环保工程及服务行业周报：中央推进健全碳达峰碳中和标准关注动力电池回收利用.pdf

证券研究报告行业研究 环保工程及服务 环保工程及服务 行业周报 1 / 34 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 中央 推进 健全碳达峰碳中和标准 ， 关注 动力电池回收利用 增持 （ 维持 ） 重点推荐： 天奇股份， 高能环境，光大环境， 英科再生，百川畅银，洪城环境，瀚蓝环境，碧桂园服务， 宇通重工 ，龙马环卫，中再资环 建议关注： 伟明环保，绿色动力， 三峰环境，绿城服务，中国天楹，海螺创业 建立健全碳达峰碳中和标准、加强关键技术领域标准研究。 中共中央、国务院正式印发国家标准化发展纲要，从推动标准化与科技创新互动发展、提升产业标准化水平和推动标准化改革创新等九方面提出 35项举措，加快构建推动我国高质量发展的标准体系。根据纲要，到2025年，我国实现标准供给由政府主导向 政府与市场并重转变 ，标准运用由产业与贸易为主向 经济社会全域转变 ，标准化工作由国内驱动向 国内国际相互促进转变 。 天奇股份业绩同环比高增，动力电池回收利用持续发力 。 公司业绩同环比高增，主要受益于核心主业动力电池回收利用业务快速发展。报告期内， 1）产品结构优化促产能扩增。 核心公司持 续优化产品结构扩增产能，锂致碳酸锂产能进一步释放销量大增； 2）新能源产业飞速发展 。受益新能源产业链发展，动力电池材料需求旺盛带动钴、锂等金属价格持续上涨增加毛利空间。 对标欧盟看国内碳市场发展：两大核心机制初见雏形，碳价长期上行CCER 短期看涨。 复盘欧盟碳市场 4 阶段演变，我们认为总量控制和MSR 机制为 碳价平衡关键 ，我国碳市场发展方向与欧盟相似，且我国碳市场已具备 总量控制 &市场调控机制雏形 ，目前交易规模及覆盖行业仍存在较大提升空间。当前国内碳价远低于海外，双碳目标时间紧任务重，我们预计我国碳排放 总量递减速度 拟超海外，总量收紧驱动 碳配额价格长期上行 ，同时碳市场释放 CCER需求，此前全国 CCER 备案减排量总计约 5000 多万吨，历时 4 年我们预计基本履约 ，相关审批政策有望重启，我们预期 近期 CCER 供应稀缺价格向上。 碳中和投资框架及环保产业映射： 从 前端能源替代、中端节能减排、后端循环利用 构建投资框架， 碳交易 提供有效制度支撑。从环保视角来看，1）能源替代： 前端能源结构调整，关注 环卫新能源装备及可再生能源（垃圾焚烧等） 替代需求。 2）节能减排： 中端推动产业转型，关注 节能管理 &减排设备 应用。 3）循环利用： 推动 垃圾分类、废弃家电 /汽车、危废资源化等 再生资源循环利用。 4）环境咨询： 环境管理提升促使 环境咨询 需求扩大 。 5）碳交易 ：鼓励 可再生能源（垃圾焚烧 /生物质利用等）、甲烷利用（污水处理 /沼气利用）、林业碳汇等 CCER 项目发展。 十四五政策强化聚焦碳减排，关注付费方式、业务模式、技术驱动积极转变 。 a)付费模式： 加速转变 C端 /B端收费，解决付费痛点； b)业务模式： 运营占比提升，优质现金流 &稳定发展； c)技术驱动： 技术权重增加，技术壁垒提升。推荐优质细分赛道： 1） 沼气利用渗透率低空间广阔，碳交易增厚收益 102%339%弹性突出，重点推荐 填埋气资源化龙头【百川畅银】； 2） 再生塑料减碳 50%，万亿蓝海回收率 &集中度有望提升：重点推荐 再生塑料稀缺标的【英科再生】； 3） 固废资源化 ToB赛道空间广阔，减碳效果明显助力碳中和，重点推荐 【高能环境】、【中再资环】、 关注 【浙富控股】； 4） 动力电池再生迎长周期高景气，汽车后市场龙头积极布局大步入场 ，重点推荐 【天奇股份】 ； 5） 高分红 &加速成长，综合公用事业平台价值重估，重点推荐 【洪城环境】。 6） 垃圾焚烧行业刚性扩容，商业模式改善 &碳中和价值增量，重点推荐 【 光大环境 】、【瀚蓝环境】、关注【三峰环境】、【伟明环保】； 7） 环卫新能源长周期放量，十年替代助力碳达峰：重点推荐【 宇通重工 】、【龙马环卫】 ；股东背景加持、环服份额提升的物管龙头 【碧桂园服务 】。 最新研究： 政策点评： 供水管理办法施行水价实现市场化，水务资产回报稳定迎价值重估 ； 政策点评： 碳战略视角关注生态资产价值重估 ； 天奇股份深度： 动力电池再生迎长周期高景气，汽车后市场龙头积极布局大步入场 。 