1、经济理论与经济管理2010年第9期 国际石油价格冲击研究综述 陈野华，吕金营 (西南财经大学中国金融研究中心，成都610074) 摘 要 国际石油价格剧烈波动对2007年世界金融危机爆发起到了推波助澜的作用，并 直接影响当前全球经济复苏进程。本文从石油价格及其形成机制、石油价格冲击对实体经济和金 融市场的影响以及应对策略等多个方面对石油价格冲击研究文献进行梳理。已有文献多以发达国 家为研究对象，在当前全球经济复苏的背景下，结合当前国际石油市场状况与我国国情，提出有 价值的研究方向，这是本文拟达到的目的。 关键词 石油价格冲击；实体经济；金融市场；应对策略 中图分类号Fl133文献标识码A文章编
2、号1O00596X(2010)09-0071-05 石油是关系经济发展和国家安全的重要战略资 源，不仅满足4O 的世界能源消费，而且处于生 产、运输和消费等领域众多产业链顶端。伴随着我 国经济高速增长，2003-2007年，石油消费上升 幅度占世界石油消费增量的比重超过7O ，这段 时期，国际石油价格从24美元每桶攀升至147美 元每桶的历史高峰。作为石油净进口国，在缺乏 石油价格话语权的状况下，国际石油价格风险暴露 将威胁我国经济增长速度和国家经济安全。那么， 如何认识国际石油价格冲击?国际石油价格冲击影 响实体经济与金融市场的传导机制是什么?历次石 油危机中发达国家积累了应对冲击的丰富经验
3、和教 训哪些值得我们借鉴?国际石油价格冲击下应该如 何协调货币政策、财政政策以及能源政策?本文从 这些问题出发，对已有文献进行详细梳理。 一、国际石油价格及其形成机制 20世纪7O年代以前，国际石油价格定价权掌 握在以“七姊妹”为代表的跨国石油公司手中，价 格低廉且波动性较小。那段时期关于石油价格的研 究成果较少，主要研究确定储量条件下可耗竭资源 价格和产量的关系。20世纪70年代欧佩克组织成 功打破了英美跨国石油公司对国际石油市场的垄断 之后，石油价格开始呈现波动上升态势。欧佩克组 织在石油市场上的影响力增强，成为国际石油价格 的重要决定因素之一。 然而，随着非欧佩克国家石油生产能力的不断
4、收稿日期 201OO512 基金项目 西南财经大学“211工程”三期建设项目 作者简介 陈野华(1948一)，女，四川乐山人，西南财经大学中国金融研究中心教授，博士生 导师； 吕金营(1984一)，男，山东临清人，西南财经大学中国金融研究中心博士研究生。 感谢匿名评审人提出的意见，笔者已作了相应修改，本文文责自负。 经济理论与经济管理2010年第9期 上升，发达国家石油战略储备体系的不断完善，以 及石油期货市场的发展，国际石油价格体系发生了 巨大变化。国际石油价格形成机制变得更加复杂， 如石油供求关系、国际资本流动、地缘政治争端和 气候环境等因素的变化都会导致石油价格剧烈波 动。石油储备体系的
5、建立使得石油消费国的定价权 上升，石油市场定价开始更多地参考美国能源信息 部(EIA)每周公布的石油库存信息。石油衍生品 市场的发展改变了石油现货市场的定价机制，石油 期货市场吸引了商业参与者(如石油生产商、炼油 商、贸易商和制造商等)和非商业参与者(如对冲 基金、投资银行等)在内的大批投资者，国际资本 流动对石油价格具有决定性作用。据美联储统计， 2003-2007年，流入商品期货市场的资本由300 多亿美元迅速增加至2 600亿美元，其中70 96投资 于短期石油期货产品。克里钦(Krichene)研究了 近几年石油价格的随机特征，发现石油衍生品市场 上形成的市场预期也对未来石油价格变动具
6、有决定 作用。 j 随着石油价格形成机制的Et益复杂，石油价格 变量的处理也相应发生了变化。早期文献多将石油 价格变动视为外生变量，或将石油价格进行线性或 非线性处理，如汉密尔顿(Hamilton)采用净石 油价格(NOPI)表示石油价格变动的代理变量。 石油价格外生性的缺点是将所有石油价格变动视为 相同的，并没有考虑影响石油价格变动的背后因 素。2 胡克(Hooker)首次提出应该考虑石油价格 的内生性问题，也得到一些实证文献的响应。_3 凯 利安(Kilian)区分了石油供给、实际需求和投机 性需求等因素导致的石油价格冲击，得出了不同类 型石油价格冲击带来的效应也不同的结论。_4里皮 和诺
