第四章 金融市场.ppt

1、第四章 金融市场,本章参考文献,美兹维博迪等：金融学第4-5篇，中国人民大学出版社，2007年4月 50元 美理查德M莱维奇：国际金融市场价格与政策，中国人民大学出版社，2002年5月,1.金融市场的基本功能,金融市场是资金由多余者向短缺者转移的市场。 金融市场履行的基本功能是：从那些由于支出小于收入而积蓄了盈余资金的人那里把资金引导到那些由于支出超过收入而资金短缺的人那里。,资金盈余单位,资金短缺单位,证券市场,金融中介机构,间接金融,直接金融,贷款人 储蓄存款人,借款人,直接金融,资金短缺单位通过出售股票、债券等凭证而获得资金，盈余单位持有这些凭证而获得未来的本息收入（债券）或股息分红（股

2、票）。 对于资金短缺单位来说，这些凭证是一种负债；对于资金盈余单位来说，它们则是一笔资产。 这些凭证大多可以在市场上流通，具有较高的流动性。,一级市场和二级市场,一级市场（或发行市场）：资金短缺单位向最初的购买者出售新发行证券的市场； 二级市场（或交易市场）：交易已发行证券的市场。,一级市场的作用,完成资金短缺单位和盈余单位之间的资金融通。,二级市场的作用,形式上该市场仅仅是资金盈余单位之间的交易市场。 二级市场的重要性在于：正是由于二级市场的存在使得证券具有了流动性，才使证券为人们接受和持有，从而使资金短缺单位在一级市场的证券发行更容易成功。,证券发行价格的决定因素,一级市场的发行价格取决于

3、二级市场的交易情况。一级市场上的买主所愿意支付的价格不可能高于该买主所预期的二级市场上的证券出售价格。 二级市场上证券价格最终取决于证券发行单位的业绩。 中国股票发行价格过高的原因：上市公司圈钱，投行暴力，监管机构利益分享损害投资者利益，股市持续低迷。,直接金融的利弊分析,利：节约资金短缺者的融资成本，使资金盈余者获得较高的投资回报率。 弊（1）要求盈余单位具有一定的专业知识和技能；（2）投资风险比较高；（3）直接金融市场的门槛比较高，中小企业一般不宜在证券市场融资。,间接金融的重要特征,金融机构是融资风险的直接承担者。,间接金融的优势,可以减少信息成本和合约成本即由谈判、签约、监督和执行产生

4、的成本。金融中介机构具有规模经济、专业人才优势、信息收集便利、成本较低的优势。 有足够的资金和人力实现投资（贷款）的多样化，降低风险。 可以实现期限的转换：在保证盈余单位资金流动性的同时，满足短缺单位资金占用长期性的要求。,案例：两种资金融通渠道的相对重要性,美国：19701985年间，银行等金融机构贷款占非金融企业外部资金来源的比例为61.9%，债券融资比例为29.8%，股票融资的比例仅为2.1%。还有6.2%为政府贷款和外国贷款。 19701985年， 英、法、德、日四国非金融企业外部融资中证券融资所占比例均不足1/3，其中日本和德国还不到1/10；银行及其他金融机构贷款所占比例则在55%

5、70%之间。与美国不同，这些国家股票融资所占比例均高于债券融资。,金融工具,资金短缺单位（包括金融中介机构）为获得资金而发行的各种书面凭证。 狭义金融工具：指那些已经标准化了的、在金融市场上被普遍接受和交易的金融资产。 广义金融工具：不仅包括股票、债券等有价证券，而且包括存款、贷款等各类金融资产。,专栏：日益变化的金融世界（1）,在过去的30年里，世界金融市场发生了很大的变化。美国和美元过去曾经在国际金融市场上占据无可争议的统治地位，现在的作用已今非昔比；伦敦、东京、法兰克福、新加坡以及新兴市场都正在赶超纽约并已成为一级证券发行和二级市场交易的重要中心；德国马克（DM）、日元和欧洲货币单位（E

6、CU）的地位都在不断上升，弱化了美元的地位，成为金融合约和商品贸易的计值单位。 资料来源：美理查德M莱维奇：国际金融市场价格与政策，中国人民大学出版社，2002年5月。,专栏：日益变化的金融世界（2）,过去，银行贷款、直接债务和普通股票曾是占统治地位的金融产品；而今，这类工具已被商业票据、金融期货、期权和互换所代替。过去，商业银行和股票交易所曾是占统治地位的金融机构，而今却面临着投资银行、证券公司及期货期权交易所的挑战。过去，在岸市场（受国内监管机构的监管）曾是新发行和交易行为的主市场，而今，几乎不存在监管的离岸市场（或欧洲市场）已在很多方面超过了在岸市场。,专栏：日益变化的金融世界（3）,6

