1、股利政策和其他支付政策,第17章,Copyright 2010 by the McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.,McGraw-Hill/Irwin,关键概念与技能,理解股利的类型以及股利是如何支付的 理解与股利决策有关的问题 理解为什么股票回购相当于另一种发放股利的方法 理解现金股利和股票股利的区别,本章大纲,17.1 股利的不同种类 17.2 发放现金股利的标准程序 17.3 股利政策无关论 17.4 股票回购 17.5 个人所得税、股利与股票回购 17.6 偏好高股利政策的现实因素 17.7 客户效应：现实问题的解决 17.8
2、 我们了解和不了解的股利政策 17.9 总体情况 17.10 股票股利与股票分割,公司三大财务决策投资、筹资和股利分配决策之间的关系,17.1股利的不同种类,很多公司都会支付常规现金股利 公众上市公司通常按季度支付 有时公司还会发放额外股利 极端的情形是清算性股利 公司常常会宣告股票股利 不会消耗公司的现金 流通在外股数会增加 有些公司宣告实物股利 箭牌口香糖公司发放一盒口香糖 还有公司使用股票回购,17.2发放现金股利的标准程序,股权登记日公司判断现有股东的日子,除息日在这一天，股票价格将与股利相分离,股利支付日由公司将现金支付给其股东,发放现金股利的标准程序,25 Oct.,1 Nov.,
3、2 Nov.,5 Nov.,7 Dec.,宣告日,除息前日,除息日,股权登记日,股利支付日,股利宣告日: 董事会宣告股利的支付,除息前日：此日买入股票的股东就能收到股利,除息日： 此日卖出股票的股东仍能收到股利,登记日: 公司编制一份在11月5日这一天确信是公司股东的所有投资者名单,股利支付程序,董事会宣告发放股利的日期,确定股东是否有资格领取股利的截止日期,领取股利的权利与股票彼此分开的那一日,企业向股东发放股利的日期,价格走势,在完美世界中，股票价格在除息日那一天会下降每股股利额那么多,$P,$P - div,除息日,价格下降等于每股现金股利额,-t -2 -1 0 +1 +2 ,如果考虑
4、税则更复杂。从经验数据来看，价格下降幅度小于股利额，且发生在除息日最初的几分钟交易里,17.3 股利政策无关论,可用一个令人信服的案例说明股利政策是无关的 因为投资者并不需要通过股利将股份变现，他们不会为发放更多股利的公司付出更高的价格 换言之，股利政策对公司价值将不产生影响，因为投资者可通过自制股利实现任何他们希望得到的收益现金流, MM理论认为，在不改变投资决策和目标资本结构的条件下，无论用剩余现金流量支付的股利是多少，都不会影响股东的财富。,（1）公司拥有剩余现金发放股利假设公司在满足项目投资需要之后，尚有剩余现金N元支付股利。,（2）公司发行新股筹资，发放现金股利如果公司没有足够的现金
5、支付N元股利，则需要先增发N元新股，这可以暂时地增加公司价值，股利支付后，公司价值又回到原来发行新股前的价值。,（3）公司不支付现金股利，股东自制股利假设公司不支付股利，现有股东为获取现金在资本市场上出售部分股票给新的投资者，结果是新老股东之间的价值转移，而公司的价值保持不变。,“一鸟在手”理论,主要代表人物M.Gordon 和 D.Durand 基本思想：股票投资收益包括股利收入和资本利得两种，即股票投资收益率股利收益率 资本利得（风险小） （风险大）由于大部分投资者都是风险厌恶型，他们宁愿要相对可靠的股利收入而不愿意要未来不确定的资本利得，因此公司应维持较高的股利支付率， 即：“双鸟在林，
6、不如一鸟在手”。,差别税收理论,由Litzenberger 和 Ramaswamy 于1979年提出的。基本思想：由于股利收入所得税率高于资本利得所得税率，这样，公司留存收益而不是支付股利对投资者更有利。资本利得税要递延到股票真正售出的时候才会发生，考虑到货币的时间价值和风险价值，即使股利和资本利得这两种收入所征收的税率相同，实际的资本利得税也比股利收入税率要低。 因此支付股利的股票必须比具有同等风险但不支付股利的股票提供一个更高的预期税前收益率，才能补偿纳税义务给股东造成的价值损失。,$3 股利$240$0$240$39 80 =$3 120,自制股利,Bianchi公司的股票价格为 $42
7、，预期将发放 $2的现金股利 投资者Bob拥有80股该公司股票，他希望能得到每股 $3的股利 Bob的自制股利策略为： 在除权日卖出2股,自制股利 现金股利 $160 出售股票所得 $80 现金总额 $240 持股价值 $40 78 = $3 120,股利政策无关论,在前例中，投资者Bob的期初财富为 $3 360:,如果发放每股$3的股利，他的全部财富仍然为$3 360:,发放每股$2股利并在除息日卖出2股后，他的全部财富还是 $3 360:,股利与投资政策,公司绝不应当为了增加股利的发放（或首次发放股利）而放弃NPV为正的项目 还记得股利无关论的潜在假定之一为“公司的投资政策在此前已确定，
