1、蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇
2、蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节
3、薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆
4、莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀
5、蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇
6、蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁
7、蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆
8、薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀
9、荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄
10、薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈
11、蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅
12、蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀
13、蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄
14、莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈
15、薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节
16、蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇
17、虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄
18、蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈
19、莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂
20、薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆
21、蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁
22、虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅
23、蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿
24、螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈虿袈芈薄蚈羀蒄蒀蚇膂芆蒆蚆芅聿螄蚅羄莅蚀蚅肇膈薆蚄腿莃蒂蚃衿膆莈螂羁莁蚇螁肃膄薃螀芆莀蕿蝿羅节蒅蝿肈蒈莁螈膀芁虿螇衿蒆薅螆羂艿蒁袅肄蒄莇袄膆芇蚆袃袆肀蚂袃肈莆薈袂膁膈蒄袁袀莄莀袀羃膇虿衿肅莂薅羈膇膅蒀羇袇莀莆羇罿膃螅羆膂葿蚁羅芄节薇羄羃蒇蒃薁肆芀荿薀膈蒅蚈 目 录第一章 总论 .2一、背景 .2二、项目基本概况 .2四、主要技术经济指标 .3五、研究结论 .4第二章 研究
25、依据与数据来源 .4一、研究的依据和原则 .4第三章 项目经营方案 .5第四章 财务分析 .6一、投资估算范围 .6一、评价依据 .6二、基础数据 .7三、总成本估算 .7四、销售收入估算 .8五、财务评价报表编制 .9六、财务指标计算结果与分析 10七、不确定性分析 11八、财务评价结论 12第十三章 经济及社会效益分析 13一、社会影响分析 13二、资源环境影响分析 14三、互适性分析 15四、社会效益 15五、经济效益分析 16第五章 风险分析 16一、政策风险 16第十四章 结论与建议 18一、结论 18二、建议 18第十二章 项目财务分析 6第一章 项目概况一、背景佛山市住房和城乡建
