1、第二章 货币市场,第二章 货币市场,货币市场是一年期以内的短期金融工具交易所形成的供求关系及其运行机制的总和。货币市场的活动主要是为了保持资金的流动性，以便随时可以获得现实的货币。一个有效率的货币市场应该是一个具有广度、深度和弹性的市场。货币市场就其结构而言，可分为同业拆借市场、银行承兑汇票市场、商业票据市场、大额可转让定期存单市场、回购市场、短期政府债券市场及货币市场共同基金的市场等若干个子市场。,第一节 同业拆借市场,同业拆借市场，也可以称为同业拆放市场，是指金融机构之间以货币借贷方式进行短期资金融通活动的市场。同业拆借的资金主要用于弥补短期资金的不足、票据清算的差额以及解决临时性的资金短
2、缺需要。同业拆借市场交易量大，能敏感地反应资金供求关系和货币政策意图，影响货币市场利率，因此，它是货币市场体系的重要组成部分。,一、同业拆借市场的形成和发展,同业拆借市场产生于存款准备金政策的实施，伴随着中央银行业务和商业银行业务的发展而发展。 拆借交易不仅发生在银行之间，还出现在银行与其它金融机构之间。,二、同业拆借市场的交易原理,同业拆借市场主要是银行等金融机构之间相互借贷在中央银行存款账户上的准备金余额，用以调剂准备金头寸的市场。有多余准备金的银行和存在准备金缺口的银行之间存在着准备金的借贷。这种准备金余额的买卖活动就构成了传统的银行同业拆借市场。同业拆借市场资金借贷程序简单快捷，借贷双
3、方可以通过电话直接联系，也可与市场中介人联系。,三、同业拆借市场的参与者,同业拆借市场的主要参与者首推商业银行。商业银行既是主要的资金供应者，又是主要的资金需求者。 非银行金融机构如证券商、互助储蓄银行、储蓄贷款协会等也是金融市场上的重要参与者，它们大多以贷款人身份出现在该市场上。,四、同业拆借市场的拆借期限与利率,同业拆借市场的拆借期限通常以12天为限，短至隔夜，多则12周，一般不超过1个月，当然也有少数同业拆借交易的期限接近或达到一年的。 同业拆借的拆款按日计息，拆息额占拆借本金的比例为“拆息率”。在国际货币市场上，比较典型的，有代表性的同业拆借利率有三种，即伦敦银行同业拆借利率（LIBO
4、R），新加坡银行同业拆借利率和香港银行同业拆借利率。,我国的同业拆借市场,1995年，人民银行参考意大利屏幕市场模式，决定建立一个全国联网的拆借网络系统，以形成全国统一的同业拆借市场。1995年11月，人民银行下文撤销了商业银行组建的融资中心、资金市场和各种中介组织50多家，保留了人民银行牵头设立的融资中心43家。同时，经过精心的准备和布置， 1996年1月3日，全国统一的同业拆借市场网络开始运行。该网络系统运行之初由拆借中心电子网络组成的同业拆借交易一级网络和由各省、区、市人民银行融资中心牵头组织的二级网络组成。由于1997年第4季度人民银行开始采取各种有效措施清收融资中心的逾期资金，并撤销
5、完成清收工作的融资中心机构，1998年停止了融资中心的自营拆借业务，要求融资中心全力清收逾期拆出资金 ，至此，同业拆借二级网络不复存在，同业拆借业务主要通过拆借中心一级拆借网络办理。由于二级网络的不复存在，同业拆借市场一方面面临参与机构过少、交易不活跃的问题，另一方面部分金融机构，如商业银行的分行、信用社、财务公司、证券公司找不到合规的短期融资渠道，为此，中国人民银行制定有关政策，先后批准商业银行分行、证券公司、财务公司等金融机构进入全国银行间拆借市场。,截至2004年年末，同业拆借市场成员共计656家；机构类型从1998年初只有中资商业银行，扩展到目前包括中资商业银行及授权分行、外资商业银行
6、、中外合资商业银行、城乡信用社、证券公司、财务公司在内的绝大多数金融机构。这些金融机构的金融资产总额占金融体系金融资产总额的95%以上。在人民银行的政策引导和监督管理下，同业拆借市场在规范中稳步发展。目前已经形成了全国统一的同业拆借市场格局，生成了由市场供求决定的、统一的同业拆借利率(CHIBOR)，实现了同业拆借利率的市场化，市场交易效率不断提高，同业拆借行为逐步规范。作为货币市场的重要组成部分，同业拆借市场在调节金融机构流动性和货币政策传导方面发挥了重要作用。,第二节 回购市场,回购市场是指通过回购协议进行短期资金融通交易的市场。所谓回购协议（Repurchase Agreement），指
