货币政策与经济波动--基于中美两国的经验研究.doc

1、货币政策与经济波动-基于中美两国的经验研究分 类 号 学号 M201073995 学校代码 107487 密级 硕士学位论文 货币政策与经济波动 基于中美两国的经验研究 学位申请人： 潘：钰 烛 学 科 专 业： 区：域 经济学 指 导 教 师： 范：红 忠 教授 答 辩 日 期： 2：01 2 年 10月 A Thesis Submitted in Partial Fulfillment of the Requirements for the Degree of Master of Economics Monetary Policy and Economic Fluctuations Evi

2、dence from China and United States Candidate : Pan Yuzhu Major : Regional Economics Supervisor : Prof.Fan Hongzhong Huazhong University of Science and Technology Wuhan, Hubei 430074, P.R.China October, 2012 独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究成果。尽我所知，除文中已经标明引用的内容外，本论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的研究成果。对

3、本文的研究做出贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担。 学位论文作者签名： 日期： 年 月 日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借阅。本人授权华中科技大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。 保密 ，在 年解密后适用本授权书。 本论文属于 不保密 。 （请在以上方框内打 ） 学位论文作者签名： 指导教师签名： 日期： 年 月 日 日期： 年 月 日

4、 华中科技大学硕士学位论文 摘 要 随着经济危机的频繁爆发，各国政府和中央银行制定政策的首要目标已从单纯的追求高增长向保持经济稳定增长转变。货币政策是宏观经济调控最重要的手段之一，这说明央行正确的货币政策操作至关重要。在理论界，货币主义的规则与凯恩斯主义的相机抉择之争推动着货币政策操作规范理论的发展；在实践中，特别是 30年代经济大萧条后，各国中央银行多采取凯恩斯的相机抉择操作，但相机抉择下的货币政策也包含一定的规则成分。 本文通过理论和实证分析来研究中美两国的货币政策操作规范对经济周期波动的影响，采用 BP滤波的方式分解变量的趋势项和波动项，并运用广义矩估计和 VAR模型分析相机抉择货币政策

5、操作与规则货币政策操作对经济波动的影响。得出结论是中美两国货币政策中相机抉择成分对实际 GDP增长率和通货膨胀的波动的影响均明显大于货币政策中规则成分。说明不管是在资本主义市场经济国家还是在社会主义市场经济国家，规则型的货币政策操作都更有利于经济的稳定。通过对比两国的货币政策实践，发现美国的经济要比中国的经济更稳定，这表明发达的金融市场有利于经济的稳定。因此，各国应该选择货币主义主张的规则型的货币政策操作规范，减少货币增长率的波动，以减少货币政策对经济波动的负面影响。 关键词：规则型货币政策 相机抉择 经济波动 I 华中科技大学硕士学位论文 Abstract With the frequent

6、 outbreak of the economic crisis, the primary objective of the policy governments and central banks developed is transforming from mere pursuit of high growth to maintain stable economic growth. Monetary policy is one of the most important means of macroeconomic control. In theorists, the debate bet

7、ween the monetarist ;rules; and the Keynesian ;discretionary; promote the development of the theory of monetary policy operations. In practice, the national central banks to take a more Keynesian discretionary operation. However, rules ingredients also be contained. In this paper, the theoretical an

8、d empirical analysis to study China and the United States monetary policy practices of the impact of fluctuations in the economic cycle. BP filter is used to decompose variable trend item and fluctuation item. Then, GMM estimator and VAR model are selected to analysis the impact of discretionary mon

9、etary policy and Rule-based monetary policy on economic fluctuations. Concluded that the effect of ;discretionary; component in the monetary policy of the volatility of real GDP growth and inflation of the two countries were significantly greater than the ;rules; component. It shows that, whether it

10、 is in the capitalist market economy country or countries of the socialist market economy, rules-based monetary policy operations are more conducive to economic stability. By comparing the practice of monetary policy in the two countries, found that the U.S. economy is more stable than Chinas econom

11、y, suggesting that the developed financial markets is conducive to the stability of the economy. Therefore, countries should choose monetarist propositions ;rules; type of monetary policy practices to reduce the volatility of money growth, in order to reduce the negative impact of monetary policy on

