“新冠”疫情对汽车行业影响深度分析：短期形成冲击优选赛道战略性布局.pdf

本报告的信息均来自已公开信息，关于信息的准确性与完整性， 建议投资者谨慎判断，据此入市，风险自担。 请务必阅读末页声明。 汽车及 零部件 行业 谨慎 推荐 （ 维持 ） 短期形成 冲击， 优选 赛道战略性布局 风险评级： 中 风险 “新 冠 ”疫情 对汽车 行业 影响深度分析 2020 年 2 月 3 日 投资要点： 分析师 ： 黎江涛 SAC 执业证书编号： S0340519120001 电话： 0769-22119416 邮箱： 分析师 ： 卢立亭 SAC 执业证书编号： S0340518040001 电话： 0769-22110925 邮箱： 联系人 ： 张豪杰 S0340118070047 电话： 0769-22119416 邮箱： 细分 行业评级 行业指数 走势 资料来源：东莞证券研究所， Wind 相关报告 三 问 汽 车 行 业 ： 空 间 、 未 来 与 现 在 ？-20190814 汽车半导体：有望深度受益进口替代 &电动智能互联 -20200202 复盘 ： “非典”期间 ， 汽车指数 获得超额收益 。 整体上，在“非典”爆发期 （ 2003 年 3 月 -5 月 ） ， 汽车产销 增速 显著 放缓，但 “非典”爆发 期后，产 销量迅速恢复至高增长水平 。 从结构上来看， “非典”对 乘用车几乎无影响 ， 反倒有一定刺激作用 （减少 公共用车，购买私家车 等） ； 对 商用车（ 2003 年占比约 55%）影响较大。 根据 乘联会数据， “非典”期间（ 2003年 1-7 月） 狭义乘用车 销量 同比 +77%， Q2 同比 +66%， 2003 年全年同比 +72%。 汽车 指数 方面，得益于 强劲 的市场需求 及 高景气度 预期，“非典”期间 具有明显的 绝对 收益及相对收益。 展望： “非典”期间 汽车指数 表现 对后市指导性 弱 。 此次“新 冠 ”传染性明显高于 “非典”，但 致死率显著低于 “ 非典 ” 。 受疫情 影响，企业复工推迟 ， 工人 返 工 时间表 预计取决于疫情控制情况。 汽车 行业由于其劳动密集型 ， 供应链长 且专业化 分工细，存货周转较快 等 特征， 且湖北省 是汽车 生产 及消费大省 ，预计 供给端将受到 一定 冲击。 需求 端， 本次与 2003年“非典”所在的经济 情况 （经济 增速 及 结构）、 汽车 需求 内生 动力（保有量 、 需求结构）都有较大差异。 核心 在于需求端内生动力明显低于 2003年 。 汽车行业 短期 或 面临 供需双重冲击。 因此 ，我们认为 2003 年“非典”疫情下的汽车指数表现对 2020 年“新冠”疫情下的汽车指数走势指导性较弱！ 相反 ， 由于 我们维持汽车行业复苏 趋势观点 不变， 我们判断 2020 年春节后汽车指数预计与 2003 年走势恰好相反 。 投资 建议 ： 下跌 即机会， 优选 赛道战略性布局 。 将周期拉长来看， 2003年处于汽车景气周期高点，而 2020 年处于复苏周期，短期扰动不改长期趋势，最多是消费推迟而不会缺席，因此，我们长期 （ 一年 及 以上 ）维持乐观态度！ 此外 ， 我们 强调 汽车 行业 投资 要 轻 总量 重 结构 。 下跌即机会，优选赛道（电动智能互联）、优选标的（存量市场抢市占率，增量市场引领行业发展）战略性布局。建议继续重点关注新能源车产业链（宁德时代、新宙邦、格林美、三花智控等）、汽车半导体（闻泰科技、北京君正、韦尔股份、斯达半导等）、 智能互联（中科创达、均胜电子、德赛西威等）、优质零部件 &整车（华域汽车、星宇股份、广汽集团等）。 风险 提示： 疫情扩散 超预期 ； 汽车需求 复苏 持续性 不及预期 ； 电动智能互联发展 不及预期 等 。 -5%0%5%10%15%20%25%30%35%40% 汽车 (申万 ) 沪深 300专题研究 行业研究 证券研究报告 “新冠”疫情对汽车行业影响深度分析 2 请务必阅读末页声明。 目 录 复盘：“非典”期间，汽车指数获得超额收益 . 4 “非典”回顾：初现至无新增病例持续半年左右 . 4 影响：爆发期产销明显下降，汽车指数不敏感 . 4 展望：“非典”期间汽车指数表现对后市指导性弱 . 6 “新冠 ” ：传染性强于 “ 非典 ” ，但致死率低 . 6 行业特征：劳动密集，存货周转较快，物流运输要求高 . 