1、投资摘要关键结论与投资建议从行业增长动力角度看，人 均 可 支 配 收 入 稳 步 增 长 及 消 费 升 级 趋 势 提 供 底 层 支撑 ； 年 轻 客 群 成 为 消 费 主 力 ， 对 于 钻 石 品 类 的 偏 好 将 助 力 钻 饰 在 婚 嫁 场 景 中 的渗 透 率 提 升 ， 及 加 速 钻 饰 在 悦 己 消 费 市 场 中 的 发 展 。 其 中 头 部 钻 石 品 牌 商 通 过积 极 迎 合 消 费 趋 势 ， 推 动 全 渠 道 融 合 发 展 ， 实 现 持 续 展 店 扩 张 。 而 疫 情 也 在 加速 行 业 洗 牌 ， 整 体 有 望 受 益 于 集 中
2、度 提 升 趋 势 。从估值角度看，受 线 下 消 费 渠 道 式 微 及 疫 情 反 复 等 因 素 的 影 响 ， 珠 宝 首 饰 板 块估 值 水 平 处 于 波 动 下 行 之 中 ， 至 2022年 2月 10日 ， SW珠 宝 首 饰 板 块 PE（ TTM）为 16 倍 ， 位 于 2018 年 以 来 的 历 史 低 位 。 当 前 在 龙 头 企 业 经 营 向 好 带 来 集 中 度提 升 、 悦 己 消 费 加 速 成 长 及 培 育 钻 石 等 新 兴 消 费 品 类 的 带 动 下 ， 预 计 行 业 估 值水 平 有 一 定 修 复 上 行 的 空 间 。核心假设或
3、逻辑第 一 ， 人 均 可 支 配 收 入 稳 步 提 升 ， 宏 观 消 费 总 体 向 好 ， 且 疫 情 不 会 出 现 大 范 围爆 发 ， 总 体 可 控 且 对 于 终 端 消 费 的 影 响 逐 步 趋 缓 。第 二 ， 随 着 各 地 出 台 一 系 列 针 对 性 福 利 政 策 ， 结 婚 率 降 幅 逐 步 收 窄 ， 从 而 支 撑婚 庆 市 场 中 的 钻 石 品 类 需 求 。第 三 ， 年 轻 消 费 者 对 于 钻 石 品 类 的 偏 好 推 动 钻 饰 在 婚 嫁 市 场 中 的 渗 透 率 稳 步 提升 ， 参 考 日 本 及 美 国 水 平 ， 假 定 至
4、 2025 年 中 性 /乐 观 预 期 下 分 别 达 到 60%/65%。第 四 ， 居 民 消 费 力 提 升 及 自 我 奖 励 式 消 费 意 识 逐 步 觉 醒 ， 推 动 钻 石 悦 己 消 费 场景 的 快 速 发 展 。与市场预期不同之处市 场 担 心 结 婚 率 可 能 持 续 下 降 ， 并 抑 制 钻 石 婚 嫁 市 场 的 发 展 。 我 们 认 为 一 系 列针 对 性 政 策 或 出 台 ， 政 策 结 婚 率 下 降 幅 度 有 望 收 窄 ， 同 时 钻 饰 在 婚 嫁 场 景 中 的渗 透 率 相 对 日 本 /美 国 成 熟 市 场 水 平 仍 有 提 升
5、 空 间 ， 整 体 行 业 规 模 持 续 增 长 。市 场 担 心 培 育 钻 石 终 端 零 售 价 格 存 在 持 续 下 降 的 压 力 ， 从 而 影 响 钻 石 的 品 牌 定位 及 消 费 者 认 知 等 。 我 们 认 为 相 关 品 牌 可 从 营 销 宣 传 、 产 品 设 计 及 产 品 定 位 方面 打 造 品 牌 文 化 ， 在 广 阔 的 悦 己 消 费 市 场 形 成 差 异 化 竞 争 优 势 ， 以 品 牌 价 值 构建 稳 定 的 价 格 体 系 。股价变化的催化因素第 一 ， 疫 情 得 到 有 效 控 制 ， 终 端 消 费 加 速 复 苏 。第 二
6、， 悦 己 消 费 崛 起 得 到 更 广 泛 的 市 场 认 可 。核心假设或逻辑的主要风险第 一 ， 疫 情 反 复 影 响 终 端 消 费 。第 二 ， 结 婚 率 下 降 幅 度 进 一 步 加 大 。第 三 ， 消 费 者 珠 宝 品 类 偏 好 产 生 较 大 程 度 变 化 ， 钻 石 的 吸 引 力 下 降 。内容目录行业概览：钻饰规模超千亿，后疫情时期需求复苏.6钻 石 首 饰 ： 珠 宝 品 类 之 一 ， 情 感 意 义 丰 富 .6行 业 规 模 ： 千 亿 市 场 增 速 稳 健 ， 后 疫 情 时 期 需 求 复 苏 .6产 业 链 概 述 ： 上 游 集 中 度