26、设管理局 2011 年 10 出台了佛山市住房保障体系建设规划(2011-2020)（征求意见稿）(简称“规划”)，并公开征求市民意见。据悉，规划范围为除顺德外的其余四区；规划提出，最迟到 2020 年，佛山将基本实现中低收入家庭户均租住或拥有一套住房，实现保障性住房覆盖率 15%20%的目标。然后公租房的建设全靠财政是不可能完成的任务，据 2010 数据显示保障房开工率只有 65%，竣工率仅为 10%。引进社会资金，加快保障房特别是公租房建设，已经被纳入佛山及五区政府考虑的范畴。佛山已提出，要多渠道筹措资金，严格按照土地净收益 10%计提专项用于保障房建设，同时鼓励社会资金参与公租房的建设，
27、采取市、区政府直接投资、开发商与政府合作开发建设、项目法人招标建设以及由企业提供自有土地建设等模式建房。各区在土地出让时研究制定优惠政策，鼓励房地产开发企业在普通商品住房建设项目中配建一定比例的公租房和保障房。二、研究内容现华南理工大学工商管理学院 2010 年项目管理硕士佛山班同学以禅城区某公租房地块作为研究对象，进行国内公租房建设经营模式进行探讨式研究。在这里我们将探讨万科提出的有限共有产权的建议。待房子建好后，就把它的部分产权卖给持有机构，政府和持有机构，两者共同持有房屋产权。持有机构购房后，前 20 年只能用来出租给政府指定的住房保障对象，不能作为其他用途。但是在 20 年之后这套房子
28、可以出售的。出售这套房子产生的收益，同样由持有机构和地方政府按产权比例分成。这种模式能解决民间资金建设保障房无法获得投资回报的问题，也能解决民间资金持有保障房难以获得经营收益的问题，同样可以解决地方政府建设保障房的资金来源。在这里我们主要是对该模式的可行性进行分析研究。公租房土地来源有两种方式，一种是划拨所得，一种是按市场价出让。在这里，我们将土地作为政府的资源，以土地入股，按市场价占投资比例。公租的租金有多种操作方案。一种方案是按市场租金对外出租，但是保障房对象可以只需支付租金的一部分，剩余租金差额或者由政府直接补贴给持有机构，或者把租金差额折算成房屋产权，逐渐转移给持有机构，使得持有机构的
29、产权比例不断增多。一种方案是按市场租金的一定比例对外出租，全部租金由持有机构获得，20 年后，出售房屋，所得利润按股权比例分。下面我们将后面这种方案。A 市租房建设项目可行性研究报告第三章 项目介绍江海路 A 地块保障性住房建设项目是佛山市禅城区住房保障建设管理中心的在建项目。该地块已于 2010 年中对该项目进行公开招标，2011 年上半年动工， 据同行业类似项目建设的实际经验以及目前的进度，预估 2012 年年底前竣工。我们根据该地块的面积，调整了原建设方案，原设计 9 栋 19 层高 684 个单位调整为 9 栋 22 屋高 792 个单位。调整后 ，总用地面积约 20690 平方米工程
30、；建设面积 57932 平方米。其中，住宅建筑面积 49198 平方米，配套商业建筑面积 1354 平方米，物业管理用房面积 610 平方米，地下室建筑面积 6770 平方米。规划总用地面积 20690总建筑面积 57932公租房建筑面积 49198附属用房建筑面积 610配套商业建筑面积 1354地下室建筑面积 6770户数和套数 792容积率为 2.8 项目工程建设资金为 13,500.33 万元，土地作价 7,644.04 ，项目总投资为 21,144.37 万元。股比见下表：市政府 持有机构金 额 7,644.04 13,500.33 万比 例 36.15% 63.31%2013 年开
31、始向社会提供 792 套公租房。前 20 年只能用来出租给政府指定的住房保障对象，不能作为其他用途。但是在 20 年之后即至 2032 年这些房子可以出售的。出售这套房子产生的收益，同样由持有机构和地方政府按产权比例分成。公租房的租金有多种方案。一种方案是按市场租金对外出租，但是保障房对象可以只需支付租金的一部分，剩余租金差额或者由政府直接补贴给持有机构，或者把租金差额折算成房屋产权，逐渐转移给持有机构，使得持有机构的产权比例不断增多。一种方案是按市场租金的一定比例对外出租，全部租金由持有机构收取，20 年后，出售房屋，所得利润按股权比例分。在对该案例进行分析中，我们发现，如果土地由政府提供，