风险提示： 政策推广不及预期，利率超预期上升，财政支出低于预期 Table_PicQuote 行业走势 Table_Report 相关研究 1、 环保工程及服务行业周报： 中央出台黄河流域高质量发展规划纲要，供水管理办法施行关注水务资产重估 2021-10-10 2、 环保工程及服务行业周报： 生态环境部开展碳监测评估试点工作，积极关注动力电池再生长周期高景气赛道 2021-09-26 3、 环保工程及服务行业周报：生态保护补偿制度改革意见出台，“十四五”鼓励再生塑料同极化利用 2021-9-19 Table_Author 2021 年 10 月 17 日 证券分析师 袁理 执业证号： S0600511080001 021-60199782 研究助理 赵 梦 妮 -34%-23%-11%0%11%23%34%2020-08 2020-12 2021-04沪深 300环保工程及服务 (申万 ) 2 / 34 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业跟踪周报 内容目录 1. 行情回顾（ 2021/10/11-2021/10/15） . 4 1.1. 板块表现 . 4 1.2. 股票表现 . 4 2. 最新研究 . 5 2.1. 天奇股份业绩同环比高增，动力电池回收利用持续发力 . 5 2.2. 供水管理办法施行水价实现市场化，水务资产回报稳定迎价值重估 . 6 2.3. 把握长江发展主线 ， 长江大保护空间广阔 易方达中证长江保护主题 ETF(517330)8 2.4. 碳战略视角关注生态资产价值重估 . 9 2.5. 天奇股份深度：动力电池再生迎长周期高景气，汽车后市场龙头积极布局大步入场 11 2.6. 光大环境深度：垃圾焚烧龙头强者恒强，现金流 &盈利改善迎价值重估 . 12 2.7. 百川畅银深度：垃圾填埋气发电龙头，收益碳交易弹性大 . 13 2.8. 英科再生深度：全产业链 &全球布局，技术优势开拓塑料循环利用蓝海 . 14 2.9. 洪城环境深度：高分红 &加速成长，综合公用事业平台价值重估 . 15 2.10. 鉴他山之石，全国碳市场展望及减碳成本测算 . 16 2.11. 各行业受益 CCER 几何？碳价展望及受益敏感性测算 . 17 2.12. 宏观专题报告：富国基金首创水务 REIT投资分析报告 . 19 2.13. 碳如何核算？ IPCC 方法学与 MRV体系 . 20 2.14. 碧桂 园服务深度：大物业 +大社区，物管龙头迎高速成长新格局 . 21 2.15. 环卫新能源五十倍成长，十年替代助力碳达峰 . 22 2.16. 碳中和投资框架、产业映射及垃圾焚烧量化评估 . 24 2.17. 高能环境深度：复制雨虹优势，造资源化龙头 . 25 3. 行业新闻 . 26 3.1. 中共中央、国务院：建立健全碳达峰碳中和标准、加强关键技术领域标准研究、建立数据资源产权等标准规范 . 26 3.2. 浙江省印发强化危险废物监管和利用处置能力改革实施方案 . 26 3.3. 宁夏生态环境保护 “十四五 ”规划出台 . 27 3.4. 福建省 “十四五 ”城乡基础设施建设专项规划 印发 . 27 3.5. 河北省生态环境厅出台生态环境保护执法典型案例指导制度（试行） . 27 3.6. 宁夏公共机构节约能源资源 “十四五 ”规划出炉 . 28 3.7. 安徽省生态环境厅 ： 安徽省 “十四五 ”危险废物 工业固体废物污染环境防治规划 28 3.8. 云南省开展淘汰落后和推动低端低效产能退出工作 . 28 3.9. 我国进入降污减碳、全面绿色转型的关键时期 . 28 3.10. 江苏最大水权交易备案项目完成签约 . 29 4. 公司公告 . 29 5. 下周大事提醒 . 33 6. 风险提示 . 33 3 / 34 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业跟踪周报 图表目录 图 1：本周各行业指数涨跌幅比较 . 4 图 2：环保行业本周涨幅前十标的 . 4 图 3：环保行业本周跌幅前十标的 . 5 表 1：公司公告 . 29 表 2：下周大事提醒 . 33 4 / 34 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业跟踪周报 1. 行情回顾（ 2021/10/11-2021/10/15） 1.1. 板块表现 近五 个交易 日 （ 2021/10/11-2021/10/15，下同） 环保及公用事业指数下跌 9.37%，表现弱于大盘。 