12、 economic fluctuations. Key words：Rule-based monetary policy Discretionary Economic fluctuation II 华中科技大学硕士学位论文 目 录 摘 要 .I Abstract . II 1 绪论 1.1 研究背景和意义 . (1) 1.2 文献综述 .(3) 1.3 研究思路和章节安排 . (8) 1.4 创新点 .(9) 2 货币政策操作理论 2.1 货币政策规则的历史演进 (10) 2.2 凯恩斯学派的相机抉择论 . (12) 2.3 货币主义的单一规则论 . (14) 2.4 规则 与相机抉择的平衡与

13、兼顾 . (15) 3 中美两国货币政策实践的简要回顾 3.1 中国货币政策实践简要回顾 (17) 3.2 美国货币政策实践简要回顾 (18) 4 BP滤波与 HP滤波分析方法的比较 4.1 理论比较 .(20) 4.2 结果比较 .(21) 5 变量的选取及描述统计 5.1 变量选取和数据来源 . (23) 5.2 数据的描述分析 . (24) III 华中科技大学硕士学位论文 6 两国货币政策操作规范与经济波动的实证分析结果 6.1 方法与模型. (25) 6.2 中国数据的实证结果 . (30) 6.3 美国数据的实证结果 . (38) 6.4 实证小结 .(46) 7 政策建议 . (

14、48) 致谢 .(49) 参考文献. (50) IV 华中科技大学硕士学位论文 1 绪论 1.1 研究背景和意义 1.1.1 研究背景 经济危机的频繁爆发体现出市场经济存在不能弥补的缺陷，每次经济危机的来袭必会伴随着宏观经济的剧烈波动，进而会导致国家经济运行系统的破坏，削弱宏观经济基础，甚至会导致一个国家的经济长期陷入困境。因此，在选择宏观调控政策时，高速发展已经不再是多数国家发展经济的首要任务，降低经济周期波动的程度已是实行市场经济国家政府和中央银行的首要目标。 美国是世界经济的火车头，其经济状况对全球经济有很大的影响，金融政策的影响也超出国界，所以，各国都紧盯美国经济的发展和政策风向标。上

15、世纪 90年代，美国通过了预算平衡案致使货币政策成了主要宏观调控工具，加上美元国际储备货币的地位，使得美国的货币政策也备受瞩目。中国改革开放以后，随着中国从计划经济体制向市场经济体制的转变，货币政策对于宏观经济调控的作用也逐渐显现出来。1984 年确立中央银行体制以后，伴随着财政支出占 GDP比重的持续下降，财政政策的作用弱化，货币政策逐步成为中国宏观调控的主要手段。 但在经济运行过程中，如何有效的使用货币政策也是西方经济学界一个久未解决的课题。由于对货币政策效果和市场运行所持的观点不同，干预主义和新自由主义对货币政策操作所持的立场也不同。总的来说，干预主义的经济学家多赞成凯恩斯主义相机抉择的

16、货币政策操作方式。而新自由主义的货币主义和新古典经济学家多赞成按规则行事，应以货币供给量作为货币政策的中间目标，以单一规则来实行货币政策。 对美中两国经济的发展来说，货币政策所产生的宏观调控效果究竟如何，本文拟通过分析两国货币政策的历史实践过程来回答该问题。以期对两国长期实行的货 1 华中科技大学硕士学位论文 币政策及其效果做出综合的评析，并探究确保货币政策正确实施的方式，进而对其他国家的货币政策制定提供参考，同时对于我国货币政策的制定和实施也有很大的参考价值。 1.1.2 研究意义 1）理论意义 国内外已经有一些关于美中两国货币政策对其经济发展、金融市场、资产价格等影响的研究，这些研究多是分

17、析货币政策的变化对于国内经济产生的影响分析、货币政策有效性的分析以及判断历史数据是否符合某种规则，较少有把货币政策中规则性成分和相机抉择成分作为研究变量，分析其对经济周期波动的影响。本文则将分别取中美两国的数据，来系统研究货币政策中规则成分和相机抉择成分对经济周期波动的影响。并判断所得结果是支持相机抉择还是单一规则。本文从宏观经济的角度出发，运用理论分析和实证分析方法深入研究中美两国货币政策变动与经济波动之间的相关性，深入探析货币政策操作规范的利弊及确保其有效实施的关键因素，因此具有一定的理论意义。 2）现实意义 美国，一个世界上最成熟最发达的市场经济国家，其金融体系是西方国家中最重要的金融制

