1、中山大学硕士学位论文伟创力并购旭电公司案例分析姓名：郑瀛申请学位级别：硕士专业：工商管理指导教师：陈宏辉20080426伟创力并购旭电公司案例分析专业：工商管理硕士硕士生：郑瀛指导教师：陈宏辉摘 要经济全球化和国际经济一体化是当今世界经济发展的主要趋势。随着经济全球化进程的加快，国际竞争加剧，跨国并购成为跨国公司国际战略的主要方式。在历史上，全球曾掀起了五次跨国并购的浪潮，但是自2001年起，虽然跨国并购占跨国投资的比重仍然很大，但是这个比例有所下降。很多研究调查表明跨国并购额之所以下降，是因为大量的跨国并购的结果最终都是失败的。西方理论界和实业界普遍倾向地认为，并购失败的主要原因在于并购后的
2、整合出现了问题。一般而言，企业并购的目的是为了给企业创造更多的价值，本文认为通过并购实现的价值创造是在并购后整合阶段完成的。因此，本文基于跨国并购及并购整合理论的基础，以伟创力并购旭电的实际案例为背景，从竞争优势的互补与整合、文化冲突的消融与整合及人力资源的共享与整合这三个层次，分析企业并购整合价值创造的实现过程，从而为企业的有效并购提供相应的对策与建议。关键词：并购重组整合The case analysis of Flextronics to acquire SolectronMajor：Master of Business AdministratorName：Ying ZhengSuper
3、visor：Honghui ChenABSTRACTEconomic globalization and international economic integration are the maintrend of the world economic developmentAs the international competition becomestougher and tougher,the transnational merger and acquisition becomes the mainmethod of the transnational corporation to p
4、roceed with the international strategicInhistory,the world has experienced five waves of the transnational merger andacquisition，but since 200 1，the proportion started to come downMany studiesshowed that it was because of the low rate of success of the transnational merger andacquisitionAlso，the wes
5、tern theoretical and business researchers consider that themain reason that leads to the failure of the transnational merger and acquisition wasthe inappropriate integration after transnational merger and acquisitionIn generally，the purpose of the merger and acquisition is to create more value forth
6、e enterprisesThe opinion of this thesis is that it is the step of the integration thataccomplished the value creatingSo based on the case of Flextronics to acquireSolectron，the thesis discussed the process of the valuecreating during thetransnational merger and acquisition，and the integration form t