7、0年代的私人投资者、公司发行者和政府的选择菜单相当有限：公司发行者依赖于银行融资、发行投资级债券或普通股股票，它们通常以本币标价并在当地市场上发行；运用远期合约对未预期的汇率变动进行套期保值；运用主要农产品和工业品的期货合约对这些行业的特定风险套期保值。 进入90年代，可供选择的金融产品菜单变得更长和更复杂。公司发行者和私人投资者都可根据需要运用各类（货币、商品、证券、利率以及指数）期货和期权合约来承担或规避经济冲击（例如总体利率水平的上升）带来的风险或企业特定时间（例如公司信用评级的变动）带来的风险。在汇率、利率和证券价格具有很大波动性的情况下，对各种新金融工具的需求急剧增加。,专栏：日益变

8、化的金融世界（4）,70年代，引入了股票和其他金融工具的期货和期权。到1990年，股票期货和期权的名义交易量已超过基础现货市场的510倍。第一笔利率和货币互换交易出现于80年代初期，到1995年，互换的名义价值已超过20万亿美元，互换已经在资本市场上的产品菜单中占据重要地位。 资料来源：美理查德M莱维奇：国际金融市场价格与政策，中国人民大学出版社，2002年5月。,2.货币市场,货币市场是指以期限在一年以内的金融工具为媒介进行短期资金融通的市场 交易期限短 交易的目的主要是短期资金周转的供求需要 流动性强、风险相对较低 从交易对象的角度看，货币市场主要由同业拆借、商业票据、国库券以及回购协议等

9、子市场组成。,2.1货币市场的金融工具,短期国债 可转让定期存单 商业票据 回购协议 银行承兑票据,2.1.1短期国债（treasury bill；T-bill）,是由中央政府发行的期限在一年以内的政府债券。期限通常为3、6或12个月。 短期国债主要用于政府满足财政先支后收和弥补赤字的需要。一定规模的短期国债也是央行开展公开市场业务、调节货币供应量的物质基础。 特点：安全性；流动性强，变现方便；起购点低、种类齐全，适合一般投资者购买。,2.1.2可转让定期存单（negotiable time certificates of deposit CDs）,是由银行向存款人发行的一种大面额存款凭证。它

10、可以在二级市场流通，其面额一般比较大（美国最小面额为10万美元），期限多在一年以内。 它最早由美国花旗银行于1961年推出的。,2.1.3 同业拆借市场,同业拆借市场指各类金融机构之间进行短期资金拆借活动所形成的市场。 主要有银行同业拆借市场和短期拆借市场两种类型。 银行同业拆借市场是指银行业同业之间短期资金的拆借市场。 短期拆借市场又叫“通知放款”，主要是商业银行与非银行金融机构(如证券商)之间的一种短期资金拆借形式。,同业拆借市场特点,交易期限较短，属临时性的资金融通。 我国目前同业拆借期限最长不超过1年，最集中的拆借交易是隔夜拆借和7天拆借。 利率相对较低 同业拆借的参与者是商业银行和其

11、它金融机构,同业拆借的市场利率,美国：联邦资金利率 伦敦银行同业拆借利率 London Interbank Offered RateLIBOR 我国同业拆借利率 CHIBOR 上海银行间同业拆借利率 SHIBOR,03-13 16:30,摘自中国货币网：http:/ 票据市场,票据市场是指各类票据发行、流通及转让的场所 主要包括商业票据的承兑市场和贴现市场 也包括其他融资性票据市场，如企业短期融资券票据市场和中央银行票据市场。,特点,期限短 数额小 交易灵活 参与者众多 风险易于控制 是一个古老的、大众化、基础性的市场,作用,票据市场是短期资金融通的主要市场 是直接联系产业资本和金融资本的枢纽