18、度之一。美联储在制定和实施货币政策调控宏观经济运行所运用的技巧都是值得我们借鉴的，不过，只着眼于短期效果的货币政策在更长期内给经济发展埋下的隐患更应得到我国金融主管系统的重视。分析我国的货币政策的制定和实施情况，有助于我国逐步深入的金融体制改革，货币供给量是央行调控经济的重要手段，货币增长率的波动对经济增长率的波动和通货膨胀率的变动都有重要的影响。通过对中国和美国，一个中国特色社会主义市场经济国家和一个最发达资本主义国家，两国货币政策经验的分析，得到的结果能够更好的指导我国的货币政策操作规范的选择，对我国货币政策的正确制定和实施将大有帮助。 2 华中科技大学硕士学位论文 1.2 文献综述 1.

19、2.1 规则与相机抉择之争 央行货币政策操作中的规则与相机抉择之争，至今至少已走过了 150多年的历程（Fischer，1990） 。最早可见于货币学派和银行学派的学术争论中。通常，规则指的是中央银行在货币政策制定和实施之前，事先确定操作货币政策的程序或原则，并且无论发生什么样的特殊情况，央行都应按照此规则进行操作。相机抉择指的是央行在操作货币政策的过程中，没有任何固定程序或原则会对其进行束缚，而是依据经济运行态势灵活取舍，采取逆经济风向的调剂策略以实现货币政策目标。凯恩斯主义强调央行货币政策操作中的相机抉择性，主张实施反周期财政政策以积极干预经济，货币主义则强调规则的重要性。19世界末至 2

20、0世纪初，由于大多数的经济学家受到经济自由主义思想和早期的货币数量论的影响，认为真实经济可以对自己进行自动的调节，而货币政策对其的影响微乎其微，只有一般物价水平会受到货币的影响，因此，货币政策制定者只需要依照物价水平的变动来进行相机抉择。但 30年代的大危机，面对着众多银行的倒闭和经济的萧条，提倡经济自由主义的经济学家开始极力反对相机抉择的货币政策。 Simons（1948）的货币政策的规则与当局之争开起了现代意义上的规则与相机抉择之争。他认为对于一个以自由为基础的存在体系来说，一定的、稳定的、具有法律效益的货币规则具有至高无上的重要性。 Simons 提出，最理想的规则是固定货币供给量增长率

21、，但也应该注意，货币流通速度的剧烈变动会带来危险。他推荐了一些包括百分之百准备金制度在内的降低货币流通速度可变性的改革措施，由于，要降低货币流通速度可变性存在实际的困难，因此，他主张中央银行至少在过渡时期要以稳定物价水平为最优规则。 对于 Simons的研究，Friedman （1960） 、Mints（1950） 、Selden（1962） 、Warburton（1966）等都做出了积极的响应。Friedman 作为其中的代表人物，认为有长期的可变的作用时滞存在于货币政策操作中，因此，采取积极的相机抉择的货币政策不仅 3 华中科技大学硕士学位论文 不能稳定经济，甚至还会变成导致经济不稳定的根

22、源。同时，他还认为，决策当局在货币政策操作过程中存在对政治压力和公众意愿的屈从。Friedman 和 Schwartz（1963）通过对 1867年至 1960年美国历史上的各次经济危机进行分析，发现货币对实体经济有显著地影响，特别是美国在 20世纪 30年代的经济危机，美联储紧缩货币供给对其有直接影响，因此，弗里德曼认为应保持货币增长率不变的规则。 20世纪初，特别是在凯恩斯经济学诞生后，规则与相机抉择的争论呈现出一边倒的趋势，特别是在 1929年的经济大危机之后，凯恩斯主义的政府干预建议帮助很多西方国家成功的摆脱了经济衰退，收到了很好的政策效果，使得很多国家采取凯恩斯经济学的相机抉择作为货