7、hree levels which arethe integration of advantage of competition，the conflict of culture and the humanresourcesThis thesis attempts to provide some useful proposals and suggestions tothe enterprise through the analysis of the caseKey Words：Merger and Acquisition，Integration论文原创性声明本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人
8、在导师的指导下，独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成果。对本文的研究作出重要贡献的个人和集体，均己在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担。学位论文作者签名： 蟊日期：2008年04月26日学位论文使用授权声明本人完全了解中山大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权保留学位论文并向国家主管部门或其指定机构送交论文的电子版和纸质版，有权将学位论文用于非赢利目的的少量复制并允许论文进入学校图书馆、院系资料室被查阅，有权将学位论文的内容编入有关数据库进行检索，可以采用复印、缩印或其他方法保存学位论
9、文。学位论文作者签名： 导师签察日期：2008年04月26日 日期：o年f月沈日第1章绪论11研究背景并购是企业实施资本运营，获得核心竞争力，实现战略发展的一种方式。自从20世纪80年代以来，在以美国为首的西方国家中企业并购进行得如火如荼，并购浪潮席卷全球，涉及电信、钢铁、金融等各个领域。在我国，随着经济体制改革得不断深入和产业结构调整的不断推进，企业并购在我国不断发展，正越来越受到政府、企业和社会公众的广泛重视。而本文的案例，就是以伟创力和旭电这两家跨国公司之间的并购展开的，作为全球电子制造服务行业中排列第二、第三的两家公司，其并购对EMS行业所造成的影响，其并购整合是否能够成功，让全世界都
10、在关注。伟创力公司总部设在新加坡，是一家致力于为汽车、工业制造、医疗及科技企业提供创新性设计与制造服务的电子制造服务供应商。伟创力通过其遍布五大洲逾30个国家的厂房设施网络为客户提供电子产品的设计、建造、运输及维护服务。这种全球化规模为客户所提供的完备的设计、工程，以及核心电子制造与物流服务，垂直整合零组件后，透过降低客户成本、缩短产品上市时间，进而让客户的经营最优化。美国旭电公司位于加州硅谷，是一家高科技电子制造服务公司。主要致力于高科技电子设备的装配、测试及系统集成，产品广泛应用于电脑资讯、网络通讯、半导体工艺、医疗以及航空导航等领域。其主要客户包括众多国际知名高科技电子设备生产商，计15
11、0余家。2007年6月1日，伟创力宣御以36亿美金收购了全球第三大代工厂商旭电，其并购的目的是“创立一家从事多种经营的全球第一的高级设计与垂直整合电子制造服务提供商”。在收购过程中，伟创力表示将会以现金或是股票的形式支付旭电股东，按旭电6月1同的收盘时337美元的20进行溢价收购。换股比例为0345伟创力股票兑换1股旭电股票，或是以每股现金389美元收购。预期并购完成后，5070的旭电股票将会转为伟创力股票。合并后，旭电将会成为伟创力旗下的分部，股东将可持有20-25伟创力在外流通的股票；经伟创力同意，旭电可遴选2名董事加入伟创力的董事会。新公司的年总营收将达300亿美元，在全球35个国家当中
12、共有20万名员工。有业界人士据此分析认为，全球OEM代工业正在从单纯的成本竞争，转向了规模竞赛和产业链竞赛。重组之后，伟创力越来越强调他们的基于全球供应链服务的垂直整合能力，这就是说他们开始从向规模和低劳工要利润，转向向供应链和服务要利润。因此，本文基于跨国并购及并购整合理论的基础，以伟创力并购旭电的实际案例为背景，从竞争优势的互补与整合、文化冲突的消融与整合及人力资源的共享与整合这三个层次，分析企业并购整合价值创造的实现过程，从而为企业的有效并购提供相应的对策与建议。12研究目的与意义本文基于跨国并购及并购整合理论的基础，以伟创力并购旭电的实际案例为背景，从竞争优势的互补与整合、文化冲突的消