7、的是在出售证券的同时，和证券的购买商签定协议，约定在一定期限后按原定价格或约定价格购回所卖证券，从而获取即时可用资金的一种交易行为。从本质上说，回购协议是一种抵押贷款，其抵押品为证券。,回购协议交易原理,回购协议的期限从一日至数月不等。当回购协议签定后，资金获得者同意向资金供应者出售政府债券和政府代理机构债券以及其它债券以换取即时可用的资金。出售一方允许在约定的日期，以原来买卖的价格再加若干利息，购回该证券。 还有一种逆回购协议（Reverse Repurchase Agreement）。在逆回购协议中，买入证券的一方同意按约定期限以约定价格出售其所买入证券。从资金供应者的角度看，逆回购协议是
8、回购协议的逆进行。,回购利率的确定,在回购市场中，利率是不统一的，利率的确定取决于多种因素，这些因素主要有：（1）用于回购的证券的质地。 （2）回购期限的长短。 （3）交割的条件。 （4）货币市场其它子市场的利率水平。,回购的信用风险,如果到约定期限后交易商无力购回政府债券等证券，客户只有保留这些抵押品。但如果适逢债券利率上升，则手中持有的证券价格就会下跌，客户所拥有的债券价值就会小于其借出的资金价值；如果债券的市场价值上升，交易商又会担心抵押品的收回，因为这时其市场价值要高于贷款数额。,债券回购业务的种类,债券回购业务分为两种：买断式回购和质押式回购。1、买断式回购是指债券持有人（正回购方）
9、将债券卖给债券购买方（逆回购方）的同时，交易双方约定在未来某一日期，正回购方再以约定价格从逆回购方买回相等数量同种债券的交易行为。2、质押式回购是交易双方进行的以债券为权利质押的一种短期资金融通业务，指资金融入方（正回购方）在将债券质押给资金融出方（逆回购方）融入资金的同时，双方约定在将来某一日期由正回购方按约定回购利率计算的资金额向逆回购方返还资金，逆回购方向正回购方返还原出质债券的融资行为。 从理论上来说，这两种操作方式所得出的利率水平在数值上应该是一样的，但他们所代表的经济含义却存在着差异：前一种操作将回购协议视为一先一后的两次买卖行为，既然是买卖，就意味着证券的所有权发生了转移，逆回购
10、方应该对该证券具有处置权；但在后一种操作中，正回购方是将证券作为抵押物出让出去的，逆回购方并没有真正拥有该证券，从法律的角度上来讲，逆回购方是不能随便处置这些证券的。,回购协议的特点,回购协议是一种相当灵活的货币市场工具，回购协议的期限，利率结构和数量可由当时市场资金短缺程度和流动性来决定。首先，回购协议的交易对象很广泛，可以是国库券，也可以是其他政府债券、商业票据等金融工具；其次，回购协议交易对象的期限没有限制，既可以是短期金融工具，也可以是长期债券；第三，质押式回购协议是有证券作抵押的，风险很小，回购协议这种灵活性和安全性使得回购协议交易十分活跃。,回购协议是商业银行融资的一个重要渠道，同
11、业拆借市场一般仅限于金融机构之间的交易，因而商业银行通过该渠道融资的范围受到限制；而在回购市场上银行融资的对象大大扩展了，既可以是国债，也可以是金融债券、商业票据和大额可转让存单等，这是回购协议相比于同业拆借市场而言体现在融资范围上的优势。商业银行通过回购协议作为同业拆借市场的补充，在这里回购协议实际上可以作为抵押基础上的同业拆借市场。商业银行可以在即期买进或卖出，而在远期卖出或买进同样数量的同种证券，以调节自己的流动性。回购协议的利率与同业拆借利率很相近，通常前者略低于后者。原因是多了抵押，风险降低，所以从理论上来说回购协议的利率应略低于同业拆借利率。,我国银行间回购市场,我国的债券回购业务
12、始于1991年。1993年12月19日,上海证券交易所开办了债券回购交易,规定当时在该交易所上市的五个债券品种,均作为回购业务的基础债券。由此,债券回购作为一种新的金融交易方式,便正式地融入到了我国的金融市场之中。1998年我国对债券市场进行了一项重大的改革,将商业银行的债券交易业务从交易所分离出来,组建专门供商业银行之间进行债券回购交易的银行间市场,从此形成了两个相互平行的债券回购市场。银行间债券回购市场的直接参与者只限于金融机构,而非金融机构只能在交易所进行债券回购交易,同样地,商业银行也只能限于银行间债券回购市场进行交易。尤其是近几年来,银行间债券回购市场已成为我国货币市场乃至金融体系中