本周 （ 2021/10/11-2021/10/15， 下同 ） 上证综指下跌 0.55%，深圳成指上涨0.01%，创业板指上涨 1.02%，沪深 300指数上涨 0.04%，中信环保及公用事业指数下跌9.37%。 图 1：本周各行业指数涨跌幅比较 数据来源： Wind，东吴证券研究所 1.2. 股票表现 近五个交易日 涨幅前十标的为： 本周涨幅前十标的为：金圆股份 7.93%，华测检测3.91%，科林环保 3.75%，美丽生态 2.89%，东珠景观 1.29%，艾可蓝 1.2%，卓越新能1.05%，景津环保 0.52%，天翔环境 0%，盛运环保 0%。 图 2：环保行业本周涨幅前十标的 -12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%电力及公用事业房地产国防军工交通运输建筑环保及公用事业电力设备食品饮料计算机电子元器件轻工制造医药商贸零售农林牧渔通信沪深300传媒机械综合纺织服装餐饮旅游非银行金融汽车家电银行煤炭钢铁石油石化有色金属建材基础化工 5 / 34 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业跟踪周报 数据来源： Wind，东吴证券研究所 近五个交易日 跌幅前十标的为： 本周跌幅前十标的为：清水源 -25.48%，新天然气 -22.53%，派思股份 -21.19%，中材节能 -20.63%，旺能环境 -20.2%，江南水务 -20.16%，中环装备 -18.94%，龙源技术 -18.91%，沃施股份 -18.8%，中环环保 -17.91%。 图 3：环保行业本周跌幅前十标的 数据来源： Wind，东吴证券研究所 2. 最新研究 2.1. 天奇 股份 业绩同环比高增，动力电池回收利用持续发力 0%15%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0% 6 / 34 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业跟踪周报 事件： 公司发布 2021 年三季报业绩预告，公司预计 2021 年前三季度实现归母净利润1.44 至 1.49 亿元，同比增长 170.52%至 179.91%，单三季度实现归母净利润 0.66 至0.71 亿元，同比增长 57.51%至 69.44%，环比增长 75.68%至 88.99%，超出市场预期。 动力电池回收利用持续发力，公司业绩同环比高增。 公司业绩同环比高增，主要受益于核心主业动力电池回收利用业务快速发展。报告期内 ， 1）产品结构优化，产能扩增核心公司持续优化产品结构扩增产能，锂致碳酸锂产能进一步释放销量大增； 2）新能源产业飞速发展。 受益新能源产业链发展，动力电池材料需求旺盛带动钴、锂等金属价格持续上涨增加毛利空间。 公司电池回收渠道协同优势显现，战略合作一汽共同推进电池再利用。 动 力电池退役高峰来临，动力电池回收利用作为电池装机后周期，有望维持长周期高景气度。按照钴、镍、锂、锰四 种金属现价（ 2021/8/31） 2021年 /2025年 /2030年市场空间分别可达112亿元 /258亿元 /770亿元。其中， 2020-2025年 5年 CAGR为 22%， 2020-2030年 10年 CAGR 为 23%。 汽车后市场龙头，五年五十亿宏图展开。 公司公告 2021-2024年投资规划，用于电池回收再生扩产、技改与产业链深化。其中 1）扩产技改项目 预计投资不超过 4.4 亿元 ，金泰阁废旧电池处理量从 2 万吨 /年 提升至 5 万吨 /年 ，产能弹性 150%，预计 2022 年投产； 2）三元前驱体项目 预计投资 50 亿元 ，建成 3 万吨 /年三元前驱体 产能和 1.2 万吨 /年碳酸锂产能 ，预计一期 2023Q4 投产，二期 2024Q4 投产，业务拓展至 “电池回收 元素提取 材料制 造”。 风险提示： 新能源车辆销售不及预期、项目进度不及预期、竞争加剧 2.2. 供水管理办法施行水价实现市场化，水务资产回报稳定迎价值重估 投资要点 事件： 近日， 城镇供水价格管理办法和城镇供水定价成本监管办法经国家发改委和住建部签审公布，自 2021年 10月 1日起施行。 新办法施行水价实现市场化，水务资产回报稳定价值重估。 新版管理办法中，企业端供水价格由 准许收入 与 核定供水量 计算得出，其中 准许收入 考虑 准许成本、准许收益和税金 ， 核定供水量 则考虑 自用水率和漏损率 。