12、，票据市场的存在与发展为票据的普及推广提供了充分的流动性 ，极大地降低了交易费用 作为货币市场的一个子市场，在整个货币体系中票据市场是最基础、交易主体中最广泛的组成部分,票据贴现,票据贴现可以分为三种，分别是贴现、转贴现和再贴现。 票据贴现指票据持有者将未到期的票据转让给银行，并向银行贴付一定的利息，以提前获取现款的一种票据转让行为。 交易的对象主要有国库券、短期债券、银行承兑汇票及其它商业票据。 转贴现是指银行以贴现购得的没有到期的票据向其他商业银行所作的票据转让，转贴现一般是商业银行间相互拆借资金的一种方式； 再贴现是指贴现银行持未到期的已贴现汇票向央行的贴现，通过转让汇票取得央银行再贷款

13、的行为。,商业票据（commercial paper，CP）,商业票据是由一些大银行、财务公司或大企业发行的一种无担保的短期本票（本票，即由债务人向债权人发出的支付承诺书，承诺在约定期限内支付一定款项给债权人）。,商业票据在60年代后期得到迅速发展。 由于Q条例规定了存款利率的上限，美国的商业银行开始寻求新的资金的渠道。其中之一便是通过银行持股公司（持有数家银行股份的公司）发行商业票据。 与此同时，越来越多的大企业也开始更多地依赖于发行商业票据来获得流动资金。 到90年代，商业票据已经成为美国数额最大的货币市场金融工具。,商业票据的特点,发行商业票据是为非金融性公司、金融公司、市政府或州政府的

14、短期现金需求提供资金。 对于具有较高信用评级的公司而言，商业票据和银行承兑汇票是直接从银行借款之外的选择。 商业票据有时也被公司用作过渡融资（临时性筹集资金）的一种形式。上述情况下，商业票据发行最终会被长期的债券发行所取代。,商业票据与国库券,商业票据是国库券的近似替代品。 商业票据的流动性次于国库券，其发行的二级市场交易相对较少。 商业票据的违约风险就是发行公司的违约风险。 由于发行公司没有美国政府那么高的信用地位，商业票据的利率要高于国库券的利率。 利差的大小取决于发行公司的信用等级。,资产支持商业票据 ABCP (asset-backed commercial paper),发行企业将各

15、种应收帐款、分期付款等资产作抵押发行的一种中期的商业票据。 中期票据的期限一般情况在2年之内。该市场在国外的市场规模十分庞大，已经超过上万亿美元。 花旗银行和荷兰银行在ABCP市场占据了主要的位置。,2.1.5 回购协议（repurchase agreement，RPs）,回购协议实际上是以证券为抵押的短期贷款。 回购协议中的出售方大多为银行或证券商，购买方则主要是一些大企业，后者往往以这种方式来使自己在银行账户上出现的暂时闲置余额得到有效的利用。,回购协议的期限大多很短， 通常不超过两星期，但是由于数额巨大，购买者的收入也很可观。 回购协议产生于1969年，现已成为银行的一个重要资金来源，大

16、公司是该市场最重要的贷款者。,回购协议的操作过程,一家大公司，如通用汽车公司，在其银行账户上有100万美元的闲置资金，打算向外贷出1天。 通用公司用这笔剩余资金从一家银行购进国库券，那家银行同意在第二天早晨以略高于通用汽车购买价的价格重新购回这些国库券。 这一协议的结果是：在银行重新购回国库券、偿还这笔贷款之前，通用汽车公司向银行贷放了100万美元，并持有银行的100万美元的国库券。,回购协议的特点,回购协议是融资人为了解决一时的流动性不足而采取的措施。 回购协议的期限一般都很短，其中期限为一天的为隔夜回购协议。 从性质上，回购协议相当于一笔以证券为抵押品的抵押贷款。 由于期限很短，回购协议的

17、利率一般低于同业拆借利率。,2.1.6 银行承兑票据 （bankers acceptance，BA）,是一种由企业开出、约定于将来某一日付款、并经银行盖上“已承兑”印章进行担保的银行票据（类似于支票的付款承诺），银行收取手续费。 银行要求发行这一工具的企业把规定的资金存入其账户以应付票据承兑之需。,银行承兑汇票,银行承兑票据是由商业银行承兑的汇票。银行承兑汇票是由在承兑银行开立存款账户的存款人出票，向开户银行申请并经银行审查同意承兑的，保证在指定日期无条件支付确定的金额给收款人或持票人的票据。 对出票人签发的商业汇票进行承兑是银行基于对出票人资信的认可而给予的信用支持。 我国的银行承兑汇票每张