13、融与整合及人力资源的共享与整合这三个层次，分析企业并购整合价值创造的实现过程，从而为企业的有效并购提供相应的对策与建议。因此，本文研究对国企并购重组有一定的指导意义，对国企并购重组工作的规范顺利有序进行以及国有企业走出中国，对国外企业进行并购和整合具有参考价值。13研究内容与方法本文的主要研究方法有：案例分析方法。由于目前企业并购整合等方面的实践往往走在理论的前面，在研究中必须运用案例对企业实践中产生的问题进行分析研究。本文在国内外相关领域研究成果的收集和观点提炼的基础上，对具有代表性的案例进行剖析，从而为实践中进行整合的企业提供相关的建议和启示。归纳和演绎的方法。本文在前人研究成果的基础上，
14、归纳出目前并购整合存在的尚待解决的问题，对其进行深入分析并提出了相关的建议。2本文的研究分为五个部分：第一部分是序论，论述本文的研究背景、研究目的、研究方法及论文结构体系；第二部分主要系统阐述了并购的定义及发展历程，以及企业并购的动因理论体系，分析了并购重组的类型划分，为文章后面的分析提供理论依据；第三部分主要阐述了公司并购的背景，然后结合企业并购的动因理论体系分析伟创力对旭电的并购动因；第四部分主要针对伟创力并购旭电的过程进行分析，看其如何通过并购，进一步加强其全球EMS服务能力，如何垂直整合从设计资源一直到端到端的全球供应链服务，增强其向客户提供设计、建造和运输产品的能力，最终扩大其市场份
15、额；最后为结论与展望部分，对本论文进行了总结，及对以后的继续研究进行了展望。文章的总体框架如下图11所示：伟创力并购旭电的背景介绍本章小结图11文章总体框架图4第2章文献综述21企业并购的概述及发展历程211企业并购的概述企业并购是指企业间展开的以企业吸收合并和新设合并及企业收购为内容的企业产权交易与资本运营行为，简称M&A(Merger&Acquisition)。根据大不列颠百科全书的解释，兼并(Merge)是指两家或更多的独立的企业公司合并组成为一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或更多的公司；收购(Acquisition)是指一家公司在证券市场上用现金、债券或股票购买另一家公司的股票
16、或资产，以获得对该公司的控制权，该公司的法人地位并不因此消失。兼并的方法包括：(1)用现会或付券购买其它公司的资产购买其他公司的股份或股票；(2)对其他公司股东发行新股票以换取其所持有的股权，从而取得其他公司的资产和负债；收购有两种：资产收购(asset acquisition)和股份收购(stockacquisition)，资产收购是指一家公司购买另一家公司的部分或全部资产，股份收购则是指一家公司直接或间接购买另一家公司的部分或全部股份，从而成为被收购公司的股东，相应地承担该公司的债务(Lall，Sanjaya，1990)。并购重组的类型有多种划分方法，在此我们仅按并购双方所属行业的相互关系
17、，将其分为纵向并购横向并购和混合并购三种类型。纵向并购的实质是从事同一产品的不同阶段生产的企业间的并购，主要集中在加工制造业和与此相联系的原材料运输销售等行业。由于并购双方对彼此的生产状况比较熟悉，所以有利于并购后的相互融合。从并购的方向上来分，又有前向并购和后向并购二种：当并购是沿着生产要素或供给方向形成纵向一体化时为前向并购；当并购的方向是指向生产过程的后方环节，即向生产环节的后一阶段的企业时为后向并购。纵向并购往往能使并购双方获得自然的协同效应，一方面使购买方获得了稳定的原材料半成品及成品的来源，从而节省了交易成本；另一方面使卖方获得稳定的销售渠道。另外纵向并购往往能更充分地利用专用设备
18、加强生产过程各个环节的配合，从而加速生产流程，缩短生产周期，节省运输仓储能源及销售成本等。横向并购是指相同或相似产品的生产者或销售者之间的并购，其基本条件是收购企业需要且有能力扩大自己的产能和销售。横向并购是企业发展自然的选择，因此无论在哪罩都是最重要的并购方式。其结果是资本在同生产销售领域或部门问的集中，优势企业兼并劣势企业、扩大生产规模以达到技术条件下最佳经济规模。根据经济学的观点，在市场竞争中当行业内存在较多数量的竞争者并势均力敌时，各企业只能保持较低的利润水平优势，企业通过行业内的并购能有效地减少竞争者的数量，一方面节省交易费用与管理成本；另一方面增加剩余企业合谋创造垄断利润的可能性，