新办法下， 1）从收益角度： 水务资产 7 / 34 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业跟踪周报 明确市场化回报，三年调价周期明确回报 确定 性增强。 2）从成本角度： 成本监审更具操作性，优秀运营能力有望获超额收益。水务资产有望迎价值重估。 准许收益：明确市场化回报，三年调价周期回报 确定 性增强。 准许收益绑定市场利率，供水价格更加市场化。供水企业准许净资产收益率为 权益资产收益率 *（ 1-资产负债率）+债务资本收益 *资产负债率 ，其中 权益资产收益率 不高于 10 年期国债 +400bp， 债务资本收益率 按 LPR 确定 。新管理办法下权益资本收益率对应 无风险 利率和 400bp 上浮，增强水务资产回报吸引力。债务资本受益率对应 LPR，随行就市回报合理。首次明确城镇供水价格监管周期原则上为 3 年，明确调价预期收入 确定 性增强。 准许成本：本监审更具操作性，优秀运营能力有望获超额收益。 成本监管办法细化标准操作性增强。 准确成本项 包括 固定资产折旧费、无形资产摊销和运行维护费。核定供水量 考虑 自用水率 和 漏损率 。企业运营效率高于成本核定标准，如 较低的运营维护费 和 较低的漏损率 ，优质运营企业有望获得超额收益。 5 年内未调价区域超 1/3， 水价有望提升供水公司受益明显。 梳理省会城市、自治区首府、直辖市水价情况可以发现， 5 年内调价为主要趋势，占比 64.5%。 考虑长期未调价地区近期迎来调价可能性加大 ，以城市代表对应省级行政区，我们认为近 10 年未调价的 天津、哈尔滨（黑龙江）、北京和兰州（甘肃） 可能为未来调价地域，其次考虑 5年内未调过价的 杭州（浙江）、济南（山东）、西安（陕西）、南宁（广西）、广州（广东）、西宁（青海）和重庆 的可能性较大。 地区水价上涨将同时带动供水公司营业收入和利润率的显著提升，受益明显 。以 洪城环境及南昌 为例，复盘南昌市 2009年、 2014年、 2018年的三次自来水提价，水价的提升均带动公司供水业务 营业收入 与 毛利 双升，毛利率 也随调价周期上行，盈利能力持续提升。 投资建议： 碳中和战略目标下，强调市场化机制和资本回报的稳定性，绿色产业价值凸显。水务细分赛道下，新供水价格管理办法施行，水价实现市场化，三年价格监管周期明确价格调整预期，回报市场化同时 确定 性增强，我们积极关注水务板块，关注水务资产价值重估，重点推荐： 洪城环境 （高分红 &加速成长，综合公用事业平台价值重估），建议关注： 中国水务、北控水务集团、首创环保、重庆水务、兴蓉环境 。建议关注水务 技术方案提供： 金科环境 。 风险提示： 政策推广不及预期，融资环境改善不及预期，财政支出不及预期 8 / 34 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业跟踪周报 2.3. 把 握长江发展主线，长江大保护空间广阔 易方达中证长江保护主题ETF(517330) 投资要点 把握长江流域发展主线，长江大保护空间广阔。 长江经济带覆盖上海、江苏、浙江等11省市， 人口经济总量均超全国 40%，地位异常重要。中央要求把长江生态环境摆在压倒性位置， 共抓大保护，不搞大开发 。国家政策与财政支持加码，现已形成央企引领的长江大保护新模式。长江流域发展主线下， 长江流域环保产业、 长江 流域基建设施配套、 长江 流域产业结构调整 升级 均有望迎来发展新阶段。 长江大保护蓝图展开，环保行业迎发展新机遇。 A）水环境：长江大保护根本，厂网一体化治理模式升级。 其中， 1) 水务工程与运营：水环境治理核心，提标扩容带动投资建设需求与运营市场扩容。 我们预计长江经济带污水处理投资市场空间约为 6491 亿元 ，污水处理运营市场空间约为 216 亿元 /年 。 2) 管网：配套管网为水环境治理关键。三峡集团引领长江大保护提出关键在管网，配套管网需求 体现在新建污水处理厂的配套建设及老旧管网的修复提质 ，我们预计长江经济带新建、修复管网投资市场空间约为 477 亿元。 B）固废：固废为流域治理必要环节。 长江大保护从“厂网一体”到“厂网河（湖）岸一体”，是以流域为单位的系统综合治理， 固废为流域必要环节。 1)垃圾焚烧：行业刚性扩容，项目减碳效应明显。 焚烧占比 &垃圾产量双升，我们预计垃圾焚烧行业 2019-2025 年 CAGR 达 11%。减碳效应明显，开发 CCER 贡献 12%利润弹性，降低补贴依赖。我们预计长江经济带 2020-2025年累计垃圾焚烧投资市场空间约为 722亿元 ， 2025年垃圾焚烧运营市场空间约为 306 亿元 /年 。 