1、华中科技大学硕士学位论文我国上市公司财务失败预测模型及实证分析姓名：金春蕾申请学位级别：硕士专业：企业管理指导教师：王宗军2003.4.27华中科技大学硕士学位论文=一一摘要随着我国市场经济体制改革的深化和资本市场的快速发展，对公司财务失败预测模型研究的需求日益迫切，急需通过完善的经济预测方法，建立起有效的经济预警系统。它已不单单是一个学术问题，而且成为影响我国资本市场理想发展的重要因素，本文正是在此方面做了初步的探讨。本论文研究目的是通过实证研究检验出若干预警能力强的财务指标，建立起一套行之有效的财务失败预测模型，并且能够根据已建立的财务失败预测系统，运用现有的公开数据，预测出下一年度出现财
2、务危机的公司，为投资者的投资决策提供依据。，文中对财务失败进行了详细的定义，分析了财务失败预测对现实的意义。财务失败预测研究分为定性研究与定量研究，由于定性研究主要集中于理论层面，对现实预测比较含糊，因此本文着重从定量研究入手。文中详细列出了国内外财务失败预测模型研究发展历程与现状。在对这些模型进行研究的基础上，对样本选择、财务比例选择、模型建立等方面进行了扬长避短。在样本选择上，主要选择了19992001年被sT的68家上市公司作为建模样本，为了区分sT公司与非ST公司财务上的显著不同，选择了19992001年之间经营业绩良好的96家非ST上市公司作为对应样本。针对我国研究者在选择财务比率时
3、，仅限定在一个小的比率范围内，所选择的比率可能未包括最重要的比率这一缺陷，文中从偿债能力、资产负债管理能力、盈利能力、成长能力与现金流量五类财务指标中选择了45个财务指标进行分析。运用国际上通用的统计软件SPSS中的多元判别分析法进行建模和实证分析。由于评价一个公司的财务状况如何，单凭公司财务报表是不够的，还要结合公司的方方面面进行综合评价，才能得到匝确的结论。因此，文中最后还对非财务因素对公司财务失败的影响进行了分析。j，。”? -关键词：财务失败 财务评价 多元判别 预测模型 ST公司、一 ，_一 。 。，华中科技大学硕士学位论文=；=；=；=：AbstractWith the deepe
4、ned reform of the market economy syetem and the fast development ofthe capital market of our country,the need to the research of financial failure predictionmodel is increasingly stringentEstablishing a sound financial failure alarming system isnot only the academcial question，but also becomes the i
5、mportant factor of impacting theideal development ofthe capital marketThe paper probes elementarily into the issueThe purpose of the paper is to check out the some alarming financial indexes andestablish the effective financial筋lure prediction model by the empirical research At thesame time by using
6、 the model and the public data in existence，forecasting the corporationsthat will occur the financial failure in the next year and providing thet decisionmakingbasis for investmenThe paper defines particularly the financial failure and analyzes the practical valueofthe financial failure predictionTh