7、高 ， 下 游 零 售 毛 利 率 超 60%.7行业驱动：婚恋、悦己等多消费场景共促增长.10宏 观 层 面 ： 居 民 消 费 升 级 提 供 底 层 支 撑 ， “共 同 富 裕 ”打 开 下 沉 增 量 .10消 费 客 群 ： 年 轻 客 群 珠 宝 消 费 青 睐 时 尚 品 类 ， 看 重 产 品 情 感 属 性 .11需 求 场 景 ： 婚 嫁 场 景 中 渗 透 率 提 升 ， 非 婚 嫁 场 景 打 开 成 长 空 间 .12竞争要素：产品+渠道助力发展，品牌构建核心壁垒.15钻 石 品 牌 竞 争 格 局 ： 中 高 端 市 场 竞 争 激 烈 ， 集 中 度 持 续 提
8、 升 .15竞 争 要 素 分 析 一 ： 全 渠 道 扩 张 助 力 规 模 扩 大 ， 综 合 能 力 提 升 单 店 效 益 .17竞 争 要 素 分 析 二 ： 产 品 时 尚 设 计 能 力 吸 引 年 轻 客 群 ， 把 握 悦 己 消 费 机 遇 .20竞 争 要 素 分 析 三 ： 最 终 以 品 牌 价 值 构 建 核 心 壁 垒 .22天然钻VS培育钻：共享行业发展机遇，定位差异化.25培 育 钻 品 牌 介 绍 ： 国 内 需 求 探 索 期 ， 多 数 品 牌 创 立 时 间 较 短 .25定 位 差 异 ： 消 费 场 景 有 所 差 异 ， 客 群 定 位 形 成
9、互 补 .26他 山 之 石 ： 看 戴 比 尔 斯 如 何 同 时 经 营 天 然 及 培 育 钻 石 .28投资建议：把握钻饰消费升级机遇，关注三大方向.32把 握 钻 石 消 费 增 长 机 遇 ， 关 注 龙 头 、 特 色 及 时 尚 品 牌 三 条 线 .32相 关 公 司 简 介 .33风险提示.45国信证券投资评级.47分析师承诺.47风险提示.47证券投资咨询业务的说明.47图表目录图1：中国高级珠宝饰品中钻石系列占比（%）.6图2：中国钻石首饰零售规模及增速（亿元、%）.6图3：中国/日本/美国钻石珠宝的消费场景占比（%）.7图4：中国高级珠宝饰品中钻石系列占比（%）.7图
10、5：中国钻石首饰零售规模及增速（亿元、%）.7图6：全球天然钻石上游的年产量情况（百万克拉、%）.8图7：2020年全球培育钻石的产能分布示意图.8图8：2020年钻石切割和抛光国家的毛坯钻石净进口量（%）.8图9：钻石产业链价值分布及相关上市公司梳理.9图10：全国居民人均可支配收入及增速（元、%）.10图11：近年来月度消费者信心指数. 10图12：中国新中产阶级城市层级分布情况（%）.11图13：三四线城市宽裕小康和大众富裕家庭占比提升（%）.11图14：中国不同年龄段女性消费者对珠宝品类的偏好（%）.11图15：1995-2005年我国出生人口数量（万人）.11图16：钻石首饰在我国婚
11、嫁场景的渗透率较低（%）.12图17：中国钻石首饰市场顾客年龄分布. 12图18：参数相近情况下克拉越大钻戒价格越高（万元）. 13图19：迪阿股份大克拉求婚钻戒收入占比提升（%）.13图20：中国消费者购买或收到钻石首饰的原因. 14图21：中国消费者喜欢收到的礼物排行. 14图22：2018-2020年京东用户“悦己”消费占比. 14图23：全球钻石消费场景占比（%）.14图24：周大福/周大生/老凤祥近年来门店总数情况（家）.16图25：周大福/周大生/老凤祥门店同比净增情况（家）.16图26：中国消费者奢侈品消费渠道线上线下占比（%）.17图27：周大生过去数年门店增长及营收变化（家、
12、%）.17图28：周大福过去数年门店增长及营收变化（家、%）.17图29：迪阿股份/周大生/曼卡龙直营店的单店收入（万元）.18图30：迪阿股份线下门店的月坪效变化（元/月）.18图31：周大福品牌自营单店收入领先同行（万元）. 18图32：2021财年周大福不同店龄店均收入情况（万港元）. 18图33：中国钻石首饰消费的渠道结构变化（%）.19图34：2020年中国/日本美国/英国珠宝消费线上占比（%）.19图35：中国钻石首饰消费的全渠道融合发展. 19图36：中国不同年龄段消费者购买钻石首饰的渠道差异. 19图37：80/90后消费者在线下门店购买奢侈品的驱动因素. 20图38：卡地亚在
13、上海K11的线下体验展.20图39：不同年龄段消费者奢侈品类型的提及比例（%）.21图40：不同年龄段消费者购买奢侈品的理由占比（%）.21图41：小众珠宝品牌“Messika”门店.22图42：特色婚恋钻戒品牌“DR”.22图43：HEARTS ON FIRE漫漫星河系列项链.22图44：周大生艺术IP的“梵高”系列.22图45：钻石首饰净度和颜色差异示意图. 23图46：奢侈品对于不同年龄段消费者的吸引力要素矩阵. 23图47：迪阿股份顾客数量及在当期结婚登记人口中的市占率（万人、%）.24图48：“钻石恒久远，一颗永流传”广告. 25图49：培育钻石发展历程. 25图50：预计天然及培育