19、从而使行业保持一定水平的利润率。另外企业在扩张过程中，如果采用追加投入的方式往往会破坏行业的均衡，导致竞争力的失衡，并引起残酷的价格竞争，从而为扩张付出较大的成本，相比之下，不破坏行业均衡的横向并购则可以减少许多成本而达到同样的效果。由于横向并购往往容易产生行业内的垄断或寡头垄断，因而较大规模的横向并购往往受到政府的关注并在法律上有所限制。混合并购是指生产和职能上无任何联系的两家或多家的并购，并购的企业来自完全不相同的市场，并购各方既不是竞争者也不存在买卖关系。混合并购可以使企业获得分散化经营的机会，而且可以使生产不同产品的企业通过使用共同的销售渠道、共同研制开发新产品获益，另外还可以调剂企业
20、间的资金流动。混合并购往往是并购企业基于战略上的一种考虑，其主要目的在于规避由于长期经营本行业所带来的风险，一方面混合并购可以使并购企业实现多元化经营，不仅有利于降低行业性经营风险，也可以使企业更灵活地调整产业及产品结构；另一方面，由于现代边缘产业的增多，并购各方往往可以互相利用对方的副产品原材料，从而达到规模经济的协同作用，大大降低企业的成本(窦洪权，2000)。212企业并购的发展历程企业并购的最初形式是联合，联合形式最终是以规定价格和生产配额为特征，以便应付经济危机、产品过剩、价格下跌等问题，其成员企业再生产和法律上仍然保持独立性。在联合的基础上，丌始出现资金合并、设备合并、生产和管6理
21、几种为特点的大规模的企业合并，主要形式是托拉斯和控股公司，这也标志着企业并购开始形成。从企业并购诞生之日起，迄今为止西方的企业并购已经经历了一个多世纪的历程，并掀起五次并购浪潮，每次浪潮都促进了垄断资本的发展和企业规模的扩大。第一次并购浪潮发生在19世纪木与20世纪初，其高峰时期在18991903年，以同行业并购，即横向兼并为特征。这种并购的内涵是资本在同一生产领域或部门集中，优势企业吞并劣势企业组成横向托拉斯，扩大生产规模，以取得新技术条件下的最佳经济效益，这种并购实质上是商业竞争对手间的合并；第二次并购浪潮发生在20世纪20年代，以生产的前向或后向联系并购，即纵向并购为特征。采取“大鱼吃小
22、鱼”的方法，并购大量中小型公司，从而形成纵向一体化，其实质是处于生产同一产品的不同生产阶段的企业间的并购；第三次并购浪潮发生在第二次世界大战后的20世纪5060年代，以企业之间横向并购与纵向并购相结合的混合并购为特征，主要目的是减少长期处于一个行业所带来的风险，企业的目标及活动范围延伸到许多与本企业毫不相关的经营领域，不同行业的中小企业合并成分散性经营的大公司，产生出许多巨型和超巨型的跨行业公司，导致企业本身的组织结构又一次发生了转变。多样化经营战略成为此次并购浪潮的动因；第四次并购浪潮发生在20世纪70年代中期至80年代，这次并购企业数量不大，但是资产规模达到了空前的程度。这次并购浪潮的特点
23、：一是属于战略驱动型并购；二是大量的小企业并购大企业；三是企业并购活动从国内发展到国外，扩展到国际市场；四是融资并购成为主要手段。发达国家尤其是美国的四次并购浪潮，造就了一批巨型跨国企业，完成了资产规模的迅速扩张和繁殖，推动了产业和产品结构的大调整，促进了资产结构的优化配置；进入20世纪90年代后，随着西方发达国家经济的强劲复苏和世界经济一体化的逐步加深，全球企业并购掀起了第五次浪潮，其数量之多，规模之大，金额之巨，均超过前几次并购浪潮。与历次并购浪潮相比，这次并购的资产规模特别巨大，如1996年底，波音用133亿美元兼并麦道；第三产业特别是会融业、医疗保健业、大众传播业、国防工业、电子信息业
24、及交通运输业成为并购重点，如2001年美国在线和时代华纳宣布合并组建世界最大的跨媒体集团，并购额高达1800亿美元；跨国并购比例显著提高，且新兴工业化国家的跨国公司成为国际兼并的后起之秀(范如国，2004)。我国企业并购活动从1984年在保定、武汉等城市开始，也经历了三次并购浪潮。第一次浪潮开始于1984年7月，河北保定纺织机械厂和保定市锅炉厂以承担全部债权债务的形式分别兼并了保定市针织器材厂和保定市鼓风机厂，开创了中国国有企业并购的先河；同年9月，保定市钢窗厂以110万元购买了保定市煤灰砖厂，这是中国集体企业兼并国有企业的最早纪录，到了12月，武汉市牛奶公司出资12万元购买了汉口体育馆这是国
25、有企业有偿兼并集体企业的较早案例。这阶段的并购活动都是在国有企业和集体企业之间进行，受到政府的参与和干预，同时并购具有横向的性质，即并购双方产品相似、工艺相似、生产场地基本相邻。第二次并购浪潮是在1992年邓小平南巡讲话后，在中央确定了以社会主义市场经济体制为改革目标的情况下，企业并购成为国有企业改革的重要组成部分。在这一阶段，伴随着产权市场和股票市场的发育，企业并购形式更加丰富，并购规模同益扩大，并且上市公司股权收购成为企业并购的重要形式，开始出现外商并购国有企业以及中国企业的跨国并购现象。1997年开始，随着中国投资体制的改革，开始出现第三次并购浪潮。同前两次并购浪潮相比，这一次有了明显的