2)危废：处置需求大格局 分散 ，ToB 赛道盈利模式佳。 危废真实需求大，市场集中低。 ToB 赛道市场化程度高，头部企业整合市场可期。我们预计 2025 年长江经济带危废处置运营市场规模约为 1529 亿元 /年 。 3)环卫：大行业小公司轻资产，市场化率提升迎成长红利。 市场化率加速提升带来项目主体从 G端向 B端转移的成长红利 ，机械化率提升提高环卫服务壁垒，释放装备需求。我们预计 2025年长江经济带传统环卫运营市场规模约为 1535 亿元 /年 。 C）环境监测：护航长江大保护。 长江大保护助力催化全国监测需求。 综合测算地表水自动监测站与水质监测网格化，我们预计全国水质监测新建市场空间为 261 亿元 ，水质监测运营市场空间为 110 亿元 /年 。 从治污到碳中和，关注环保付费方式、业务模式、技术驱动三大变化。 碳达峰碳中和 9 / 34 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业跟踪周报 赋予环保行业新内涵， 碳减排为“十四五”主旋律，政策强而有效再迎峥嵘，回顾“十三五”环保存在三大因素压制板块表现， 1） 依靠加杠杆驱动的工程业务的不 确定 性以及加杠杆模式破裂之后对成长的压制； 2） 行业 To G属性对于财政支付能力的依赖；3） 行业初期较为粗放的发展模式。 随着 1)付费模式： 加速转变 C 端 /B 端收费，解决付费痛点； 2)业务模式： 运营占比提升，优质现金流 &稳定发展； 3)技术驱动： 技术权重增加，技术壁垒提升。环保行业迎高质量发展。 中证长江保护主题指数投资价值：环保主题属性，践行 ESG 投资 。 指数从沪港深三地市场中选取 100 只致力于长江流域生态环境保护 相关 的上市公司证券作为样本，反映长江保护主题上市公司证券的整体表现。指数 具备长期投资优势 。集中布局 长江保护相关行业，估值水平低位，盈利稳定 。 前 10权重股多为环保类龙头企业。相较其他 行业 指数风险收益比更佳，成分股 ESG评级更优。 易方达中证长江保护主题 ETF 正在 发行。 易方达中证长江保护主题 ETF于 2021 年 9月 22 日至 11 月 22 日正式发行，基金代码 517330，认购代码 517333。基 金跟踪中证长江保护主题指数（ 931554）；拟任基金经理刘树荣先生，截至 2021年 9月 30日，刘树荣先生在管基金 15只，在管规模达 370.40亿元。 风险提示： 1）政策推广不及预期 ； 2）融资环境改善不及预期； 3）财政支出不及预期 2.4. 碳战略视角关注生态资产价值重估 核心观点： 碳生态战略目标下，环保行业内涵丰富受益明显。 1）碳目标带来政策预期明确，强调市场化机制，投资回报可预测性大幅改善，行业不 确定 性显著减少，估值提升。 2） 从 现金流 角度：环保行业工程业务转入运营期，现金流持续转好，享运营红利；3） 从 成长与估值 角度：部分细分赛道成长性突出，优质公司维持高增，受整体板块估值的影响，估值目前处于低位。高成长性未能匹配对应的估值，资产价值凸显。 碳战略目标下政策预期明确，回报预期稳定估值提升。 碳中和是追求高质量可持续发展的必由之路，我国多次宣示“ 3060”碳达峰碳中和目标彰显决心。生态环保产业契合碳中和战略背景，多维度受益。 碳背景下，绿色产业价值持续体现，政策预期明确，双碳 +绿电 +生态补偿相关政策不断出炉，政策兑现强化市场机制和资产回报稳定性 。国务院办公厅印发 关于深化生态保护补偿制度改革的意见 ，强调多元化补偿制度、 10 / 34 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业跟踪周报 强化市场机制。 绿电交易试点工作方案 开启，绿色电力价值体现，清洁能源收入端有望走向市场化。 2021年生物质发电项目建设工作方案 印发， 国补退坡 &竞价政策落实，不 确定 因素显著减少，垃圾焚烧商业模式理顺在即，现金流改善 。 现金流角度：现金流持续转好享运营红利。 随着在建项目的逐步转入运营期，运营类业务占比逐步提升。部分公司主动由工程类业务向运营类业务转型，业绩 确定 性增强，现金流转好，进入项目运营红利期。 从垃圾焚烧角度切入，头部公司光 大环境、瀚蓝环境现金流持续改善 。 1） 2021 年上半年 瀚蓝环境 经营性净现金流达 10.74亿元 ，同比大增 94.5%， 2）光大环境 港股上市，根据会计准则将 BOT 投资确认为合约资产，列入经营性现金流流出，导致表观经营性净现金流为负值。