32、持有机构只需支付工程建设资金的话，如果租金按市场价的七折收取，在出租期内，所有的租金收益归持有机构，政府无需支付任何费用，二十后，按原来股份比例分配这些资产的出售所得，这种模式下，持有机构可以获得不错的收益，而政府也可以收回土地成本的一半，如果考虑项目的税收所得，政府基本可以收回土地成本。下面我们将主要介绍这种模式。第二章 研究依据与数据来源一、研究的依据和原则（一）项目研究的依据1、 关于加快发展公共租赁住房的指导意见建保201087 号） ；2、 广东省住房保障制度改革创新方案3、广东省政府关于加快发展公共租赁住房的实施意见4、 佛山市住房保障体系建设规划(2011-2020)5、 佛山市
33、公共租赁房建设和管理暂行办法（二）项目研究数据的来源1、佛山市政府网2、佛山市国土资源局3、佛山工程造价信息网；4、建设单位同类项目开发成本统计资料、其他相关文件和规定。第三章 财务分析包括本报告研究范围包括项目的建设期，出租期和销售期三个阶段。一、投资计划项目建设计划工期为 24 个月，2011 年 1 月动工，自 2011 年 7 月至 2012 年 7 月完成工程主体建筑物部分；自 2012 年 7 月至 2012 年 12 月完成室内装修、室外配套工程，项目于 2012年 12 月进行竣工验收。2013 年 1 月，由持有机构将项目所有的公租房租给符合公租房条件的人士。20 年后，所有
34、公租房进行对外销售期，销售期为一年，自 2032 年 1 月开始销售，2032年 1 月至 2032 年 12 月销售完毕。二. 财务基础数据（1）建设期 2 年（2）运营期 20 年（3）房屋折旧年限 50 年（4）基准收益率 8% （5）所得税率 15 %（6）营业税及附加 5 .1%（7）费用、租金、售价均按每年 5%增长，依据见下图年份 gdp 增长率 通胀率 存款利率1 1980 7.8 6 5.762 1981 5.2 2.4 5.76A 市租房建设项目可行性研究报告3 1982 9.1 1.9 6.844 1983 10.9 1.5 6.845 1984 15.2 2.8 6.8
35、46 1985 13.5 9.3 7.27 1986 8.8 6.5 7.28 1987 11.6 7.3 7.29 1988 11.3 18.8 8.6410 1989 4.1 18 11.3411 1990 3.8 3.1 8.6412 1991 9.2 3.4 7.5613 1992 14.2 6.4 7.5614 1993 14 14.7 10.9815 1994 13.1 24.1 10.9816 1995 10.9 17.1 10.9817 1996 10 8.3 9.1818 1997 9.3 2.8 5.6719 1998 7.8 -0.8 4.7720 1999 7.6 -1
36、.4 2.2521 2000 8.4 0.4 2.2522 2001 8.3 0.7 2.2523 2002 9.1 -0.8 1.9824 2003 10 1.2 1.9825 2004 10.1 3.9 2.2526 2005 11.3 1.8 2.2527 2006 12.7 1.5 2.2528 2007 14.2 4.8 3.629 2008 9.6 5.9 3.630 2009 9.2 4.3 3.6CPI 平均数 5. 5.94注：上述数据来源于国家统计局公布的 CPI 指数，19802009 年共 30 年的 CPI 平均指数为 5.86%，在案例中，我们采用 CPI 指数为
37、5%。三、项目总投资估算1、土地成本估算表 7-1 土地成本估算表金额序号 项 目 单位 数量 单价（万元） 备注1 土地出让金 元/m 2 20690 3552 7349.09 2 三年土地使用税 元/m 2 20690 12 74.48 3 土地登记费及契税 百分比 7349.09 0.03 220.47 土地费用 7644.04 数据来源：佛山市政府网站 2011.3.14 日发布的：佛山市城市地价动态监测项目成果见下图:2、项目工程建设资金估算项目工程建设资金的估算主要是参考佛山工程造价信息网、国内同类项目开发成本统计资料以及其他相关文件和规定。序号 项目名称 计算程式 单价（元/m