26、变化，它不再是过去的那种强吞弱，大吃小，而是大部分都是强强联合；并购的目的不带有“扶贫”的色彩，而是企业的长期发展战略需要；并购的重点多是高技术的交流合作，力图形成优势互补，而且在并购过程中，政府已经很少进行干预或参与了(张秋生，王东，2001)。22企业并购的动因理论在西方企业并购史中，许多学者从各种角度对并购冬季进行了不同层面的分析和探讨，提出了许多理论，但目前尚未形成一个公认的系统分析框架，我们参考美国学者JFredWeston等人的兼并、重组与公司控制等经济文献，对其中具有代表性的并购理论进行归纳。221效率理论效率理论认为企业并购能够给社会收益和企业收益带来一个潜在的增量，而且对于交
27、易双方来说都能带来各自效率的提高。效率理论包括两个最主要的思想，即企业并购有利于改进管理者的经营业绩，有利于某种形式的协同效应的形成。效率理论主要包括以下几个子理论(刘文通，1997)：(1)差异效率理论差异效率理论认为并购产生的直接原因是由于管理者之间的效率存在着差异。如果A公司的管理者比B公司的管理者更有效率，当A公司收购了B公司之后，B公司的管理效率将会被提高到A公司的水平，那么A公司过剩的管理资源便得以充分利用，B公司的非管理性组织成本与A公司过剩的管理成本有机组合在一起，两家公司的效率通过并购活动都得到了提高。这种收益不仅是一种企业的收益或者私人的收益，同时也是一种社会的收益，所以这
28、个理论又称为管理协同效应理论。在该理论中，由于并购方的管理层具有在某一领域或行业所要求的特苏的经验成为占优势的管理者，并致力于改进目标企业的管理，因此更适用于解释横向并购。这种理论存在一个问题，因为按照该理论进行引申，假如整个世界只有一家企业时，其管理效率将达到最大化，即在经过一系列兼并之后，整个世界的经济最终将会为具有最高管理效率的公司所并购。但是，由于在现实中，任何能干的管理队伍的管理能力都是有限度的，所以在这一情况出现之前，公司内部的协调问题或管理能力的限制问题就会变得非常突出，从而阻止兼并的进一步扩大(Demsetz，1946)。(2)经营协同效应理论经营协同效应理论是指由于经营上的互
29、补性，使得两个或两个以上的公司合并成一家公司之后，能够造成收益增大或成本减少，即实现规模经济。对于横向并购而言，经营的协同效应是产业存在规模经济的一种直接反映，它反过来又反映在机器设备、人力或经费支出等方面具有不可分割性以及并购后对企业内各种资源和能力的更好利用。同时并购还可以为企业提供能力上的重要补充，带来企业仅仅依靠内部投资在短期内所难以达到的收益。对于纵向并购而言，将同一行业处于不同发展阶段的企业合并在一起，可以获得各种不同发展水平的更有效的协同。但是，经营协同效应理论也面临两个主要挑战：一，在并购过程中，企业管理层的管理能力很难在短时间内迅速提高到足以管理好分属不同行业的数家公9司的程
30、度；二，企业管理层的管理才能在相同或相近产业中很容易扩散和转移，一旦遇到跨行业，相关的管理才能将难以施展(吴志军，2004)。(3)无效率的管理者理论无效率的管理者理论指企业现有的管理者未能充分利用既有资源以达到潜在绩效，相对而言，其他外部企业管理者的介入能使该企业的管理更有效率。该外部管理团体不一定是本行业内的，因此，无效率管理理论更适用于分析混合并购。但该理论具有一定的局限性，因其成立必须基于三个假设：一、假设被收购企业的所有者(股东)无法更换他们自己的管理者，因此，必须通过代价高昂的并购来更换无效率的管理者；二、如果只是因为经理人的无效率管理，目标公司将成为收购公司的子公司而不是合二为一
31、；三、当收购完成后，目标公司的管理者需被更换(Jensen and Fama，1998)。(4)多样化经营理论所谓多样化经营理论，是指公司持有并经营那些收益相关程度较低的资产，来满足管理者和其他雇员分散风险，稳定收入来源的需要。通常情况下，公司员工、消费者和供应商等利益相关者比股东更愿意公司采取多样化经营战略，因为首先股东可以通过在资本市场上分散持股的方法来分散风险，而公司员工的收入来源却难以多样化，他们的知识和技能大都对本公司有用，但对别的公司就不一定有用；其次，公司通过广告、研究丌发、固定资产投资和员工培训等途径，一般都与消费者和供应商形成稳定的关系，由此而形成公司的信誉。多样化经营可以降