18、票面金额最高为1000万元（含）。 银行承兑汇票按票面金额向承兑申请人收取万分之五的手续费，不足10元的按10元计。 承兑期限最长不超过6个月。 承兑申请人在银行承兑汇票到期未付款的，按规定计收逾期罚息,银行承兑票据流行的原因,当企业在国外购买商品时，这种票据更容易被接受。外国出口商知道，即使购买商品的公司破产了，银行票据仍然会得到偿付。 这些“已承兑”的票据通常可以在二级市场贴水P/（1+r）再出售，其功能类似国库券，具有较好的流动性。,3. 资本市场,资本市场是相对于货币市场而言的 是指以期限一年以上的金融工具为媒介进行长期性资金交易活动的市场,资本市场的四个特点,金融工具期限长 主要是为

19、解决长期投资性资金的供求需要 资金借贷量大 市场交易工具特殊,3.1资本市场的作用,资本市场是筹集资金的重要渠道，是资源合理配置的有效场所。 在资本市场，资产采取有价证券的形式自由买卖，从而具有最大的流动性，发挥了调整产业结构的作用； 企业可通过股份转让实现重组，以调整经营和治理结构，有利于企业重组； 通过资本市场的筛选竞争机制，产业结构得以优化，高成长性的企业还可得到资金支持，促进产业结构向高级化方向发展。,长期资本市场工具的发行和交易,发行分为公开发行和非公开发行两种方式。 公开发行，又称公募， 指发行单位不是直接把所要发行的证券卖给一般投资者，而是间接地通过证券承销商面向广大投资者发行新

20、证券的一种形式。 非公开发行，又称私募，是指发行单位直接把证券推销给特定的投资者，无需证券承销商介入其间。,3.2 资本市场工具,股票 债券 抵押贷款,股票所有权凭证,股票代表的是对股份公司净收入和资产的要求权。 当一个人购买了一家企业的股票时，它实际上拥有了全部企业的一部分。如果企业发行了10万股，有100股的人就拥有了企业的0.1%。,股息和保留利润,股息是公司净收益的一部分。股息的数量取决于厂商的收益以及厂商把多少收益分配给股东。 厂商不作为股息分配而保留的收益被称为保留利润，它被重新投资于公司。有效的投资使公司的价值增加，从而使股票的价格上升。,普通股和优先股,普通股是最普遍的股票形式

21、，普通股股东拥有以下权利：参与经营决策；享有公司利润和资产的分配权；新股的优先认购权。 优先股：公司筹资时，给予投资者某些优惠特权的股票。优先股类似债券只支付确定数量的回报。在对优先股股东支付已承诺数量的回报之前，厂商不能对它的普通股东给予任何回报。 公司破产清偿债务的顺序：债券持有人，优先股股东，普通股股东。,债券,债务人依照法定程序发行，承诺按约定的利率和日期支付利息，并在特定日期偿还本金的书面债务凭证。,债券的种类,按发行单位的不同，可以划分为政府债券、金融债券和公司债券。 政府债券又可分为中央政府债券和地方政府债券。 金融债券是由银行等金融机构发行的债券。 公司债券即企业债券，狭义的公

22、司债券专指由股份公司发行的债券。,公司债券,公司债券是企业融资的重要手段，其期限一般都比较长，大多为1030年。 公司债券的流动性和安全性都不及政府债券和金融债券，因而利率较高。,抵押贷款,抵押贷款是以土地、建筑等不动产为担保的贷款。如果贷款人不能按时偿还债务，贷款人可以将作为抵押品的财产出售以抵偿其债务。 在美国，抵押贷款是最重要的长期债务市场工具，而用于购买住宅的住宅抵押贷款又占为清偿抵押贷款的3/4以上，因此抵押贷款市场的发展对美国的房地产业具有举足轻重的影响。,证券化,证券化是将金融资产重新包装为新证券的一种金融技术。它将非流动的个人贷款和债务工具转换成流动性的、可交易的证券。 证券化

23、的对象一般为不存在二级市场的金融资产，如一般贷款、住房抵押贷款、信用卡、汽车贷款、贸易应收票据、租赁合同等等。,证券化的一般过程,将个别贷款及其它债务工具组合打包（金融资产担保）； 由信托、特殊目的的投资信托机构（SPV）将该金融资产组合转换为证券； 由保险公司提高其信用状况或信用评级水平； 由投资银行将证券出售给第三方机构投资者； 投资者购买该证券。,抵押贷款证券化,是指抵押贷款发放机构（如商业银行）将其持有的抵押贷款汇集成抵押贷款组合，出售给特殊目的的公司（SPV）， （SPV）再将其购到的抵押贷款组合，经过担保、保险、评级等形式信用增强后，以抵押担保证券的形式出售给投资者的融资过程。 这

