收藏 分享(赏)

风险投资、融资约束对企业研发支出的影响研究.doc

上传人:weiwoduzun 文档编号:2110004 上传时间:2018-08-31 格式:DOC 页数:16 大小:127.50KB
下载 相关 举报
风险投资、融资约束对企业研发支出的影响研究.doc_第1页
第1页 / 共16页
风险投资、融资约束对企业研发支出的影响研究.doc_第2页
第2页 / 共16页
风险投资、融资约束对企业研发支出的影响研究.doc_第3页
第3页 / 共16页
风险投资、融资约束对企业研发支出的影响研究.doc_第4页
第4页 / 共16页
风险投资、融资约束对企业研发支出的影响研究.doc_第5页
第5页 / 共16页
点击查看更多>>
资源描述

1、风险投资、融资约束对企业研发支出的影响研究胡永平 徐俊超 蔡 红:风险投资、融资约束对企业研发支出的影响研究 风险投资、融资约束对企业研发支出的影响研究 术 重庆理工大学财会研究与开发中心 胡永平 徐俊超 蔡 红 摘要:本文基于 2011-2013 年创业板上市公司面板数据,分析了风险投资、融资约束对企业研发 支出的影响。研究发现:创业板上市公司的研发支出存在显著的融资约束,但风险投资有助于缓解其 研发支出的融资约束。同时,风险投资比例越高,风险投资对企业研发支出融资约束的缓解效应越 强;联合风险投资也会进一步缓解企业研发支出的融资约束。 关键词:研发支出 风险投资 融资约束 创业板上市公司

2、一、引言 新经济增长理论认为,技术创新和人力资本积累是经 济增长最持久的源泉。Romer(1994)和 Lucas(1988)均指出, 企业层面的研发投入是技术进步和经济增长的关键所在。 随着全球知识经济时代的到来,创新已经成为推动现代经 济发展的首要因素 ,研究与开发是创新的主要来源。企业 研发作为一种持续性的活动,需要大量的资金做支撑 ,对 企业资金量有着强烈的需求。一旦企业的现金流出现断 裂,研发活动则可能会中途夭折。相关研究表明,资金短缺 是制约我国创业板上市公司研发创新的重要因素,同时, 我国大型商业银行等金融机构都偏向于对大企业提供信 贷支持。然而,我国创业板上市公司规模相对较小

3、、成长性 高,企业经营发展的资金需求量大,但融资渠道较窄。那 么,我国创业板上市公司研发投资是否受到其融资约束的 限制?以高风险、高成长的创业企业为投资目标的风险投 资作为一种新兴的融资渠道,为我国资本市场带来了新的 活力。由于风险投资在新兴技术产业中的活跃表现,人们 普遍将风险投资与技术创新 、企业研发活动联系在一起。 那么,风险投资是否可以缓解创业板上市公司研发支出的 融资约束?在现有文献中尚无研究文献直接探讨风险投 资、融资约束与企业研发支出之间的关系。基于 2011 年至 2013 年我国创业板上市公司的平衡面板数据,本文从风险 投资的角度,探讨风险投资 、融资约束与研发支出之间的 作

4、用机理,并用上市公司的经验数据进行实证检验。 二、理论分析与研究假设 研发活动是一个长期持续性投资过程,需要持续稳定 的现金流做支撑。融资渠道是影响企业研发投资的关键因 素,相关学者的研究主要集中在企业研发支出与内部资金 约束的角度。从资源观的角度来看,企业拥有的资源越多, 就会有更多的资源可以投入到研发活动中。大多数研究表 明,企业研发支出与经营现金流量呈正相关关系,即研发 支出受到融资约束的“限制” 。刘立(2003)探讨了企业资源 对研发的影响,并认为企业 自有资金与研发投入正相关 , 但作者只进行了理论阐述。卢馨(2013)研究发现,中国的 高新技术上市公司研发资金主要来源于内部现金流