我们用表观经营性现金流净额扣除合约资产观察变化趋势，可以发现 2015-2020 年公司扣除当期合约资产增加值的经营性净额持续改善。 我们认为未来随项目逐渐投产以及垃圾焚烧行业商业模式转好，龙头公司真实经营性现金流有望进一步向上，迎来自由现金流转正拐点。 成长与估值角度： 高成长对应低估值价 值显现。 环保部分细分赛道成长性突出，赛道内优质公司有望维持高增，受整体板块估值的影响，估值目前处于低位。 高成长性未能匹配对应的估值，板块与公司价值凸显。 投资建议： 碳战略背景下，环保行业内涵进一步丰富，受益明显。政策指引下，投资回报预期稳定，项目逐步进入运营期现金流逐年好转，高成长性逐步兑现，估值处于底部，投资价值凸显。重点推荐： 【清洁能源】光大环境 （垃圾焚烧龙头强者恒强，现金流 &盈利改善迎价值重估）、 百川畅银 （垃圾填埋气发电龙头份额 20%，碳减排利润弹性大）、 瀚蓝环境 （优秀整合能力助力份额扩张，大固废综 合产业园降本增效扩张可期），建议关注 伟明环保、绿色动力、三峰环境 。 【资源化】高能环境 （危废资源化优质 ToB 赛道，复制雨虹优势再造资源化龙头）、 天奇股份 （动力电池再生迎长周期高景气，汽车后市场龙头积极布局大步入场）、 英科再生 （再生塑料稀缺龙头，全产业链 &全球布局，技术优势开拓塑料循环利用蓝海 ） 【水务】洪城环境 （高分红 &加速成长，综合公用事业平台价值重估） 【环卫电动化】宇通重工 （两大预期差，宇通份额提升盈利领先验证优势） 风险提示： 政策推广不及预期，融资环境改善不及预期，财政支出不及预期，行业竞争加剧 11 / 34 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业跟踪周报 2.5. 天奇股份深度： 动力电池再生迎长周期高景气，汽车后市场龙头积极布局大步入场 投资要点 动力电池退役高峰来临，电池回收迎长周期高景气。 电池行业有望持续维持高景气度 。1） 全球电动化势不可挡 ，新能源车销量维持高增； 2） 储能贡献装机新增量 ，锂电池装机占电化学装机近 90%。 政策就位 &经济性突出，电池回收再生蓄势待发。 1） 电池回收利用全生命周期框架初步建立，政策趋严护航行业发展。 2021 年政府工作报告再次明确加快建设 动力电池回收利用体系； 2） 三元电池金属价值量高，再生回收经济性明显。按照三元电池通常 5年服役年限， 首波退役高潮即将到来。 伴随行业景气度上行，市场空间 10 年 7 倍。 我们对三元电池（动力三元、消费电子三元）再生回收市场空间进行测算 ，考虑金属价格影响， 1） 2019 年金属价格中位数 假设下， 2021年 /2025年 /2030年市场空间分别可达 84 亿元 /195 亿元 /582 亿元 ； 2） 2020 年金属价格中位数 假设下， 2021 年 /2025 年 /2030 年市场空间分别可达 79 亿元 /183 亿元/550 亿元 ； 3）现价（ 2021/8/31） 假设下， 2021 年 /2025 年 /2030 年市场空间分别可达112 亿元 /258 亿元 /770 亿元 。 其中， 2020-2025年 5 年 CAGR 为 22%， 2020-2030年 10年 CAGR 为 23%。 多方入场产能扩张，回收端或为核心竞争点。 主要参与者包括 金泰阁 &锂致实业（天奇股份） 、 邦普集团（宁德时代） 、 华友钴业 、 光华科技 、 格林美 等。公司现有废旧电池处理量 2 万吨 /年 ，预计 2023 年扩产至 5 万吨 /年 ，规模行业领先。考虑 制造端 技术路线和产品较为同质（前驱体材料、前驱体）， 销售端 需求旺盛，我们预计 回收端或成竞争关键 。 公司深耕汽车后市场，渠道协同明显，优势显现。 汽车后市场龙头，五年五十亿宏图展开。 公司公告 2021-2024年投资规划，用于电池回收再生扩产、技改与产业链深化。其中 1）扩产技改项目 预计投资不超过 4.4 亿元 ，金泰阁废旧电池处理量从 2 万吨 /年 提升至 5 万吨 /年 ，产能弹性 150%，预计 2022 年 投产； 2）三元前驱体项目 预计投资 50 亿 元 ，建成 3 万吨 /年三元前驱体 产能 和 1.2 万吨 /年碳酸锂产能 ，预计一期 2023Q4 投产，二期 2024Q4 投产，业务拓展 至 “电池回收 元素提取 材料制造” 。 深耕汽车产业链，拓展电池回收迎高增。 