7、e research of the financial failure prediction has thequalitative research and the quantitive researchBecause the qualitative research iscomparatively vague，the paper focuses on the quantitive researchThe coure and theactuality of the development on the financial failure prediction model are listedp
8、articularlyOn the basis of the models，the paper improves on the choice of samples，financial rates and the modelIn order to distinguish the remarkable deferent of STCorporation and the normal corporation，the paper choose the 68 ST companies and the96 normal companies in constractAim at the objection
9、of finite financial rates，the paperchooses the 45 financial rates to analyzeBy the multiple discriminant analysis in SPSS，the paper establishes the model and makes the empirical researchbecause the financailreport forms is not including the all information that evaluates financial status of thecompa
10、nyS，others factors must be considerIn the end of the paper,other ratters exceptfor the financial factors are analyzedKeywords：Fianacial Failure Financial Evaluation Multiple Discriminant AnalysisPrediction Model Special Treatment Companies华中科技大学硕士学位论文=；2；=一 ：1绪论财务失败(Financial Failure)是指公司无力支付到期债务的经济
11、事项。财务失败分可为技术上无力偿债和破产两种形式。前者是指公司的资产总额大于负债总额，即“资大于债”，但其财务状况不合理，即现有的现金流量小于需要偿付的债务，导致公司不能清偿到期债务，从而有可能发生破产：后者是指公司的资产总额小于负债总额，即“资不抵债”，导致公司不能清偿到期债务而发生破产。11财务失败预测的重要性只要公司存在就会有财务风险，当财务风险积聚到定程度时，如果不能及时采取化解措施或采耿的措施不力，公司就会陷入财务失败的困境。具体表现为：股价持续下跌、股利大幅度削减、无力支付优先股股利、延期支付货款、延期偿付到期本金和利息甚至破产。公司一旦进入破产阶段，对投资人而言，不仅资产保值增值
12、的目标无法实现，而且可能血本无归。因此，如何利用财务报表数据和数学模型来预测公司财务失败的可能性，以此来揭示风险并及时采取有效的防范、化解风险的措施，就成为公司管理当局、股东和债权人等利益相关者关注的问题。财务失败预测对于经济生活中不同方面有着不同的目的和意义，具体表现在：(1)财务失败预测有利于公司管理者找出问题症结，制定正确的战略性财务计划，防止破产。(2)对于政府和银行机构，财务失败预测有利于改善资源的宏观配置计划，控制处于破产边缘、没有前景的公司的财政拨款、贷款，以减少国有资产流失，实现资源优化配置。(3)对于投资者和债权人，财务失败预测可以为其投资决策提供依据。(4)对于其他信息使用