23、币政策操作方式。凯恩斯认为，在宏观经济运行中，政府不应该无所作为，而是通过需求管理来调控经济，即采取逆经济风向的调控方式。当出现未预料到的经济扰动时，货币当局不应该固守规则，而应该通过相机抉择的货币政策对经济进行微调，从而增加社会福利。如果存在某一个具体的操作规则可以保持经济稳定，那么采用相机抉择操作方式的货币当局也能做到这一点，并还保有必要时改变规则的灵活性。这样的争论格局一直持续到 20世纪 70年代末（王芳，2002） 。 1977年，Kydland 与 Prescott在宏观经济学的框架下提出来动态不一致性，这使得相机抉择占据上风的形式被彻底扭转。动态不一致性是指：货币政策制定者在 t

24、时刻按照最优化原则制定的一项 t+n时的执行政策，当到了 t+n时刻，这项政策已变成了非最优的选择（Kydland Prescott，1977） 。动态不一致性使人们有理由怀疑相机抉择的货币政策是否真的能够达到其预定的目标。 Barro与 Gordon (1983)最早将这个理论引入货币政策的研究，得出的结论是动态不一致性将导致初始的政策承诺不可信，如果实行低通货膨胀是最优的选择，那么当公众预期通胀率较低时，某种现实的通胀激励就会出现，中央银行就会通过未预期的高通胀率来获得额外的产出收益，但是理性的公众会预期到这一点，他们认为政策制定者会采取这种操作方式，因此一开始通胀率预期就会有偏高。结果货

25、币当局采取的货币政策导致了高通胀, 却又没有使实际产出得到任何的增加。而掌控相机抉择权力的中央银行出现这种短视行为的概率更高，这意味着更有可能出现货币政4 华中科技大学硕士学位论文 策的动态不一致性。则为了保证调控效果，应该采用规则的货币政策。这样一来，大多数学者都认为，实行货币政策规则将优于相机抉择。 人们为什么更偏向于货币政策规则而非相机抉择？在此之前，经济政策一般被划分为积极政策与非积极政策两类。典型的非积极政策即按规则行事，而积极政策指的就是相机抉择，即逆经济风向调控。考虑到按规则操作的预期成本可能会抵消掉其收益，直到 1983年中央银行都并不亲睐这种非积极的政策。Barro 与 Go

26、rdon (1983)将 Kydland与 Prescott(1977)关于规则与相机抉择的最新理论引入到一个令货币政策制定者坚信的框架中。中央银行仍然可以采用一种货币政策规则，即先确定对应于信息变量的变动应该做出的反应。只要规则可信、透明并且易于操作，Barro-Gordon 通胀偏差就能够完全避免。这样，规则和相机抉择之争就取代了传统的积极与非积极政策之争 (McCallum，1999) 。 Rogoff（1985）最早提出按照规则行事和相机抉择之间可信性与灵活性的差异与替换问题，Canzoneri（1985） 、Lohmann（1992）等人对其进行了发展，他们将此前以完全信息为前提的博

27、弈分析模型推广至不对称或不完全信息的情况，更强调中央银行比社会公众更容易获得信息，并且这种优势也非常明显，从而使规则与相机抉择之争变的更加扑朔迷离。这样一来，人们开始走上既可以消除通货膨胀又可以灵活应对各种意外冲击的可实施货币政策操作规则的探索之路。其后，最有影响力的研究成果有保守中央银行家理论（Rogoff，1985 和 Lohmann，1992）和最优合约理论（Walsh，1995 和 Persson Tabellini，1993） 。 如此一来，规则与相机抉择之争的形式有所变化，双方的观点有了更多的包容性，并且开始寻找规则与相机抉择即可信度与灵活性都兼顾的操作方式。使货币政策操作方式按规

