1、基于市场地位的商业信用对企业权益价值影响研究 王立夏 李航 上海大学悉尼工商学院 摘 要： 本文以 2001-2016 年我国资本市场制造业上市企业为样本, 基于改进的 RIM 模型 (剩余收益估价模型) , 对基于市场地位的商业信用对企业权益价值的影响进行实证研究。结果发现:基于市场地位的商业信用对企业权益价值具有显著正相关关系, 但同时存在二次方的负相关关系。本文认为, 公司应该合理提升其市场地位, 并且避免成为行业垄断企业, 进而做出合理的经营与投资决策, 实现提升企业价值的目标。关键词： 市场地位; 权益价值; RIM 模型; 应付账款; 预收账款; An Empirical Stud
2、y of the Impact of Market Power-Based Commercial Credit on Enterprise Equity ValueAbstract： This paper uses public enterprises in capital market manufacturing industries from 2001 to 2016 as samples, and conducts an empirical study of the impact of market power-based commercial credit on enterprise
3、equity value, based on advanced RIM Model (Residual Income Valuation Model) . The result shows that: there is a significant positive correlation between market power-based commercial credit and enterprise equity value, meanwhile, a negative correlation of quadratic also exists. Based on the empirica
4、l results, this paper also provides enterprises with corresponding strategies and recommendations.Keyword： Market Power; Equity Value; RIM Model; Accounts Receivables; Unearned Revenue; 报新华社报道, 2017 年 3 月 7 日, 习近平参加十二届全国人大五次会议辽宁代表团的审议时指出:“做强做优做大国有企业的根本途径是深化国有企业改革”。如何理解做大做强?从企业的角度来说, 市场地位是其做大做强最客观、最直
5、接的体现。那么市场地位的提高, 会对企业带来哪些影响呢?在财务会计上又有哪些体现呢?企业市场地位的增强, 可以直接提高其商业信用, 使其在国内外市场上具有更强的竞争力, 进而给企业带来更多的超额利润, 由此提升其权益价值。本文分析基于企业市场地位的商业信用对企业权益价值的影响, 并从理论和实践上深入探讨企业市场地位的商业信用与企业权益价值之间的内在影响关系。这对我国正在进行的国有企业改革和企业转型发展均有重要的理论与实践意义。一、基于市场地位的商业信用对企业权益价值影响研究的文献评述企业规模越大, 市场地位越高, 其获得资金的能力就越强, 可以获得更多的超额收益和剩余权益收益, 进而提高其权益
6、价值。学者关于基于市场地位的商业信用对企业权益价值影响的文献分为两个方面:1.企业市场地位对其商业信用的研究文献。陈金龙、周兴 (2014) 通过对中国A 股上市企业 2010-2012 年的数据进行实证研究发现, 企业商业信用普遍向市场地位高的企业集中。张新民 (2012) 提出, 市场地位高的企业同时可以获得来自商业信用和银行借款的融资。吴争程、陈金龙 (2014) 提出, 处于市场弱势地位的中小企业将接受比大型企业更少的商业信用, 进而增加其资金成本。邬丹、罗焰 (2014) 利用 2008-2011 年我国 A 股数据, 认为企业市场地位对企业商业信用具有正向的影响。刘欢等 (2015