32、低公司破产的风险，有助于保持公司的信誉，从而保持与消费者和供应商的稳定关系。多样化经营可以通过内部增长和并购这两种途径来实现，但在大多数情况下，并购的途径可能更为有利，尤其当公司面临变化了的环境而调整战略思想时，并购可以使公司在时间较短的条件下进入被并购公司的行业，在很大程度上保持被并购公司的市场份额以及现有各种资源(郑海航，李海舰，吴冬梅，1999)。(5)财务协同效应理论财务协同效应理论认为在具有很多内部现会流量但缺乏好的投资机会的企业，与具有较少内部现金流量但很多投资机会的企业之间，进行并购会对双方特别有利。因为在企业外部募集资金，需要很大的筹资成本和交易成本，而通过并购，就可以低成本促
33、使资金在企业内部从低回报项目流向高回报项目。同时，该理论还认为，通过并购，企业资本扩大，破产风险相对降低，偿还债务能力和获得外部贷款能力提高。因为企业并购扩大自有资本的数量，降低破产风险的同时，债务负担也会由原来由一个企业负担而变为由并购后的整个企业共同负担，将会令原本属于高偿债能力企业的负债能力转移到低偿债能力的企业中，解决了偿债能力对企业融资带来的限制问题，为外部融资减少了障碍，还节省了投资收入税。222价值低估理论价值低估理论认为，企业并购的动因在于股票市场价格低于目标公司的真实价格。造成价值低估的原因主要有：一、公司现管理层并没有使公司的经营能力得到充分的发挥，导致企业现实和潜在价值的
34、降低；二、市场参与者，尤其使机构投资者强调短期经营成果，导致具有长期投资方案特征的企业的价值被低估；三、并购企业拥有外部市场没有的，有关目标企业真实价值的内部信息，依据这种信息，公司股票价格应当高于目前的市场价格。同时，该理论还认为，由于通货膨胀也可以造成资产的市场价值和重要成本的差异，导致企业的市场价值低于重置成本，企业会因为价值被低估而产生被并购的可能性。当然，并非所有价值被低估的企业都会被逼挂钩，也并非只有被低估了价值的企业才会成为并购目标，因此这一理论不可能单独存在，必须结合效率理论等基本原理来分析(龚维敬，1996)。223信息与信号理论该理论认为，并购谈判或者要约收购的宣布可能会传
35、递给市场参与者一定的信息或信号，这种信息和信号将会对企业资产的估价产生影响，目标企业的股票在收购过程种会被重新提高估价。在以信息理论解释并购动机学的学者中，存在两种看法。第一种看法认为，在收购股权的活动中，无论并购成功与否，其收购股权行为会让市场认为目标企业的股价被低估，从而对其股价进行重估，令目标企业的股价总会呈现上涨的趋势。第二种看法认为，收购要约会使企业原有的管理者受到压力，激励目标企业的管理层自身贯彻更有效的战略(JFredWeston，】998)。224代理成本理论代理理论是詹和梅克林在1976年提出来的，它认为管理层只拥有企业股份的-4,部分时，会造成企业管理层和股东两者利益的不一
36、致，这时便会产生一系列的代理成本，比如在管理层和股东之间构建和约的成本，由委托人监督和控制管理层行为而带来的成本，保证管理层作最优决策带来的成本等等(Jenson andMeekling，1976)。因此，法马和詹森指出，在企业的所有权和控制权分离的情况下，将企业的决策管理与决策控制分开，能限制决策代理人侵蚀股东利益的可能性。而并购实际上提供了一个解决问题的外部机构，因为如果企业管理层由于管理无效率或因为代理问题而且业绩不佳的话，企业就会被接管，从而面临被收购的威胁，这种威胁是减少代理问题产生的重要力量(Fama and Jensen，1983)。225闲置现金流量假说詹森在代理成本理论的基础
37、上，进一步构建了闲置现金流量假说(Jensen，1986)。他认为，由于股东与经理之间在限制现金流量派发问题上的冲突而产生的代理成本，是造成接管活动的主要原因。所谓限制现金流量，是指在公司已有现金流量中，除掉再投资于本公司中的可盈利项目的开支之后，剩下的现金流量。詹森认为，如果企业希望价值最大化，那么闲置现金流就应当派发给股东，但现金流的派发，将会减少经理控制的资金规模，缩小经理的权力。虽然这样可以降低代理成本，但如果经理希望通过发行股票来融资时，他们必然会受制于资本市场的监督约束，因此很多经理不会将闲置现金流派发给股东作为红利，而是投资于回报率很低的项目，或者大举并购别的企业，以扩大企业规模