24、一证券的还款来源取决于抵押贷款组合的未来现金流量。,抵押贷款证券化的一般过程,确定证券化标的。抵押贷款发起人（商业银行、住宅贷款协会等）根据各笔抵押贷款的不同特征，把符合条件的抵押贷款从其资产负债表中挑选出来，进行分类汇集，建立特定的金融资产组合。 资产购买。特别交易机构（SPV）向抵押贷款发起人购买特定的资产组合或资产组合中的一项不可分割的权利。 （SPV）是处于发起人和投资者之间的机构，有时它直接就是由发起人成立的。 （SPV）具有单一目的，即购买应收款和发行以这些应收款作抵押的债券。,4. 外汇市场,外汇与外汇市场 外汇（ Foreign Exchange ）是国际汇兑的简称，具有动态和

25、静态双重含义。 其动态含义指国际汇兑行为。即人们用一种货币兑换另一种货币的过程。 静态含义则指以外币表示的在国际上可以自由兑换且能被各国普遍接受与使用的一系列金融资产。,4.1 汇率的标价方法,汇率也称为汇价，是用一个国家的货币折算成另一个国家的货币的比价 直接标价法，是以一定单位的外国货币（美元、英镑或欧元）为基准来计算应付多少本国货币的标价方法。 间接标价法，是用一定单位的本国货币为基准来计算应收回多少外币的标价方法。英国、美国和欧元区国家。,4.2 外汇交易,（一）即期外汇交易与远期外汇交易 即期外汇业务(Spot Exchange Transaction)也称现汇业务，是指买卖双方在外

26、汇买卖成交后，原则上在两个营业日以内办理交割(Delivery)的外汇业务。 远期外汇业务(Forward Exchange Transaction)又称期汇业务，是一种买卖外汇双方先签订合同，规定买卖外汇的数量、汇率和将来交割外汇的时间到了规定的交割日期买卖双方再按合同规定，卖方交付外汇，买方交付本币现款的外汇交易,（二）套汇,套汇(Arbitrage)又称地点套汇(Arbitrage in space)，它指套汇者利用不同外汇市场之间出现的汇率差异同时或者几乎同时在低价市场买进，在高价市场出售，从中套取差价利润的一种外汇业务。 套汇业务有两种形式，即直接套汇（双边）和间接套汇（多边）。,（

27、三）套利业务,套利(Interest Arbitrage)又称利息套汇，是指套利者利用金融市场两种货币短期利率的差异与这两种货币远期升(贴)水率之间的不一致进行有利的资金转移，从中套取利率差或汇率差利润的一种外汇买卖。,5.衍生金融工具,衍生金融工具是一种合约，它的价值取决于作为合约标的物的某一金融工具、指数或其他投资工具的变动状况。 衍生金融工具主要包括：远期合约、期货合约、互换协议及可转换证券等。,5.1 规避风险,放弃盈利的机会以减少损失的可能性称为规避风险。 例如农民以固定的价格卖出稻谷期货时，他放弃了收获时价格上涨可能带来的利润，但是消除了收获时价格下跌的风险。 金融市场提供了对多种

28、不确定的商品价格、股票价格、利率以及汇率进行规避的机制。 各种衍生金融工具的重要功能是规避市场风险。,保险与规避风险,风险规避是放弃潜在的收益来消除损失的风险； 保险是支付保费以消除损失的风险，同时保留获益的可能。,案例：事先支付一定费用以锁定长途旅行的费用,航空公司让你支付20美元，以保留1年以后以1000美元购票的权利。如果一年后价格高于1000美元，你可以执行这个权利；如果价格低于1000美元，你也可以放弃。 付出20美元，实际上对以高于1000美元的价格购票的风险购买了一份保险。 （参见：金融学第281页）,4.2 远期合约（forward contract）,远期合约是一种最简单的衍

29、生金融工具。它是在确定的未来某一日期，按照确定的价格买卖一定数量的某种资产的协议。 在远期合约中，双方约定买卖的资产称标的资产，约定的成交价格称协议价格，同意以约定的价格卖出标的资产的一方称作空头，同意以约定的价格买入标的资产的一方称作多头。 远期合约在外汇市场上十分普遍，因为它能够有效防范汇率波动的风险。,举例：,如某出口企业的销售收入是美元，但是以人民币计算各种成本和收益，为事先锁定成本、控制风险，采用远期合约，与银行签订一个3个月的远期合约，约定以一美元6.3个人民币的汇率向银行出售100万美元的外汇。 如果3个月后，现汇市场的美元汇率是6.2人民币，该远期合约就避免了美元贬值的损失；

