1、论文：外资游动与我国货币流动性动态关系研究论文：外资游动与我国货币流动性动态关系研究发表时间:2015-6-6 11:27:50论文：外资游动与我国货币流动性动态关系研究摘要：次贷危机后，我国经济一枝独秀，各种形式的外资争相涌入，我国的外汇储备急剧增长。与此同时，国内市场一直呈现出流动性过剩的现象。本文利用协整分析以及VECM 等方法，研究了我国货币流动性与外商直接投资、进出口差额和投机资本之间长期的动态均衡关系，分析了变量之间的传导机制。结论是，我国货币流动性与三种形式的外资之间存在长期动态均衡关系；进出口差额的波动短期内即可造成流动性的扩张与收缩，长期影响则更明显；外商直接投资中、短期内不
2、会对货币流动性带来剧烈影响，但长期内会导致流动性反向剧烈波动；投机资本对流动性的影响，无论是短期还是长期都是显著的。最后，从外贸政策、外资政策和控制投机资本方面提出了建议。关键词：外资，货币流动性，协整，VECM 模型A Research on Dynamic Equilibrium Relations Between Moves of Foreign Capital and Currency Liquidity in ChinaAbstract : The subprime crisis leads to a low economy developing speed all over the
3、 world, except China. On this background, varieties of foreign capital flow into China, which brings a huge amount of exchange reserve. At the same time, the domestic capital market gives a sight of excess liquidity. This paper studies the dynamic equilibrium relationship between currency liquidity
4、and the foreign capital in China, which is composed by FDI, the difference between import and export(EX), and hot money. Through empirical analys。流动性对国家金融、经济以及社会稳定作用重大，这种影响对于变革中的中国更加显著。一边是为改革开放功不可没的外资，一边是关系经济稳定，甚至经济安全的流动性问题，世界性金融危机蔓延的当下，搞清楚两者之间的关系显得尤为必要。二、研究综述（一）流动性综述针对流动性与流动性过剩的涵义，目前学术界的观点并不完全一致。多数
5、人认为流动性的概念源于凯恩斯的就业、利息与货币通论 ，是指某种资产转换为支付清偿手段的难易程度。由于现金不用转换为别的资产就可直接用于购买，因此被认为是流动性最强。目前讨论的流动性，主要有以下几种概念：第一，流动性是金融资产在供给和需求之间转换的便利程度（Gary Gorton & Lixin Huang，2004） 。当资产可以迅速从买方手中交换到卖方手中时，说明流动性是充足的；反之，为了实现资产的转移不得不牺牲资产的价值，说明流动性不够充分。第二，流动性是货币总量与均衡水平相比，规模的大小（Thorsten Polleit & Dieter Gerdesmeier，2005；Simon T
6、 Gray，2006） 。如果货币供给总量超出了均衡水平，就认为是流动性过剩。第三，流动性是可以迅速买卖外汇的金融资产（Geoffrey Heenan，2005） 。而流动性过剩是银行持有的超过交易需求的所有储备，包括现金以及商业银行在中央银行的短期存款等其它资产。从流动性的构成来看，主要有以下几种代表性观点：金融市场流动性和货币流动性之分（Montgomery & John，1999 ） ；存量流动性和流量流动性之分（巴曙松，2007） ；狭义流动性和广义流动性之分（钱小安，2007） ；银行体系流动性与货币流动性之分（王家进，2007） ；市场流动性和宏观流动性（中国人民银行，2006）
7、；Simon T Gray（2006）认为流动性过剩表现为中央银行通过商业银行业务产生的净负债。由于对流动性构成定义不同，衡量流动性主要有五类观点。分别是，缺口法（Thorsten Polleit & Dieter Gerdesmeier,2005） ；数量指标与价格指标(夏斌、陈道富 2007） ；货币供给量及其与名义 GDP 之比（唐双宁，2007；钱小安，2007；李稻葵，2007；包明华，倪晓宁，2009） ；超额准备金（中国人民银行，2006） ；金融机构的存贷差（谢百三，2007； 王建，2007；中国社科院金融所宏观经济分析课题组，2007)。流动性无论是宏观、微观的区别，广义、