14、钻石各自的优势市场（以全球钻石消费场景为例）. 27图51：中国消费者对于培育钻石的印象和认知. 27图52：力量钻石培育钻石产量（万克拉）. 28图53：小白光“克拉自由”的品牌主张. 28图54：Diama实验室合成彩钻. 28图55：戴比尔斯历史沿革. 29图56：戴比尔斯珠宝Talisman系列、Enchanted Lotus系列和Bridal系列.29图57：Lightbox培育钻石裸钻.30图58：Lightbox培育钻石饰品.30图59：Lightbox钻石所强调的优势.31图60：SW珠宝首饰板块估值水平（市盈率TTM）.32图61：钻石首饰行业三条投资方向：龙头、特色及时尚钻
15、石品牌. 33图62：迪阿股份历史沿革. 33图63：迪阿股份营业收入情况（亿元、%）.34图64：迪阿股份归母净利润情况（亿元、%）.34图65：迪阿股份旗下DR品牌占营收比重（%）.34图66：迪阿股份品牌矩阵. 34图67：迪阿股份三大产品营收及增速（亿元、%）.35图68：迪阿股份三大产品营收占比变化（%）.35图69：迪阿股份近年来线下门店数量变化（家）. 35图70：迪阿股份营业收入分销售渠道占比（%）.35图71：DR钻戒小红书界面.36图72：周大福历史沿革. 36图73：周大福营业收入情况（亿元、%）.37图74：周大福归母净利润情况（亿元、%）.37图75：周大福零售业务分
16、品类结构（%）.37图76：周大福零售业务分品类增速（%）.37图77：中国内地周大福珠宝门店的城市分布（%）.38图78：周大福中国内地零售业务中电商占比及增速（%）.38图79：周大生历史沿革. 38图80：周大生营业收入分产品结构（%）.39图81：周大生情景风格珠宝系列钻石“都市独白”. 39图82：周大生加盟店及自营店数量（家）. 39图83：周大生门店的城市级别分布（% 截至2021上半年）.39图84：豫园股份旗下业务版图. 40图85：豫园股份营业收入情况（亿元、%）.40图86：豫园股份归母净利润情况（亿元、%）.40图87：豫园股份营业收入结构（%）.41图88：豫园股份时
17、尚珠宝业务收入增速（%）.41图89：豫园股份珠宝时尚业务的外延并购事件. 42图90：豫园股份旗下珠宝品牌的定位. 42图91：潮宏基旗下核心品牌介绍. 42图92：潮宏基营业收入情况（亿元、%）.43图93：潮宏基归母净利润情况（亿元、%）.43图94：潮宏基营业收入分产品结构（%）.43图95：潮宏基国色系列产品. 43图96：潮宏基联合腾讯开展的新品发布直播. 44图97：潮宏基自营店及加盟店数量（家）. 44表1：珠宝首饰分类情况.6表2：中国城市人口数量及分布（按照家庭年可支配收入划分）.10表3：迪阿股份各年龄段消费者对应的收入占比（%）.12表4：中国婚嫁场景中钻石首饰零售规模
18、预测（亿元）.13表5：中国市场主要的天然钻石零售品牌.15表6：中国珠宝首饰行业市占率TOP15品牌（% 按销售金额）.15表7：奢侈品品牌的形成及成长机理.16表8：市面上不同品牌求婚钻戒产品的价格对比.24表9：钻石分类及主要特征对比.25表10：主要的培育钻石零售品牌. 26表11：戴比尔斯旗下天然钻石与培育钻石价格对比（饰品产品）. 30表12：戴比尔斯旗下天然钻石与培育钻石价格对比（钻石产品）. 31行业概览：钻饰规模超千亿，后疫情时期需求复苏钻石首饰：珠宝品类之一，情感意义丰富我 们 通 常 研 究 的 黄 金 珠 宝 首 饰 行 业 包 括 黄 金 、 钻 石 、 铂 金 、
19、K 金 和 玉 石 等 多 个品 类 ， 主 要 用 于 婚 嫁 、 送 礼 、 自 我 奖 赏 、 投 资 收 藏 等 用 途 。 其 中 黄 金 首 饰 即 以含 金 量 不 少 于 99%的 材 质 制 成 的 首 饰 ， 是 我 国 主 流 的 珠 宝 消 费 品 类 之 一 ， 具 有较 强 的 保 值 属 性 ； 钻石首饰即镶嵌有钻石的各类珠宝首饰的简称，在发展历程中逐步被赋予了情感意义，包括对于美好爱情的向往和对于品质生活的追求等。本文的研究重点集中在钻石首饰领域。表1：珠宝首饰分类情况首 饰 种 类 基 本 特 点钻 石 首 饰 镶 嵌 有 钻 石 的 各 类 珠 宝 首 饰