30、如果3个月后现汇市场的美元汇率是6.4个人民币，美元升值了，该远期合约就放弃了可能的收益。,4.3期货合约（futures contract）,期货合约是在远期合约的基础上发展起来的一种标准化的买卖合约。 和远期合约一样，期货合约的双方也是约定在未来某一日到期以确定的价格买卖一定数量的某种资产。,期货合约与远期合约的区别,合约性质不同。期货合约：由交易所推出的标准化合约；远期合约：自行商定。 交易方式不同。期货合约的交易在交易所内集中进行，由交易所负责制定交易规则、维持交易秩序、保证合约的履行。远期合约的交易由交易双方商定。 交易的参与者不同。 实际交割的比例不同。期货合约实际交割的比例只占全

31、部合约的1%2%，绝大多数的期货合约在到期日之前被相互冲销；90%以上的远期合约到期后都会进行实际的交割。,期货交易的目的,套期保值，锁定价格和成本； 投机通过买进卖出吃差价。,套期保值,是指投资者为预防不利的价格变动而采取的抵消性的金融操作。通常的做法是在现货市场和期货市场上进行两组相反方向的买卖，从而使两个市场上的盈亏大致抵消，以达到规避风险的目的。 其基本原理在于：现货市场上的价格和期货市场上的价格往往是同向波动的，如果在现货市场先买后卖的同时，在期货市场先卖后买，或反过来，两个市场上的盈亏便可以部分抵消。,由于期货价格与现货价格具有很强的趋同性，因此，在未来有现货出售的投资者，可以通过

32、事先出售相应金融期货将其未来要出售的金融资产价格固定，从而规避未来现货价格可能下跌的风险；在未来有需要购进现货的投资者，可以通过事先购进相应的金融期货将其未来要购进的金融资产价格固定，从而规避未来现货价格可能上涨的风险。,套期保值举例,甲公司于3月1日购进1000吨大豆，打算6个月后销售出去。为了防止大豆价格下降引起损失，它可以在买入1000吨大豆现货的同时，卖出1000吨9月份到期的大豆期货。,甲公司损益情况,现货市场 期货市场买入价 4000元/吨 卖出价 4050元/吨 卖出价 3800元/吨 买入价 3850元/吨 亏损 200元/吨 赢利 200元/吨,3.1,9.1,外汇期货,外汇

33、期货是最早出现的金融期货。其主要品种由美元、英镑、加元、荷兰盾、德国马克、法国法郎、日元、墨西哥比索等主要兑换货币。 外汇期货主要用来防范汇率波动的风险。,外汇期货举例,某公司有100万暂时闲置的美元，可以进行3个月的短期投资。当时英镑的存款利率高于美元，该公司打算把美元换成英镑存款。为避免英镑贬值，该公司可利用期货市场套期保值。 该公司可以在现货市场上买进100万美元的英镑、并将其转换为3个月的存款；同时在期货市场上卖出金额相当的3个月后的英镑期货。 若3个月后英镑贬值，其期货价格也会下降，该公司就可以在现汇市场卖出英镑的同时，在期货市场买进与先前卖出数量相当的英镑期货，从而消除其在英镑期货

34、的多头地位，并获得差价，以此来弥补它在现货市场上的损失。,应用期货合约投机的例子,假定有一位美国投机者。在2月份他认为英镑兑美元会在未来两个月内升值，决定投入25万英镑。 选择一：买入25万英镑存入生息帐户，当汇率上升时再将英镑卖出获得利润； 选择二：买入芝加哥商品交易所4月份交割的英镑期货合约,应用期货合约投机,市场情况2月份 当前汇率现货：1.647 4月份期货价格：1.641 两种投机策略： 1.用411750美元购买25万英镑； 2.持有期货合约多头，以410250美元买入25万英镑 可能的结果： 1. 4月份的汇率为1.700，第一种策略使投资者获利13250美元（1.7-1.647