7、比利(Lippi and Nobili)认为凯利安的处理方 法过于武断，应该通过结构参数设定的方式识别不 同类型的石油价格变动。Es 二、石油价格冲击对实体经济的影响 2O世纪70年代石油危机之后，人们开始关注 石油价格变动与世界经济兴衰起伏之间的关系，早 期观点主要集中于成本效应和财富效应。成本效应 72 观点认为，石油是基础生产要素，其价格上涨导致 生产成本上升，总产出、劳动生产率和实际工资下 降，在存在工资黏性的情况下，厂商劳动需求减 少，失业率上升。财富效应观点认为，石油价格上 涨会造成石油进口国向石油输出国的财富转移，石 油进口国消费下降幅度大于石油出口国消费上升幅 度，从而导致世界
8、总消费需求下降。然而，20世 纪80年代的石油价格下跌并没有带来经济学家预 期的经济繁荣，引发了对传统解释的怀疑。汉密尔 顿等人实证研究了19491999年美国的经济数据， 发现石油价格在稳定时期上涨比下跌具有更大的冲 击效应，证实了石油价格冲击的不对称效应。Es稳 定石油价格有利于实体经济平稳运行，超过一定幅 度的石油价格冲击才会对经济产生显著影响。另 外，石油价格冲击的持续性也很重要，如面临暂时 性的冲击，消费者会通过降低当期储蓄以平滑消 费，导致实际利率上升。 鉴于石油价格冲击传导渠道的多样性与复杂 性，有研究采用随机动态一般均衡模型(DSGE) 方法分析石油价格冲击，该方法逐渐体现出其
9、相对 于VAR方法的优越性。早期尝试是将石油价格冲 击视为类似技术冲击的外生变量，从生产成本、实 际工资、不完全竞争和资本利用率等几个方面人 手，将石油作为一种额外生产要素引入到新凯恩斯 增长模型中，这为解释石油价格冲击的宏观经济效 应提供了微观基础。国内学者刘强建立了两部门混 合经济真实经济周期模型，从理论上探讨了石油价 格冲击对我国宏观经济的影响，认为消费结构、相 对实际石油价格和生产技术结构共同决定了GDP 变化的方向，而投资率只影响变化的幅度。研究假 定资本与能源之间是可替代的。_6一也有学者认为， 已置资本的能源效率在短期内是不变的，可以采用 非可逆资本形成机制(putty-clay
10、 mechanism)描 述能源和资本之间的替代关系。7随机动态一般均 衡模型不仅能够从供给和需求两个角度分析石油价 格冲击的影响，区分不同类型的石油价格冲击，而 且还能处理货币政策、投资调整成本、工资黏性、 利率渠道、外部市场等因素的政策实验。 三、石油价格冲击对金融市场的影响 大宗商品具有金融资产属性，国际石油价格与 IMF大宗商品总体价格指数变化具有深度联动关 系。国际石油价格已经是投资者判断国际金融市场 变化的重要参考因素，石油价格冲击影响金融资产 价格的传导机制是理论和实务亟待解决的问题。然 而，研究石油价格与金融市场之间关系的文献相对 匮乏，且以实证研究为主。直观上，普遍认同石油
11、价格变动影响金融资产预期未来现金流和随机贴现 率，进而改变金融资产价值。米勒和拉蒂(Miller and Ratti)采用VECM模型检验了美国股票市场 指数与石油价格之间的长期关系，他们发现，在 1970198O年和19881999年，石油价格与股票 市场指数存在显著负向关系；而1999年之后两者 之间的负相关关系消除。他们认为，可以由世界经 济高速增长带来的股票市场和石油价格泡沫来 解释。 石油价格波动与金融市场系统风险具有一定的 相关性，逻辑上讲，石油价格波动性上升，致使投 资收益不确定性增加，导致随机贴现率上升。石油 价格对股票市场的冲击效应也存在不对称性，而且 不同原因导致的石油价格