20、的 简 称 ， 一 般 有 裸 钻 、 钻 戒 、 颈 饰 、 耳 饰 、 腕 饰 等黄 金 首 饰 以 含 金 量 不 少 于 99%的 材 质 制 成 的 首 饰 ， 我 国 主 流 珠 宝 首 饰 品 种 ， 具 有 一 定 保 值 性铂 金 首 饰 以 铂 金 为 主 要 材 料 制 成 的 首 饰 ， 价 值 比 黄 金 首 饰 高 ， 但 保 值 性 较 低K金 首 饰 以 黄 金 为 主 要 原 料 ， 但 含 金 量 低 于 99%的 首 饰 ， 强 调 设 计 感 和 时 尚 性 ， 保 值 性 较 低玉 石 首 饰 以 翡 翠 、 和 田 玉 等 为 主 要 原 料 制 成
21、 的 首 饰 ， 一 般 有 耳 钉 、 珠 链 、 手 镯 、 戒 指 等其 他 首 饰 珍 珠 、 人 造 宝 石 、 彩 宝 （ 如 蓝 宝 石 、 红 宝 石 等 ）资 料 来 源 : 迪 阿 股 份 招 股 书 、 整 理行业规模：千亿市场增速稳健，后疫情时期需求复苏据 欧 睿 国 际 数 据 ， 2020年 中 国 高 级 珠 宝 饰 品 （ 贵 金 属 制 成 ， 不 含 用 于 服 装 装 饰的 产 品 ） 零 售 规 模 5660 亿 元 左 右 ， 疫 情 影 响 下 同 比 -6.1%， 预 计 2021 年 实 现同 比 +18.71%的 增 长 至 6719亿 元 。
22、 其 中 钻石首饰2020年销售占比19.4%，对应零售规模1098亿元左右，同比-8.92%，同样据 欧 睿 国 际 数 据 预计2021年在需求持续复苏释放情况下可实现同比+21.77%的增长至1337亿元。从 过 去 几 年 的 增 速 看 ， 钻 石 产 品 终 端 零 售 规 模 较 为 稳 健 ， 2016-2019 年 复 合 增速 为 1.88%。 总 体 上 ， 我 们 认 为 虽 然 近 年 来 结 婚 率 有 所 下 降 ， 但 受 益 钻 石 首 饰在 婚 嫁 场 景 中 的 渗 透 率 提 升 及 日 常 悦 己 消 费 需 求 崛 起 ， 钻 石 行 业 整 体 零
23、 售 规 模有 望 保 持 稳 健 增 长 。图1：中国高级珠宝饰品中钻石系列占比（%） 图2：中国钻石首饰零售规模及增速（亿元、%）100%80%60%40%20%0% 钻 石 系 列 占 比 （ %） 非 钻 石 系 列2016 2017 2018 2019 2020 1,6001,4001,2001,0008006004002000 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%资 料 来 源 :Euromonitor、 整 理 资 料 来 源 :Euromonitor、 整 理从 具 体 消 费 场 景 看 ， 钻
24、石 首 饰 通 常 用 于 婚 嫁 （ 爱 的 承 诺 ） 、 爱 情 赠 与 、 非 爱 情 赠予 及 自 我 奖 励 等 ， 其 中 钻 石 作 为 爱 情 见 证 的 形 象 深 入 人 心 ， 带 来 婚 恋 消 费 场 景 占比 较 高 ： 据 De Beers 数 据 ， 中 国 钻 石 珠 宝 按 消 费 场 景 来 划 分 ， “ LOVE” 场 景 占比 达 到 58%， 其 中 婚 嫁 场 景 占 比 从 2013年 的 23%提 升 至 2018年 的 28%，爱 的 礼 物 场 景 占 比 30%。 此 外 ， 自 我 激 励 和 非 爱 情 赠 予 占 比 分 别 为
25、 27%和 16%，随着消费升级持续驱动钻石产品加速进入居民日常生活，以及个性化年轻消费中 国 钻 石 首 饰 市 场 规 模 （ 亿 元 ）增 速 （ %）群体正在成为消费主力，非婚情景的消费占比有望持续提升，这也是未来拉升钻石复购率的重要驱动。图3：中国/日本/美国钻石珠宝的消费场景占比（%）中 国日 本美 国 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100%资 料 来 源 :DeBeers、 整 理从后疫情时期表现看，在2020年 Q1受疫情影响后，中国钻石首饰消费呈现逐季复苏态势。据 贝 恩 公 司 数 据 ， 2020 年 Q1-Q4 中 国 钻
