1、地方政府投融资平台贷款证券化分析一、政府投融资平台贷款证券化的效用分析（一）政府效用。证券化不仅可以改善目前地方政府投融资平台融资成本高、运营效率低的现状，而且对于减轻财政负担，提高债务管理水平，规范地方政府的债务行为也有较强的实践意义。政府投融资平台对经营性项目实行资产证券化，可以减少对弱势或是收益性较小的准经营性或非经营性项目银行贷款的挤出效应，提高政府融资绩效。同时，可以盘活平台公司资金，提高资金周转效率，缓解政府的债务压力，通过风险隔离和信用增级等机制可以有效提高证券产品对投资者的吸引力，降低融资成本。（二）银行效用。首先，商业银行通过证券化出售贷款获取现金，提高了资金的使用效率。其次
2、，通过证券化的渠道将长期资产提前变现，可改善商业银行资产负债期限错配的现状，降低利率风险，优化资产负债结构。第三，通过资产证券化将这部分长期贷款从表内转移到表外，可减少风险加权资产的数量，提高资本充足率，优化监管指标。第四，银行在出售资产的同时可以收取中间费用，还可以通过为其他资产证券化产品提供担保等方式获取收益。（三）投资者效用。政府投融资平台资产证券化为投资者提供了参与地方经济发展的机会，为养老基金、保险公司、货币市场基金等机构投资者提供了流动性相对较高的投资品种，由于证券化产品的风险权重低于基础资产的风险权重，因此金融机构也可以通过持有这种投资工具来优化资产结构，满足了金融市场多样化的投
3、资需求。（四）资本市场效用。资产证券化配合金融体制改革的深化，为资本市场的供需双方提供收益稳定、投资风险小的新型投资产品和融资工具，通过减少银行信贷风险、增加金融市场交易品种，有效促进银行和资本市场的协调发展。地方政府投融资平台证券化过程中涉及到政府、银行、评级机构、增级机构、投资者等多方利益主体，因此信息的透明度也相对较高，能有效防范道德风险，提高资本市场制度化、规范化发展水平。二、政府投融资平台贷款证券化模式选择政府投融资平台建设运营项目可以根据盈利性分为两类：一类是可以产生未来收入的经营性项目，一类是带有较强公益性的非经营性项目。目前我国地方政府投融资平台运营项目中适宜选择资产证券化的主
4、要是一些经营性投资建设项目，包括具有收费权的高速公路、机场、桥梁、隧道等基础设施建设项目，自来水厂、污水处理厂、垃圾焚烧厂、城市轨道交通等已建项目的应收款项，有抵押担保的各类商业银行贷款等。因此，在政府投融资平台证券化的模式选择上就可以根据发行主体的不同分别采用项目贷款资产证券化和项目收益资产证券化两种模式。（一）政府投融资平台项目贷款资产证券化数据显示，2009 年全国新增 9.59 万亿元贷款中有 40%投向了地方政府投融资平台，这也是投融资平台风险向金融机构和财政部门传递的关键所在。如果地方政府投融资平台项目贷款资金可以在短时间内收回，那么这类资产的风险就会大幅下降，项目贷款资产证券化为
5、银行化解地方政府投融资平台贷款风险，提高资产的流动性提供了有效途径。项目贷款资产证券化的运作流程如下：第一步，银行将一个或者多个信用记录良好的平台项目贷款出售给特设机构(SPV)，以实现被证券化资产与银行其他资产之间的“风险隔离”，这部分贷款从银行的资产负债表上剔除，达到表外融资的目的。第二步，特设机构(SPV)通过签订贷款出售合同，获得这些平台项目贷款的债权，再利用内部担保及外部担保等形式提高证券的信用级别，SPV 把购买的多个平台项目贷款汇集起来，构建“资产池”进行资产组合，以组合资产为支撑进行证券化运作。第三步，SPV 聘请信用评级机构对重新分类组合后的资产进行评级，评级结果决定了该笔证
6、券的投资风险和收益水平，信用等级越高，表明证券的风险越低，从而发行证券筹集资金的成本越低。第四步，原始债权银行与 SPV 协商指定服务机构(可以是原始债权银行)和资金托管机构，与其签订贷款服务合同和资金托管合同，由服务机构收取平台项目贷款的本金利息，并向 SPV 提供服务商报告，资金托管机构对投资者还本付息。第五步，由证券承销商向投资人发售资产证券化产品，获得的销售收入通过 SPV 支付给原始债权银行，从而完成资产证券化运作过程中的资金流转。（二）政府投融资平台项目收益资产证券化地方政府投融资平台建设项目中有很多是可以通过项目受益人交纳使用费而获取未来现金流的，因此可以将以产权为基础的项目收益