13、最为活跃的部分,表1：同业拆借市场和银行间质押式回购市场交易量的比较（亿元）,从表1 可以看出，就具有相似功能的债券回购和同业拆借而言,债券回购交易量远远高于同业间的信用拆借量。这说明,债券回购市场已成为我国金融机构进行流动性管理的最重要的场所。同样地，和现券买卖相比，债券回购交易相当活跃（见表2）。因为我国短期国债市场的规模不大，所以证券回购成为金融机构调节短期流动性的主要工具，因为它不受债券本身期限的影响，金融机构既可以回购短期金融工具，也可以回购长期金融工具。,表2：银行间债券回购交易量和现券交易量(10亿元),从上表可以看出，银行间回购远超过现券交易量，银行间债券回购市场构成了债券市场
14、交易的主要部分。实际上，我国债券回购主要集中在7天回购上。从2001年起，7天内的债券回购比率超过70%，因此债券回购成为商业银行调节短期流动性的主要工具，回购协议真正体现了实现调整短期头寸的功能。,中央银行回购协议的操作,回购协议为央行对货币市场的干预提供了有效的手段，有了回购协议这一操作，央行可以根据现实的经济情况，灵活机动地采取操作方式。当货币需求上升是由于生产能力的扩张、经济规模扩大等长期性因素影响时，央行可以直接运用公开市场业务向市场提供更多的基础货币；而当货币需求的增加是由于季节性或临时性的短期因素的影响时，央行可以运用回购协议的方式，暂时性地向市场投放基础货币。所以回购协议的出现
15、，使央行的操作手段增加了，灵活性增强了。而且回购协议还有一个优点，利用回购协议在改变基础货币供应量之初，市场上就已经明确地知道，在不久的将来，当回购协议到期时，基础货币又会自动回到原有的水平，因此中央银行的回购协议操作，不会对经济主体的市场流动性预期产生根本性的影响，不会对市场本身的运行机制造成过大的干扰，它对经济运行起着稳定的作用，是中央银行一种典型的微调手段，特别适合于中央银行临时性的干预。,目前银行间债券回购是主要的公开市场业务操作工具（公开市场业务包括现券买卖和债券回购）。自从2002年，由于人民币升值的压力，基础货币大幅上升，为了控制货币供给，中央银行从2002年6月25日到12月底
16、，共进行了22次回购操作，共吸收资金2026.8亿元。 我国中央银行通过回购国债，政策性金融债券和中央银行的票据，影响着银行，企业的筹资成本，从而影响商业银行的贷款和企业的投资行为。回购协议和公开市场业务相比，回购协议只是影响银行和企业在回购期间的资金变动，在回购期使银行和企业的投资行为和宏观经济的运行保持一致，避免经济由于外部冲击而导致的短期波动，到时再恢复到原来状态。,中央银行卖出回购协议，货币供应量减少，利率上升，货币政策紧缩；反之如果采取逆回购，则货币政策扩张。如果证券公司向中央银行回购国债，则证券公司的存款减少，货币供应量减少；如果是向商业银行回购国债，则商业银行的准备金头寸减少，信
17、贷减少。因此中央银行调控回购市场和逆回购市场一方面调节着货币供应量和一般价格水平；另一方面调节着银行和企业的筹资成本。在我国短期国库券市场不发达的情况下，国债回购业务仍是中央银行货币管理和商业银行流动性管理的重要工具，也是联系资本市场和货币市场的纽带。,第三节 商业票据市场,商业票据是大公司为了筹措资金，以贴现方式出售给投资者的一种短期无担保承诺凭证。美国的商业票据属本票性质，英国的商业票据则属汇票性质。由于商业票据没有担保，仅以信用作保证，因此能够发行商业票据的一般都是规模巨大、信誉卓著的大公司。商业票据市场就是这些信誉卓著的大公司所发行的商业票据交易的市场。,一、商业票据的历史,商业票据是
18、货币市场上历史最悠久的工具，最早可以追溯到19世纪初。大多数早期的商业票据通过经纪商出售，主要购买者是商业银行。 20世纪20年代以来，商业票据的性质发生了一些变化。 20世纪60年代，商业票据的发行量迅速地增加。,二、商业票据市场的要素,（一）发行者：商业票据的发行者包括金融性和非金融性公司。金融性公司主要有三种：附属性公司、与银行有关的公司及独立的金融公司。 （二）面额及期限：在美国商业票据市场上,虽然有的商业票据的发行面额只有25000美元或50000美元，但大多数商业票据的发行面额都在100000美元以上。二级市场商业票据的最低交易规模为100000美元。 商业票据的期限较短，一般不超
19、过270天。市场上未到期的商业票据平均期限在30天以内，大多数商业票据的期限在20至40天之间。,二、商业票据市场的要素,（三）销售。商业票据的销售渠道有二：一是发行者通过自己的销售力量直接出售；二是通过商业票据交易商间接销售。究竟采取何种方式，主要取决于发行者使用这两种方式的成本高低。（四）信用评估。美国主要有四家机构对商业票据进行评级，它们是穆迪投资服务公司、标准普尔公司、德莱费尔普斯信用评级公司和费奇投资公司。商业票据的发行人至少要获得其中的一个评级，大部分获得两个。,二、商业票据市场的要素,（五）发行商业票据的非利息成本：（1）信用额度支持的费用。（2）代理费用。 （3）信用评估费用。