7、) 指出, 市场地位对企业的商业信用规模会产生正向的影响, 市场地位越高的企业商业信用规模越大。2.商业信用对企业权益价值的研究文献。毛道维 (2007) 首先从理论上论证了商业信用是产业价值链竞争与合作的一个要素, 随后通过我国上市企业数据, 验证了企业的商业信用特征能够体现其产业价值链上竞争地位的推论。张良 (2007) 利用数据, 验证了商业信用可以促进企业业务增长的规律, 商业信用融资所选取的指标由应付账款、应付票据与预收账款之和除以总资产所得。祁琳 (2012) 利用 1993-2009 年欧元地区企业数据进行实证分析后得出结论, 这些企业确实运用商业信用进行融资, 并提升了企业业绩
8、。刘慧芬 (2017) 利用2010-2014 年沪深两市制造业上市企业数据进行实证检验得出, 在金融抑制和融资约束的大环境下, 企业较高的市场地位对其技术创新融资具有正向的促进作用。从上述研究文献可以发现, 市场地位可以提升企业商业信用, 而商业信用有利于企业融资、增强其竞争力或提升其技术创新。然而, 如何通过财务报表体现企业商业信用, 其对企业的权益价值最终影响如何, 影响方式是怎么样, 理论依据又是什么, 现有的文献对比研究多为理论分析, 深入的实证研究比较缺乏。同时, 上述文献在进行实证时, 所选用的我国 A 股数据均只有短短的几年, 甚至只有 1-2 年。时间越短, 则其政策或特定影
9、响因素越大, 在客观性与代表性上显得不足。基于此, 本文在改进的 RIM 模型基础上, 利用中国资本市场2001-2016 年共 16 年的数据进行实证研究。二、基于市场地位的商业信用与企业权益价值的关系研究在企业的运营过程中, 市场地位的体现主要是通过商业信用对上下游的议价能力, 表现形式为其对上下游的款项支付周期。在财务报表上的反映主要是下游 (客户) 的预收货款 (预收账款) 的能力和对上游 (供应商) 的延期支付 (应付账款) 能力。由此, 本文的市场地位从财务的角度考量, 以预收账款和应付账款作为替代指标, 并以预收账款和应付账款之和作为体现企业市场地位的综合指标。企业权益价值则反映
10、企业的盈利水平, 是指企业获取利润的能力。由于各企业规模大小不一, 为了简化计算与便于理解, 本文的企业权益价值是指企业的权益回报率 (ROE) 。由此, 基于企业市场地位的商业信用对其权益价值的影响, 主要体现在两方面:一方面, 随着市场地位的提高, 该企业在市场上的定价权就越强, 进而带来更高的超额利润。中国南车与中国北车合并成中国中车, 其原因之一就是提高其产品在国际市场上的市场地位, 避免南车与北车之间的价格战, 进而最大限度地获得超额利润。当利润增加时, 其权益资本成本也将增加。另一方面, 随着市场地位的提高, 将为企业带来更多商业利益。一是可以要求客户提前支付货款;二是可以要求供应
11、商提供更长的信用周期, 即推延支付货款给供应商。通过对客户与供应商资金的无资金成本占用, 节省了企业自身的资金成本, 进而增加其利润, 提高其权益资本成本。然而, 一些中小企业为了提升其市场地位, 实施盲目扩张, 甚至为了扩大市场份额, 不惜进行价格战, 最终因资金链断裂而倒闭。此外, 某些已经在国内、国际市场上具有较高市场地位的企业, 因盲目地追求市场地位而遭到了某些国家的反垄断调查, 进而面临罚款或准入限制。其结果将会降低其权益价值。基于市场地位的商业信用的高低主要体现在企业对上游 (供应商) 和下游 (客户) 的议价能力和货款支付周期。由此, 在企业的财务报表上则主要反映为预收账款和应付
12、账款。这也是借鉴了上述文献中所提出的一般做法。在企业权益价值用 ROE 替代的情况下, 基于市场地位的商业信用将对企业权益价值产生重大的影响。然而, 反映市场地位的预收账款和应付账款与 ROE 之间是怎么样的具体影响关系?其理论依据又是什么?如何进行定量研究?基于理论与定量研究的结果, 大中小企业又该如何基于自身的实际情况做出正确的选择?本文将基于改进的 RIM 模型对此进行深入探讨与研究。三、基于市场地位的商业信用对企业权益价值影响的理论与实证模型构建(一) 命题提出命题一:公司资本成本与预收账款与应付账款之和存在正相关关系。其表达式为:式中:RC t:表示公司第 t 期的每股资本成本;OA
13、 t:表示公司第 t 期的每股经营性净资产;FA t:表示公司第 t 期的每股金融性净资产;X t:表示公司第 t 期的每股超常剩余收益;Y t:表示公司第 t 期末的每股预收账款与应付账款之和;U t:表示第t 期影响公司每股权益价值的其他因素;着 t:表示均值为零的影响公司第 t 期每股权益价值的随机因素。 分别表示各参数系数, 均为已知常数。命题二:公司资本成本与预收账款与应付账款之和虽然存在正相关, 但与其二次方却是负相关, 即存在最大值, 是倒 U 型的相关关系。其表达式为:式中: 1、 2分别表示每股预收账款与应付账款之和的一次方 Yt、二次方 Yt参数的系数, 均为已知常数;其他