28、则与相机抉择的区别转变成是否遵守政策承诺的区别(McCallum，1997)。即，货币政策效果是否达到预期关键在于政策制定者是否执行其所承诺的货币政策，而不是这个政策有没有发生变动。 1.2.2 近期国内外对货币政策操作规范的研究 5 华中科技大学硕士学位论文 近年来，国外学者关于货币政策宏观调控的效应进行了大量的分析论证。Hasan(2009)对印度的货币总量、产出、物价、利率和汇率之间的经验关系进行分析，结果表明货币总量与物价之间有双向的因果关系。结果表明货币总量是薄弱的中间目标和信息变量，支持真实商业周期理论，认为市场是完善的。同样用印度的数据，Masih 和 Rumi (1996a)的

29、研究结果表明 M1是外生的，并且导致了产出、利率、物价和汇率的波动，支持货币主义的理论。Moosa（1997）运用印度的数据来检验长期的货币中性。发现以货币、实际产出和价格水平的季度数据为基础，经验证据显示从长远来看货币只影响名义变量而不是实际变量，得出的结论是货币从长远来看是中性的。Bernanke，Gertler and Watson ( 1997) 和 T aylor ( 1999) 开始跳开以往文献着重考虑货币冲击对于宏观经济影响的角度，强调了货币政策中的规则部分对于宏观经济稳定的作用。Mishkin（2000）认为，通胀目标战略通常要求：一，公布目标；二，建立价格稳定保证制度；三，包

30、含所有信息；四、透明；五、提高中央银行的责任。一个新的政策操作规则不仅仅是机械的运用，而且中央银行应采用新的操作方式。cover（1992）用 M1增长率的滞后项，实际GDP增长率的滞后项，基础货币增长率、国库券利率、失业率和联邦政府的预算盈余对 M1增长率进行回归，用残差正数表示货币增长率的正向冲击，负数表示负向冲击。然后再用正向冲击和负向冲击对实际 GDP进行回归，得出负向的冲击比正向的冲击更有效。Morgan（1993）用时间趋势项、利率滞后项、实际GDP增长率和通胀率对利率回归，并用残差的正负数分别表示货币政策的正负项冲击，运用实际 GDP增长率的变动对利率正向冲击与负向冲击的回归来判

31、断正向货币政策操作与负向货币政策操作的非对称性。 国内也有一些著名的专家学者研究这一问题，宋玉华和江乾坤（2003）认为虽然规则论在可信度上有了更坚实的理论基础，但相机抉择论具有的灵活性始终被美联储所采用。并建议美联储可在规则性的基础上进行相机抉择性行动，针对经济形势做出相应地预测与判断。贾俊雪和郭庆旺（2010）通过理论分析表明，即使是在完全市场竞争条件下，弗里德曼货币政策规则也并非最优，这主要归因于政府生产性服务的生产外部性。樊纲（2003）认为相机抉择不断发挥宏观经济政策调节总需求的各种作用，宏观政策的基本作用在任何时候都应该是在短期的经济波动过程当 6 华中科技大学硕士学位论文 中，拾

32、遗补缺、多退少补，以保持总供求之间的平衡，减少经济波动，使经济稳定增长。卞志村和毛泽盛（2005）认为如果中央银行要降低通货膨胀，那么拥有一个规则比选择什么样的规则更重要。未来的货币政策规则理论的发展重心可能是设计易于实施且普遍适用的规则。 国内在实证分析方面，黄先开、邓述慧( 2000)认为货币供给的冲击对产出的影响都是非中性的，其中，M1 具有对称性的影响，M2 具有非对称性的影响，但正的货币冲击具有更明显的作用，这与西方国家的情形相反。陆军、舒元（2001）通过实证分析表明在中国预期到的货币政策对产出有正的影响，而未预期到的货币冲击对产出存在非对称性影响的迹象，认为货币政策有效。崔建军（

33、2004）认为货币政策能否有效发挥调控作用不在于货币政策本身，而取决于其发挥作用的环境和条件的研究结论。谭旭东（2008）认为实行有规则、透明度高、连贯性强的货币政策，对于提高政策有效性具有重要作用。刘玉红、高铁梅和陶艺（2006）我国的货币政策对实体经济的有效性较弱 , 这是由于我国利率管制严格、资本市场和货币市场发展缓慢。 李云林（2006、2007）通过分析美国联邦基金利率和 CPI、汇率、失业率等变量之间的关系，得出各变量之间的变动规律及原因，同时还进一步研究了美国 1994-2005期间，货币供给量的变化对各变量的影响。对于我国，钱士春 (2004) 得出 M2 增长率的一次永久性变