20、 （六）投资者：在美国，商业票据的投资者包括中央银行、非金融性企业、投资公司、政府部门、私人抚恤基金、基金组织及个人。另外，储蓄贷款协会及互助储蓄银行也获准以其资金的20%投资于商业票据。,三、商业票据市场的新发展,首先，是其他国家开始发行自己的商业票据。1987年11月，日本大藏省批准日本公司在国内发行商业票据。日本公司发行的以日元标值的商业票据被称为武士商业票据。此外还有欧洲商业票据，是指在货币发行国以外发行的以该国货币标值的商业票据。 其次，是出现了外国公司在美国发行的商业票据、由储蓄贷款协会及互助储蓄银行发行的商业票据、信用证支持的商业票据及免税的商业票据等新品种，使商业票据市场能够吸
21、引更多的资金供求者。,短期融资券,2005年5月25日，中国人民银行颁布了短期融资券管理办法 短期融资券是指中华人民共和国境内具有法人资格的非金融企业，依照短期融资券管理办法规定的条件和程序，在银行间债券市场发行并约定在一定期限内还本付息的有价证券。 在银行间债券市场引入短期融资券是金融市场改革和发展的重大举措。短期融资券市场的健康发展有利于改变直接融资与间接融资比例失调的状况，有利于完善货币政策传导机制，有利于维护金融整体稳定，有利于促进金融市场全面协调可持续发展。,在银行间债券市场引入短期融资券的政策背景,当前是中国金融市场发展的重要机遇期，也是中国货币市场发展的重要机遇期。货币市场的发展
22、对于改变直接融资与间接融资比例失调、疏通货币政策传导机制、防止广义货币供应量过快增长、维护金融整体稳定都具有重要的战略意义。如何抓住重要机遇期，促进货币市场持续快速健康发展是关系金融整体改革和发展的重大问题。 中国货币市场发展面临的主要挑战是发展不均衡的挑战。这包括两个方面的不均衡：一是货币市场各子市场发展不均衡。同业拆借和债券回购市场规模相对较大，短期国债和短期政策性金融债券存量相对较小，融资性商业本票和大额可转让定期存单尚不存在。二是货币市场产品、参与者、中介机构和市场规则体系发展不均衡。货币市场各子市场在发展中遇到的问题大多数根源于货币市场发展的不均衡，如果仅针对这些问题采取局部性的改革
23、措施，将很难从根本上解决上述问题，有的时候甚至会带来新的问题。,货币市场参与者、货币市场产品和货币市场运行规则，这三个既相互联系，又相互制约的要素之间的矛盾运动是货币市场发展的原动力。货币市场的全面均衡发展表现为：参与者市场化程度提高、金融产品日益丰富、运行规则不断完善。但是，货币市场三要素的发展不可能“齐步走”，在特定的阶段，某方面要素的发展必然要快于其他要素，并且带动其他要素的发展。我国货币市场的发展现状表明，产品创新是推进我国金融市场整体发展的重要突破口。通过加快金融产品创新步伐，带动市场规则体系完善，促使参与者市场化程度提高，是现阶段发展我国货币市场的重要发展政策。面向银行间市场机构投
24、资人发行的短期融资券是一种货币市场工具。目前，在银行间市场引入短期融资券的条件基本具备，面向合格机构投资人发行短期融资券是以货币市场发展促进金融整体改革的重要政策措施。,发展短期融资券市场有利于完善货币政策传导机制,按照货币政策传导机制理论，货币政策的传导既有通过银行信贷渠道的传导，也有通过市场利率变化的传导。目前，我国以银行间接融资为主的融资结构决定了货币政策的传导机制还主要是依靠信贷传导途径，货币政策传导受商业银行行为的影响很大。完善商业银行治理结构、提高经营水平，使其行为对货币政策操作产生正反馈效应，是加强货币政策传导的重要手段，但实现这种转变还需要相当长的时间。 目前比较现实的做法是加
25、强货币政策的市场传导效能，即大力发展直接融资市场，使企业融资更多地通过市场进行。中央银行可以通过调节货币市场资金供求来影响货币市场利率，从而直接影响企业融资成本及投资行为。在保持货币政策信贷传导机制不变的同时，增强市场传导机制的效能。,发展短期融资券市场有利于维护金融整体稳定,直接融资与间接融资相比，具有市场透明度高、风险分散、有利于金融稳定的特点。债务人违约是市场经济的常态，是市场竞争优胜劣汰的必然结果。当企业违约时，贷款由于透明度很低，难以对企业形成有效的市场压力，企业风险直接转化为银行风险，不良贷款累积转化成金融体系的风险，最后需要由中央银行来处置。 短期融资券与短期贷款相比，一是信息透