5、和股 票融资,充足的资金流具有一定的缓解融资约束的对冲效 应。同时,周月书(2013)研究表明有充足现金流支持的中 1 18 小企业对企业的研发投入更高。 根据产业组织理论 ,研发投资具有周期长 、风险高、转 换成本高的特征 ,造成企业研发活动成果的价值具有高度 的不确定性,甚至会因新技术的出现而发生贬值,给投资 者的收益带来很大的不确定性,增加了企业融资的困难。 另外 ,我国创业板上市公司规模相对较小、成长性高,企业 经营发展的资金需求量大 ,但融资渠道较窄 ,其研发投资 可能也存在融资约束。基于以上分析,提出假设 1: 假设 1:创业板上市公司的研发支出存在显著的融资 约束。即创业板上市公

6、司研发支出与经营现金流量正相关 在我国,风险投资能够有效地推动技术创新的发展;相 比于传统研发投资,相同金额的风险投资具有更高的推动 效率。焦跃华(2014)研究发现,创业板上市公司拥有风险投 资背景对公司创新具有显著影响。风险投资的出现,一方面 给被投资上市公司提供 了资金上的支持。吴超鹏(2012)研 究发现,风险投资机构可以帮助企业获得外部的债务融资 和权益融资,从而弥补了企业在投资过程中资金的不足。黄 广福(2009)研究表明,与有风险资本参股的公司相比,无风 险资本参股公司的投资支出一现金流敏感性更高,公司所受 的融资约束更为严重。谈毅(2012)研究表明,风险投资对大 中型工业企业

7、的研发投入具有促进作用。另一方面,风险投 资还将基于自身的资源和能力深度介入被投资创业企业的 经营管理,由此形成风险投资机构与被投资创业板公司之 间的紧密关系。Gorman 和 Shalman(1989)研究认为 ,风险投 资参股到企业中,既可以对企业起到监督的作用,又可以减 小企业与投资者之间的信息不对称,通过声誉机制来改善 被投资上市公司的经营活动状况,提升被投资企业的研发 活动。陈伟(20l3)认为风险投资提供的非资本增值服务可 能对企业的技术创新资源的获取、技术创新成果的取得以 及提高技术创新效益等方面产生影响。同时,苟燕楠(2014) 研究发现,无论从研发投入还是从专利数量上来看,有

8、风险 投资参与的企业在技术创新上的表现要显著好于无风险投 资参与的企业,风险投资机构的经验越丰富对企业研发投 入的影响越积极。基于绝大多数学者的研究结论,对于创业 板上市公司提出以下假设: 假设 2a:风险投资看缓解公司研发支出的融资约束 假设 2b:风险投资比例越高,风险投资对公司研发支 财佘通孔 2016 年第 9 期 出的融资约束缓解效应越强 本着风险分散的原则,单家风险投资机构对单一公司 的持股比例较低,通常会联合两家或两家以上的风险投资 机构对同一家企业进行联合投资。对被投资上市公司来 说,一方面,联合风险投资扩大了企业的资金来源,获得的 资金规模也比单一风险投资更大,另一方面,不同

9、风险投 资机构对企业进行投资 ,有助于促进企业发展方面的声 誉,提升企业在行业中的地位。根据声誉理论,风险投资自 身的声誉作为一个信号,可向市场传递其所投资公司经营 的潜力情况 ,从而引致银行等金融机构向其提供资金 ,拓 宽了被投资企业的融资渠道,有助于缓解其融资约束。据 此,可提出假设 3: 假设 3:联合风险投资对公司研发支出的融资约束缓 解效应更强 三、研究设计 (一)样本选择与数据来源 本文以 2011-2013 年创业 板上市公司为研究对象,按照以下标准对初始样本做了剔 除:(1)剔除连续亏损以及经营状况波动较大的 ST、*ST 公 司;(2)剔除数据缺失的公司样本,即 2011-2