14、字母所代表的意义同上。(二) 理论模型构建Ohlson (1995) 指出企业的超常剩余收益可以表示为:式中:NI t:表示公司第 t 期的每股净利润;r:表示无风险资本回报率;R f:表示风险回报率, 为 1 加无风险利率 r, 即:R f=1+r;其他字母所代表的意义同上。基于 Feltham 和 Ohlson (1995) 提出的计算公司权益内在价值的剩余收益模型如下:式中:EX t+子 :表示第 t+子期超常剩余收益的期望; :表示相应参数的系数, 为已知常数;其他字母所代表的意义同上。由此, 在上述式 (4) 的基础上, 将 Val 与 RC 作有效替换, 经整理后可以分别得到如下式
15、 (5) 和式 (6) 的理论模型:(三) 实证模型构建借鉴 Myers (1999) 所提出针对实证研究所使用的通过增加一个截距来忽略“其他信息”的方法, 对“其他信息”进行等效变换。由此, 上述式 (5) 和式 (6) 可以分别转换为如下实证模型:式中: 表示截距系数, 其他字母表示意义同上。四、基于市场地位的商业信用对企业权益价值影响的实证检验(一) 变量定义与数据说明本文涉及到的实证数据, 采用 Wind 数据库合并报表 (年报) 中相应的年度数据。各个变量的说明及计算方法如下:RC:表示资本成本, 用 ROE 替代;FA:表示资产负债表日每股金融性净资产的账面价值;OA:表示资产负债
16、表日每股经营性净资产的账面价值;Rf:表示 1 加无风险报酬率 r, 其中 r 用一年期的国债利率计算。X:表示每股的超常盈余。其等于某期的每股净利润减去当期的期初每股经营性净资产账面价值乘以无风险报酬率以及该期期初每股金融性净资产账面价值乘以风险报酬率, 即:第 t 期超常盈余=第 t 期的净利润-r*第 (t-1) 期经营性净资产-R f*第 (t-1) 期金融性净资产/t 期末总股本数。Y:表示每股预收账款与应付账款之和。本文选取 2001-2016 年我国沪深两市所有的制造业类上市公司数据作为实证研究对象, 实证所使用到的相关财务数据以及股票的市场价格均来自 (Wind) 万德数据库。
17、(二) 实证检验结果1. 命题一实证检验结果。表 1 反映, 在 2001-2016 年期间, 对于制造业企业而言, 预收账款与应付账款之和对企业权益价值有着显著正影响, 呈现出 1%显著性水平。实验结果进一步佐证了命题一的推论, 并可以得出研究结论, 体现企业市场地位商业信用的预收账款与应付账款之和对企业的权益价值有着正向的影响。也说明式 (5) 构建的模型在中国资本市场具有很强的适用性。表 1 命题一实证检验结果 下载原表 2. 命题二实证检验结果。根据表 2 的结果, 可以发现, 预收账款与应付账款之和的一次方对企业权益价值有正向影响的同时, 预收账款与应付账款的之和的二次方对企业权益价
18、值有负向的影响, 并且都呈现出 1%的统计显著性。表 2 命题二实证检验结果 下载原表 以上的实证结果佐证了命题二提出的推论, 体现企业市场地位商业信用的预收账款与应付账款之和与企业的权益价值存在正向的相关性, 但与其二次方存在负向的相关性, 并且存在极值倒 U 型的关系。也说明式 (6) 构建的模型在中国资本市场具有很强的适用性。(三) 稳健性检验在进一步探究实证结果稳健性的基础上, 对部分变量因素进行替换, 上述表1、表 2 采用的是每股收益来计算超额报酬率, 表 3、表 4 的 model1 用全面摊薄每股收益替换。除此之外, 表 3、表 4 的 model2 中的超额报酬率是通过营业利
19、润扣除经营性资产的无风险成本计算出, 替换表 1、表 2 的通过每股收益计算超额报酬率的方式。结果见表 3 和表 4。表 3 命题一稳健性检验结果 下载原表 1. 命题一稳健性检验。表 3 反映在 2001-2016 年期间, 对于制造业企业而言, 预收账款与应付账款之和对企业权益价值有着显著的影响, 呈现出 1%的显著性水平。2. 命题二稳健性检验。表 4 可以发现, 预收账款与应付账款的之和的一次方对企业权益价值有正向影响同时, 预收账款与应付账款之和的二次方对企业权益价值有负向的影响, 并且都呈现出 1%的统计显著性。表明市场地位对企业权益价值的影响是倒“U”型, 进一步验证了命题二。表