34、动会增加实际产出、降低实际利率；邹小凡、汪传敬(2004) 认为，在应对目前的宏观经济形势上，我国的几大货币政策工具越来越显示不出效果，体现出我国货币政策有效性的不足和操作空间的有限性；吴军 (2004) 认为，随着经济的高速增长和体制转轨, 货币对实体经济的影响逐渐削弱 , 处于由非中性向中性转变的过程之中。陈德伟、徐琼和孙崎岖（2003）年运用预测方差分解法对我国货币实践分析得出以单一规则为主相机抉择为辅的货币政策调控方式才是我国的现实选择。刘金全（2002）认为不管是扩张性的货币政策还是紧缩性的货币政策都对实际 GDP的变动有显著影响。刘金全和云航（2004）年认为我国应该适度加强货币政

35、策的规则性成分，以避免在稳健性原则下选择货币政策的紧缩性，以便出现信息混淆，使货币政策弱效。卞志村（2007）认为在转型期货币政策操作 7 华中科技大学硕士学位论文 规范应该由目前的相机抉择的货币政策操作改为规则的货币政策操作方式。尚煜（2009）认为我国应加强货币政策操作里的规则性成分。 1.3 研究思路和章节安排 1.3.1 研究思路 本文在查阅了大量国内外相关文献后，确定以中美货币政策影响经济周期稳定性是逻辑出发点。之后系统阐述有关货币政策规则的理论基础，同时对西方经济学派中关于货币政策操作规范的理论做了简要介绍和评析。同时分析两国的经济周期及货币政策的历史演变过程。之后，对数据和变量做

36、以简单分析，在规范分析的前提下，运用计量模型来判断所选货币政策操作是否起到了稳定经济的作用。最后，在实证结果的基础上提出有针对性的政策建议。本文的思路安排可由图 1.1表示：图 1.1 思路安排 1.3.2 章节安排 本文章节安排如下： 8 华中科技大学硕士学位论文 第一章：绪论。首先介绍了本文的研究背景和意义，然后对国内外关于货币政策影响经济周期波动的相关文献做以归纳和综述，之后对文章的写作思路和章节安排做以提示，最后提出本文的创新点。 第二章：货币政策操作规范理论基础。首先介绍有关货币政策的相关理论，然后对西方经济学派中关于货币政策的理论观点进行介绍和简评。 第三章：分析两国货币政策与经济

37、周期的历史演变。这章分别两国的经济周期波动和各周期内中央银行所采用的货币政策的历史演变，并简析货币政策效果。 第四章：方法的选择，比较 BP滤波和 HP滤波的优劣，选择更好的方法来分解经济数据的趋势项和波动项，有利于得到更可靠的结果。 第五章：变量选择和描述统计分析，给出所选变量及数据来源，并进行简单的描述统计分析。 第六章：两国货币政策中规则成分与相机抉择成分影响经济周期波动的实证分析。本章是全文的重点，首先介绍所选变量和数据来源，然后分析理论模型，最后分别实证检验两国货币政策波动对经济周期波动的影响。 第七章：政策建议。本章针对实证分析结果，总结分析货币政策操作的合理性，并针对我国货币政策

38、制定和实施的具体情况，提出相关政策建议。 1.4 创新点 本文的主要创新之处主要在于：（1）目前的文献多用 HP滤波和差分法来分解变量的波动项和趋势项（如刘金全，2002） ，但是，差分法会改变原序列的时间次序，并且会对高频信息赋予更大的权重，而且 HP滤波也会放大高频信息，并且在样本的末端，过滤后的数据可能会出现异常值，因此本文采用 BP滤波的方法来分解变量的趋势项和波动项；（2）本文选取美中两个国家运用实证的方法来判断货币政策中规则成分与相机抉择成分对于经济稳定性的影响，使所得的结果更具有普遍适用性。（3）本文还对中美两国的实证结果进行了对比，证明了发达的金融市场有利于减少货币政策操作对经