13、者，财务失败预测可以帮助审计人员制订审计计划，执行审计程序等。公司财务失败预测，作为一种诊断工具，其灵敏度越高就能越早地发现问题并告知公司的经营者，就能越有效地防范与解决问题、回避财务危机地发生。所以，一个有效的财务预测系统具有以下职能：(1)预知财务危机的征兆。当可能危害公司财务状况的关键因素出现时，财务失败预测系统能预先发出警告，提醒公司经营者早做准备或财务对策以减少财务损失。华中科技大学硕士学位论文=i一=(2)预防财务危机发生或控制其进一步扩大。当财务危机征兆出现时，有效的财务失败预测系统不仅能预知并预告，还能及时寻找导致公司财务状况恶化的原因，使经营者知其然，更知其所以然，制定有效措
14、旅，阻止财务状况迸一步恶化，避免严重的财务危机真正发生。(3)避免类似财务危机再次发生。有效的财务失败预测系统不仅能及时回避现存的财务危机，而且能通过系统详细地记录其发生缘由、解决措施、处理结果，并及时提出改进建议，弥补公司现有财务管理及经营中的缺陷，完善财务预测系统，从而提供未来类似情况的前车之鉴，更能从根本上消除隐患。12财务失败预测研究的背景随着中国股票市场的发展，中国对亏损上市公司的管制规定也越来越细致。1994年7月1 E1正式实行的公司法的157条规定：上市公司如果在最近三年亏损，由国务院证券管理部门决定暂停其股票上市；第158条规定：上述情形在限期内未能消除，由国务院证券管理部门
15、决定中止其股票上市。其后，中国证券会为减少来自上市公司方面的市场风险，于1998年3月16日正式公布了上市公司财务状况异常期间的特别处理规定，规定如发生财务状况异常或发生其他异常状况导致投资者对该公司前景难以判定，可能发生损害投资者利益的情形时，交易所将对上市公司实行特别处理。其中，“财务状况异常”指的是最近两年连续亏损，或最近一年的每股净资产低于每股面值，或同时出现上述情况：“其它状况异常”指的是因自然灾害，重大事故导致公司生产经营活动基本终止，或公司面临赔偿金额可能超过其净资产的诉讼等。上市公司旦发生上述两种状况，将自动进入所谓的ST板块。此处需要指出的是，如果地方政府或政府部门希望某一上
16、市公司避免被特别处理，他们只能通过在年度公告前通过税收返还等财政手段或通过安排注资使公司避免出现连续亏损或最近一年每股净资产低于每股面值的情况，即只能通过盈余操纵来实现，而非通过年报公告后的游说和其他政治运作。被特别处理的直接后果包括：(1)在指定的报刊上刊登特别处理公告；(2)股票价格的日涨跌幅限定在5以内；(3)在股票前添加“sT”标记；(4)在指定报刊中列设专栏刊登特别处理股票的每日行情：(5)中期报告必须经过审计。特别处理一般至少应持续一年。1998年4月27日，辽物资(0511)成为第一家被特别处理的上市公司，截止1999年7月，共有55家上市公司先后波特别处理。特别处理给这些公司带
17、来了巨大的压力，陈晓、单鑫(1999)的研究显示被列入sT板块对公司的股票价格有显著的即期负面效应。除此之外，公司不仅要受到更加严厉的监管，融资渠道变得更加狭小，华中科技大学硕士学位论文；=；一还必须时刻防止连续三年亏损而被戴上“特别转让”的帽子。从已被特别处理的公司来看，大部分公司都要经过大规模的资产置换，用优质资产置换劣质资产，甚至更换主要业务、大股东易主、管理层更迭，才能摆脱困境，摘掉被特别处理”的帽子【11。13引起公司财务失败的内外因素公司存在的目的和价值就是以其所掌握的经济资源去创造最大的经济财富，实现其资产的不断增值。从财务管理的角度出发，公司经营的目标是：(1)公司总市场价值最
18、大化；(2)股东财富最大化；(3)公司股票市价最大化。然而，并不是每一个公司都是一贯幸运的。公司经营过程中的诸多不确定因素，加之经营管理者本身的业务素质和管理经验等，均可能使公司陷入各种风险之中，非但不能使公司实现资产增值，相反由此而不能清偿到期债务甚至破产。引起公司财务失败的风险主要是：一是经营风险：二是财务风险。风险一般定义为不确定性，这种不确定性可能包括(1)蒙受损失；(2)受到伤害；(3)丧失机会。经营风险主要指公司的决策人员和管理人员在经营管理过程中出现失误而导致公司盈利水平变化，从而使投资者的预期收益下降的可能性。经营风险来自内部因素和外部因素两个方面。内部因素主要有：(1)项目投