6 汽车指数：春节后走势 或与 2003 年恰好相反 . 7 投资建议：下跌即机会，优选赛道战略性布局 . 9 风险提示 . 10 “新冠”疫情对汽车行业影响深度分析 3 请务必阅读末页声明。 插图目录 图表 1： “ 非典 ” 发展时间路线 . 4 图表 2：“非典”爆发期对汽车产销整体影响较大 . 5 图表 3：“非典”期间汽车指数具备相对收益及绝对收益 . 5 图表 4：“新冠” 疫情分布情况 . 6 图表 5：“新冠”病例新增及累计数据 . 6 图表 6：汽车行业是劳动力密集型行业 . 7 图表 7：汽车行业存货周转率较快 . 7 图表 8：湖北省汽车工业占比高 . 7 图表 9：经济增速放缓，结构变化大 . 8 图表 10：千人保有量显著提升，乘商结构变化大 . 8 图表 11：中国乘用车月度销量增速（ %） . 9 “新冠”疫情对汽车行业影响深度分析 4 请务必阅读末页声明。 复盘 ： “非典”期间，汽车指数获得超额收益 “非典” 回顾 ： 初现 至无新增病例 持续半年左右 “非典” 发展 时间 表 ： 2002 年 12 月 至 2003 年 7 月 （ 1） 初期 ： 2002 年 12 月 2003 年 2 月 ； 2002 年 12 月出现 第一例病人。 （ 2） 中期 （爆发期） ： 2003 年 3 月 -2003 年 5 月 ； 2003 年 春节 假期 是 1 月 31 日 2月 6 日 ；伴随 春运返工 潮 ， 疫情 快速扩散， 3 月 5 月 集中爆发。 2003 年 4 月 12 日WHO 将北京 列为 疫区， 后续广东省等地被列入 。 （ 3） 后期 ： 2003 年 6 月 2003 年 7 月 ； 2003 年 5 月 19 日，北京新 增 “非典” 病例 降 至个位数 ， 5 月 29 日 降 至零 新增。 2003 年 6 月 24 日 ， WHO 将中国 大陆从疫 区中除名。 2003 年 7 月 13 日 ，全球不 再 新增 非典 病例及疑似病例， 疫情 基本结束。 图 表 1： “非典” 发展 时间 路线 资料来源： DT 财经 （注 ： 2003 年 3 月 前 非典 累计 病例 数据 来自 公开报道 及 WHO，统计 数据主要 来自 广东省 ； 2003 年 4 月 后 非典 累计 病例 数据来自 国务院新闻办公室； 以上数据均不包含港澳台 ） ，东莞证券 研究所 影响：爆发期 产销 明显 下降 ， 汽车 指数不敏感 “非典”爆发期 ，汽车产销 增速 显著 下降。 2003 年春节 是 2 月 1 日， 2002 年春节 是 2月 12 日（ 2002 年 2 月 汽车 销量 同比 下降 约 14%， 2001 年 春节为 1 月 24 日， 春节错位 ）， 2003 年 春节与 2002 年 春节月度对应 ， 不存在类似 2002 年 /2004 年 的春节错位而 导致 数据可比性 差 。 （ 1） 初期： 疫情 对产销影响小。 2003 年 1 月 /2 月 汽车 产量 分别同比为 +56%/+69%；对应 销量分别为 +73%/+64%。 “新冠”疫情对汽车行业影响深度分析 5 请务必阅读末页声明。 （ 2） 中期（爆发期） ： 汽车 产销 受 疫情 影响较大 。 2003 年 3 月 /4 月 /5 月 汽车 产量 同比为 +41%/+19%/-0.3%， 增速明显下降 ； 对应 销量 分别为 +34%/+13%/+8%。 （ 3）后期 ： 疫情 得到控制后， 产销 快速 恢复 。 2003 年 6 月 /7 月 /8 月 /9 月 /10 月 汽车产量 同比分别为 +32%/+42%/+49%/+37%/+21% ； 对应销量分别为+31%/+29%/+29%/+28%/+27%。 从结构上来看，乘用车几乎无影响（内生需求强劲 ， 或有正面刺激，减少公共汽车而购买私家车 ），商用车（ 2003 年占比约 55%）影响较大。“非典”期间（ 2003 年 1-7 月）狭义乘用车同比 +77%， 2003 年全年同比 +72%。而 2003 年商用车同比增长仅约 10%。 图 表 2： “非典 ”爆发期对 汽车产销 整体 影响 较大 资料来源： Wind，东莞证券 研究所 汽车 指数在 “非典”期间 仍获得绝对收益 &相对收益 。 “非典”期间（选取 2012 年 12月初 -2003 年 7 月 中旬 ） ， 得益于 汽车行业强劲的需求 预期 （ 保有量 极低 ， 首次购车诉求强烈 ） ，汽车 指数 涨幅 约 为 +26%。 相对 上证指数，汽车指数在 “ 非典 ” 期间 也具备明显的相对收益。 图 表 3：“非典” 期间 汽车指数 具备 相对收益 及 绝对收益 资料来源： Wind，东莞证券 研究所 (20)0204060802002-012002-022002-032002-042002-052002-062002-072002-082002-092002-102002-112002-122003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-072003-082003-092003-102003-112003-122004-012004-022004-032004-042004-052004-062004-072004-082004-092004-102004-112004-12销量 : 汽车 : 当月同比 月 产量 : 汽车 : 当月同比 月疫情爆发期对产销影响较大春节错位春节春节错位70%75%80%85%90%95%100%105%申万汽车 / 上证综指“非典”初期“非典”爆发期 “非典”后期 “新冠”疫情对汽车行业影响深度分析 6 请务必阅读末页声明。 展望 ： “非典”期间汽车指数表现对后市指导性弱 “新 冠 ” ： 传染性强于 “ 非典 ” ， 但 致死率低 “新 冠 ”（新型 冠状病毒 ）传染性 强于 “非典”， 但致死率 显著 要低 。 根据 丁香园统计的数据， 截止到 2020 年 2 月 2 日 ，全球 确诊 1.46 万 例 ， 死亡 305 例 ，治愈 388 例。 比较 “非典”，根据 百度 百科统计 的数据， 全球“非典”病例 8069 例， 死亡 774 例。“新冠 ”传染性 明显要强于 “ 非典 ” ， 但 致死率 显著要低 ，“非典”死亡率 约 10%，“新 冠 ”目前 约 2%。 由于 其 极强 的传染性， 病例 全国均有涉及 （“非典”主要 集中在北京 /广东 ，占约 90%；截止到 2 月 2 日 晚， “ 新 冠 ” 以 湖北为中心， 占约 60%， 浙江 、广东 、 河南、湖南均在 400 例以上 ） ， 春节假期延长 。 大部分 省市 要求 春节复工不早于 2 月 9 日， 湖北省 不早于 2 月 13 日 。 此外 ， 政府 将视 疫情 控制情况 来恢复 相关交通及管制 ， 农民工 何时 复工将取决于疫情控制情况。因此 ，整体 来看， 受迫于 复工 时间、 招工、情绪等影响， 劳动密集型企业的生产 复工 将受到 一定 负面 冲击 。 行业特征 ： 劳动 密集， 存货 周转 较快 ， 物流 运输要求高 汽车 行业是劳动密集型行业。 虽然 得益于机器人的大力发展，取代了 部分 流水线 工人，但整体来看，汽车行业 仍然 是劳动密集型行业。 以 长城汽车 为例 ， 公司 2011 年 /2014年 /2018 年 底总 员工约为 4.2 万 人 /7.2 万 人 /6.3 万 人 ， 人均创收对应分别为 66 万元 /87万元 /156 万元 ， 自动化 提升背景下人均创收 显著 提升 。 公司 员工中， 生产 类员工 占比在 48%50%左右。 整体来看，汽车行业对劳动力的依赖度仍高。 从目前部分企业来看，非生产部门预计 2 月 10 日前将复工（含在家办公），生产部门的复工时间暂无定论。 图 表 4： “新 冠 ”疫情分布 情况 图 表 5： “新 冠 ”病例新增 及累计数据 资料来源： 丁香园 ， 东莞证券 研究所 资料来源： 丁香园 ， 东莞证券 研究所 “新冠”疫情对汽车行业影响深度分析 7 请务必阅读末页声明。 图 表 6：汽车 行业 是 劳动力密集型行业 资料来源： Wind，东莞证券 研究所 供应链 长 ， 车企存货 周转率较 快 ， 运输 物流 要求高 。 汽车 行业供应链 长 ，产业链 专业化分 工 程度高 ， 配套相对刚性 ， 对 物流运输等要求高。 库存 方面， 2018 年 汽车行业 存货周转天数为 44 天 ，周转率 较快； 其中整车为 33 天 ， 零部件 为 62 天 。 此外 ，本次疫情主要地区在湖北 省， 而湖北省 是 汽车工业发达地区 （上市 公司包括 东风 汽车、 骆驼 股份、襄阳轴承 等） ， 2015 年 汽车工业增加值占全国比重 近 10%。 