39、济波动带来的影响。 9 华中科技大学硕士学位论文 2 货币政策操作理论 2.1 货币政策规则的历史演进 首先我们简要讨论货币政策规则发展的历史。这里从早期的金本位时期的价格铸币流动机制开始，尽量力争全面。早在古典框架时期，人们始终认为货币数量论公式成立，即赞同?=?，中央银行主要是通过对货币供给的控制来调控价格水平。19 世纪的货币理论家，如 Thornton（1802）和Wicksell（1898） ，强调间接货币传导机制，即货币供给变化会影响借贷利率，进而影响支出和通胀。借贷利率就是货币政策的中介目标。Wicksell（1898）提出一个利率规则，若物价低于目标值，就应降低利率，反之亦然。

40、凯恩斯主义的货币理论就是在这些观点上建立起来的。到了 20世纪，关于货币政策操作规范的研究有了很大的发展。人们通常对货币政策规范的历史从金本位的讨论开始回顾（见表 2-1） 。 表 2-1 货币政策规范的历史回顾 时间 规则名称 1875 金铸币流通规则(Gold-specie flow rule)（Viner，1955） 1920 费雪的补偿美元计划(compensated dollar proposal)（Fisher，1920） 1933 狭义银行：100%储备（Fisher，1945） 1960 固定货币增长率规则（Friedman，1960） 1988 麦克勒姆规则（McCallum

41、，1988） 1993 泰勒规则（Taylor，1993） 1996 通胀目标制（Svensson，2002） 完全的金本位可以当做一个完全自动的系统（Fischer，1990） ，其有效的规则是在任何时候都要保证通货可以兑换成金。这样，价格水平就能和金价保持均衡。当一个国家出现经常项目逆差时，金（铸币）就会流出国外。这样会给国内支出施压，进而导致产出的自动稳定。想要能够有效的控制通货膨胀，就必须使金价保持相对 10 华中科技大学硕士学位论文 稳定。不过，到目前都没有明确的定论说明完全金本位规则能不能够达到稳定经济的目的。 补偿美元计划规则也与金本位有关（Fischer，1920） 。通货可以

42、兑换成金，但是，金的价值将被由 CPI定义的条款固定。这样一来，当金价变动时，总体价格水平的变动将会变小。中央银行可以通过保持可兑换性来稳定价格。不过通过买卖金的远期合约进行投机的行为将对其产生很大的影响。 在美国大萧条发生后，芝加哥学派产生了好几种形式的货币政策规则。其中以狭义银行的观点最为著名。由于大萧条时期，疯狂的挤兑是大部分的银行倒闭，狭义银行的观点强调银行应该保持 100%的储备。 1945年，Fisher（1945）提出当价格水平偏低时，政策制定者应该采取货币存量扩张的政策，当价格水平高于目标水平时，中央银行应该采取货币存量紧缩的政策。由于此人均货币存量恒定和价格稳定规则也被西蒙斯

43、提了出来，因此被称作费雪西蒙斯价格水平规则。不过该规则会导致实际 GDP的大幅波动。这样一来就有了时机选择的难度。若选错了运用工具的时机，这将对实际经济造成严重的后果。出于工具的不稳定性，Friedman 提出了固定增长率规则。 为了解决工具不稳定问题，Friedman 提出固定货币增长率规则。若中央银行始终以一个恒定的常数增长率来增加货币供应量，并且使货币的收入流通速度恒定，这样一个对 GDP的名义锚就会产生。Friedman 提出的这一规则的最终目的是得到 0通胀率。政策制定者应该力争使每天的货币增长恒定，而不是采取别的措施来减轻周期波动。起初，Friedman 认为实际产出增长率应该为3

44、%，货币流通速度的年下降率应该为 1%，这样一来货币的年增长率就为4%。工具的不稳定性假设就是固定货币增长率的前提。假设： ?= ?,?+ ?,?+? 10在上式中，?是目标水平的名义 GDP，?是指货币存量。假设，货币政策的最终目标是在可以得到之前的所有信息的前提下，使名义 GDP的方差最小。参数和 i,t 和 j,t 是随机系数，其中 t 是白噪声误差项。上式可以转化成以下形式： 11 华中科技大学硕士学位论文 nk?=?1/0 + i,tYt?ij,tmt? j01若我们假设系数是可以确定的，则上式就是货币存量最优值。如果 0 很小并且是随机系数，这样很多期以前的货币存量和名义 GDP都