7、资产证券化，以此来获取长期建设资金或提前收回建设成本，缓解资金压力，实现滚动发展。项目收益资产证券化根据基础资产的建设进展可以分为已建成项目资产证券化、在建项目资产证券化和筹建项目资产证券化，其区别在于筹资阶段不同，资产证券化的运作流程基本相同：第一步，政府投融资平台公司在分析自身融资需求的基础上确定用来进行证券化的项目资产，将单一项目资产或多个项目资产打包组成“资产池”，并将其以一定的价格转让给 SPV，同时这部分资产的风险和收益与平台公司相隔离，最大限度地降低平台公司的经营风险对证券化资产的影响。第二步，SPV 根据这些项目资产组合的风险收益情况，经过信用增级和信用评级设计发行证券。SPV
8、 可以是由证券化发起人设立的一个附属机构，也可以是一个长期存在的专门进行资产证券化的机构。设立的形式可以是信托投资公司、担保公司或其他独立法人实体。第三步，SPV 委托大的券商或投资银行作为承销商采用公开发行或私募的方式对外发行以项目收益为支撑的资产证券化产品，发行后可以在交易所或场外市场挂牌上市，在二级市场流通转让，以此增加证券的流动性，提高对投资者的吸引力。三、政府投融资平台贷款证券化的政策建议（一）规范政府投融资平台运作行为，建立和完善平台公司治理结构目前我国正处于城市化加快发展的阶段，要认可政府投融资平台在促进地方经济发展和基础设施建设方面发挥的积极作用。现行的预算法不允许地方政府通过
9、编制预算赤字的方式直接举债，政府作为发债主体的条件还不成熟，地方政府投融资平台还将在很长一段时间内发挥其投融资功能。因此，要规范平台公司的运营行为，建立和完善平台公司治理结构，明确企业和政府间的权责关系，合理界定政府性债务口径。对治理结构和资产质量较好的平台公司，在自身运营收益能够覆盖债务成本的情况下，优先引导其以资产证券化的形式在资本市场融资。（二）加快相关领域的法制建设，为资产证券化提供有益的法律环境资产证券化是一个复杂的系统工程，其中各个环节都需要法律的约束和保障，目前我国资产证券化仍缺乏相应的法律环境。例如资产证券化需要发行人对债务“真实出售”来实现破产隔离以保护投资者利益，而我国目前
10、对债务“真实出售”的法律界定尚不明确，一旦发行人发生违约风险，投资者的利益则很难得到保全：作为资产证券化的特设机构，目前法律对 SPV 企业性质和法律地位等也无明确规定。（三）大力发展市场化的金融服务中介机构，提高证券化产品的市场认可度我国目前从事证券化的机构主要集中在银行、信托、证券等领域，缺少独立而权威的资信评估机构，现有的信用评级机构普遍规模不大，彼此间的评级标准不一，对投资者没有足够的影响力。尽管地方政府投融资平台有政府的信用担保，但其法律效力和担保能力与专业的金融担保机构还存在很大的差距。因此，可借鉴国外成熟的经验，建立一批具有独立性、在国内有权威性、在国际上有一定影响力的资信评级机
11、构，使投资者接受和认可信用增级的技术和信用评级的结果，提高证券化产品的吸引力。（四）注重发挥政府在推动资产证券化过程中的积极作用。美国是资产证券化发展最为成熟的国家，虽然其一直崇尚市场机制，但是在证券化发展的初期，政府的扶持和干预也是比较多的。政府应该重视和支持资产质量较好的地方政府投融资平台公司开展证券化试点，也可以借鉴国外政府信用企业的模式，设立政府信用机构或特设机构，在加强监管、完善制度的基础上，承认政府信用机构或特设机构为证券化提供担保和服务的合法性。同时，政府部门应该进一步统一和完善公共服务领域经营性项目和准经营性项目的收费方式和收费标准，确保其在建成后能够产生稳定的现金流，为政府投融资平台实现证券化融资提供前提条件。
