 塔筒 9.76 13.37 37.06% 2.30 7.15 211.19% 7.46 6.23 -16.55% 主轴 3.63 4.70 29.63% 1.23 2.32 87.86% 2.39 2.38 -0.40% 铸件 6.01 7.02 16.64% 1.78 3.64 103.90% 4.23 3.38 -20.16% 海缆 3.65 6.37 74.43% 0.81 2.78 245.19% 2.85 3.59 26.14% 法兰 1.78 2.43 36.87% 0.50 1.39 177.67% 1.28 1.04 -18.33% 变流器 1.24 0.98 -20.99% 0.29 0.66 125.10% 0.95 0.33 -65.71% 轴承 1.00 1.75 74.73% 0.27 0.73 168.28% 0.73 1.02 39.96% 其他 5.27 6.85 30.04% 1.62 3.27 102.15% 3.65 3.58 -1.88% 电站运营 7.92 11.40 44.05% 3.72 5.98 60.48% 4.19 5.43 29.46% -20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%2021H1风电细分板块营收增速-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%2021Q2风电细分板块营收增速 行业专题 电气设备 9 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 合计 78.61 121.87 55.03% 27.45 54.86 99.84% 51.16 67.00 30.98% 资料来源：WIND，德邦研究所 图 11：2021H1风电细分板块归母净利润增速 图 12：2021Q2风电细分板块归母净利润增速 资料来源：WIND，德邦研究所 资料来源：WIND，德邦研究所 2.2. 毛利率、净利率稳中有升，Q2成本端影响较大 整体盈利能力稳中有升，毛利率、净利率均有小幅增加。2021H1风电板块毛利率为 24.14%，同比上升1.59 个百分点，净利率为10.65%，同比上升1.97个百分点。其中，21Q1毛利率为24.62%，同比增加1.67个百分点，净利率为11.26%，同比增加2.31个百分点。21Q2毛利率为23.78%，同比增加 1.45个百分点，净利率为10.19%，同比增加1.65个百分点。在零部件受到成本端上行的影响下，整体盈利能力呈现出逆风上行的态势。 细分板块分化明显，21Q1法兰、海缆板块盈利能力大幅改善，21Q2各零部件板块承压明显。从细分板块来看： （1）毛利率方面：电站运营板块 2021H1 毛利率为 59.01%，同比提升5.87%，2021Q2毛利率为57.92%，同比提升3.41%，环比下降2.17%；法兰板块2021H1毛利率为33.65%，同比提升3.11%，2021Q2毛利率为32.94%，同比下降 0.21%，环比下降1.34%；整机板块 2021H1 毛利率为 21.02%，同比提升2.96%，2021Q2毛利率为20.92%，同比提升3.41%，环比下降0.25%；叶片板块 2021H1 毛利率为 25.06%，同比提升 2.39%，2021Q2 毛利率为26.25%，同比提升 2.88%，环比上升 2.62%；变流器板块 2021H1 毛利率为39.02%，同比提升 1.15%，2021Q2毛利率为 34.49%，同比提升0.31%，环比下降10.69%。整体来看，风电行业景气上行，下游运营商及中游整机商可保持相对稳定增长，而上游零部件厂商大多受原材料价格影响盈利空间遭到挤压。 （2）净利率方面：叶片板块2021H1净利率为12.14%，同比提升5.13%，2021Q2净利率为14.96%，同比提升6.62%，环比提升6.21%；电站运营板块2021H1 净利率为 35.76%，同比提升4.08%，2021Q2净利率为33.71%，同比提升 2.40%，环比下降 4.09%。法兰板块2021H1 净利率为20.46%，同比提升 3.66%，2021Q2净利率为18.36%，同比下降0.98%，环比下降4.01%。塔筒板块2021H1净利率为18.20%，同比提升3.11%，2021Q2净利率为13.18%，-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%2021H1风电细分板块归母净利润增速-80.00%-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00% 2021Q2风电细分板块归母净利润增速 行业专题 电气设备 10 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 同比下降2.69%，环比下降13.86%。海缆板块2021H1净利率为18.81%，同比提升1.60%，2021Q2净利率为18.50%，同比下降1.12%，环比下降0.72%。整体来看，除叶片、主轴、轴承板块外，其余各板块2021Q2净利率环比均有一定程度的下降，主要原因为2021Q2净利润受原材料端价格影响较大。 