26、明度高，发行过程及债券完全兑付前有严格的信息披露、信用评级贯穿始终，违约事实也会公之于众，市场约束力较强，有利于减少约束不足导致道德风险的恶意违约，减少企业风险向银行风险转化的概率；二是风险分散，短期融资券的投资者众多，风险责任分散，加上短期融资券可以在二级市场流通，发行人信用状况的变化可以通过二级市场价格变化和债券在不同投资者间转手由较多的时间和较多投资者加以消化，降低了单一投资者的风险，减少了风险积聚并向系统风险转化的可能性，有利于金融稳定。,短期融资券管理办法的主要内容,短期融资券管理办法的主要规定包括以下几个方面：一是明确中国人民银行依法对短期融资券的发行和交易进行监督管理，发行短期融
27、资券须报中国人民银行备案。二是明确短期融资券只对银行间债券市场机构投资人发行，不对社会公众发行。三是规定短期融资券采取备案发行的方式。四是规定短期融资券的发行规模实行余额管理，期限实行上限管理，发行利率不受管制，短期融资券在中央结算公司无纸化集中登记托管。五是规定发行人应进行信用评级，应聘请注册会计师进行审计，应聘请律师出具法律意见书。六是明确了发行人的信息披露规范。,截至2005年底，我国企业短期融资券发行总额突破千亿元大关，达到1009亿元。在41家发券企业中，20家上市公司的发行总额为362亿元。短期融资券分为3个月、6个月、9个月、1年等4个期限品种，不同信用等级企业发行的融资券利率正
28、逐步分化，其中一年期短期融资券的收益率为2.922.94。 短期融资券市场是开放的市场。发行人除大型国有企业及优质上市公司外，也有万向钱潮、横店集团等民营企业。发行企业的行业背景正逐步多样化。央行除继续支持相关行业优势企业降低财务成本、提高竞争能力，缓解“煤电油运”和原材料行业的瓶颈制约外，电信、农业、旅游、传媒等行业的优质企业也加入发行短期融资券的行列。今后，民营企业的发行数量将逐步扩大。目前，短期融资券主承销商有工、农、中、建、交、华夏、民生、浦东发展、国开行等13家商业银行。浙商银行和12家创新类试点证券公司已获承销商资格。,第四节 银行承兑票据市场,在商品交易活动中，售货人为了向购货人
29、索取货款而签发的汇票，经付款人在票面上承诺到期付款的“承兑”字样并签章后，就成为承兑汇票。经购货人承兑的汇票称商业承兑汇票，经银行承兑的汇票即为银行承兑汇票。由于银行承兑汇票由银行承诺承担最后付款责任，实际上是银行将其信用出借给企业，因此，企业必须交纳一定的手续费。这里 ，银行是第一责任人，而出票人则只负第二手责任。以银行承兑票据作为交易对象的市场即为银行承兑票据市场。,一、银行承兑汇票原理,银行承兑汇票是为方便商业交易活动而创造出的一种工具，在对外贸易中运用较多。当一笔国际贸易发生时，由于出口商对进口商的信用不了解，加之没有其他的信用协议，出口方担心对方不付款或不按时付款，进口方担心对方不发
30、货或不能按时发货，交易就很难进行。这时便需要银行信用从中作保证。一般地，进口商首先要求本国银行开立信用证，作为向国外出口商的保证。信用证授权国外出口商开出以开证行为付款人的汇票，可以是即期的也可是远期的。这样，银行承兑汇票就产生了。,二、银行承兑汇票的市场交易,（一）初级市场：银行承兑汇票不仅在国际贸易中运用，也在国内贸易中运用。 （二）二级市场：银行承兑市场被创造后，银行既可以自己持有当作一种投资，也可以拿到二级市场出售。如果出售，银行通过两个渠道，一是利用自己的渠道直接销售给投资者，二是利用货币市场交易商销售给投资者。因此，银行承兑汇票二级市场的参与者主要是创造承兑汇票的承兑银行、市场交易
31、商及投资者。,三、银行承兑汇票价值分析,（一）从借款人角度看： 首先，借款人利用银行承兑汇票较传统银行贷款的利息成本及非利息成本之和低。 其次，借款者运用银行承兑汇票比发行商业票据筹资有利。,三、银行承兑汇票价值分析,（二）从银行角度看： 首先，银行运用承兑汇票可以增加经营效益。 其次，银行运用其承兑汇票可以增加其信用能力。 最后，银行法规定出售合格的银行承兑汇票所取得的资金不要求缴纳准备金。,三、银行承兑汇票价值分析,（三）从投资者角度看： 投资于银行承兑汇票的收益同投资于其它货币市场信用工具，的收益不相上下。银行承兑汇票的承兑银行对汇票持有者负不可撤销的第一手责任，汇票的背书人或出票人承担
