1、第七章 杠杆利益 与资本结构,第1节 杠杆分析 第2节 资本结构决策,1、经营杠杆利益销售量,单位固定成本,额外利润,经营杠杆：由于经营固定成本的存在，使得EBIT 变动率 Q 变动率的现象。,earnings before interest and tax,1 杠杆分析,一、 经营杠杆,例：,+10%,+20%,+40%,2、经营杠杆系数DOL,DOL=,20%,10%,=2,EBIT 变动率相对于Q 变动率的倍数,S：销售额； VC：变动总成本,3 、有关结论 （1）DOL说明Q变动对于EBIT变动的影响程度EBIT=EBIT（1+ Q变动率DOL）（2）销售额越大,DOL越小,经营风险越
2、小,（3）控制经营风险的方法,1）增加销售额,2）降低单位变动成本,3）降低固定成本比重,1000000,10%,2,1200000,EBIT,每1元利润负担的 I,EPS,财务杠杆：由于固定财务费用的存在，使EPS的变动幅度EBIT变动幅度的现象。,EBIT,I,T（33%）,EPS,10,12,15,20,10,10,10,10,0,0.66,1.65,3.30,0,1.34,3.35,6.70,（二）财务杠杆,1、财务杠杆利益,2、财务杠杆系数DFL,EPS随着EBIT的变动而变动的幅度。,DFL=,EPS / EPS,EBIT / EBIT,EPS=,（EBITI）,（1T）,N,=,
3、EBIT（1T）I（1T）,N,I、N、T是常数,EPS=,EBIT（1T）,N,1、含义,EPS,EPS,=,EBIT（1T）/ N,（EBITI）（1T）/ N,=,EBIT,EBITI,DFL=,EBIT /（ EBITI）,EBIT / EBIT,=,EBIT,EBITI,1,DFL=40% / 20%=2,D,1 T,优先股股股利,例：某企业投资总额为200万元，息税前投资收益率20%，借入资金利率8%。,1）当借入资金=40万元时（1：4）,DFL=,20020%,20020%408%,=1.09,2）当借入资金=100万元（1：1）,DFL=,20020%,20020%1008%
4、,=1.25,3、影响DFL的因素,1）资本结构,2 ) 资本规模,3 ) 债务利率,负债、优先股比重,财务杠杆利益,4 ) EBIT,（三）综合杠杆DTL,DTL：Q的百分比变动所引起的EPS百分比变动的幅度。,DTL=,EPS / EPS, Q / Q,=DOL DFL,=,Q（PV）,EBITI,D,1T,DTL=2 2=4,=,S-VC,S-VC-F I, Q / Q,EBIT / EBIT,EPS / EPS,DOL,DFL,DTL,（经营风险）,（总风险）,（财务风险）,（1）,（2）,综合杠杆的作用:说明每股收益的变动幅度 （随着销售量变动）预测普通股每股收益衡量企业的总体风险,
5、【练习】某公司的财务杠杆系数为2，税后利润为360万元，所得税率为40，公司全年固定成本总额2400万元，其中公司当年初发行了一种5年期每年付息，到期还本的债券，发行债券数量为1万张，发行价格为1010元，面值为1000元，发行费用占发行价格的2，债券年利息为当年利息总额的20。 要求（1） 计算当年税前利润（2） 计算当年利息总额（3） 计算当年息税前利润（4） 计算当年已获利息倍数（5）计算当年经营杠杆系数 （6）计算当年债券筹资的资本成本,( l )计算税前利润税前利润 = 360 / ( l - 40 % )= 600 （万元）( 2 )计算年利息总额2 = l + I / 600 I