38、2） 金额(万元）二 前期工程费 2.1 勘察测量费 10 57.93 2.2 规划设计费 20 115.86 2.3 临时供水供电 10 57.93 2.4 场地平整及道路 20 115.86 前期工程小计 2.12.460 348 三 建筑安装工程费 3.1 基础工程费 110 637.25 3.2 土建工程费 1,180 6,835.98 3.3 安装工程费 445 2,578 3.3.1 水电安装 90 521.39 3.3.2 电梯工程 70 405.52 3.3.3 空调工程 - 3.3.4 消防工程 80 463.46 3.3.5 通讯工程 15 86.90 3.3.6 室外配套
39、 A 市租房建设项目可行性研究报告150 868.98 3.3.7 煤气管道 20 115.86 3.3.8 对讲系统 15 86.90 3.3.9 公用天线 5 28.97 3.3.10 室内装修 300 1,737.96 3.4 绿化 200 建安工程小计 3.13.52,070 11,989.16 四 不可预见费 106 616.84 五 管理费用 64 370.10 六 其他费用 6.1 工程监理费 15 86.90 6.2 市交通管理局 0.12 0.70 6.3 市道桥管理局 0.37 2.14 6.4 墙改基金 5 28.97 6.5 白蚁防治 10 57.93 其他费用小计 6
40、.16.530 176.63 七 合计 (二)(六)2,330 13,500.33 因此该项目的总投资估算如下表：在该案例中，土地由政府提供，无需支出任何现金，项目建设资金为持有机构自有资金，在项目经营期，因租金会提供大量的现金流，因此无须从银行借贷流动资金。目总投资估算表序号 项目名称 总额（万元） 占总投资比例1 地 价 7,644.04 36.2%2 前期工程费 347.59 1.6%3 建安工程 11,989.16 56.7%4 不可预见费 616.84 2.9%5 管理费 370.10 1.8%6 其他费用 176.63 0.8%7 合 计 21,144.37 100.0%四、项目经
41、营成本估算（1）出租期物业管理费支出佛山市的物业管理费在 12 元/平方米/月，在该案例，物业管理费用采用 1.2 元/平方米/月，每年按 5%比例增长。（2）出租期物业维修费支出深圳市的物业维修费标准为 0.24 元/平方米/月，该案案采用深圳市的收费，每年按 5%比例增长。（3）管理团队支出项目建成后，须成立一个机构进行管理，机构设置为 5 人，每人平均 8 万元年薪，管理费用为20 年。工资及管理费用按每年 5%的比例增加。五、折旧与摊销根据国家有关财务制度规定并结合本项目的实际，固定资产折旧采用直线法，按 50 年进行直线折旧，残值为 5%。每年折旧费=项目总投资（1-残值）/折旧年限
42、六、销售收入估算1. 公租房租赁收入（1）公租房市场分析根据佛山市房屋租金情况调查报告显示，目前，佛山市房屋租金约 22 元/平方米。参考顺德的做法，公共租赁住房租金与市场租金的差价率为 0.70。因而：公租房平均租金=市场平均租金差价率公租房平均租金=220.7=15.4 元/m 2/月房租以中国 CPI 的增长率为参考，每年增长 5%。（2）项目公租房租赁收入本项目公租房全面建成投入使用后为 2013 年 1 月，平均每套公租房按 15.4 元/m 2/月收取租金，其后租金按每年上涨 5%的趋势进行调整。根据进度安排，第 2013 年有 692 套房屋竣工，公租房可以全部进入公租房市场，出
43、租率按 95%估算，则当年公租房租赁收入为：公租房面积公租房租金出租率12=公租房面积市场平均租金差价率出租率12租赁收入归有持有机构所有。A 市租房建设项目可行性研究报告2. 配套商业用房租金（1）商业用房出租价格分析根据佛山市禅城区商业用房租金（2010 年数据） ，抽样如下表：地区 细分情况 月租金元流行前线 120绿景路 100普澜路 80发展大厦 50惠景城 40佛山市城区工业区 302011 年佛山市城区商业用房租金均值为 70 元/月/左右，考虑到配套商业建筑是铺面，不是商业办公楼，租金按 70 元/月/计算商业建筑出租收入。（2）项目商业用房租赁收入配套商业建筑 1354，租金