12、波动对股票市场的影响也 不同。凯利安和帕克(Kilian and Park)发现，不 同类型石油价格冲击对股票市场以及不同行业股票 收益影响不同，供给驱动的石油价格冲击对股票市 场的冲击不是十分显著，需求导向型石油价格上涨 则导致股票市场较长时间内持续上涨，而石油市场 特有的需求(如投机性需求或库存调整)导致的石 油价格上涨会导致股票市场在短期内持续下跌。9 布雷顿森林体系崩溃以后，各国汇率波动性上 升，石油价格是影响汇率波动的主要因素之一。首 先，石油价格变动直接影响到石油输出国和石油进 口国之间的国际收支和外汇储备水平，进而导致汇 率市场供求状况发生改变。虞伟荣和胡海鸥也发 现，石油价格波
13、动是美元名义有效汇率和实际有效 汇率变动的主要原因，而我国实际汇率水平受到美 元名义汇率与物价水平相对变动的影响。Do3其次， 石油价格冲击对不同行业和部门的影响会导致一国 经济理论与经济管理2010年第9期 贸易条件的变化，如果非贸易部门的能源消耗更 多，那么石油价格上涨将会导致实际汇率上升。菲 尔瑞等人(Fiore et a1)建立了三国开放经济一般 均衡模型，模型中包括美国、欧盟和欧佩克国家， 美元和欧元两种货币，全面研究了石油价格对汇率 的影响机制。11_另外，石油美元与石油期货市场的 发展，也使得石油价格与美元汇率之间的关系更紧 密。石油美元具有游资性质，流入石油期货市场导 致羊群效
14、应加剧，进而导致石油价格波动性上升。 四、石油价格冲击的应对策略 如何缓解和消除石油价格冲击的负面效应是一 个关系国计民生的重要课题。从短期来看，货币政 策是缓解石油价格冲击的有效手段，它可以降低投 融资成本和缓解通货膨胀预期；而从长期来看，重 点在于调整国民经济增长的能源消费结构，降低能 源依赖程度。 第二次世界大战以后，美国历次经济衰退之前 几乎都伴随着石油价格上涨和紧缩性货币政策。石 油价格大幅上涨，货币当局有可能为了控制通货膨 胀水平利用利率、货币供应量等政策工具进行调 节。石油价格上涨导致货币需求上升，在货币供应 量保持不变的情况下名义利率上升，投资受到抑 制。另外，石油价格上涨导致
15、物价水平上涨，在货 币供应量保持不变的情况下实际购买力下降，消费 受到抑制。或许石油价格冲击引起的经济衰退并不 是因为石油价格本身，而是货币当局采取的紧缩性 货币政策所导致的。伯南克等人(Bernanke et a1) 采用结构VAR模型估计了美国的经济月度数据， 模型模拟发现，当石油价格冲击发生后，若美联储 不采取紧缩性货币政策，美国经济不会发生如此大 的衰退。1 勒达克和斯尔(Leduc and Sil1)将石油 价格冲击引入随机动态一般均衡模型，发现货币政 策当局为了控制通货膨胀水平采取的紧缩性货币政 策的确会导致实际产出更严重下降，最优货币政策 就是保持利率盯住制不变。133也有研究认
16、为，紧缩 性货币政策的作用不能掩盖石油价格的冲击，即使 扩张性货币政策也不能抵消石油价格的冲击。汉密 尔顿和埃雷拉(Hamilton and Herrera)认为，伯 73 经济理论与经济管理2010年第9期 南克等人采用的模型滞后期太短。他们采用结构 VAR模型重新估计了紧缩性货币政策在过去几次 经济衰退中的作用，发现石油价格冲击之后紧缩性 货币政策的确导致实际产出下降，但货币当局无法 运用货币政策完全抵消石油价格上涨对经济的负面 影响。1 另外，石油价格与货币政策之间是相互影 响的，货币政策不仅要对石油价格的冲击作出反 应，而且也要营造一种利率或汇率环境，反过来影 响石油价格。克里钦(Kr
17、ichene)认为，石油价格 与货币政策之间的关系取决于石油价格冲击的类 型，供给驱动型冲击会导致利率上升，但低利率环 境却会导致类似2002年以来的石油价格波动 上升。 降低石油价格冲击的危害性，能源政策调整起 着关键作用。第一，发展低碳经济，提高能源利用 效率，降低经济增长对石油的依赖。第一次石油危 机之后，西方发达国家提高了能源利用效率，经济 发展对石油的依赖程度降低了，在20世纪八九十 年代的石油价格波动期间避免了严重的经济衰退。 陈(Chen)研究了1970-2006年19个工业化国 家贸易开放度与石油价格冲击传导机制的关系，发 现石油价格冲击对石油消费国家的影响程度与其对 石油进口
