1、国企改革 1+n 方案在从计划经济向市场经济转轨过程中，国企改革在历次改革中均居核心地位。在资本市场上，国企改革也一直是备受追捧的主题。而 8 月正是国企改革文件出台的重要窗口。近期国企改革预期持续升温，继中海中远之后，上周中航工业集团旗下公司相继停牌， 南华早报称国企改革方案可能已经获批，昨日华尔街见闻也介绍过，彭博援引知情人士称国企改革框架方案计划在本月公布，最早可能本周就揭开面纱。“在国企改革1+N官方体系的1深化国企改革指导意见出台后，与1配套的N也将陆续推出，持续性的政策刺激，使得国企改革成为当前最为亮眼的风口。 ” 国泰君安分析师任泽平称。那么这一系列的重磅文件要怎么理解?任泽平提
2、到六大亮点：(1)国企分类监管;(2)国资管理变国资委、国有资本运营公司和经营性国企三级;(3)经营性国企是混合所有制改革载体;(4)股权激励和员工持股取得突破;(5)国企资产证券化和混合所有制深度嵌合;(6)资本市场将是支撑国企改革重要力量。具体而言：1.国企分类监管国企分类方案是混合所有制改革的基础，不同类型的国企将有不同的考核标准。国有企业将按照功能划分，实行国有企业分类监管。十八届三中全会的改革决定中，明确提到对国企实行分类管理的思路，在改革决定中，国企分为提供公益性产品或服务的国有企业、国有资本继续控股经营的自然垄断行业和一般性竞争领域的国有企业。在国企改革顶层设计缺位时， 改革决定
3、中的表述引导了地方政府国企改革的思路，在已经发布改革指导政策的 21 个省市中，改革方案多数是按照三类来划分的，即公益保障类、特定功能类、商业竞争类三种类型。此前由国资委制定的央企功能界定分类方案中，把央企分为公益保障类、特定功能类、商业竞争类三种类型：公益类如中储棉、中储粮等;特定功能类央企包括石油石化、电力、通讯等领域的 18 家央企以及 11 家军工企业;而商业竞争类共有 77 家。XX 年，已发布国企改革指导文件的各省市，可能也将对国企改革思路进行微调，以和中央的国企改革思路接轨。2.国资管理变国资委、国有资本运营公司和经营性国企三级现在的国资委履行企业行政主管部门和出资人双重职能，既
4、管资产还管人、管事，审批事项涉及人事、战略、经营、财会、法律、党群等各个领域，亟待简政放权。未来国资管理将从两级变三级，在原来的国家资本监管机构与经营性国有企业之间系统性的加入国有资本运营公司，形成三级架构，国资委将成为纯粹监管者，实现与出资者职能的分离。3.经营性国企是混合所有制改革载体国资委成为纯粹监管者实现与出资者职能的分离后，负责资本运营的国有资本运营公司，将负责国有资本的保值增值，新加坡的淡马锡将是可供借鉴的范本。国本资本运营公司将便利的与其它所有制经济进行合作，一起运营公司，在经营性国有企业层面上进行混合所有制改革。十八届三中全会的改革决定 、XX 年的政府工作报告 、国务院发布关
5、于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见和国务院批转发改委关于 XX 年深化经济体制改革重点任务的意见 ，均强调加快发展混合所有制经济，建立政府和社会资本合作机制。推进混合所有制，重点在于提升国资杠杆，用活国有资本，提高国有资本对整体经济的控制力，在这一过程中，提高国资的吸引力，以吸引社会和民营资本进入国企领域至关重要。混合所有制在中国并非完全新生事物，经过多年混合所有制改造，很多国企其实已经是混合所有制，但在一些行业，如石油石化、电信等，因为存在集中审批，行政垄断并未实质打破，不能发挥社会和民营资本的活力。混合所有制经济已提升到我国基本经济制度重要实现形式的高度，作为一种富有效率和活力的资本组