35、）25万；第二个策略获利14750（1.7-1.641） 25万美元。 2. 4月份的汇率为1.600，策略一亏损11750（1.647-1.6） 25万美元，策略二亏损10250（1.641-1.6） 25万美元。,两种投机方法的区别,以上计算未考虑借入美元和存入英镑的利息收入，如果考虑利息因素，最终的收益和亏损是相等的。 主要区别在于期货交易可以交付少许保证金来进行（投资成本较低）。 参阅：加约翰C 赫尔期货期权入门，中国人民大学出版社，2001年 。 定价：56元,股指期货教材第118页,股指期货是以股价指数为依据的期货，是买卖双方根据事先的约定，同意在未来某一个特定的时间按照双方事先约

36、定的股价进行股票指数交易的一种标准化协议合约。,合约乘数,在股指期货中，其指数值是货币化的，也就是说，期货的股票指数代表一定的货币金额。它等于指数值乘以一个固定金额，这个固定金额就是“合约乘数”。 股指期货是用指数的点数来报出它的价格。例如，在香港上市的恒生指数期货合约规定，合约乘数为50港币，与期货恒生指数的乘积就得到一个合约的总价值。若期货市场报出恒生指数为15000点，则表示一张合约的价值为750000港币。而若恒生指数上涨了100点，则表示一张合约的价值增加了5000港币。,4.4 期权合约,期权合约赋予其持有者期权购买者一种权力，它有权在约定的时间或时期内，按照约定的价格买进或卖出一

37、定数量的相关资产，也可以根据需要放弃行使这一权利。 为了取得这一权利，期权合约的买方必须向卖方支付一定数量的费用，即期权费。,保险与期权,保险是指支付保费以避免损失。用一个固定的损失（购买保单所支付的保费）替换了如果不保险将会遭受较大损失的可能性。 期权合约类似一种特殊的保险支付保费（期权费）以避免损失（行使放弃交易的权利）。 期权是一种对风险进行保险的合约机制。,期权合约的起源,早在17世纪的荷兰，就已经出现了期权交易，当时的郁金香种植主为了避免价格下降带来损失，常常向买主支付一定金额，从而获得以既定价格向买主出售一定数量郁金香的权利。 当郁金香的价格下降到这一价格之下时，种植主就行使这一权

38、利，以避免进一步的损失。 如果郁金香价格在这个价格之上，这一权力就自然被放弃了。,看涨期权和看跌期权,看涨期权：买方有权在某一确定的时间以确定的价格购买相关资产。当市场价格高于执行价格时，他会行使买的权利；当市场价格低于执行价格时，他会放弃行使权力，所亏不过限于期权费。 看跌期权：买方有权在某一确定时间以确定的价格出售相关资产。当市场价格低于执行价格时，他会行使卖的权利，反之则放弃权利，所亏也仅限于期权费。,看涨期权的盈亏分析,假定2012年某种股票的市场价格为每股20元，如果某投资者预期这种股票价格将上涨，便以每股4元的期权费向另一预期相反的投资者购买一份2012年12月到期，标的物为100

39、份的该种股票，协议价格为每股22元的看涨期权。假定在2012年12月底之前，该种股票的市价变动如下： （1）股票市价一直低于22元； （2）股票市价在2226元之间； （3）股价高于26元。 问题：期权的买方应如何选择？,看涨期权的盈亏分析,股价22元。期权的买方不会选择执行期权合约，只损失期权费400元（1004）；期权卖方可获得期权费的收益。 股价在2226元之间。期权买方会选择执行期权合约，以弥补部分期权费的损失。 股价26元。期权买方会选择执行期权合约，赚取价差收益，并因这一收益大于期权费支出而使他的净收益大于零。,期权买卖双方盈亏图,0,400,22元,26元,盈亏平衡点,净收益,看

40、涨期权的买方净收益,0,400,22元,股价,股价,26元,盈亏平衡点,看涨期权卖方净收益,净收益,美式期权和欧式期权,美式期权：买方可以在期权的有效期内任何时间行使权力或放弃权利； 欧式期权：期权买方只可以在合约到期时行使权力。,经理股票期权,通常是指在企业与其高级管理人员签订合同时，授予高级管理人员购买一定数量企业股票的选择权，允许他们在约定期限内（3-5年），按某一预定价格购买本企业普通股。这种权利不能转让，但行权之后所认购的股票可以在市场上出售，并可以由持有人自行决定何时出售。在行权以前，持有人没有收益。在行权之日，持有人的收入体现为行权价与行权日市场价之间的差价。这个差价决定着持有人