19、资决策失误，未对投资项目作可行性分析，草率上马：(2)不注意技术更新，使自己在行业中的竞争实力下降：(3)不注意市场调查，不注意新产品开发，仅满足于目前公司产品的市场占有率和竞争力，满足于目前的利润水平和经济效益；(4)销售决策失误，过分领带大客户、老客户，没有花力气打开新市场，寻找新的销售渠道等等。外部因素是公司以外的客观因素，如政府产业政策的调整，竞争对手的实力变化使公司处于相对劣势地位，导致公司经营管理水平的相对下降等。但是，经营风险主要还是来自公司内部的决策失误或管理不善。财务风险是指公司财务结构不合理、融资不当使公司可能丧失偿债能力而导致投资者预期收益下降的风险。上市公司财务风险主要
20、表现为：(1)无力偿还债务风险。出于负债经营以定期付息、到期还本为前提，如果公司用负债进行的投资不能按期收回并取得预期收益，公司必将面临无力偿还债务的风险，其结果不仅导致公司资金紧张，也会影响公司信誉程度，甚至还可能不能支付到期债务而遭受灭顶之灾。(2)利率变动Jxl险。公司在负债期间，由于通货膨胀等的影响，贷款利率发生增长变化，利率的增长必然增加公司的资金成本，从而抵减了预期收益。(3)再筹资风险。由于负债经营使公司负债比率加大，相应地对债权人的债权保证程度降低，这在很大程度上限制了公司从其他渠道增加负债筹资的能力。中国注册会计师独立审计具体准则第17号持续经营第八条，列示了公司财务失败的迹
21、象，包括：资不抵债；营运资金出现负数：无法偿还到期债务：无法偿还即将到期且难以展期的借款；过度依赖短期借款筹资：主要财务指标显示财务状况恶化；累计经营性亏损数额巨大；存在大额的逾期未付利润；无法履行借款合同中的有关条款：存在大量不良资产且长期未做处理；重要子公司无法持续经营且未进行处理；无法获得供应商的正常商业利润；难以获得开发必要新产品或进行必要投资所需资金；显示财务状况恶化的其他迹象。人们普遍认为以下因素是引起财务失败的具体原因：(1)收益不稳定；(2)无法偿还已到期债务，不能从原债权人处取得新的融资；(3)公司债权难以出售；(4)公司管理水平低，如权力过分集中，没有经营计划、管理人员素质
22、低；(5)公司业务迅速扩张，进入管理层不熟悉的领域；(6)管理当局没有掌握市场行情的变化；(7)财务报告系统存在严重弊端；(8)待签协议没有重大限制条款；(9)公司无法控制经营成本：(10)行业壁垒较少，新的竞争者易于进入；(11)公司对能源、原材料存在着高度依赖型。14本论文的研究目的本论文研究目的是：通过实证研究检验出若干预警能力强的财务指标，建立起一套行之有效的动态财务失败预!j914系统，并且能够根据已建立的财务失败预测系统，运用现有的公开数据，预测出下一年度出现财务危机的公司，为投资者的投资决策提供依据。4华中科技大学硕士学位论文=；=；=；=一：=：2国内外财务失败预测的研究现状2
23、1破产预测理论在目前的文献中，解释破产原因的规范性理论非常少。传统上对破产的解释大致可分为四类，一类称作“非均衡模型”(disequilibrium model)，主要用外部冲击来解释公司的破产，如混沌理论(chaos)和灾害理论(catastrophe)：第二类为用具体的经济原因(如市场结构、资本结构及公司的定位)来解释公司破产的财务模型(Financial Model)，如ScoR(1981)导出的一期期权定价模型、没有外部资本市场的赌徒破产模型、具有完全外部资本市场的赌徒资本模型以及不完全外部资本市场中的赌徒破产模型等四种模型。第三类是近年引入的代理模型(agency modeO，视图用
24、股东和债权人之间的潜在利益冲突来解释公司的破产，最后一类是建立在产业经济学上的管理理论(management theory)，这一理论试图通过寻找公司管理和战略上的弱点来解释破产，此类研究主要以案例研究为主。然后，尽管这种经济理论对建立财务失败预测模型有一定的指导作用，但远不能准确确定预测模型应包括的预测变量。因此，在选择预测变量时，破产预测的经验研究只能以判断率的高低作为标准，进行大量的“搜索工作”，在若干种不同模型、变量组合、样本组合和估计技术组合中寻找判断能力最好的预测模型。22财务失败预测的定性研究定量分析能够确保指标的客观性和精确性，但其应用受不同公司条件的差异、评价标准的主观性及数