38、。詹森还指出，虽然以发行债券来取代股票，经理所作的将来支付现金承诺，会比对股东所作的承诺有效，通过这一方法也可以约束经理行为，减缓股东和经理的矛盾，减少不必要的并购活动，但是增加负债比例会增大公司破产的可能性。闲置现金流量假说运用“闲置现金流量”的概念来解释股东和经理之间的矛盾冲突，并进而解释并购行为的起因，但詹森本人也指出，该理论不适用于分析成长型公司，因为这种公司在发展过程中需要大量的资金投入(陈共，周升业，吴晓求，1998)226市场力理论市场力理论将企业并购的动因归结于并购能够提高市场占有率，由于市场竞争对手减少，优势企业可以增加对市场的控制能力，增加长期的获利机会。在横向并购的情况下
39、，该理论认为公司数目的下降将提高该行业中剩余企业的相互依赖程度。另一方面，通过并购可以有效地降低进入某一行业的壁垒，通过利用目标企业的资产、销售渠道和人力资源、技术条件等优势，实现企业低成本、低风险扩张的目的(谢佩苓，1998)。但也有学者指出，市场占有率的提高并不意味着规模效益的形成，只有在横向或纵向并购中，优势企业既增加了市场占有率，又达成了规模经济，这一假说才成立。227税收理论该理论认为税收方面的影响也是促使企业热衷于并购的原因，当公司有过多账面盈余时，合并另一公司则可以降低赋税支出；另一方面，有累计税收亏损的企业有助于与其合并的其他有J下收益的企业进行合法避税，也对企业并购有很大影响
40、；再一个强有力的税收刺激是并购企业可以提高应提取折旧的资产的总额，这是避免在通货膨胀时期建立在历史成本基础上的较低折旧额所带来的不利影响的一种方法(Hannah and Kay，1977)。228再分配理论财富再分配理论的核心观点是，由于公司并购会引起公司利益相关者之间的利益再分配，并购利益从债权人手中转移到股东身上，或者从一般员工手中转移到股东及消费者身上，所以公司股东会赞成这种对其有利的并购活动。从某种程度上说，前面所说的税收理论也可以看作是并购利益从政府到并购企业的利益再分配，因为某些并购是以追求税收最小化的机会而产生的。但是，税收效应是否真的会导致并购的产生，取决于是否还能得到与税收效
41、应所得利益等值的其他途径(干春晖，刘祥生，1999)。23企业并购整合理论HasPeslagh和Jemison在他们的研究中提出：并购后的整合管理可以分为两个阶段，第一阶段主要通过强调并购企业双方的互动问题来为下一阶段的实质性整合铺设基础，在第二阶段，管理者需要进行并购企业双方的实际互动以达到预期的目标(Haspeslagh and Jemison，1991)。在实际操作中，第一阶段和第二阶段的区别是不明确的，且第一阶段的时间跨度也因为实际案例的不同而发生变化。罩切特也提出了五阶段整合流程，包括设计阶段、评估阶段、展开阶段、管理阶段和收尾阶段”。我国学者陈重认为企业少钟沟榷合应包括四个方面的内
42、涵：战略整合、财务整合、人力资本整合、文化整合四个方面的整合，也是构成管理整合理论的框架，四个“支点”的相互链接与配合，成为管理整合理论的基本内涵(陈重，2001)。浙江大学管理学院教授魏江提出了基于核心能力的并购后整合管理模式，他认为并购后整合应从三个层次来进行，核心层次整合管理、要素层次整合管理以及职能活动整合管理。项保华认为，公司并购后管理整合工作通常可从管理制度、经营业务与组织文化三个层面展开(魏江，2002)。24本章小结企业并购是一项高风险与高利润并存的商业行为，许多企业希望通过并购达到转移产业危机，规避投资风险，化解企业债务，降低劳动力成本，扩张企业规模的目的。然而，尽管当今企业
43、并购浪潮汹涌，但与振奋人心的高并购金额和数量巨大的并购案例相比，企业并购的成功率并不高，而并购失败的重要原因是忽视了并购中的管理整合。因此，本章系统阐述了并购的定义及发展历程，以及企业并购的动因理论体系，分析了并购重组的类型划分。在接下来的部分，本文将在上述理论的基础上，对伟创力公司收购旭电公司的并购案例进行分析。第3章伟创力并购旭电的背景与动因分析31伟创力并购旭电的背景介绍伟创力公司成立于1969年，原为一家新加坡电子公司，1993年因为濒临破产而被前任总裁马克斯收购，转为进入代工行业。在马克斯的领军下，伟创力逐渐将事业版图扩及全球，2000年后，当全球笼罩在景气低迷的氛围中时，马克斯一方