26、 石 首 饰 消 费 分 别 同 比-40%/-7%/+10%/+15%-+20%。 此 外 ， 消 费 者 也 对 后 续 的 钻 石 购 买 表 现 了 较 高的 信 心 ， 59%的 消 费 者 表 示 疫 情 后 会 在 钻 石 首 饰 上 消 费 相 同 的 金 额 ， 22%消 费者 会 花 费 更 多 的 金 额 。图4：中国高级珠宝饰品中钻石系列占比（%） 图5：中国钻石首饰零售规模及增速（亿元、%）资 料 来 源 : 贝 恩 公 司 、 整 理 资 料 来 源 : 贝 恩 公 司 、 整 理产业链概述：上游集中度高，下游零售毛利率超60%钻 石 首 饰 行 业 的 产 业 链
27、 分 为 三 部 分 ， 天 然 钻 石 行 业 包 括 上 游 的 原 石 生 产 供 应 、中 游 的 切 割 、 抛 光 和 其 他 加 工 生 产 以 及 下 游 的 终 端 零 售 ， 培 育 钻 石 行 业 上 游 则主 要 是 实 验 室 毛 钻 的 生 产 供 应 。 具 体 来 看 ： 产业链上游1） 天然钻石方面，上游产业链的集中度较高，从产量上看，全 球 前 四 大 天 然 钻石 供 应 商 分 别 为 埃 罗 沙 公 司 （ ALROSA， 主 要 矿 产 地 在 俄 罗 斯 ） 、 戴 比 尔 斯 （ DeBeers， 主 要 矿 产 地 在 博 兹 瓦 纳 、 南
28、非 等 地 ） 、 力 拓 （ Rio Tinto， 主 要 矿 产 地 在澳 大 利 亚 ） 和 佩 特 拉 钻 石 （ PetraDiamonds， 主 要 矿 产 地 在 南 非 和 坦 桑 尼 亚 ） 。参 考 贝 恩 公 司 数 据 ， 预 计 以 上 四家供应商占据了全球60%-65%的钻石原石产量。而在具体产量方面，受疫情影响，2020年的产量同比下降20%至1.11亿克拉。2） 培育钻石方面，其上游主要是实验室毛钻的生产供应，即 利 用 高 温 高 压 法婚 嫁 场 景 爱 情 赠 予 自 我 激 励 非 爱 情 赠 予（ HTHP） 和 化 学 气 相 沉 积 法 （ CVD
29、） 培 育 毛 坯 钻 。 据贝恩公司全球钻石行业报告，2020年全球培育钻石毛坯产量为600-700万克拉，其中50%左右在中国利用HTHP法生产制造，代 表 性 企 业 包 括 中 南 钻 石 、 黄 河 旋 风 、 力 量 钻 石等 。 CVD 法 培 育 钻 石 的 产 能 则 主 要 集 中 在 美 国 、 印 度 、 中 东 及 新 加 坡 等 区 域 。图6：全球天然钻石上游的年产量情况（百万克拉、%） 图7：2020年全球培育钻石的产能分布示意图180160140120100806040200 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 25%20%15%10
30、%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%资 料 来 源 : 贝 恩 公 司 、 整 理 资 料 来 源 : 贝 恩 公 司 、 整 理注 ： 2020 年 全 球 培 育 钻 石 毛 坯 产 能 为 600-700 万 克 拉 产业链中游钻 石 产 业 链 中 游 主 要 系 钻 石 的 切 割 、 抛 光 及 其 他 加 工 生 产 等 ， 其 中 天 然 钻 石 和培 育 钻 石 基 本 共 用 该 条 加 工 产 业 链 ， 不 存 在 明 显 差 异 。 从 产 能 分 布 看 ， 毛 钻 的切 割 和 抛 光 的 绝 大 部 分 产 能 集 中 在 印 度 ： 2020年全球
31、切割和抛光毛坯钻石进口量中，印度预计占据了95%的市场份额，中国市场份额在3%左右。图8：2020年钻石切割和抛光国家的毛坯钻石净进口量（%）资 料 来 源 : 贝 恩 公 司 、 整 理 产业链下游钻 石 产 业 链 下 游 主 要 系 各 终 端 零 售 品 牌 ， 目 前 天 然 钻 石 品 牌 和 培 育 钻 石 品 牌 不存 在 特 别 明 显 的 交 集 ， 主 要 的 天 然 钻 石 品 牌 对 于 是 否 进 军 培 育 钻 石 市 场 多 数 还仍 处 在 观 望 阶 段 。 总 体 上 ， 钻 石 零 售 端 的 集 中 度 较 上 游 分 散 ， 竞 争 较 为 激 烈