18、依赖程度具有正向关系。LIC第二，建立战 略石油储备，依靠政府或市场手段调整市场供求， 平滑石油价格波动。伊尔和苏尔(Ye and Snore) 发现石油库存信息能够迅速准确地反映石油市场供 求状况，有利于更准确地判断未来石油价格走 势。1 一第三，鼓励替代能源发展，优化能源结构。 有研究预计，2015年中国石油进口依存度将达 65 96，因此中国必须发展替代能源。第四，理顺能 源市场体系，征收能源消费税。征收能源税一定程 度上能引导居民消费偏好，从长期来看，有利于降 低能源消耗和经济增长成本。杨继生认为，我国通 过行政补贴稳定能源价格的方式不利于提高能源利 用效率，并且会进一步加剧能源短缺局
19、面。l_1 五、结论及未来研究方向 石油处在国民经济产业链的顶端，并且是重要 的国际大宗商品之一，其价格变动对实体经济和金 融市场都具有举足轻重的影响。石油价格风险溢价 不容忽视，在应对全球金融危机的背景下，结合当 前国际石油市场状况与我国国情，理清石油价格冲 击的来源和传导机制对我国经济平稳较快发展具有 重要的战略意义。今后值得研究的问题有：第一， 开放经济条件下的石油价格冲击传导机制，兼顾石 油价格内生性问题，以及人民币汇率调整对国内石 油价格的影响。第二，国内产业结构调整对石油价 格冲击传导机制的影响。第三，我国能源消费以煤 炭为主，且原油和成品油市场尚未完全市场化，在 能源体制改革中应
20、体现石油价格冲击的因素。第 四，应重视股票市场对能源行业资本的配置作用， 其能否准确反映石油价格风险决定了能否合理配置 资源。 参考文献 1NKricheneRecent Dynamics of Crude Oil PricesWorking PaperInternational Monetary FundEBOLht tp：wnvimforgexternalpubsftwp2OO6wp06299pdf，2010-05-08 2JDHamiltonWhat is an Oil ShockJJournal of Econometrics，2003，(113) 3MAHookerWhat Happ
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28、e about the determination of the world oil Pr ce from the various perspectives of oil price and the pricingnechanism，the impact oo l Pnce shOc上【s on tne real econ0my and the financial market， as well as solutions and strategies of the problem Aga nst tne background of present global economic recover
29、y and as most of the existing literature studY deVeIoPed countries，the purpose of this article is to point out the valuable research orientationor the anaIYs s ot tne effects of worId oil price shocks on Chinese economy and her financial market Key w0rds：oil price shocks；real economy；financial market；policy proposal 75