32、第二责任，即如果银行到期拒绝付款，汇票持有人还可向汇票的背书人或出票人索款。因此，投资于银行承兑汇票的安全性非常高。一流质量的银行承兑汇票具有公开的贴现市场，可以随时转售，因而具有高度的流动性。,发达国家：由快速发展到逐渐停滞,银行承兑汇票最早起源于英国。19世纪的伦敦已成为各国贸易和国际金融中心，世界各地的借款人汇集于此。由于许多外国借款人不被当地的投资者所认可，由他们签发的汇票很难转让。当时伦敦的私人银行虽然有熟练的资信鉴别技术，但苦于没有足够的资金，无力直接向外国借款人贷款。这时他们发现利用自己娴熟的资信鉴别技术，对外国借款人的汇票进行承兑，将自己的信用借给外国借款人，对其债务进行担保，
33、即可收取一定的费用，取得收入。在这种情况下，银行承兑汇票得以产生。,20世纪初，美国政府为了发展对外贸易和将纽约建成能够与伦敦竞争的国际货币市场，采取了一系列措施积极刺激银行承兑汇票市场的发展。美联储除了鼓励银行签发、转让银行承兑汇票外，还直接参与二级市场交易：以高于市场价格的价格买入银行承兑汇票，从而增加市场对银行承兑汇票的需求，促进市场的繁荣。除此之外，美联储还同意接受以银行承兑汇票为担保的再贴现、再贷款申请，或同意与银行签订以银行承兑汇票为交易对象的回购协议，美联储的措施对美国银行承兑汇票的发展产生了积极的影响。二战后，美国银行承兑汇票再次获得发展。国际贸易的迅猛增长、石油和其他商品价格
34、的上涨等都刺激了银行承兑汇票市场的增长。1982年10月，美国国会通过银行出口服务法，大大放宽了银行承兑汇票的限额，致使市场竞争加剧，承兑手续费下降，银行承兑交易额上升。然而，进入20世纪80年代以后，银行承兑汇票的增长速度明显下降，1979-1989年期间，美国银行承兑汇票市场余额的年均增长率从前十年的20%下降到6.1%，是所有货币市场工具中增长最缓慢的。从1989-1998年，银行承兑汇票余额出现了负增长，市场余额也已经下降到了143亿美元，仅占除政府短期证券外所有货币市场工具交易余额的0.6%，到2000年，余额仅为103亿美元。,银行承兑汇票市场萎缩的主要原因在于： （1）银行承兑汇
35、票的最主要特点是以银行的信用代替商业信用。80年代以来，国际银行业的风险增大，银行的财务状况恶化，部分银行倒闭。这一切促使投资者开始回避银行承兑汇票。 （2）其他替代融资工具的产生和更广泛的使用，如欧元贷款、银行承兑额度、商业票据等。而所有这些融资手段的成本都比银行承兑汇票要低，尤其是备用信用证的产生对银行承兑汇票产生了不小的冲击。 （3）鉴于银行承兑汇票市场已经成熟，美联储开始终止若干对银行承兑汇票市场的优惠政策。如从1974年起，不再为其代理外国中央银行和政府金融机构购买的银行承兑汇票进行担保。此外，美联储还从1977年起停止购入银行承兑汇票的交易。这无疑对市场的发展产生了不良的影响。,我
36、国：正值发展期,在大部分西方发达国家银行承兑汇票市场逐渐萎缩的时候，我国是否还有必要开发银行承兑汇票市场？答案应是肯定的。从本质上看，银行承兑汇票就是以一定的成本将国际贸易的风险转移给愿意承担风险的第三者的一种金融工具，银行愿意承担这种风险，是因为他们自认为是确定信贷风险和将信贷风险分散到上千种不同贷款中的专家。在进出口双方相距甚远且无法确认对方的信誉时，如果没有银行的介入，交易难以顺利达成。正因为双方认可的银行信用替代了双方并不熟知的商业信用，交易双方的利益才得到有效的保证，也使得银行承兑汇票的持票人和投资者免遭信用风险。这正是为什么银行承兑汇票起源于国际贸易，并大量地应用于国际贸易中的原因
37、。在发达国家，银行承兑汇票很少应用于国内贸易。这是因为企业面临更多的融资渠道，其中一些，如商业票据、银行信贷额度等，有着更加优惠的市场利率。此外，国内交易双方比较容易了解对方的资信和财务状况，在完善的商业信用制度下，供货方通常愿意直接向购货方提供短期贷款（也就是应收账款），而并不一定非要使用银行承兑汇票。,我国的情况与西方发达国家有着很大的区别。一方面，我国的货币市场不发达，企业所面临的融资渠道和融资工具短缺，除了银行短期贷款，几乎没有其他融资工具。另一方面，我国的社会信用制度尚在建设之中，人们的信用观念比较淡漠，特别是商业信用很不健全，企业的信用不透明，信用活动缺乏强有力的法律规范和制度保证