41、是否行权：如果股票市场价低于行权价，那么该差价为负值，股票期权将失去价值，持有人将放弃行权；如果股票市场价高于行权价，持有人将行权并获得市场价和行权价价差带来的收益。经理人员持有的尚未行权的股票虽然不能上市流通，但持有人仍享有分红、增配股的权利。,经理股票期权流行的原因,首先，新科技革命和经济全球化的浪潮使得企业的外部经济环境和经营机制发生了巨大的变化。90年代以来，新经济在美国不断发展，产品市场和资本市场的日益全球化，企业间竞争的不断加剧，人力资本和企业技术创新在企业中的作用的不断加强。在这一背景下，传统的股东享有“剩余索取权”的分配方式逐渐向人力资本和股东共享企业的“剩余索取权”转变。 其

42、次，股票期权计划也迎合了目前日益盛行的风险投资的需要。在美国的高科技企业的运作实践中，风险投资者一般在与人力资本所有者的投资契约中要求新型企业给予创办人和员工较少的工资，条件是以企业的期权计划作为补偿。在股票期权计划的激励下，创业不久的高新技术公司往往能够吸引优秀的人才同大公司竞争。,经理股票期权的特点(1),长久性的激励措施。经理股票期权的实质是从公司的股价中提取股票市场对公司业绩和增长潜力的评价信息，并借此对管理人员提供长久激励，使得企业经营状况实现良性循环。这种激励机制是以公司股票价格长久升值的价差作为对企业家人力资本的补偿，将股东利益和企业家的自身利益结合起来，实现了管理者和股东之间的

43、激励相容.,经理股票期权的特点(2),市场化的评价机制。工资和奖金的主要决定因素是会计利润，比较容易受到管理者的操纵，同时在企业业绩标准制定的过程中也易受到管理层的影响。而实行经理股票期权，企业支付给高层经理人员的薪酬是从公司的股票价格上涨中进行的，经理人员从期权中获得的收入是通过市场来进行评价的，具有客观型和公正性。,经理股票期权的特点(3),灵活的选择机制。经理人员可以根据股价的市场表现来决定是否行使其认股权。只有当公司的股价发生大幅上涨并超过原定执行价格后，公司经理人员才能得到收益。,发达国家经理股票期权的实施情况,目前在全美500家最大的上市公司中已有78%的公司实行经理层期权计划，而

44、这一数字在1991年只有19%。1998年度在美国前100家大企业的高层管理人员的收入构成中，53.3%来自经理股票期权，而1994年这一数字只有26%，80年代中期只有2%。全球500家大型工业企业中，已有89%的公司实行了高层经理人员股票期权计划。,4.5 互换和约（swaps）,指交易双方约定在合约有效期内，以事先确定的名义本金额为依据，按约定的支付率（利率、股票指数收益率等）相互交换支付的约定。 参考文献：戴国强主编货币银行学第128-133页，高等教育出版社，2000年7月。 美理查德M莱维奇：国际金融市场价格与政策第13章“货币互换与利率互换”，中国人民大学出版社，2002年5月。

45、,利率互换,是指同一种货币固定利率与浮动利率的互换。 做法：持有不同货币资产或负债的交易双方，以一定的本金为计息基础，其中一方以固定利息换取另一方的浮动利息。通过互换，交易一方将固定利率的资产或负债转换成了浮动利率的资产或负债。另一方则相反。,利率互换发生的原因,不同经济主体在不同金融市场的融资成本存在差异性。 如果各经济主体所需要的资金恰好不是自己有绝对或比较优势的方面，各经济主体就可以通过互换交易达到降低融资成本的目的。,不同货币之间的固定利率与固定利率的互换,例如，A公司在美国的债务信用为AA 级，而在英国的债务信用等级为AAA级，其在英国的筹资成本较低；B公司在美国的信用等级为AAA级，而在英国则为AA级，其在美国有融资成本优势。 这时，如果A公司想获得美元债务，而B公司需要英镑债务的话，它们之间就可以通过互换来实现降低成本的目的。,金融资产与资产组合 金融工具与金融资产的关系,金融工具金融市场交易的对象或手段 金融资产对持有者来说金融工具所代表的价值,资产选择的影响因素,资产本身的收入：债券利息收入或股票的股息收入 价格的收入：债券的购入价低于还本面额 交易成本：资产买卖按不同费率支付的佣金 风险：“黑色星期二”,资产组合,获取与风险相匹配的收益风险一定，收益最大；收益一定，风险最小。,