10、013 年在国泰安 数据库中未连续披露企业研发支出的公司。经过筛选,最 终形成 68 家企业 204 个公司年度平衡面板数据 ,并查阅这 些企业连续三年的年报 ,手工整理得出其前十大股东中风 险投资持股情况。本文所用上市公司数据均来自国泰安 (CSMAR)数据库以及巨潮咨询网的年报。所有数据运用 Excel 和 Eviews72 软件处理。 (二)模型构建 为了实现研究目标,本文分别构建如 下模型: RDit=p(1+13 lCash-flowi-I_l 十 p zVCi+13 3Cash-flow。 ,t VCit+B 4 Sizei,t+B 4TobinS Q。 ,t+B 6Growth。

11、 ,t+p 7LEVi,t +B 8YEAR+p 9Industry+ (1) RDI1=13 fl+p lCashflowi,H+B 2VChold 1+p 3Cash - flOWi,t_lgVC-holdi,t+13 4sizei,t+p 4 Tobins Qit+13 6Growth。 ,t +p 7LEV I+B 8YEAR+B 9Industry+ (2) RDit=p 0+B ICash-flow。 I_1+p 2VCi,t+13 3VC-syndicate,t +p 4CashflOWi,t-IVC-syndicateit+p 5Sizei,t+p 6TobinS QII +1

12、3 7Growth。 t+13 8LEVit+13 9YEAR+13 10 Industry+ (3) (三)变量定义 本文的变量定义见表 1。企业研发支 出以研发支出总额与年初总资产的比值衡量。经营活动现 金净额的系数 B,即为企业研发支出对经营活动现金净额 的敏感度,数值越大表明企业研发支出受其融资约束的 “限制”越强大。风险投资,借鉴了吴超鹏(2012)的做法 ,如 果年报中企业前十大股东名称中包含 “风险投资” 、 “创业 投资” 、 “创业资本投资”则直接认定为企业存在风险投资 持股;如果企业前十大股东名称中包含 “投资” 、 “产业投 资”或者“技术投资” ,则通过以下两种间接途径

13、进行确认 : 第一、通过查阅投资界收录的风险投资公司名称来确定; 第二 、通过网络搜索该股东的主营业务是否与“投资” 、 “创 业投资”等相关以确定其是否为风险投资。风险投资持股 比例,通过直接和间接方法,将年报中企业前十大股东确 认为风险投资股东所持有的公司股权比例进行加总,即可 得到风险投资持股比例。联合风险投资 ,本文以创业板上 市公司前十大股东中风险投资的个数之和为衡量标准。若 风险投资个数大于等于 2,则认为该企业存在联合风险投 资。 表 1 变量定义表 变量类型 变量名称 变量代码 更量定义及计量 波解释 企业研发支出 RD H 研发支出总额与年初总资产总额之比来表示(以研发支 变

14、量 善额与企业主营业务收入之比进行稳健性检验) 经营现金流量 Cashflow 套业期未经营现金净额与年初总资产之比 风险投资有无 C 若前十天股彖有风险投资持股,受 0 认为该企业存在风险 赘,此时 VC=I,否则 VC-0 解释变量 风险投资比例 VChold 睁企业前十大股东确认为风险投资的股东所持有公司股书 七例进行加总 联合风险投资 VCsyndicate 普前十大股东中风险投资的数量是于等于2,剐认为企业 色联合风险投资,此时=1,否则=0 企业规模 Size 朗末总资产的自然对数 投资机会 Tobins Q 末股票总市值与 债账面价值之和除以期末总资产 控制变量 企业成长性 Gr

15、owth 期末营业收入一期初营业收入)期初营业收入 100 财务杠杆 LEV 负债总额除以资产总额 年度虚拟变量 ear Indicator 中所采用的面板数据供 3 年,所以设置 2 个年度虚拟变量 行业虚拟变量 Indusrv Indicator 限据证监会上市行业分类指;l 坡置了 2 个行业虚拟变量 四、实证分析 (一)描述性统计 表 2 列示了主要变量的描述性统计 结果。从表 2 可知,我国创业板上市公司研发支出 RD 的均 值为 220,最小值为 003,最大值为 2194,说明不同创 业板上市公司之间企业研发支出差异比较大;公司经营现 金流量 Cashflow 的均值为 295,