44、按每年上涨 5%考虑，出租率为 95%，那 2013 年商业建筑出租收入=1354*70*95%*12/10000=108.05 万元。租赁收入归有持有机构所有。3、20 年后项目资产售出收入及分配根据该地块目前附近的楼价大概是 7500 元/平方米，商铺价格约在 25000 元/平方米，考虑到该项目的实际情况，将 2013 年的价格约定为 6680 元/平方米，商铺价格定为 21000 元/平方米，价格每按 5%上涨，二十年后公租房按市场价的六折出售，配套商业建筑按以市场价格的七折出售。其中附属用房按公租房同样的价格出售，地下建筑可作车库，面积减半后按公租房价格出售。即二十年后项目资产售出所
45、得为：(公租房面积+附属用房+地下面积/2)*公租房二十年后价格*0.6+配套商业建筑面积*商铺二十年后价格*0.7销售费用按销售总价的 4%预计。销售所得利润由持有机构与政府按股比分成。七、税收估算财政部、国家税务总局出台了“关于支持公共租赁住房建设和运营有关税收优惠政策的通知”。通知规定，我国对公租房建设用地及公租房建成后占地免征城镇土地使用税。对公租房经营管理单位购买住房作为公租房，免征契税、印花税；对公租房租赁双方签订租赁协议涉及的印花税予以免征。对经营公租房所取得的租金收入，免征营业税、房产税。在该案例，对租金收入，考虑 5.1%的营业收入税及附加，对二十年后出售项目资产，扣除销售费
46、用及折旧后，考虑 15%的所得税。没有考虑土地增值税。八、财务指标计算结果与分析1. 盈利能力分析通过计算，本项目的项目投资财务内部收益率所得税前 8.61，所得税后 8.01项目投资财务净现值 40.62 万元（税后，Ic=8%） ，项目投资回收期为 17.84 年（不含建设期） ，能够在二十年内收回投资，平均投资利润率为 15.25%，以上数据说明项目具有一定的盈利能力。详细财务评价指标见下表。财务评价指标表序 号 项 目 单 位 经济指标 备 注 1 总投资 万元 21,144.37 2 成本费用 万元/年 390 万元 运营期平均3 租金收入 万元/年 1607 运营期平均4二十年后出
47、售项目资产所得 万元 565685 利润总额 万元/年 3013 运营期平均A 市租房建设项目可行性研究报告序 号 项 目 单 位 经济指标 备 注 6 所得税 万元 8413 二十年后6 净利润 万元/年 2591 运营期平均二 财务评价指标 8项目投资财务净现值（Ic=8%） 万元 40.62 所得税后9 财务内部收益率 8.01% 所得部后 10 项目投资回收期 年 17.84 11 盈亏平衡点 九、不确定性分析(1) 盈亏平衡分析盈亏平衡分析是在一定的市场前提下，研究项目费用与收益的平衡关系的方法。项目盈利与亏损的转折点，即为盈亏平衡点。依据本项目销售收入、成本费用等计算参数，测算项目
48、的盈亏平衡点，结果如下：在其它条件不变的情况下，本项目租赁收入须过到预测平均年收入的 99.68%，企业才不会发生亏损。没有安全盈余能力，但该项目为公租房项目，收益相对稳定，预测收入也相对保守，因此该指标不能说明项目风险一定很大，仅可作为盈利能力参考指标。而且作为持有机构，租赁收入只要能达到预测平均年收入的 61.22%，持有机构就不会亏损。此时政府机构靠二十年后出售项目资产可收回相当于土地出让金 57.05%的销售收入。(2) 敏感性分析本案例对项目总投资，公租房租赁价格以及二十年后出售资产的价格进行了从 5%至 20%的增减变化，来测定财务内部收益率、贴现值以及静态回收期受影响的变化程度。
49、由财务敏感性分析表可见，各因素都不同程度地影响这三个指标，其中项目总投资对这三个指标影响最明显最大，其次是公租房租赁价格，二十后出售资产的售价变化对收益率影响不大。十、财务评价结论综上所述，本项目具有一定的盈利能力、抗风险能力，项目的经济效益较好，在财务上基本可行。附表：项目总投资估算表（附表 1）项目建设成本估算表（附表 2）营业收入及营业税金及附加表（附表 3）项目成本费用估算表（附表 4）固定资产折旧表（附表 5）利润及利润分析表（附表 6）项目现金流量表（附表 7）持有机构现金流量表（附表 8）政府现金流量表（附表 9）敏感性分析表 附表 10佛山市公租房建设项目可行性研究报告第三章 结论与建议 公共租赁住房建设有利于促进我国住房保障体系的完善，其是有效解决我国城镇“夹心层”住房问题的重要途径。在当前构建和谐社会的大背景下，公租房项目的建设对于保障我国逐步庞大的弱势群体，尤其是“夹心层”群众的居住权利，实现社会公平，具有非常重要的现实意义。公共租