公司 拥有 智能装备、循环装备、重工装备、 12 / 34 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业跟踪周报 汽车后市场 四大板块业务 。 2021H1 公司实现营业收入 /归母净利润 18.51 亿元 /0.78 亿元 ，同增 18%/587%，汽车后市场（汽车拆解、汽车零部件再制造、电池回收再生等）核心板块高增带动公司业绩快速增长。 2021年 7 月公司发布股权激励绑定核心员工，业绩考核目标 2021-2024年净利润不低于 1.3 /2.3/3.3/4.5亿元 ， 2021年业绩增速达 113%，2020-2024年 CAGR 达 64.8%。 高目标彰显管理层信心。 盈利预测与投资评级： 电池回收利用行业高景气度即将到来，公司积极布局，产能扩张产业链深化。我们预计公司 2021-2023年归母净利润 1.56/2.36/3.50亿元， 2021-2023年 EPS为 0.42/0.64/0.94元 /股，当前对应 PE为 38x/25x/17x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 新能源车辆销售不及预期、项目进度不及预期、竞争加剧 2.6. 光大环境深度： 垃圾焚烧龙头强者恒强，现金流 &盈利改善迎价值重估 投资要点 全球垃圾焚烧龙头，打造全方位环境综合治理服务商。 公司作为央企深耕环保产业20余年，现已形成光大环境、光大绿色环保、光大水务三大上市平台，业务涵盖环保能源、绿色环保、环保水务 、装备制造、生态治理、光大照明、环境规划及绿色科创等八大板块，是 我国最大的环保企业和全球最大的垃圾发电投资运营商 ，累计总投资超 1460亿元， 2011-2020年营收复合增速 31%， 现金流持续改善。 垃圾焚烧行业刚性扩容，商业模式理顺 &现金流改善 &减碳价值增量。 据相关政策及统计数据，我们认为 1）行业刚性扩容十四五复合增速 11%， 2019 年垃圾焚烧CR10 60%，格局趋稳。 2）国补新政落地明确新老划断及低价优先 ，退坡影响有限，垃圾处理费上涨可轻松弥补，顺价至 C端人均支付难度较低，助力 理顺生产者付费模式，且存量 补贴有望加速发放改善现金流 ； 3）行业资本开支下降 ， 2020年新增垃圾焚烧项目资本开支同比减少 30%， 自由现金流改善在即。 4）垃圾焚烧减碳效应显著 ， CCER贡献 12%利润弹性，有望增厚业绩且降低补贴依赖度。 资源 &资金优势助力先发布局，规模 &运营效率 &风险收益比全面领先。 公司作为垃圾焚烧龙头实现大规模高盈利，得益于 1）央企背景政企资源协同 ，先发布局发达区域奠定高盈利基础； 2）多元化低成本融资支撑项目快速扩张， 2021/04光大绿色环保发行 5.89 亿元的国补 ABN。我们从 在手规模、运营效率及风险收益比 三大指标解 读公司精细化管理运营优势， 1） 2021H1 在手垃圾焚烧规模 14.47 万吨 /日居全球首位， 环保能源已建、在建、筹建垃圾焚烧规模分别为 10.01、 2.72、 0.71万吨/日。 2） 2021H1 吨发 466 度居上市公司首位， 且吨上网自 2015年 272度升至 2021H1 13 / 34 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业跟踪周报 333 度，逐年稳步上升，高吨发可有效抵消退坡部分，新项目具备成本竞争优势。3）风险收益比最高，存量项目有望率先调价。 按在建筹建已建比，公司风险收益比领先行业，政策风险控制良好且公司部分存量项目即将到期，有望率先进行处理费调价引领行业。 环保板图全面 布局多点开花，协同效应明显步入高质量运营期。 1）绿色环保： 危废处置产能储备丰富贡献新增长，生物质能 &垃圾焚烧协同效应显著提升盈利能力；2）光大水务 ：区域布局陆续扩张，水务工程落地及水价上涨启动促水务板块稳健增长。公司致力于产业链横纵拓展打造环境综合治理商，项目建设高峰期将过，高质量运营时代已经到来。 盈利预测与投资评级： 固废 &水务行业刚性增长，公司有望以较强的 综合运营管理、资金、资源优势实现强者恒强稳固龙头地位 。随着在手项目的陆续投运，公司建设收入趋势放缓，运营收入占比提升带来盈利能力持续增强， 自由现金流将 显著转好，有望迎来估值的强力修复 。