32、，尤 其 反 映 在 天 然 钻 石 的 中 高 端 价 格 带 市 场 ； 培 育 钻 石 则 相 对 处 于 早 期 ， 零 售 市场 以 美 国 和 中 国 市 场 为 主 。总体上从产业链的价值分布看，上游供应及下游零售的盈利能力较强，中游加工环节的附加值相对较低，具体来看：1、 上 游 环 节 中 ， 1） 全 球 最 大 天 然 钻 石 开 采 供 应 商 ALROSA 近 年 来 的 经 营 较 为稳 健 ， 其 毛 利 率 可 达 到 50% 左 右 ， 2018-2020 年 净 利 率 分 别 为天 然 钻 石 年 产 量 （ 百 万 克 拉 ）同 比 （ %）30.17%
33、/26.34%/14.56%； 2） 培 育 钻 石 方 面 ， 参 考 力 量 钻 石 招 股 书 数 据 ， 其 培 育钻 石 毛 利 率 超 过 60%。2、 中 游 环 节 中 ， 其 产 业 链 附 加 值 相 对 较 低 ， 参 考 贝 恩 公 司 数 据 ， 钻 石 的 切 割 及 抛光 过 去 几 年 的 利 润 率 总 体 在 2%-5%之 间 。3、 下 游 环 节 中 ， 参 考 蒂 芙 尼 （ Tiffany） 、 周 大 生 、 迪 阿 股 份 、 莱 绅 通 灵 等 较 大规 模 品 牌 零 售 商 的 财 务 数 据 ， 天 然 钻 石 的 销 售 毛 利 率 在
34、 65%左 右 。 同 时 培 育 钻石 产 品 的 终 端 零 售 毛 利 率 亦 超 过 60%。本篇报告的研究也将重点聚焦产业链附加值较高的终端零售环节，后文部分将会对比进行详细的研究分析。图9：钻石产业链价值分布及相关上市公司梳理资 料 来 源 :贝 恩 公 司 、 力 量 钻 石 招 股 书 、 Bloomberg、 上 证 e 互 动 、 整 理注 ： 天 然 钻 石 下 游 毛 利 率 参 考 蒂 芙 尼 （ Tiffany） 、 周 大 生 、 迪 阿 股 份 、 莱 绅 通 灵 等 较 大 规 模 品 牌 零 售 商 过 去 三 年 的 平 均 毛 利 率 数 据2010年
35、2018年家庭年可支配收入 城 市 人 口 数 量 城 市 人 口 数行业驱动：婚恋、悦己等多消费场景共促增长首 先 ， 从 宏 观 层 面 看 ， 珠 宝 属 于 可 选 高 价 格 弹 性 消 费 品 ， 人 均 可 支 配 收 入 稳 步增 长 及 消 费 升 级 趋 势 的 持 续 是 底 层 支 撑 。 其 次 ， 我 们 从 消 费 群 体 的 购 物 偏 好 来看 ， 其 中 年 轻 群 体 在 珠 宝 消 费 场 景 中 对 于 不 同 钻 石 品 类 的 青 睐 ， 以 及 对 于 悦 己式 消 费 理 念 的 重 视 ， 将 推 动 行 业 规 模 增 长 。最 后 我 们
36、 将 从 钻 石 首 饰 的 消 费 场 景 出 发 分 析 未 来 行 业 的 发 展 驱 动 力 ， 包 括 ： 1）即 使 在 结 婚 率 下 降 背 景 下 ， 对 标 国 际 市 场 ， 钻 石 首 饰 产 品 在 婚 嫁 场 景 中 的 渗 透率 仍 有 提 升 空 间 ； 2） 悦 己 消 费 场 景 整 体 处 于 加 速 成 长 过 程 中 ， 给 钻 石 市 场 带 来的 发 展 机 遇 。 具 体 分 析 如 下 文 ：宏观层面：居民消费升级提供底层支撑，“共同富裕”打开下沉增量据 国 家 统 计 局 数 据 ， 近 年 来 中 国 居 民 人 均 可 支 配 收 入 及
37、 人 均 消 费 支 出 均 稳 步 提升 ， 其 中 全 国 居 民 人 均 可 支 配 收 入 从 2014 年 的 20167 元 增 长 至 2021 年 的35128元 ， 年 复 合 增 速 8.25%； 人 均 消 费 支 出 从 2014年 的 14491元 增 加 至 2021年 的 24100元 ， 年 复 合 增 速 7.54%。 消 费 者 信 心 看 ， 尽 管 近 两 年 疫 情 的 反 复 也阶 段 性 影 响 了 居 民 的 消 费 信 心 ， 但 长 期 来 看 ， 随 着 疫 情 形 势 未 来 的 逐 步 好 转 ，居 民 整 体 消 费 信 心 仍 有