6、 = 600 （万元）( 3 )计算总税前利润总额息税前利润总额 = 600 + 600 = 1200 （万元）( 4 )计算已获利倍数已获利息倍数 = 1200 / 600 = 2,( 5 )计算经营杠杆系数边际贡献息税前利润固定成本 = 1200 + 2400 = 3600 （万元）经营杠杆系数3600 / 1200 = 3 ( 6 )计算债券筹资成本债券年利息额600 20%= 120 （万元）每一债券利息额 = 120 / 1 = 120 （元）债券筹资成本= 120(1- 40%） 1010（1-2%）=7.27%,【思考】 1、某公司年营业收入为500万元，变动成本为40，经营杠杆
7、系数为1.5，财务杠杆系数为2，如果固定成本增加50万元，那么综合杠杆系数将变为（ ）A 2.4 B 3 C 6 D 8,2、宏达公司某年销售量为100万件，单价1元，税后净利为10万元。若财务杠杆系数为1.6，固定成本为24万元，T=20%，公司预期明年销售量为120万件。计算每股收益会增加的幅度。,资本结构：是指企业长期资金（长期负债，优先股，普通股）的构成及其比例关系。,2 资本结构决策,1、无差别点分析法,使不同资本结构的EPS相等时的EBIT。,EPS1=EPS2,（EBITI1）（1T）D1,N1,=,（EBITI2）（1 T） D2,N2,（融资的每股收益分析）,EPS,EBIT
8、,负债筹资,权益筹资,无差别点,负债筹资优势区,权益筹资优势区,在融资分析时，当EBIT大于每股收益无差别点时，运用负债筹资可获得较高的每股收益；当EBIT小于每股收益无差别点时，运用权益筹资可获得较高的每股收益。,例1某企业目前拥有资本1000万元，其结构为债务资本20（年利息为20万元），普通股权益资本80（发行普通股10万股，每股面值80元）。现准备追加筹资400万元，有两种筹资方式可供选择：全部发行普通股：增发5万股，每股面值80元；全部筹措长期债务：利率为10，利息40万元。企业追加筹资后，息税前利润预计为160万元，所得税率为33。要求：计算每股收益无差别点及无差别点时的每股收益额
9、，并作简要说明应选择的筹资方案。,EBIT=140（万元）,此时每股收益,160万元140万元 选择负债筹资,【练习】 某企业目前拥有资本1000万元，其结构为债务资本20（年利息为20万元），普通股权益资本80（发行普通股10万股，每股面值80元）。现准备追加筹资480万元，有两种筹资方式可供选择： 甲方案：全部发行普通股：增发6万股，每股面值80元 乙方案：全部筹措长期债务：利率为10，利息48万元 假定发行费用不计，所得税率为25。要求： （1）计算每股收益无差别点及无差别点时的每股收益额 （2）计算处于每股收益无差别点时的甲、乙方案的财务杠杆系数 （3）如果EBIT在无差别点上增长10
10、%，计算甲、乙方案每股收益的增长幅度，比较并说明差异原因。 （4）企业追加筹资后，息税前利润预计为160万元，计算此时甲、乙两方案的每股收益，判断企业应选择哪个筹资方案并说明理由。,（1）计算两种增资方式下的无差别点： （EBIT-20）*（1-25%）（10+6）=（EBIT-20-48）*（1-25%）10 EBIT=148万元 此时EPS=6 元/股 （2）财务杠杆：甲方案：148/(148-20)=1.16 乙方案：148/(148-20-48)=1.85 （3）每股收益增长幅度：甲方案：1.16*10%=11.6% 乙方案：1.85*10%=18.5% 乙方案下每股收益的增长幅度将高于甲方，原因在于乙方案采用债券筹资，具有较大的杠杆利益。,（4）每股收益 甲方案：(160-20)*(1-25%)（10+6）=6.56 （元/股）乙方案：（EBIT-20-48）*（1-25%）10=6.9 （元/股）因为当EBIT为160万元时，乙方案的每股收益高于甲方案（或，因为EBIT大于每股收益无差别点（148万元），因此选择筹措长期债务增资。,2、最佳资本结构的判断标准,公司的总价值股票价值债券价值,V=S+B,最佳资本结构是使得公司总价值最高，同时综合资本成本最低的资本结构。,V=S+B,税前的债务资本成本,将,代入上式，可得：,P164 例13,