20、 4 命题二稳健性检验结果 下载原表 五、结论与建议本文对 RIM 模型进行拓展, 利用我国资本市场 2001-2016 年数据实证分析了基于市场地位的商业信用对企业权益价值的影响。研究结果表明:基于企业市场地位商业信用的预收账款与应付账款之和与该企业的权益价值呈现正向的相关性。企业的市场地位越高, 意味着企业在产业价值链中有着更强的议价能力以及更高的商业融资能力, 对企业的经营活动等均有正向的影响力。所以, 企业的权益价值越高。但是, 两者正向相关的关系并不是完全的线性关系, 存在倒 U 型的极值。结合我国资本市场的背景, 较高市场地位的企业有着行业“垄断”的趋势, 会受到监管当局一定程度地
21、关注, 对企业的权益价值产生一定的反向影响。基于上述研究结论, 本文提出如下政策建议:1.做大做强企业, 提升其市场地位。我国企业在面临各种转型的背景下, 通过兼并收购, 可以快速做大做强企业, 提升其市场地位, 增强其权益价值, 夯实其市场竞争力, 从而有利于经济“新常态化”下的企业成功转型。2.避免进入行业垄断, 进而降低其权益价值。提升企业的市场地位, 有利于获得超额回报, 进而提高其权益价值。但市场地位一旦进入行业垄断, 则容易引起反垄断调查, 从而降低其权益价值。由此, 建议企业加强其市场地位的管理, 及时掌握其市场地位发展变化动态。企业经营者可以根据本文的研究, 通过掌握公司预收账
22、款与预付账款之和与权益价值的影响关系, 来动态关注其市场地位的变化, 避免进入影响的拐点而转向负相关关系。3.强化市场地位因素对经营与投资决策的影响。投资者在进行经营与投资决策时, 必须强化考虑市场地位对权益价值的影响因素。在其他条件不变的情况下, 投资者更倾向于投资市场地位处于上升期的企业, 而不是市场地位最大的企业。参考文献1Ohlson, J.A Synthesis of Security Valuation Theory and the Role of Dividends, Cash Flows and EarningsJ.Contemporary Accounting Researc
23、h.1990 (V7) 2Ohlson, James A.Earnings, Book Values and Dividends in Equity ValuationJ.Contemporary Accounting Research.1995 (11) . 3Feltham, G.and Ohlson, J.Valuation and Clean Surplus Accounting for Operating and Financial ActivitiesJ.Contemporary Accounting Research.1995 (11) No.2 (Spring) :689-73
24、1 4Feltham, G.and Ohlson, J.Uncertainty Resolution and The Theory of Depreciation MeasurementJ.Journal of Accounting Research, 1996 (34) 5Myers, J.N., Implementing Residual Income Valuation with Linear Information DynamicsJ, The Accounting Revies, 1999 6张良.商业信用与企业业务增长之间关系的实证研究J.云南财贸学院学报 (社会科学版) , 20
25、07 (6) . 7万永瑞.上市公司预收账款的业绩预测功能以江苏房地产业上市公司为例的实证研究J.浙江金融, 2008 (3) . 8张新民、王珏、祝继高.市场地位、商业信用与企业经营性融资J.会计研究, 2012 (8) . 9刘欢、邓路, 廖明情.公司的市场地位会影响商业信用规模吗?J.系统工程理论与实践, 2015 (12) . 10Wang Lixia, Gan Lining, Theoretical and Empirical Analysis of Market-power adjusted RIM ModelJ.International Journal of Economics and Finance, 2016. 11刘慧芬.商业信用、市场地位与技术创新来自制造业上市公司的证据J.经济问题, 2017 (4) .