38、望 提 升 。图10：全国居民人均可支配收入及增速（元、%） 图11：近年来月度消费者信心指数40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000 9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%201420152016 201720182019 20202021 140120100806040200资 料 来 源 : 国 家 统 计 局 、 整 理 资 料 来 源 :Wind、 整 理此 外 ， 中 等 收 入 群 体 扩 大 +下 沉 市 场 增 量 亦 推 动 着 珠 宝 等 中 高 端 消 费 增 长 。 一方面，中等收入群体是个人奢侈品市场的消费主
39、力，在政策推动扩大中等收入群体比重，进而形成中间大、两头小的橄榄型分配结构情况下，该群体的扩大有望支持高端消费增长。据 麦 肯 锡 发 布 的 2020 年 中 国 消 费 者 调 查 报 告 ， 2018年 中 国 宽 裕 小 康 （ 家 庭 年 可 支 配 收 入 13.8 万 元 以 上 ） 以 上 人 口 占 城 市 人 口 的 比例 达 到 49%， 较 2010 年 大 幅 提 升 41pct。表2：中国城市人口数量及分布（按照家庭年可支配收入划分）（ 百 万 人 ） 占 总 数 比 重 （ %） 量 （ 百 万 人 ） 占 总 数 比 重 （ %）39 万 元 6 0.9% 16
40、 2.0%29.7 万 元 -39 万 元 3 0.5% 10 1.2%19.7 万 元 -29.7 万 元 10 1.5% 63 7.7%13.8 万 元 -19.7 万 元 34 5.1% 311 38.1%7.9 万 元 -13.8 万 元 403 60.8% 257 31.5%4.9 万 元 -7.9 万 元 134 20.2% 89 10.9%4.9 万 元 79 11.9% 72 8.8%资 料 来 源 : 麦 肯 锡 2020 年 中 国 消 费 者 调 查 报 告 、 整 理全 国 居 民 人 均 可 支 配 收 入 （ 元 ）同 比 实 际 增 速 （ %） 消 费 者 信
41、心 指 数 (月 )2014/1 2014/7 2015/1 2015/7 2016/1 2016/7 2017/1 2017/7 2018/1 2018/7 2019/1 2019/7 2020/1 2020/7 2021/1 2021/7另一方面从结构性变化看，中低线城市的高消费力人群增加也带来消费增量。据 Mob 研 究 院 数 据 ， 新 中 产 阶 级 （ 定 义 为 家 庭 年 收 入 30 万 元 以 上 ） 城 市 层 级分 布 中 ， 一 线 +新 一 线 城 市 占 比 50.2%， 其 中 主 要 是 新 一 线 城 市 占 比 高 ， 达 到34.6%， 同 时 意 味
42、 着 二 线 及 以 下 城 市 占 比 也 接 近 50%， 是 较 为 广 阔 的 消 费 市 场 。此 外 ， 麦 肯 锡 数 据 显 示 ， 2010-2018年 ， 三 四 线 城 市 中 ， 年 可 支 配 收 入 达 到 14万 至 30 万 元 人 民 币 的 家 庭 年 复 合 增 长 率 达 到 38%， 高 于 一 二 线 城 市 的 23%。图12：中国新中产阶级城市层级分布情况（%） 图13：三四线城市宽裕小康和大众富裕家庭占比提升（%）40%35%30%25%20%15%10%5%0% 70%60%50%40%30%20%10%0% 一 二 线 城 市 宽 裕 小
43、康 和 大 众 富 裕 家 庭 百 分 比三 四 线 城 市 宽 裕 小 康 和 大 众 富 裕 家 庭 百 分 比201020112012201320142015201620172018资 料 来 源 :Mob研 究 院 、 整 理 资 料 来 源 : 麦 肯 锡 、 整 理 注 ： 宽 裕 小 康 家 庭 年 可 支 配 收 入 13.8 万 元 -19.7万 元 ， 大 众 富 裕 家 庭 为 19.7 万 元 -29.7万 元消费客群：年轻客群珠宝消费青睐时尚品类，看重产品情感属性戴 比 尔 斯 统 计 了 中 国 不 同 年 龄 段 消 费 者 对 于 珠 宝 品 类 的 青 睐 度
44、 ， 数 据 显 示 ， 钻石 珠 宝 领 先 铂 金 、 黄 金 品 类 ， 成 为 各 年 龄 段 女 性 消 费 者 的 首 选 。 其 中 48%的21-25岁 消 费 者 将 钻 石 作 为 首 选 ， 36%的 20岁 以 下 消 费 者 将 钻 石 作 为 首 选 。 而无论是在婚嫁场景还是悦己场景，实际上年轻消费者已成为购买人群，他们对于钻石首饰的偏好有望对钻石首饰在消费市场中渗透率的持续提升带来支撑。图14：中国不同年龄段女性消费者对珠宝品类的偏好（%）图15：1995-2005年我国出生人口数量（万人）60% 250040% 2000150020% 10005000% 20