6、织形式，成为深化国企改革新的有效载体和动力，混合所有制已成为新形势下深化国企改革、完善基本经济制度的必然要求。本轮国企改革与之前国企改革的异同4.股权激励和员工持股取得突破形成三级架构后，经营性国企层次将非常方便的推行股权激励和员工持股计划等改革。在高管薪酬方面，合理确定并严格规范国有企业管理人员薪酬水平。采取业绩股票、股票期权、限制性股票、岗位分红权等激励方式，进一步完善与业绩考核紧密挂钩的任期激励和中长期激励机制，健全与激励机制相配套的财务审计、信息披露、延期支付、追索扣回等约束机制，同时严格规范国有企业管理人员的职务待遇、职务消费、业务消费。在用工制度上，要按照现代企业制度要求，完善治理
7、结构，合理增加管理人员市场化选聘比例，建立市场化退出机制，探索建立职业经理人制度。XX 年 1 月 12 日，国资委主任、国资委全面深化改革领导小组组长张毅主持召开国资委全面深化改革领导小组第十八次全体会议。会议审议了关于进一步加强和改进外派监事会工作的意见 、 关于混合所有制企业实行员工持股试点的指导意见 。员工持股是混合所有制的重要形式，同时也是激发内部活力的源泉，但为了防止国有资产流失，将分阶段、分层次推进。5.国企资产证券化和混合所有制深度嵌合截止到 XX 年底，全国共有企业单位 8286654 户，其中国有企业为 151820 户，占全部企业单位数的%。在国有企业中，央企有 4818
8、1 户，占国企的%，地方国企 103637 户，占国企的%。截止 XX 年 12 月 24 日，A 股共有 2605 家上市公司，其中国企上市公司 996 家，占比%。国企上市公司中，央企上市公司 341 家，地方国企上市公司 655 家，分别占总上市公司的%、%。与国有企业占全部企业单位数的%相比，国有企业的%的上市公司占比数是极高的，说明了资本市场历来大力支持国有企业发展，也说明历史上国企改革通常要借助于资本市场实现资产证券化。此轮国企改革也将借助于资本市场来推进，因为此轮国企改革的方方面面都涉及到资本市场，国企的股权激励改革需要通过资本市场来实施，上市公司严格的公司治理要求也使得职业经理
9、人制度易于推行，国企的混合所有制改革的最主要方式将是证券化，通过资本市场对国有资产进行评估定价，能有效防止国有资产的贱卖。资本市场作为本轮混合所有制改革的主要平台，既解决了定价公平问题，又为各类资本提供了便利的退出渠道。提升国有资产的证券化水平，将极大的提高国有资产的流动性水平，帮助政府盘活手中的国有资产，优化国资的配置。对资本市场而言，国有资产证券化水平的提高，要求政府将优质资产装入上市公司，将有效的提高上市公司平台对投资者的吸引力。各省在国企改革中都强调提高国企资产证券化率。湖南的国企资产证券化率目标最高，要求在 2020 年达到80%，一般省份的国企资产证券化率目标为 50%，相较于当前
10、的资产证券化率还有提升空间。各省资产证券化目标6.资本市场将是支撑国企改革重要力量通过资本市场，发展股权直接融资是此轮国企改革的重点推进方向，多省都给出了国企证券化率的具体目标，我们预计在数量化管理的当下，此证券化目标对于投资者选择国企投资标的具有相当大的参考意义。资本市场将是支撑国企改革重要力量。虽然国企的融资状态和条件较优，自 08 年以来，国企负债率持续上升，但我们认为这不能在未来持续，12 年国企负债率仅较 11 年微升个百分点。此外，负债率的上升推高了国企的财务成本，使得国企盈利承压，而通过资本市场的发展，提高国企的证券化率，提高国企市值管理的水平，一方面可以改善国企的财务结构;另一方面，提高的国企市值，也为将来的国资划拨社保打下基础。08 年后国企负债率上升明显(亿元，右轴：1)历史上看，从 1978 年至 XX 年的三个阶段国企改革，资本市场都发挥了重要的作用。1993-XX 年第二次国企改革时，为了解决国有企业历史遗留的过度负债和资产损失问题，仅靠银行的间接融资已经难以满足其巨大的资金需求，只能过去发展资本市场使用直接融资的方法。XX-XX 年第三次国企改革时，国企改革和资本市场的改革同步进行。股权分置改革基本完成后，资本市场逐步恢复活力，改善了国企的融资环境，对国有经济的战略性结构调整产生了积极影响。