8、且不会因为股利政策的变化而改变”。,17.4 股票回购,除了宣告现金股利以外，公司还可通过购买自己发行的股票来消耗多余的现金 近来，股票回购已成为将盈余发放给股东的一种重要方式,股票回购与股利,假定一家公司希望将$100 000 发放给股东。,股票回购与股利,如果他们将这$100 000用于现金股利，则资产负债表将变为：,股票回购与股利,如果他们将这$100 000用于股票回购，则资产负债表将变为：,股票回购,对股东来说更灵活 使股价上涨 对拥有股票期权的内部人有利 可当作对公司的投资（价值被低估） 可享有税收好处,股利支付方式,通常，公司的股利支付方式主要有： 现金股利 股票股利 财产股利
9、负债股利,（一）股票股利与股票分割, 股票股利,公司将应分给投资者的股利以股票的形式发放。,从会计的角度看，股票股利使资本在股东权益账户之间的转移，即将资本从留存收益（或资本公积）账户转移到其他股东权益账户。,股票股利一般会使发行在外的股数增加、每股价格降低，但它并未改变每位股东的股权比例，也不增加公司资产。,发放股票股利的动机和目的,在盈利和现金股利预期不会增加的情况下，股票股利的发放可以有效地降低每股价格，由此可提高投资者的投资兴趣。股票股利的发放是让股东分享公司的收益而无须分配现金，由此可以将更多的现金留存下来，用于再投资，有利于公司的长期健康、稳定的发展。, 股票分割,将面额较高的股票
10、交换成数股面额较低的股票的行为。,从会计的角度看，股票分割对公司的财务结构不会产生任何影响，一般只会使发行在外的股数增加、每股面值降低，并由此使每股市价下跌，而资产负债表中股东权益各账户的余额都保持不变，股东权益合计数也维持不变。,实行股票分割的主要目的和动机,降低股票市价 为新股发行做准备 有助于公司兼并、合并政策的实施,股票股利和股票分割的比较,股票回购与现金股利,公司出资购回其本身发行的流通在外的股票。被购回的股票通常称为库藏股票，如果需要也可重新出售。 股票回购实际上是现金股利的一种替代形式，股票回购一般会改变公司的资本结构，减少流通在外的普通股股数，提高财务杠杆比率。 现金股利与股票
11、回购后股票价格保持不变相比，现金股利后股票价格通常会下降。,采取股票回购方式的主要目的和动机,用于公司兼并或收购 满足可转换条款和有助于认股权的行使 改善公司的资本结构 分配公司的超额现金,17.5 个人所得税、股利与股票回购,为得出股利无关论，我们需要有以下三个假设前提： 无税 无交易费用 没有不确定性 在美国，目前现金股利和资本利得都是按最高税率15%计税的 由于资本利得是可以递延的，因此从有效税率来看，现金股利的税率会高于资本利得的,没有充足现金的公司,如果存在个人所得税，公司不应当通过发行新股筹集现金来发放现金股利,公司,股票 持有人,现金：股票发行,现金：股利,政府,税,投资银行家,
12、在这一影响中还应加入股票发行的直接费用,现金充足的公司,但前述观点并不适用于现金充足的公司。 假定有一家公司在选择投资了所有可供投资的NPV为正的项目之后，仍有100万美元的现金剩余。该公司可以： 选择投资于其他资本预算项目（根据假定，这些项目的NPV是为负的） 收购其他公司 购买金融资产 回购股票,税收与股利,在存在个人所得税的环境下： 公司不应当通过发行股票筹集资金来发放股利 为减少股利的发放，管理者有寻找资金其他使用渠道的动机 虽然个人所得税的存在使得明智的公司会减少股利的发放，但这种影响并不足以使公司取消其所有的股利发放,17.6 偏好高股利政策的现实因素,喜爱现期收益 行为金融 迫使
13、投资者进行自我控制 税收套利 投资者可通过投资于股利收益率高的证券避免纳税义务 代理成本 高股利能减少自由现金流量,17.7 客户效应 ：现实问题的解决,各类股利政策的拥护者可被分为：,组别,股票类型,高税收等级个人投资者,低税收等级个人投资者,免税机构投资者,公司,零股利或低股利支付率,低到中的股利支付率,中等股利支付率,高股利支付率,一旦使（投资者）客户能得到满足，公司通常就不会再去通过改变股利政策创造价值了,17.8 我们了解的和不了解的股利政策,公司会“平滑”股利 越来越少的公司发放股利 股利能向市场传递信息 公司应遵循一种合理的股利政策： 不要为了支付股利而放弃NPV为正的项目 避免为了发放股利而去发行新股 如果有少量剩余的现金，考虑股票回购,17.9 总体情况,累计发放额很大，而且随时间在增长 集中于少数的大型、成熟公司中 管理者通常不愿意削减股利 管理者会平滑股利 股价会对未预期到的股利变动做出反应,