38、。在这种情况下，仅仅靠企业之间以应收账款方式提供短期贷款，必将形成企业之间的债务拖欠。,正是为了解决企业较大范围的货款拖欠问题，我国才于20世纪80年代开始了银行结算制度的改革，通过推广票据结算，逐步实现商业信用关系票据化。然而自票据结算推广以来，商业承兑汇票遭到冷落，银行承兑汇票受到欢迎，这说明在当前整个社会制度不健全的情况下，相对于商业信用而言，银行信用毕竟有着更高的可靠性和稳定性，因而，银行承兑汇票市场在我国仍然有着广阔的发展前景。银行承兑汇票市场的发展不仅是保证供货方合法权益、使交易得以顺利进行的需要，而且也是强化债务约束、加快我国信用制度建设的需要。银行承兑汇票是在具体的经济活动的基
39、础上产生的，它把经济活动中债权人和债务人应该履行的义务以一种标准化的方式规定下来，从而使这种义务或责任得以强化。不守信用的企业开出的汇票，是得不到银行的承兑和贴现的，在二级市场上也很难转让出去。而银行的参与不仅使债权人的权益得到保障，而且也使债务人的债务得以履行。银行承兑汇票的承兑、贴现、转贴现和再贴现设计到了多个可追偿的责任人，形成了多个债权、债务的连带责任关系，这就使得仅仅涉及两方当事人的信用行为演变成为一种社会化、市场化的信用行为，从而从客观上强化了企业、银行的债务约束，形成了相互监督机制，对于社会信用制度的建设将起到积极的推动作用。,银行承兑汇票的管理,由于银行承兑汇票的运用可以增强银
40、行的信用创造能力，因此，各国对银行承兑汇票市场有严格的管理。 在英国，英格兰银行要逐一审批银行和贴现公司的资格，只有由经过审批的银行和贴现公司贴现的银行承兑汇票才是合格的票据，英格兰银行才为其提供再贴现或接受以这种票据为担保的贷款申请。 美国1913年联邦储备法案中对银行承兑汇票的合格性有明确的规定，美联储将此作为是否购买或是否接受银行的再贴现申请的标准。同时，美联储对每家银行承兑汇票的最高金额做出了如下规定：银行承兑汇票的总额不得超过银行资本的150%（经美联储特许，这一限制可以放宽到资本额的200%），否则，超过这一限额就必须上交存款准备金。对任一出票人承担的银行承兑汇票金额不得超过银行资
41、本和公积金的10%，以便防止银行信用创造的无限制扩张和控制银行所面临的风险。,我国银行票据业务发展中存在的问题,在国家实行宏观调控、压缩信贷规摸、抑制部分行业投资过热的政策下，票据融资成为企业融资的主要途径。票据业务发展速度有进一步加速的趋势，并逐渐成为部分企业解决资金紧张以及各金融机构追逐的新的利润增长点的主要途径。但各家金融机构在办理业务过程中，尚存诸多问题需进一步规范：问题之一：出票行盲目追求利润最大化，对银行承兑汇票的签发把关不严，存在随意性。在各商业银行严控信贷投放，贷款权力上收的情况下，由于银行承兑汇票具有审批环节少、方便快捷的特点，逐步被银行和企业所认同。为了完成利润指标，个别商
42、业银行任意放宽银行承兑汇票签发条件，对企业信用状况和担保实力考察不严，从而产生了较大的票据风险。,问题之二：部分银行承兑汇票有逃避宏观调控、变相套取银行信贷资金的嫌疑。如在目前国家实行宏观调控，压缩信贷规模，抑制部分行业投资过热的政策下，对国家明令禁止的“五小工业”(小玻璃、小水泥、小石灰、小钢铁、小煤炭)签发的银行承兑汇票仍占相当大的比重。问题之三：商业银行上下级之间授权授信不尽合理，基层机构存在超授信额度承兑、贴现等违规现象。由于目前对银行承兑汇票授权授信没有统一的规定，各商业银行基本是自成体系、各行其是，同一银行不同地区规定也不尽一致，管理比较混乱。问题之四：银行承兑汇票贴现利率单一，商
43、业银行识票反假能力有待提高。目前商业银行办理银行承兑汇票贴现利率仍然执行1986年颁布施行的中国人民银行商业汇票承兑、贴现暂行办法第七条第三款（工行、农行、中行的贴现率略低于国营工商企业流动资金贷款利率，建行的贴现率略低于建筑企业流动资金贷款利率）的规定，显然不合时宜。,滚动签发银行承兑汇票 滚动签发是指银行承兑汇票到期后，付款企业无力承付时，金融机构就为其承兑新的金额相近或相等的商业汇票，企业持票到其他金融机构办理贴现，用得到的资金支付已经或将要到期的银行承兑汇票。这种现象在办理承兑业务的金融机构中有一定的普遍性。其原因主要有以下两个方面：（一）企业资金结构不合理，支付能力差，致使商业汇票到
44、期无力承付。例如，某企业2002年末的总资产是9.82亿元，而固定资产及长期投资等长期资产占用是5.06亿元，流动资产占用4.76亿元。从筹资结构看，所有者权益类为4.63亿元，其余全部为负债资金。流动资产投资严重不足，资产与负债的流动性配比极不合理，部分长期资产和所有流动资产全由负债资金解决。在负债资金中，银行借款和银行承兑汇票是企业的主要筹资方式。其中有银行承兑汇票1.44亿元，全部是采用滚动签发方式运作。企业现在的财务状况是，仅能按期向银行支付利息，归还借款和承付银行承兑汇票已经力所不及。（二）银行为避免垫款违规操作。按正常手续，银行承兑汇票到期后，如果付款企业无力承付，应由承兑银行无条