45、岁 以 下 21-25岁 26-39岁 0 19951996199719981999200020012002200320042005资 料 来 源 :DeBeers、 整 理 资 料 来 源 :国 家 统 计 局 、 整 理以 上 这 点 从 钻 石 企 业 的 实 际 消 费 数 据 亦 可 佐 证 ， 如 婚 恋 钻 石 企 业 迪 阿 股 份 的 消费 客 群 中 ， 主 要 消 费 者 年 龄 在 34 岁 及 以 下 区 间 ， 其 贡 献 的 收 入 金 额 占 比 超 过85%， 其 中 25-29 岁 的 消 费 者 占 比 最 高 ， 客 户 群 体 主 要 为 适 婚 年
46、龄 人 群 。钻 石 铂 金 黄 金 其 他 中 国 全 年 出 生 人 口 （ 万 人 ）表3：迪阿股份各年龄段消费者对应的收入占比（%）年 龄 段 2021 年 1-6 月 2020 年 度 2019 年 度 2018 年 度24 岁 及 以 下 19.22% 19.38% 16.08% 17.68%25-29 岁 45.76% 51.43% 57.55% 60.96%30-34 岁 22.17% 20.29% 18.97% 15.37%35-39 岁 7.03% 4.96% 4.14% 3.41%40-49 岁 4.66% 3.01% 2.43% 1.97%50 岁 及 以 上 1.15
47、% 0.93% 0.84% 0.61%资 料 来 源 : 迪 阿 股 份 招 股 书 、 整 理此 外 ， 对 于 年 轻 消 费 者 而 言 ， 除 产 品 本 身 外 ， 产 品 的 品 牌 理 念 和 传 递 出 的 文 化价 值 也 是 他 们 购 物 时 着 重 考 虑 的 因 素 ， 那 些 能 够 引 起 情 感 共 鸣 或 者 反 映 消 费 者个 人 价 值 观 的 品 牌 形 象 能 够 促 成 更 好 的 消 费 转 化 。戴 比 尔 斯 的 调 查 数 据 显 示 ， 年 轻 消 费 者 更 为 重 视 可 持 续 发 展 理 念 ， 30%的千禧一代（1984-199
48、5年出生）和 21%的 Z世代（95后）购买了具有可持续发展资质的珠宝，而在婴儿潮一代中，该比例仅为（1946-1964年出生）8%。另 外 ，据 贝 恩 公 司 统 计 ， 当 中 国 消 费 者 购 买 钻 石 首 饰 时 ， 76%的 千 禧 一 代 和 Z 世 代 会考 虑 可 持 续 因 素 ， 这 一 比 例 在 年 长 一 辈 中 为 57%。需求场景：婚嫁场景中渗透率提升，非婚嫁场景打开成长空间我 们 从 钻 石 首 饰 的 消 费 场 景 出 发 分 析 未 来 行 业 的 发 展 驱 动 力 ：1、婚嫁场景：钻石在婚嫁场景渗透率仍有提升空间，同时客单价有望提升首先虽然目前整
49、体结婚率有所下降，但钻石在婚嫁场景的渗透率，相较于美国及日本市场仍有较大提升空间。据 戴 比 尔 斯 发 布 的 钻 石 行 业 洞 察 报 告 ， 中 国婚 庆 饰 品 中 钻 石 的 渗 透 率 持 续 提 升 ， 从 2005 年 的 仅 30%左 右 快 速 提 升 至 2017年 的 47%， 但 仍 低 于 同 期 美 国 70%以 上 的 渗 透 率 及 日 本 近 60%的 渗 透 率 。 未来 ， 95 后 /00 后 成 为 结 婚 的 主 力 人 群 ， 他 们 对 于 钻 石 首 饰 的 偏 好 有 望 提 升 钻 石首 饰 在 婚 嫁 场 景 中 的 渗 透 率 。
50、从 戴 比 尔 斯 的 统 计 可 以 看 出 ， 按 消 费 件 数 看 ， 2017年 中 国 26-39 岁 人 群 贡 献 钻 石 珠 宝 市 场 69%的 份 额 ， 按 零 售 额 计 算 ， 26-39 岁人 群 贡 献 70%的 份 额 。图16：钻石首饰在我国婚嫁场景的渗透率较低（%） 图17：中国钻石首饰市场顾客年龄分布资 料 来 源 :DeBeers、 整 理 资 料 来 源 :DeBeers、 整 理此 外 ， 从 客 单 价 角 度 看 ， 一 方 面 是 消 费 者 可 支 配 收 入 提 升 及 对 高 品 质 生 活 的 追求 ， 有 望 带 来 大 克 拉 钻