表 5：风电板块毛利率 板块 20H1 21H1 21H1同比 20Q1 21Q1 21Q1同比 20Q2 21Q2 21Q2同比 整机 18.05% 21.02% 2.96% 19.18% 21.16% 1.98% 17.51% 20.92% 3.41% 叶片 22.67% 25.06% 2.39% 21.58% 23.64% 2.06% 23.38% 26.25% 2.88% 塔筒 29.52% 25.75% -3.76% 29.77% 29.08% -0.69% 29.42% 23.86% -5.56% 主轴 28.32% 24.86% -3.46% 23.29% 25.08% 1.79% 32.58% 24.64% -7.94% 铸件 27.73% 24.98% -2.75% 26.22% 26.64% 0.41% 28.60% 23.57% -5.03% 海缆 29.53% 29.77% 0.24% 25.55% 29.87% 4.33% 31.38% 29.69% -1.69% 法兰 30.54% 33.65% 3.11% 26.06% 34.29% 8.23% 33.15% 32.94% -0.21% 变流器 37.87% 39.02% 1.15% 45.28% 45.18% -0.10% 34.19% 34.49% 0.31% 轴承 33.53% 28.49% -5.04% 34.44% 27.31% -7.12% 33.20% 29.43% -3.77% 其他 29.67% 26.04% -3.63% 27.63% 26.23% -1.40% 30.92% 25.89% -5.02% 电站运营 53.14% 59.01% 5.87% 51.63% 60.09% 8.46% 54.51% 57.92% 3.41% 合计 22.55% 24.14% 1.59% 22.95% 24.62% 1.67% 22.33% 23.78% 1.45% 资料来源：WIND，德邦研究所 图 13：2021H1风电细分板块毛利率 图 14：2021Q2风电细分板块毛利率 资料来源：WIND，德邦研究所 资料来源：WIND，德邦研究所 表 6：风电板块净利率 板块 20H1 21H1 21H1同比 20Q1 21Q1 21Q1同比 20Q2 21Q2 21Q2同比 整机 5.47% 7.05% 1.58% 7.29% 7.43% 0.14% 4.59% 6.79% 2.19% 叶片 7.01% 12.14% 5.13% 4.93% 8.75% 3.83% 8.34% 14.96% 6.62% 塔筒 15.09% 18.20% 3.11% 13.03% 27.04% 14.01% 15.87% 13.18% -2.69% 主轴 11.94% 13.17% 1.23% 8.92% 13.05% 4.13% 14.51% 13.29% -1.21% 铸件 15.50% 14.57% -0.93% 12.60% 16.46% 3.86% 17.16% 12.95% -4.21% 海缆 17.21% 18.81% 1.60% 11.99% 19.22% 7.23% 19.62% 18.50% -1.12% 法兰 16.79% 20.46% 3.66% 12.44% 22.37% 9.93% 19.33% 18.36% -0.98% 变流器 14.53% 12.33% -2.20% 10.83% 19.43% 8.60% 16.36% 7.11% -9.26% 轴承 18.50% 13.90% -4.60% 18.76% 12.99% -5.78% 18.40% 14.64% -3.76% 其他 12.51% 11.61% -0.91% 10.19% 12.09% 1.91% 13.93% 11.20% -2.73% 电站运营 31.69% 35.76% 4.08% 32.11% 37.80% 5.69% 31.31% 33.71% 2.40% 合计 8.68% 10.65% 1.97% 8.95% 11.26% 2.31% 8.54% 10.19% 1.65% 资料来源：WIND，德邦研究所 -6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%2021H1风电细分板块毛利率同比-10.00%-8.00%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%2021Q2风电细分板块毛利率同比 行业专题 电气设备 11 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 15：2021H1风电细分板块净利率 图 16：2021Q2风电细分板块净利率 资料来源：WIND，德邦研究所 资料来源：WIND，德邦研究所 整体ROE小幅上升，叶片、海缆和整机板块对整体ROE贡献明显。2021H1风电板块ROE为6.42%，同比提升1.32个百分点。从细分板块来看，海缆（17.49%）、法兰（14.26%）、叶片（10.93%）板块ROE在细分板块中排名前三。从ROE改善角度看，叶片（+5.62%）、海缆（+2.67%）、整机（+1.30%）排名靠前。 图 17：20H1、21H1风电细分板块ROE 资料来源：WIND，德邦研究所 *20H1、21H1 对应左轴，21H1 同比对应右轴 2.3. 应收账款、存货增加，周转保持稳定 应收账款及存货呈现上升，周转保持稳定。