44、面关闭生产效率不佳的工厂，精简人事；另一方面则不断以并购的手段拓展伟创力的事业版图。马克斯曾在三年内关掉伟创力在全球的四十座工厂，裁减一万五千名员工，同时持续并购他认为有潜力的制造据点，并把伟创力的重心集中在通信设备、手机与打印机代工业务。经过多年的努力，伟创力发展成为一家致力于为汽车、工业制造、医疗及科技企业提供创新性设计与制造服务的电子制造服务供应商，卡西欧、摩托罗拉、京瓷、微软、索尼爱立信、惠普、易利信、北电等，都成了伟创力的客户。在2007年世界500强企业排名表中，凭借其189亿美元的营业收入，排列第387位。伟创力通过其遍布五大洲逾30个国家的厂房设施网络为客户提供电子产品的设计、
45、建造、运输及维护服务。这种全球化规模为客户所提供的完备的设计、工程，以及核心电子制造与物流服务，垂直整合零组件后，透过降低客户成本、缩短产品上市时间，进而让客户的经营最优化。旭电公司成立于1977年，总部位于加州硅谷，是一家高科技电子制造服务公司。公司成立后，发展非常迅速，营业收入从1989年的3亿发展为1999年的84亿，是众多EMS公司中发展最快的，1999年更成为全球最大的EMS公司。而且还在1991年及1997年两次荣获美国总统颁赠之美国国家最高品质奖，成为唯一一家在12年内两次获此殊荣的公司。现在的旭电公司主要致力于高科技电子设备的装配、测试及系统集成，产品广泛应用于电脑资讯、网络通
46、讯、半导体工艺、医疗以及航空导航等领域。其主要客户包括众多国际知名高科技电子设备生产商，计150余家。在2000年，旭电在EMS行业排第一，而伟创力排第六，但到了2001年，伟创力已跃居第二位，而到了2003年，伟创力更跃居第一，旭电跌落第二位，从此，旭电的业绩开始不断滑落。仔细分析造成两家公司巨大差异的原因，竟然是因为并购造成的。在早期，所有的EMS公司都是靠并购竞争对手、供应商和OEM厂商来扩大自身规模，而伟创力和旭电则是在那段时期中并购最频繁的两家公司。从1997年到2002年，两家公司进行了75次并购，在伟创力的43次并购中，有27次是针对EMS或OEM厂家，其余则是针对一些物流、原材
47、料供应、软件开发和设计公司；而在旭电的32次并购中，有24次是针对EMS或OEM厂家，其余8次中，有6次是对维修公司的并购，包括一家客服呼叫中心。从两家公司并购的目的可以发现，伟创力更多的是注重服务和能力，而旭电注重的是收益。这就导致在经济低迷时期，伟创力可以通过调控服务和生产能力来平衡需求，而旭电则出现产能大量过剩。根据业界的分析，导致旭电业绩滑落的最大的原因，是其在经济低迷时期刚开始，就在一年之内收购了两家竞争对手。在2001年，旭电先用了24亿美金收购了新加坡的NatSteel Electronics Ltd，然后再亿27亿美金以股票方式收购了加拿大的CMAC Electronic Sy
48、stems Inc。NatSteel公司在11个地区设有工厂，面积合计130万平方米，大部分在中国，而且还有12000名工人；CMAC公司在全球有52个生产厂，共计9000名员工。这两家公司都是在当时EMS行业中排列前十的，而旭电并购的目的，就是为了合并其盈利，增加收入。而且，最难以置信的是，同年旭电还收购了一家呼叫中心StreamIntemational，Canton，MA，虽然这次收购对旭电的财务影响没收购NatSteel和CMAC大，但它令旭电公司规模又增加了10000名员工，22个呼叫中心，而这次收购的目的仅仅是为了旭电刚丌始进行的维修业务提供服务支持。众所周知，大型并购需要仔细而谨慎
49、的整合策略，而且并购舰模越大，产生的分歧会更多。光CMAC一家公司就有35个不同的ERP系统，旭电要它进行整合就已经是一个大难题，而现在，它只是旭电众多困难中的一个。正是这些盲目的收购，让旭电的资产负债出现很多问题。在当年5月份旭电的财务报表中，其长期债务勉强控制在19亿，而股东权益仅仅有16亿。而在6月份伟创力的财务报表中，其长期债务为19亿，而股东权益却有43亿。并购还导致了旭电销售收入的降低，以及管理成本的增加，该季度旭电的管理成本为16172亿，而伟创力的管理成本为116亿。相比之下，伟创力较大的收购只有一次，就是在2002年以24亿收购DII Group Inc，DII也是EMS行业中排列前十的公司，在全球22个地区拥有总计290万平方米的厂房，员工12000人。而更多的，则是一些小型的战略性的并购，因为这样更容易整合。旭电的业绩滑落问题一直持续到2003年1月才出现转机，新任CEO MichaelCannon提出要把公司重心回到业绩增长，保持不变的利润率，更好的利用现有资产，让产能最大化上，并重新审视公司原有的并购战略。但是经济低迷的影响依然存在，由于伟创力和旭电都过分依赖网络和电信业务，相关业务收入占其总收入的一半以上，因此当网络泡沫破