因此 ，若 “新 冠 ”持续 时间 长 ，将对汽车生产 产生 较大 负面 影响。 汽车 指数 ：春节后走势或与 2003 年 恰好相反 “新 冠 ” VS“非典”时期的 变 与 不变 ： 我们 认为， “非典”时期 与当前的 “ 新 冠 ” 时期差异大，以当年的市场表现 完全 复制到现阶段 存在一定 不合理性。 2003 年汽车 指数是先涨后 跌 ， 我们 认为 2020 年春节 后汽车指数 表现或许恰好 相反 。 （ 1）变化 ： “新 冠 ”传染性更强 （ 以湖北为核心，全国扩散 ，“非典”主要 集中在广东省及 北京） ，但致死率更低； 经济增速 下一台阶， 边际敏感性完全不一样 。 2003 年GDP（不变价）增速 为 +10%， 且其后 四年 GDP 均 维持 10%以上 增速 ； 而 2019 年经济 增速 约 为 +6%； 经济 结构差异大 ，目前 消费贡献大 ， “ 非典 ” 期间 制造业为主 。 20031.26 16.56 11.49 2.22 8.21 6.45 20.56 1.89 23.45 0102030405060比亚迪 上汽集团 广汽集团 均胜电子 长城汽车 广汇汽车 潍柴动力 长安汽车 华域汽车人均创利（万元） 人均薪酬（万元）人均创利排名A 股前45%图 表 7： 汽车 行业 存货 周转率较快 图 表 8： 湖北省汽车 工业 占比 高 资料来源： Wind， 东莞证券 研究所 资料来源： Wind， 东莞证券 研究所 050100150200250采掘 化工公用事业 交通运输汽车商业贸易传媒 电子 钢铁建筑材料 家用电器通信有色金属 农林牧渔计算机休闲服务 医药生物 轻工制造 电气设备 机械设备 建筑装饰 食品饮料 纺织服装 国防军工存货周转天数 ( 整体法 )0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%2000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年汽车工业销售产值 - 湖北占比 汽车工业增加值 - 湖北占比 “新冠”疫情对汽车行业影响深度分析 8 请务必阅读末页声明。 年第三 产业 对 GDP 增速贡献 约 40%，而 2019 年约为 60%。 若 消费者 活动 受 到 限制，将对 第三 产业 形成 冲击 ， 从而影响 到 居民收入 ， 进而影响 到 汽车消费。 汽车 内生 需求动力 差异大 ， 这是核心。 2020 年 与 2003 年 相比， 汽车 保有量完全不是一个 水平 ， 2019年 汽车 千人 保有量约 180 辆 ，而 2003 年仅 约为 2019 年 的 10%。 2020 年消费者 对 汽车 刚性 需求 欲望 明显低于 2003 年。需求 结构也有明显差异， 2003 年 主要需求在一二线城市，而目前一二线城市主要是更新需求 ， 首次需求主要来源于三四线城市 ， 由于疫情影响， 预计 消费者 将持观望态度 。 汽车 销量结构改变。 2018 年 乘用车占比为 84%，而 2003 约为 45%。 当年 “ 非典 ” 受 影响的是 商用车（当年 商用车同比增长仅 10%） ，对乘用车影响非常小，反而有一定促进作用 ， 减少 公共汽车 出行 ，增加私人汽车购买，直接减少 购车流程， 采取 电话购车等 ，甚至 情绪带动部分冲动消费 。 2003 年 汽车 销量同比 +34%， 轿车 同比 +75%。 而 商用车同比增速仅 10%左右。 我们 上面分析， 受 保有量影响， 2020 年 消费者 购车动力明显 不敌 2003 年 。因此 ， 本次乘用车 与 商用车在疫情期间预计都将受到 负面 影响。 （ 2）不变 ： 需求端 ： “非典”与 “ 新 冠 ” 均有 强传染性， 消费者活动 受到限制，情绪受到 影响， 聚集性 消费 活动 减少 ； 企业复工推迟 影响 汽车需求 。 生产 端 ： 由于疫情影响， 生产 活动受到 负面冲击 。 整体 来看， 本次 与 2003 年 “ 非典 ” 所 在的经济 情况 （ 经济 增速 及 结构）、需求动力 （保有量及 需求结构 ） 都 有 较大差异 。 2003 年“非典”期间 汽车指数 获得 明显的 相对 收益及绝对收益 ， 主要源于市场对汽车 行业 的乐观预期 及 强劲的乘用车需求 。 而 如果本身在预期偏弱情况 下 ，又 受到 疫情冲击， 整体 将对 2020 年 车市形成负面影响。 