25、据获取的难度与成本等限制，难以全面满足公司需要，而定性分析有时比定量分析更为可靠、灵敏和有效，当公司出现殷价急剧下跌、延期支付贷款、延期偿还本金和利息、无力支付优先股股利、总资产和收益急剧下降、股利大幅消减等情况，则很可能是财务失败的迹象，因此，既应该运用模型定量分析把握趋势，又要结合非定量因素甚至分析人员的经验做定性分析评价。定性分析主要依靠财务报表提供的数据进行财务分析。财务分析是财务管理的重要组成部分，是利用已有的财务数据，对财务数据作进一步的加工、整理、分析和研究，从中取得有用的信息，对公司过去的财务状况、经营成果及未来前景的一种评价。从而为决策提供正确的依据。财务分析具有以下几种分析
26、方法：对比分析、结构分析、华中科技大学硕士学位论文；=。2=；=；=；=2一：绝对数分析、定基分析、环比分析、趋势分析。财务分析能够提供多项分析内容：因素分析、基本财务指标分析、产品毛利率分析、项目毛利率分析、现金收支分析、现金收支增减分析、现金收支结构分析。指标分析是指同一期财务报表上的相关项目互相比较，求出它们间的比率，以说明财务报表上所列项目与项目之间的关系，从而揭示单位的财务状况，是财务分析的核心。221偿债能力分析法这种方法是利用传统的偿债能力比率判断公司财务失败可能性大小的一种方法。从公司的偿债能力来看，人们通常认为流动比率的下限为2：1、速动比率的下限为1：1、资产负债率的上限为
27、2：3、已获利息系数的下限为l：1，这样的比率我们可以把它看成是财务失败的预警线，因为越过此线公司将可能出现财务失败。不过，这是就一般情况而言的。不同行业的公司，同一公司的不同时期，以上比率的下限或上限是不完全相同的。这是因为，不同公司的资产或负债结构、市场价值、经营范围、规模大小和理财能力是不完全相同的，而且是经常变化的。因此，运用偿债能力分析法预测公司财务失败可能性大小时，应结合公司实际情况作出正确判断。222杜邦分析体系杜邦分析方法把一个个综合的指标分解为简单的指标，最终分解成报表中的单个项目，并在分解过程中体现各指标间的关系，形成完整的指标体系。杜邦财务分析方法是由美国杜邦公司创造的，
28、用于进行“比率分解”指出产生差异的原因，分析公司财务状况。其计算公式为：权益净利率(净值报酬率)=净利润平均净资产=资产净利率x权益乘数资产净利率=销售净利率资产周转率权益乘数=lo一资产负债率)=平均总资产平均净资产表21上市公司2000年中期杜邦分析衰1999中期 2000中期排名 代码 简称 变动数净资产收益率 净资产收益率l 000536 闽闽东 3923 -418097 414】742 600083 红光实业 2073 -1005 77 984996华中科技大学硕士学位论文续表21上市公司2000年中期杜邦分析表华中科技大学硕士学位论文续表21上市公司2000年中期杜邦分析表1999
29、中期 2000中期排名 代码 简称 变动数净资产收益率 净资产收益率30 000035 中科健 665 822 14，873I 600109 成百集团 590 -2075 148532 000008 亿安科技 829 2290 146133 000848 承德露露 1826 370 145634 000838 西南化机 326 1115 144l35 000542 TCL通讯 1006 433 143936 600642 申能股份 645 2084 143937 000937 金牛能源 193l 5 06 142S38 600226 升华拜克 191l 5 43 136839 000936 华
30、西村 1864 498 136640 60071 5 松辽汽车 1120 230 135041 600862 纵横国际 1798 449 134942 600878 北大科技 1823 4，90 133343 05 山东铝业 5137 1840 130344 600787 中储股份 197l 681 129045 600210 紫i王集团 2039 782 i25746 000412 北方五环 417 -820 123747 000545 恒和制药 13“ 一118 122648 000007 深达声 1_06 1108 121449 000415 汇通水利 】766 589 117750 0