2021H1，风电板块应收账款总额为 794.07 亿元，同比增加 26.02%，应收账款周转天数为 114.88天，同比下降3.33天；存货总额675.89亿元，同比增加26.09%，存货周转天数为 125.6天，同比增加3.38天，主要原因为变流器存货周转天数同比增加71.02天。 轴承、电站运营、其他板块应收账款增加较快，21H1仅主轴及法兰板块存货减少。从细分板块来看： （1）应收账款：2021H1 轴承（+183.66%）、电站运营（+59.38%）、其他（+35.33%）板块应收账款增加较快。除变流器板块外，其余各细分板块应收账-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%2021H1风电细分板块净利率同比-12.00%-10.00%-8.00%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%2021Q2风电细分板块净利率-4.00%-3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%20.00%20H1 21H1 21H1同比 行业专题 电气设备 12 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 款均有所增加。海缆（-24.66）、其他（-16.86）、主轴（-15.97）板块应收账款周转天数下降幅度最大，流动资金的使用效率有所提升。 （2）存货：2021H1海缆（+103.22%）、轴承（+50.89%）、变流器（+36.48%）板块存货增加较快，主轴（-0.55%）、法兰（-9.63%）板块存货减少。除法兰、海缆、整机、变流器存货周转天数上涨外，其余板块存货周转均加快，其中主轴（-41.02）、轴承（-24.43）、其他（-21.28）板块周转加快幅度最大。 表 7：风电板块应收账款（亿元） 板块 应收账款（亿元） 应收账款周转天数 20H1 21H1 21H1同比 20H1 21H1 21H1同比 整机 356.39 432.19 21.27% 115.35 109.93 -5.42 叶片 60.93 80.33 31.84% 76.36 72.28 -4.08 塔筒 54.57 71.56 31.11% 137.38 175.15 37.77 主轴 20.49 22.13 8.00% 117.76 101.79 -15.97 铸件 23.37 26.83 14.79% 99.99 92.41 -7.58 海缆 18.37 20.82 13.32% 127.59 102.93 -24.66 法兰 3.57 3.70 3.60% 59.49 52.84 -6.65 变流器 11.57 10.62 -8.23% 248.31 236.78 -11.53 轴承 2.86 8.12 183.66% 99.73 86.61 -13.12 其他 26.95 36.47 35.33% 117.13 100.26 -16.86 电站运营 51.02 81.31 59.38% 335.32 379.04 43.73 合计 630.10 794.07 26.02% 118.21 114.88 -3.33 资料来源：WIND，德邦研究所 表 8：风电板块存货（亿元） 板块 存货（亿元） 存货周转天数 20H1 21H1 21H1同比 20H1 21H1 21H1同比 整机 353.69 461.74 30.55% 128.94 140.29 11.35 叶片 45.39 53.05 16.87% 74.46 73.06 -1.41 塔筒 47.06 52.04 10.59% 157.04 147.51 -9.53 主轴 27.31 27.16 -0.55% 216.62 175.60 -41.02 铸件 17.73 22.89 29.09% 108.63 101.96 -6.67 海缆 6.57 13.35 103.22% 77.12 86.43 9.31 法兰 4.52 4.08 -9.63% 101.67 107.24 5.57 变流器 6.31 8.61 36.48% 221.71 292.73 71.02 轴承 2.82 4.26 50.89% 101.90 77.46 -24.43 其他 23.03 27.10 17.66% 128.29 107.02 -21.28 电站运营 1.60 1.61 0.74% 24.16 21.29 -2.87 合计 536.04 675.89 26.09% 122.22 125.60 3.38 资料来源：WIND，德邦研究所 2.4. 资本开支、在建工程增加，经营净现金流降幅较大 2021H1资本开支同比较快增加。2021H1风电板块资本开支达145.29亿元，同比增加 11.99%；在建工程 348.47 亿元，同比增加 28.93%。在原材料价格上升、零部件及风机价格下降、应收账款金额增加等背景下，经营性现金流净额为-94.61亿元，同比降低177%。 行业专题 电气设备 13 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 变流器、轴承板块2021H1资本开支和在建工程在风电板块内增速较快，整机、塔筒板块经营净现金流下降幅度较大。从细分板块来看： （1）资本性支出：2021H1 各板块资本开支增速差异较大，变流器、海缆、轴承、