因此 ，我们认为 2003 年 “ 非典 ” 疫情 下的汽车指数 表现 对 2020 年 “ 新 冠 ” 疫情 下的汽车指数 走势 指导性较弱！ 但是 ，将周期拉长来看， 2003 年 处于汽车 景气周期 高点，而 2020 预计年 处于复苏周期 ，短期 扰动不改 长期 趋势， 最多 是消费 推迟而不会 缺席，因此， 我们长期 维持 乐观态度！ 于是 ， 市场 方面， 我们判断 2020 年 春节后汽车指数预计与 2003年走势 恰好相反。 图 表 9：经济 增速放缓，结构变化大 图 表 10：千人 保有量显著提升 ， 乘 商 结构变化大 资料来源： Wind， 东莞证券 研究所 资料来源： Wind， 东莞证券 研究所 注 ： 2003 年 乘用车占比仅包含轿车。 35.0%40.0%45.0%50.0%55.0%0.02.04.06.08.010.012.014.016.02001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年GDP: 不变价 : 同比（ % ） 第三产业占 GDP 比重（现价 / 右）30%40%50%60%70%80%90%0204060801001201401601802001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年民用汽车千人保有量（辆 / 千人） 乘用车占比 ( 右轴） “新冠”疫情对汽车行业影响深度分析 9 请务必阅读末页声明。 投资 建议： 下跌 即机会， 优选 赛道 战略性布局 通过我们以上 分析， “新 冠 ”疫情 无疑将对汽车行业 形成 短期 冲击，具体体现在供需两端 。 需求 方面 ， 与 2003 年 明显不同， 由于保有量显著提升，首次购车动力明显不足 2003年， 受 疫情影响 ， 消费者持 观望态度 。 此外 ， 二次 购车者对经济敏感性 强 ， 而第三产业目前 对 GDP 增速的 贡献显著高于 2003 年 ， 疫情 将影响消费 者 活动，减少消费行为，反过来 将 影响 家庭 收入， 削弱 购车诉求。 当前 经济增速 也显著 低于 2003 年 ，经济 对 疫情 负面影响 敏感性更强 ， 反馈到家庭 亦一样 。 因此 ，短期需求将受到冲击。 供给方面 ，由于 汽车 行业属于劳动密集型行业， 供应链 长， 存货周转 较快，专业化分工程度高 ， 工人 复工进度取决于疫情控制情况 ，因此 ， 当前来看， 企业 生产也将受到 一定负面 影响。 短期冲击 不改长期复苏态势 ，汽车 内生需求在明显复苏 。 根据 中汽协 数据， 2019 年 9月 /10 月 /11 月 /12 月 乘用车 销量增速 分别为 -6.3%/-5.8%/-5.4%/-0.9%，降幅 明显收窄。短期 冲击 不改消费者 购车 需求，最多是延后而不会缺席 。对 于汽车行业， 我们 建议投资者重视 结构而非 总量。 总量上 ， 正如 我们在 三问汽车行业：空间、未来与现在？-20190814 一文 中所述， 对标全球 发达国家， 参考 人均 GDP 及 汽车 保有量路径 ，我们认为中国汽车 千人 保有量仍有翻倍空间，但未来 汽车 销量 增速将下台阶 ， 复合增速预计 2%3%。 结构上 ， 我们 长期看好新能源车 、 汽车半导体 等 优质赛道 。 图 表 11： 中国 乘用车月度 销量增速 （ %） 资料来源： Wind，东莞证券 研究所 对比 2003 年 汽车指数先涨后 跌 ，我们判断 2020 年 春节后汽车指数表现或恰好 与其 相反 。 短期 冲击不改长期复苏趋势 ， 下跌即机会，优选赛道 （电动 智能互联 ） 、 优选 标的（存量 市场 抢 市占率，增量市场引领行业发展 ） 战略性布局。 建议 继续重点关注新能源车产业链（ 宁德时代 、 新宙邦、 格林美 、 三花智控 等 ） 、 汽车半导体（ 闻泰科技 、北京君正、韦尔股份 、斯达 半导 等 ） 、 智能互联 （ 中科创达 、均胜电子 、 德赛西威 等） 、 优质零部件 &整车（ 华域汽车 、 星宇股份 、 广汽集团 等 ） 。 (25.0)(20.0)(15.0)(10.0)(5.0)0 .05 .010.015.02018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-12 “新冠”疫情对汽车行业影响深度分析 10 请务必阅读末页声明。 