16、最大值为 3404,最小值 为一 2498,说明不同创业板上市企业之间的差异较大。公 司风险投资的均值为 041,表明 41创业板上市公司存在 风险投资持股 ,同时,公司风险投资持股平均比例约为 354,最大值为 2606,说明创业板公司风险投资持股比 例差异比较大;此外,联合风险投资 VCsyndicate 的均值为 017,表明存在风险投资持股的公司中有 17的创业板公 司存在联合风险投资现象。 表 2 主要变量描述性统计 变量名称 均值 中位数 最大值 最小值 标准差 RD 22O 125 2194 003 296 ash-flow 295 284 3404 -2498 866 C 04

17、1 0 1 0 049 Chold 354 0 2606 0 578 VCsyndicate O17 O 1 0 O-38 1 , ,1Ze 209O 2082 2282 1949 064 FobinS 0 186 158 666 012 O95 GrOwth O27 O2l 15l -030 031 LEV 019 016 059 O02 014 (二)回归分析 本文采用 Eviws72 对数据进行回归和 分析,模型为面板数据的固定效应模型,并经 White 异方差 修正,以消除异方差的影响。本文的多元回归结果如表 3 所 示。 由表 3 中模 型 1 的回归结果可知 ,经营现金流量 (Ca

18、shflow)的系数在 l的水平显著为正,证明创业板上市 1 19 胡永平 徐俊超 蔡 红:风险投资、融资约束对企业研发支出的影响研究 公司的研发支出存在显著的融资约束,该结果支持了假设 1。说明创业板上市公司的研发支出受到融资约束的显著 “限制” 。从模型 2 的回归结果可知,风险投资系数在 1的水 平上显著为正,证明风险投资对创业板上市公司的研发支 出产生了显著正影响;交互项 Cashflow*VC 的系数在 1的 水平上显著为负,意味着有风险投资的创业板上市公司其 现金流与研发支出的敏感系数有所下降,这表明风险投资 可缓解公司的研发投资的融资约束,证实了假设 2a。从模型 3 的回归结果

19、可知,风险投资比例 VChold 的系数在 1的水 平上显著为正,风险投资提高 1 个百分点,研发支出将提高 003 个百分点 ,即风险投资持股比例越高,公司研发支出越 大;交叉项 Cashflow*VChold 的系数在 1的水平上显著为 负,这表明创业板上市公司风险投资比例的提高,减弱了融 资约束对企业研发支出的“限制” ,进而缓解了企业的融资 约束 ,验证了假设 2b,即风险投资比例越高,创业板上市公 司研发支出的融资约束越弱。从模型 4 的回归结果可知,交 叉项 Cashflow*VCsyndicate 的系数在 1的水平上显著为 负,这表明相对于没有联合风险投资的公司,存在联合风险

20、投资的企业融资约束对其研发支出的“限制”较弱,验证了 假设 3,即具有联合风险投资的创业板企业,其融资约束对 研发支出的“限制”小于无联合风险投资的企业。此外,创业 板上市公司规模 (Size)越大,其研发支出越大,成长性 (Growth)越高,财务杠杆(LEV)越大,其研发支出越少;公司 投资机会(TobinS Q)与企业研发支出相关关系并不稳定。 表 3 实证研究结果 变量名称 模型 1 模型 2 模型 3 模型 4 - 1796 -1955 $ 一 1719 一 l692 (5 ) (一 2902) (一 387) (一 315) Cashflow 001 OO1 002 002 (19

21、67) (3753) (2O42) (839) VC t 0_33 025# (803) (450) Eashflow*VC 一 276E 一 10 (一 7O4) VChold 003 (447) Cashnow VChold -224El1 (一 285) VCsyndicate -0ooO8 (一 001) Cashflow*VC 一 500ElO syndicate (一 271) Size 105 112 100 099$ (618) (3437) (474) (378) LEV 一 1O7 一 l-34 一 095$ 一 141 (一 259) (一 8452) (一 209) (