我们预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为78.02/79.05/81.14亿港元，同比 29.7%/1.3%/2.6%， EPS分别为 1.27/1.29/1.32港元，对应 5/5/4倍 PE，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 项目进展不及预期，政策风险，财务风险，行业竞争加剧 2.7. 百川畅银深度：垃圾填埋气发电龙头，收益碳交易弹性大 投资要点 沼气发电龙头企业， 2017-2020 年归母净利润复合增速 24%。 公司是中国最大的沼气发电投资运营商，实控人陈功海、李娜夫妇持股 41.22%，员工持股 1.66%激发团队活力。 2016-2020年营收 /归母净利润复合增速高达 31.08%/24.18%，毛利率 /净利率稳定在 45%/25%左右。 填埋气发电减排效应显著，碳交易增厚收益 102%339%。 全国碳市场启动后 CCER需求释放，短期稀缺价格看涨。填埋气发电 度电减碳 0.00578tCO2， 30/60/100元碳价下度电增收 0.17/0.35/0.58元，利润端弹性达 101.77%/203.54%/339.23%。公司具备成熟的碳资产开发团队， 受益碳交易弹性最大 ， CCER 碳价 30/60/100 元 情景下，相较 2020年业绩， CCER对净利润端的理论弹性达 102.70%/205.40%/342.34%。 填埋气利用渗透率不足 12%提升空间大，有机废弃物处置打造沼气利用蓝海市场。1）填埋与焚烧长期并行，县城填埋气有待开发。 2019年底我国城市 /县城垃圾填埋处理能力占无害化的比例为 42.19%/71.46%，县级填埋场 1233座，占全国 65%。县级填埋场平均处理规模 143 吨 /日，低于城市均值 563吨 /日，县城填埋气开发率低。2）填埋气发电渗透率仅 12%，提升空间大。 2019年全国 216个沼气发电项目装机并网，填埋场数量渗透率不足 12%。 3）政策鼓励 &减排驱动，对标欧洲我国沼气发电装机量十年 50 倍。 政策支持沼气发电项目建设，发电价格实行补贴制度。全球制定甲烷减排方案，到 2030年甲烷排放减少 45%。 2016-2020年全国沼气并网装机 14 / 34 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业跟踪周报 容量复合增速 26.28%，厨余垃圾、养殖粪污、农业秸秆、工业有机废弃物等领域打开沼气利用蓝海市场。对标欧洲， 1）发电能源结构： 2018年欧洲沼气发电装机量占比 1.17%， 2020 年中国仅 0.03%， 2030 年中国有望达 1%，沼气发电装机量达45MW，是 2020 年的 51 倍 ;2）沼气利用结构： 2018 年欧洲发电沼气量占比 43%，中国当前仅 3.5%， 2030 年中国有望达 20%，沼气发电装机量达 39MW，是 2020年的 44 倍 。 龙头规模效应 &技术经验降本增效，具备中小型项目盈利能力。 1）规模效应： 2020年底投运项目 82 个，并网装机容量 171.25MW，市占率 20%居首位，项目积累带来设备共用的规模效应； 2）技术领先： 拥有以提升 填埋气收集效率 和 机组发电效率 为核心的 专利 37 项 ，单吨投资低于同业，集气率和发电效率高。 3）盈利能力强：2019 年公司填埋气发电业务毛利率 48.62%，高于同业均值 10.05pct。 中小型项目存盈利空间 ，适配未来行业发展方向。垃圾日进厂量 500t 以下 项目占比 74%，日进场量 150t 以下 项目占比 7%。 4）内延外拓助产能扩张： 新扩建装机容量达57.31MW，较 2020年底存 33.49%增量空间， 收购 威立雅 西安、北京、南京 项目布局一线城市，同时向 餐厨、农村沼气横向扩张 。 盈利预测与投资评级： 我们预计 2021-2023年公司归母净利润分别为 1.60/2.34/3.02亿元，同比增加 27.83%/46.62%/28.99%， EPS分别为 0.99/1.46/1.88元，对应 46/31/24倍 PE， CCER价格 30/60/100元 /t CO2下，理论利润弹性有望达 95%330%。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 垃圾填埋气不足，补贴政策变动，市场竞争加剧 2.8. 英科再生深度：全产业链 &全球布局，技术优势开拓塑料循环利用蓝海 投资要点 塑料回收利用全产业链运营商，上下游一体化优势明显。 公司主营可再生塑料回收、再生与利用，覆盖 PS 塑料循环利用完整纵向产业链，