风险 提示 （ 1） 疫情 扩散超预期， 对 经济形成冲击 影响 收入， 导致 消费者购车诉求下降 ； （ 2） 电动 智能互联发展不及预期 ； （ 3） 汽车 需求 复苏持续性不及预期，导致产销继续低迷 。 “新冠”疫情对汽车行业影响深度分析 11 请务必阅读末页声明。 东莞证券 研究报告 评级体系： 公司投资评级 推荐 预计未来 6 个月内，股价表现强于市场指数 15%以上 谨慎推荐 预计未来 6 个月内，股价表现强于市场指数 5%-15%之间 中性 预计未来 6 个月内，股价表现介于市场指数 5%之间 回避 预计未来 6 个月内，股价表现弱于市场指数 5%以上 行业投资评级 推荐 预计未来 6 个月内，行业指数表现强于市场指数 10%以上 谨慎推荐 预计未来 6 个月内，行业指数表现强于市场指数 5%-10%之间 中性 预计未来 6 个月内，行业指数表现介于市场指数 5%之间 回避 预计未来 6 个月内，行业指数表现弱于市场指数 5%以上 风险 等级 评级 低风险 宏观经济 及 政策 、财经资讯、国债 等方面的研究报告 中低风险 债券、货币市场基金、债券基金 等方面的研究报告 中风险 可转债、股票、股票型基金等 方面的研究报告 中高风险 科创板 股票、 新三板股票、权证、 退市整理期股票、港股通股票等 方面的研究报告 高风险 期货、期权等 衍生品 方面 的研究报告 本评级体系 “市场指数 ”参照标的为沪深 300 指数。 分析师承诺： 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉的职业态度，独立、客观地在所知情的范围内出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点，不受本公司相关业务部门、证券发行人、上市公司、基金管理公司、资产管理公司等利益相关者的干涉和影响。本人保证与本报告所指的证券或投资标的无任何利害关系，没有利用发布本报告为自身及其利益相关者谋取不当利益，或者在发布证券研究报告前泄露证券研究报告的内容和观点。 声明： 东莞证券为全国性综合类证券公司，具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供东莞证券 股 份 有限公司（以下简称 “本公司 ”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告所载资料及观点均为合规合法来源且被本公司认为可靠，但本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可随时更改。本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可跌可升。本公司可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与本公司其他业务部门或单位所给出的意见不同或者相反。在任何情况下，本报告所载的资 料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并不构成对任何人的投资建议。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，据此报告做出的任何投资决策与本公司和作者无关。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司及其所属关联机构在法律许可的情况下可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、经纪、资产管理等服务。本报告版权归东莞证券 股份 有限公司及相关内 容提供方所有，未经本公司事先书面许可，任何人不得以任何形式翻版、复制、刊登。如引用、刊发，需注明本报告的机构来源、作者和发布日期，并提示使用本报告的风险，不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本证券研究报告的，应当承担相应的法律责任。 东莞证券研究所 广东省东莞市可园南路 1 号金源中心 24 楼 邮政编码： 523000 电话：（ 0769） 22119430 传真 :（ 0769） 22119430 网址：