22、一 341) Tobins Q -005* -0O3 一 0O3 一 OO3 (一 227) (一 1115) (一 161) (一 133) Growth 一 0O7 一 021 一 O11 -016 (一 288) (一 791) (一 207) (一 528) YEAR 控制 控制 控制 控制 IND 控制 控制 控制 控制 调整 R 087 096 085 O88 F 值 l96O 5670 1595 1996 样本量 2O4 2O4 204 2O4 注:括号内为 t 统计量。 、 、 代表 1、5、10水平上显著。 120 五、结论与建议 本文基于 201 1 年至 2013 年创业

23、板上市公司平衡面板数 据,实证研究了风险投资、融资约束对企业研发支出的影 响。分析结果表明:创业板上市公司的研发支出存在明显 的融资约束 ,有风险投资的创业板上市公司的融资约束小 于无风险投资的企业。同时,进一步研究了风险投资比例 差异和风险投资联合差异对企业研发支出与其融资约束 的影响,结果显示,风险投资比例越高,融资约束对企业研 发支出的“限制”越弱;存在联合风险投资的创业板上市公 司,融资约束对其研发支出的“限制”不明显。 发展科技经济 、实现科技发展是大势所趋。通过全面 有效的宣传,促使企业管理者改变固有发展模式的束缚, 提升企业注重 自主研发、积极加大研发支出的意识 ,有利 于创业板

24、公司的长远发展。融资渠道是影响企业研发投资 的关键因素,政府可以扩大创业板上市公司税收优惠或资 金支持的规模 ,为企业开展研发活动 、进行 自主研发提供 政策上的支持。本文的研究结果表明,引入风险投资有助 于降低创业板上市公司经营现金流量对企业研发支出的 “限制” ,能够缓解创业板上市公司研发支出的融资约束。 因此 ,对于政策制定以及政府部门而言,在加强和完善企 业自主研发、风险投资机制的建设过程中,应充分考虑风 险投资比例以及联合风险投资现象等因素,完善创业板上 市公司的风险投资机制,以确保企业研发活动的顺利开展 和相关政策的有效执行。 本文系重庆市教育科学“十二五”规划课题(项 目编 号:

25、2012 一 GX 一 162)的阶段性研究成果 。 参考文献: 1卢馨、郑阳飞、李建明:融资约束对企业 RD 投 资的影响研究 , 会计研究2013 年第 5 期。 2刘立:企业 RD 投入的影响因素:基于资源观的 理论分析 , 中国科技论2003 年第 6 期。 3白艺昕、刘星、安灵:所有权结构对 RD 投资决 策的影响 , 统计与决策2008 年第 5 期。 4周月书、陈晨:融资约束与县域中小企业 RD 投 入 , 软科学2013 年第 11 期。 5焦跃华、黄永安:风险投资与公司创新绩效 , 科 技进步与对策2014 年第 10 期。 6吴超鹏、吴世农等:风险投资对上市公 司投融资 行为影响的实证研究 , 经济研究2012 年第 1 期。 7黄广福、李西文:风险资本对中小企业融资约束 的影响研究 , 山西财经大学学2009 年第 10 期。 8谈毅、杨晔、邵同尧:风险投资、有效需求和研发 投入 , 财政研究2012 年第 9 期。 9Romer PMThe Origins of Endogenous Growth Journal of Economic Perspective,1994 (编辑 彭文喜)

展开阅读全文
相关资源
猜你喜欢
相关搜索
资源标签

当前位置:首页 > 企业管理 > 经营企划

本站链接:文库   一言   我酷   合作


客服QQ:2549714901微博号:道客多多官方知乎号:道客多多

经营许可证编号: 粤ICP备2021046453号世界地图

道客多多©版权所有2020-2025营业执照举报