31、00638 中辽国际 155 一1009 1164(数据来源予mP5wnet)以0536闽闽东公司为例，杜邦分析步骤如下权盏耕蚌注：括号内为调整后99年中期年财务数据，单位：万元其中”其他利润”由”净利销售收入+全部成本+所得税”计算所得其中”其他流动资产”由“流动资产现金及等价物应收款项一存货”计算所得选取的公司为2000中期净资产收益率变化最大的前50名且净利润变化额超过100万。杜邦分析法是根据各财务指标之间的数学关系，用以分析公司权益收益率变化的原因。以000003深金田为例，2000中期的权益净利率从2S3降至23183，原因可以归为资产净利率的由正转负和权益乘数的大幅增加；权益乘数
32、增加的原因是由于中期亏损且资产负债率原本就很高，而资产净利率的由正转负的原因则是销售净利率的由正转负和资产周转率的下降，而导致资产由盈转亏和资产周转的主要原因则是销售收入的下降。223综合评分法综合评价法则在成熟市场和新兴市场都得到比较满意的运用。财务状况综合评价的先驱者之一是亚历山大沃尔，他在其信用晴雨表研究和财务报表比率分析中提出了信用能力指数的概念，把若干财务比率用线性关系结合起来，以此评价公司的信用水平。其评价体系见表22：表2,2沃尔比重评分法财务比率 权重 标准比率流动比率 25 200净资产负债 25 150资产固定资产 15 250销售成本，存货 10 8OO 销售额，应收账款
33、 10 600销售额N定资产 10 400销售额净资产 5 300一一9华中科技大学硕士学位论文自1996年以来，中国诚信证券评估有限公司与中国证券报合作，对上市公司的业绩进行综合评分，其方法为综合指数法，所选取的指标为：净资产收益率、资产总额增长率、利润总额增长率、负债比率、流动比率和全部资本化比率。各上市公司的最后得分是在各项单项指标考核的基础上，乘以每项指标的权数，然后相加得到总评分。其评价体系见表23：表23诚信公司评价体系指标 权重净资产收益率 55资产总额增长率 9利润总额增长率 13负债比率 7流动比率 7全部资本化比率 9此外，财政部、国家经济贸易委员会、人事部、国家发展计划委
34、员会等四部委于1999年6月联合颁布了国有资本金绩效评价规则，其中，工商类竞争性公司绩效评价指标体系由基本指标、修正指标和评议指标三个层次构成，也采取综合评分的方法，涉及财务效益状况、资产运营状况、偿债能力状况、发展能力状况等几个方面的内容。无论是沃尔评分法、中国诚信公司的综合指数法，还是财政部颁发的评价体系，这些方法计算较为简单，且要求各个评价指标之间相互独立，但从上述三个评价体系所应用的财务指标看，评分指标之间相关性较大，从而会导致评价的重复：其次，人为主观地给定权数，一方面会导致对某一因素作过高或过低估计，使评价结果不能完全反映上市公司的真实情况，另一方面会诱使上市公司粉饰或片面地追求权
35、数大的指标。因此，这几种方法也存在一定的缺陷。23财务失败预测的定量研究231 国外财务失败预测的定量研究最早的财务失败预测研究是Fit印amck(1932)开展的单变量破产预测研究。以19錾公司作为样本，运用单个财务比率将样本划分为破产和非破产两组，Fitzpatrick发现判断能力最高的是净利润股东权益和股东权益负债两个比率。尽管Fitzpatrick研究的结果很不错。但一直到T-十多年后的1966年才有人沿着他的这条思路继续研究破产预测问题。Beaveffl966)使用由79对公司组成的样本，分别检验了反映公司不华中科技大学硕士学位论文=一同财务特征的6组30个变量在公司破产前I-5年的
36、预测能力，他发现最好的判断变量是营运资本流负债(在公司破产的前一年成功地判断了90的破产公司)和净利润总资产(在同一阶段的判别成功率是88)。Beaver还发现越临近破产日，误判率越低。自从Beaver的这项研究之后，很少有专门的单变量研究出现，大部分研究人员更倾向于采用多变量分析方法，这主要是因为公司的财务特征不可能由一个变量充分反映出来。Altman于1968年首先使用了多元线性判别模型研究公司的破产问题。根据行业和资产模型，他为33家破产公司选择了33家非破产配对公司，选用了22个变量作为破产前15年的预测备选变量，根据误判率最小的原则，最终选择了5个变量作为判断变量。在估计样本中，其模