45、会与当期的货币存量有关联，最终照成这种工具的不稳定。这就是 Friedman提出新规则的重点所在。 Friedman提出的固定货币增长率规则存在一个主要缺陷，即其假设货币的收入流通速度不变。但是，随着科技的进步、支付系统的改进（如自助取款终端的使用） ，都会使货币收入流通速度显著地改变，在许多发达国家，已经发现其有明显的下降趋势。此货币政策并不能完全解释货币收入流通速度的这种变化。中央银行并不能完全控制货币存量，只能通过货币政策间接影响货币的增长。 出于对这一问题的思考，麦克勒姆规则出现了。由于基础货币是指通货和储备的总和，中央银行对基础货币的可控性要明显强于货币存量。麦克勒姆（McCallu

46、m，1987）早在 1987年就提出，规则的目标是使名义 GNP 的方差最小。假设 bt为基础货币取对数，t 为基础货币收入速度取对数，则： ?=?4?4+?(?4?4?) 其中，yT 表示名义 GNP的目标增长率，麦克勒姆建议取值4.5%，A 表示基础货币流通速度的改变量，最右边是误差修正项，麦克勒姆建议其中的 取 0.5。但此规则的主要缺陷为基础货币变量本身存在着不稳定性，这个变量美国只在 1979至 1982年间使用。 在此之后，新凯恩斯主义的泰勒提出了目前广受关注的泰勒规则，后来学者又提炼出了通胀膨胀目标制。 2.2 凯恩斯学派的“相机抉择”论 2.2.1“相机抉择”论的提出和涵义 凯

47、恩斯主义认为，经济运行不稳定、经济增长不均匀是市场经济的显著特点。12 华中科技大学硕士学位论文 假设从长期来看经济增速是4%，那么在短期，经济增长速度可能是 3%，也可能是 5%。而经济的波动就是这种不一致的体现。如果短期经济增速高于平均经济增速，社会的有效需求将会大于有效供给，这将导致经济过热，抬高物价。反之，则会照成经济低迷，使失业率上升。因此，社会有效需求的有效调节，将是稳定经济的关键。这意味着，采用逆经济风向行事的货币政策操作才能保障经济的稳定。 相机抉择的货币政策操作是指货币政策制定者应该根据各个时期具体的经济形势和市场状况，灵活的选择货币政策。当经济过热，物价过高时，应该增加利率

48、，将少货币供给量，以将少过度投资，达到抑制有效需求、给经济降温的目的；当经济低迷时，应该降低利率、增加货币供给量，以增加投资、促进消费，达到增加有效需求、刺激经济增长的目的。这样一来，逆经济风向行事的货币政策刚好可以抵消由其它因素造成的经济的周期性波动，保障经济稳定增长。 2.2.2货币主义的批评 凯恩斯学派的上述主张遭到了货币主义者的严厉批评。货币主义的理由主要有：（1）由非货币因素造成的实体经济的波动并不规则；（2）货币政策的作用存在长期且不稳定的时间滞后；（3）需要通过货币政策达到的各种目标之间存在着互相影响，甚至互相冲突；（4）美联储采用的相机抉择措施加重了美国的经济纷扰；（5）相机抉择的货币政策操作方式促使政府过多的干预经济。 货币主义者认为，而且对整个经济而言，货币因素是非常重要的，稍有不慎就有可能引起通货膨胀，并且货币对经济的影响非常复杂，人们很难掌握其规律。并且，由于并没有理论研究或实证研究得出除货币因素以外的其他因素对经济运行的具体规律，因此，相机抉择的货币政策往往不能够正确的有效的适应经济的需要，最后结果往往适得其反。值得注意的是货币政策还存在明显的时间滞后现象，因此，中央银行并不能保证货币政策在必要的时点发挥出其作用，这意味着货币政策的最终结果可能并不会达到人们的预期，甚至会失效。并且，如果在货币政策在经济形势已发生改变的时