45、件付款后，转为企业的逾期贷款。但是，各家银行都严禁为银行承兑汇票垫款，这样，承兑银行就处于了内外夹击的被动局面，不得不主动向企业做工作，为其签发新的银行承兑汇票，使其以新还旧。,汇票交易背景的真实性 目前，银行承兑汇票业务的交易背景存在两个值得注意的地方：关联方交易和交易失实。这里的关联方交易是指合同的双方是总公司与分公司、母子公司、子公司之间或者其他关联方关系，这种情况在滚动签发银行承兑汇票中最为普遍。由于合同双方的地位不平等，缺乏公平交易的基础，他们的交易行为易受到人为干预，极可能利用银行承兑汇票套取银行信用。 商品交易失实主要表现在交易金额和企业的规模不相称。如一个注册资金只有30万元的
46、小企业，在2003年4月下旬到2003年6月上旬的一个多月的时间内，就向银行办理贴现13亿元；银行汇票的转让速度太快，出现了许多“一日”票据业务。在中国银行某机构检查时发现，两笔合计1.2亿元异地银行承兑汇票，当天实现了汇票的出票、承兑、贴现和转贴现；银行承兑汇票金额大于合同和增值税专用发票的金额；贴现的申请人在交易合同中却是债务人；同一份发票多次使用；伪造增值税专用发票。,第五节 大额可转让定期存单市场,大额可转让定期存单市场概述 大额可转让定期存单（Negotiable Certificates of Deposits）简称CDs，是20世纪60年代以来金融环境变革的产物。 这种存单形式的
47、最先发明者应归功于美国花旗银行。 大额定期存单一般由较大的商业银行发行，主要是由于这些机构信誉较高，可以相对降低筹资成本，且发行规模大，容易在二级市场流通。,大额可转让存单与普通定期存单的不同,第一，它有规定的面额，面额一般很大。而普通的定期存款数额由存款人决定。 第二，它可以在二级市场上转让，具有较高流动性。而普通定期存款只能在到期后提款，提前支取要支付一定的罚息。 第三，大额可转让定期存单的利率通常高于同期限的定期存款利率，并且有的大额可转让存单按照浮动利率计息。,大额可转让定期存单的种类,（一）国内存单：国内存单是四种存单中最重要、也是历史最悠久的一种，它由美国国内银行发行。存单上注明存
48、款的金额、到期日、利率及利息期限。国内存单以记名方式或无记名方式发行，大多数以无记名方式发行。 （二）欧洲美元存单：欧洲美元存单是美国境外银行发行的以美元为面值的一种可转让定期存单。欧洲美元存单市场的中心在伦敦，但欧洲美元存单的发行范围并不仅限于欧洲。,大额可转让定期存单的种类,（三）扬基存单：扬基存单是外国银行在美国的分支机构发行的一种可转让的定期存单。其发行者主要是西欧和日本等地的著名的国际性银行在美分支机构。扬基存单期限一般较短，大多在三个月以内。（四）储蓄机构存单：它是由一些非银行金融机构（储蓄贷款协会、互助储蓄银行、信用合作社）发行的一种可转让定期存单。其中，储蓄贷款协会是主要的发行
49、者。,大额可转让定期存单的市场特征,利率和期限 20世纪60年代，可转让存单主要以固定利率的方式发行；20世纪60年代后期开始，金融市场利率发生变化，利率波动加剧，并趋于上升。20世纪60年代存单的期限为三个月左右，1974年以后缩短为2个月左右。,风险和收益,对投资者来说，可转让存单的风险有两种：一是信用风险，二是市场风险。 一般地说，存单的收益取决于三个因素：发行银行的信用评级、存单的期限及存单的供求量。另外，收益和风险的高低也紧密相连。,大额可转让定期存单的投资者,大企业是存单的最大买主。对于企业来说，在保证资金流动性和安全性的情况下，其现金管理目标就是寻求剩余资金的收益的最大化。 金融机构也是存单的积极投资者。货币市场基金在存单的投资上占据着很大的份额。其次是商业银行和银行信托部门。此外，政府机构、外国政府、外国中央银行及个人也是存单的投资者。,大额可转让定期存单价值分析,大额可转让定期存单，对许多投资者来说，既有定期存款的较高利息收入特征，又同时有活期存款的可随时获得兑现的优点，是追求稳定收益的投资者的一种较好选择。 对银行来说，发行存单可以增加资金来源而且由于这部分资金可视为定期存款而能用于中期放款。存单发行使银行在调整资产的流动性及实施资产负债管理上具有了更灵活的手段。,