37、型在破产前一年成功地判断出33家破产公司中的31家，而对于由25家破产公司和56家非破产公司组成的检验样本，模型在公司破产前一年正确地从25家破产公司中判断出24家，从56家非破产公司中判断出52家。线性判别模型对预测变量有着严格的联合正态分布要求，但现实中大多数财务比率并不满足这一要求，且一旦在预测变量中出现虚拟变量，那么联合正态分布的假设就完全不成立。为了克服这一局限性，研究人员引进了逻辑(Logit)和概率比(Ptobit)回归方法。使用逻辑回归方法和由在1970-1976年破产的105家公司和2058家非破产公司组成的非配对样本，OWson(1980)分析了样本公司在破产概率区间上的分
38、布以及两类判断错误和分割点的关系，他发现至少存在四类显著影响公司破产概率的变量：公司规模、资本结构、业绩和当前的变现能力。由此Ohlson认为以前根据行业和资产规模来进行样本配对的选择方法显得有些武断，还不如将资产规模变量直接放在模型中考虑。此外，他还发现以前的一些研究有高估模型预测能力的现象，他将这种现象归咎于在样本中含有破产申请日后公布的数据【l J。随着研究的深入和技术的发展，国外在财务失败预警模型方面突破了传统的统计方法，向更深的研究领域发展，目前比较成熟的研究方法有：人工智能预测模型p J、遗传算法(Genetic Algorithms)14】、泰勒的Logistic回归拓展(Tay
39、lors expansion inlogistic regression)5J应用、混合神经网络模型(Hybnd neural network models)161 自组织映射预测模型(self-organizing map)m、概率神经网络预测模型嘲等。其中各种神经网络预测模型都是人工智能预测的分支。232国内财务失败预测研究现状在国内的研究中，吴世农、黄世忠(1986)曾介绍公司的破产分析指标和预测模型；1冻静(1999)t91以1998年的27家ST公司和27家非ST公司，使用了1995-1997年的财务报表数据，进行了单变量分析和二类线性判定分析，在单变量判定分析中，发现华中科技大学硕
40、士学位论文=；2=；=；=；一在负债比率、流动比率、总资产收益率、净资产收益率4个财务指标中，流动比率与负债比率的误判率最低；在多元线性判定分析中，发现由负债比率、挣资产收益率、流动比率、营运资本总资产、总资产周转率6个指标构建的模型，在ST发生的前3年能较好地预测ST。张玲(2000)以120家公司为研究对象，使用其中60家公司的财务数据估计二类线性判别模型，并使用另外60家公司进行模型检验，发现模型具有超前4年的预测结果。总之，我国在财务失败预测研究方面起步比较晚，更多的还停留在理论研究上，实证研究主要有：(1)以多元判别分析(Multiple Discriminant Analysis)
41、为主的实证研究。如周首华、杨济华和王平的“供管理当局使用而又区别于传统的公司偿付能力分析的新的预测模型F分数模型”10】，但其研究对象却不是中国的证券市场。(2)杨保安、季海等的“BP神经网络在公司财务危机预警之研究”等11l】。(1)多元判别分析方法多元判别分析方法应用最著名的是美国的Almaan的Zeta模型。早在60年代，Altman就将多变量统计分析方法一判别分析(DiscriminantAnalysis)运用到公司财务失败和破产预测中。Altman经过大量的实证考察和分析研究，选择了5种基本财务比率，根据每一种比率对财务失败的影响程度赋予权值(即各种比率的系数)，以此作为预测公司财务
42、失败和破产的基本模型，即所谓的ZScorc“模型，其基本表达式为：z=12Xl+14x2十33x，+o6x+0999Xs (2-1)奥曼教授通过对Z，score模型的研究分析得出：Z值越小，该公司遭受财务失败的可能性就越大。奥特曼的研究表明，一般美国公司z值的I临界值为18，具体判断标准如下：z，29时，财务失败的可能性很小；18zs 29时，财务失败可能性很大；18z时，财务失败可能性非常大。以上判别式主要适用于对生产公司的预测，而对非生产公司来说，墨会随着行业的改变而发生较大的变化。由于商业公司和服务公司不是资本密集型公司，它们的b值比生产公司的西值要大。因此，非生产公司将具有高的资产周转