8、狭义的区别，还是银行系统与货币的区别，基本上都是 Montgomery & John(1999)论点的延伸或者具体化，因此可以将流动性区分为市场性的流动性和货币性的流动性。本文所谈的流动性是指货币性的流动性，与唐双宁（2007）中所用涵义相同，即不同口径的广义货币（现金、存款、银行承兑汇票、短期国债、政策性金融债券等） 。在衡量流动性方面，采用谢百三等人的观点，采用存贷差这一指标。（二）流动性与外资关系研究现状流动性与外资关系，国外文献主要研究资本跨国流动的影响效应。马歇尔认为资本流动从短期来看，资本输入国的货物进口将增加；但从长期来看，资本输出国的货物进口最终会扩大。原因是，资本输出的收益将
9、汇回本国以及最后输出的资本本身也将回到本国。此外，资本流动总是流向信用状况良好的国家。提高本国利率会抑制国内资本的流出，吸引外资流入；反之，导致国内资本流出，抑制外资流入。Simon T Gray（2006）认为，固定汇率制的国家（多为新兴经济体）为了服务于本国的经济利益，会维持汇率稳定。在对冲流入本国的外汇时，常常会带来本币过多发行，商业银行保有过多的存款，过多的外汇储备等后果。国内文献以研究流动性与外汇占款的关系居多，考察外汇占款的增加是否是我国流动性过剩的原因，使用的方法多有 Granger 检验，协整分析等。绝大多数研究支持外汇占款导致了流动性变化（李超、周诚君，2008 等） ，但也
10、存在相反的结论（李辉文 2007） 。目前的研究存在诸多问题。首先，绝大多数研究仅仅进行了总量分析，未进行结构分析（李超、周诚君，2008 等） 。而且，研究多浅尝辄止（周力、谭曙娟，2007 等） ，仅仅通过因果关系检验就得出了结论，并未进行长期及短期影响机制分析。此外，部分研究使用数据频率过低（张亮、孙兆斌，2009 等） 。外汇储备的变化来源于直接投资、贸易等多个方面，单纯从总量上分析其与流动性的关系，不能体现其内部结构特点。同时，外资对流动性的短期和长期影响是不同的，不能一概而论。本文的目的在于：第一，检验外商直接投资、对外贸易以及投机形式的外资与我国货币流动性是否存在长期的动态均衡关
11、系；第二，从实证的角度反映它们之间因果关系、传递机制；第三，分析短期、中期和长期内，三种形式的外资波动对我国货币流动性的影响效应；第四，针对实证结果，提出政策建议。三、外资游动与货币流动性的实证分析（一）模型设定从实际情况看，根据渠道的不同可以将进出我国的外资分为外贸顺差（EX） 、外国直接投资（Foreign Direct Investment） 、外国机构投资资金（ Qualified Foreign Institutional Investment）以及投机资金（HOTMONEY ）或者称为逃避资本（Refugee Capital） 。根据研究目的，建立理论模型，如式（1）所示：其中，C
12、UNCHA 反映货币流动性，EX 代表进出口差额， FDI 代表外商直接投资，QFII代表合格境外投资机构投资，HOTMONEY 投机资本。截止 2008 年初，QFII 审批额度已经扩大到 300 亿美元，获准进入我国的机构投资者达到 49 家，掌握证券资产 2000 亿人民币。由于我国的政策性规定，外国机构投资者多做中长期投资。由于 QFII 进入和退出我国都受到严格的限制和管理，对我国金融系统稳定以及流动性变动的影响不大，因此将 QFII从模型中剔除掉。EX 和 FDI 可以直接获得统计数据，HOTMONEY 等于样本时间内外汇储备增加减去进出口差额以及外商直接投资。为将两次金融危机包含
13、在内，同时凸显外资游动的特征，实证研究采用季度数据，样本区间为 1997 年 1 季度到 2009 年 1 季度。数据大部分来自中经网统计数据库，少部分来自中国人民银行网站以及各年中国金融年鉴 。此外，由于采用了季度数据，FDI 存在明显的季节趋势，因此采用经过 X-11 法调整之后的数据序列 FDISA。因此真正要进行分析的理论模型如式（2）所示：（二）序列平稳性及 Granger 因果关系检验在进行计量分析之前，必须检验相关数列的平稳性。通过 ADF 法检验发现，四个序列具有单位根（非平稳的） ，而它们的一阶差分均是平稳的，即一阶单整 I（1） 。为分析四个变量的依存关系，需要进行 Gra
14、nger 因果关系检验。若变量间不存在因果关系，分析将无意义。进行 Granger 因果关系检验时， 通过比较信息准则的优劣，确定选择4 阶滞后。检验结果如表 1 所示：表 1 配对格兰杰因果关系检验表（滞后阶数=4）Null Hypothesis:ObsF-StatisticProbabilityEX does not Granger Cause CUNCHA454.109780.00762CUNCHA does not Granger Cause EX1.665750.1793FDISA does not Granger Cause CUNCHA451.159260.34492CUNCHA does not Granger Cause FDISA5.349760.00174HOTMONEY does not Granger Cause CUNCHA453.018920.03026CUNCHA does not Granger Cause HOTMONEY3.975620.00899可见，在 5%显著性水平下， EX 是引起 CUNCHA 的 Granger 原因，但反向因果关系不成立；FDISA 与 CUNCHA 仅存在逆.