43、率和Z值，如果再使用这个模型将不能达到预期的预测目的。为了纠正这些潜在的缺陷，奥特曼将公式(1)修改为：华中科技大学硕士学位论文=；=一=：临界值为11，具体的判别方法是：ZI1，财务失败的可能性非常大：11Z26，有财务失败的可能；z26，财务状况良好。由于Z-Score模型没有充分考虑现金流量变动等方面的情况，因而具有一定的局限性。为此，我国学者对Z-score模型进行了改造，建立了新的财务失败预测模型F分数模型(Failure Score Model)。F=一o1774+l-1091Xl+o1074X2+19271X3+o0302X。+o4961X5 (23)X；：(期末流动资产一期末流
44、动负债)期末总资产x：=期末留存收益期末总资产x，=(税后净收益+折旧)平均总资产X。=期末股东权益的市场价值期末总负债X，=(税后净收益+利息+折旧)平均总资产F分数模型的主要特点是：F分数模型加入了现金流量自变量。许多专家证实现金流量比率是预测公司破产的有效变量，弥补了zscore模型的不足。F模型考虑了现代公司财务状况的发展及其有关标准的更新。比如公司所应有财务比率标准已发生了许多变化，特别是现金管理技术的应用，已使公司所应维持的必要的流动比率大为降低。F模型使用的样本更加扩大。它使用了CompustatPCPlus会计数据库中自1990年以来的4160家公司的数据：而Z分数模型的样本仅
45、为66家(33家破产公司及33家非破产公司)。(2)BP神经网络自80年代来，西方发达国家将人工智能逐渐引入了银行业，协助银行进行贷款决策。其中，人工神经网络在公司财务分析和评级中应用显示了其优势和潜力。人工神经网络(Artificial Neural NetworkANN)是一种平行分散处理模式，其建构理念植基于对人类大脑神经运作的模拟。ANN除具有较好的模式识别能力(Paaemf ecognition)外，还可以克服统计等方法的限制，因它具有容错能力，对数据的分布要求不严格，具备处理资料遗漏或是错误的能力。最可贵的是A小州具有学习能力，可随时依据新准备资料进行自我学习、训练，调整其内部的储
46、存权重参数以应对多变的公司运作环境。而传统的统计方法却不具备此学习能力。由于ANN具备上述良好的13华中科技大学硕士学位论文=；=性质与能力，它可作为解决分割点问题的一个重要工具。前向三层BP(Back Propagation)=0P经网络被认为是最适用于模拟输入、输出的近似关系，它在ANN中是算法最成熟、应用最广泛的一种。它通常由输入层、输出层和隐藏层组成，其信息处理分为前向传播和后项学习两步进行，网络的学习是一种误差从输出层到输入层后向传播并修正数值的过程，学习的目的是使网络的实际输出逼近某个给定的期望输出。在前向三层BP网络算法中，对网络性能影响较大的是权值修正方法，为改进BP网络减少训
47、练时间，并改善收敛特性，通常在权值公式增加一个态势项，常用的方法是：(H1)=(f)一口屿k+口(O)一(，一1) (24)(，+1)=(f)一口村口+口(f)一(f一1) (2-5)式中，a为势态因子，_为学习率，f为迭代次数，E为定义误差，为输入层节点与隐藏节点之间的连接权值，既为隐藏层节点与输出节点之间的连接权值。前向三层网络需有一贪训练集和一个测试集。其中训练集用于训练网络，使网络按照BP算法调整其权值以达到指定要求，而测试集是用来评价Eiltl练好的网络性能。14华中科技大学硕士学位论文=；=；=；=一一3样本的选取财务失败预测的一般实证研究方法是：确定组陷入财务失败的公司；再根据一定的标准确定一组未陷入财务失败的公司作为控制样本；采用一定的统计方法对两组样本数据进行分析，从而揭示出那些财务比率在两组中存在一致而显著的差异：最后运用具有显著差异的比率和指标体系，构造出进行公司财务失败预测的基本评价模型。本章主要从样本选择上入手。31研究对象的界定如何界定财务失败是进行财务失败预测研究需要考虑的首要问题，学术界对此有多种不同的定义方法。Carmiehael(1972)认为财务失败是公司履行义务时受阻，具体表现为流动性不足、权益不足、债务拖欠及资金不足四种形式。Foster(1986)101将财务失败定义为：除非对经济实体的经营或
