全球及中国宏观经济展望.pdf

1、乔虹高盛亚洲有限公司资深经济学家执行董事2009年 10月全球及中国宏观经济展望Goldman Sachs Global Investment Research 2全球经济出现复苏迹象： G3国家经济增长复苏强于预期，新兴经济体增长明显反弹20092010 我们预计美国经济在存货周期、财政刺激、住房建造等推动下，下半年开始复苏，而且 GDP增长将迅速恢复到 3%的长期趋势水平 欧元区（特别是德国、法国）也出现了经济增长恢复较预想更早、更强的局面 日本在第二季度也出现了经济的再次增长，我们调高了对GDP增长的预测 新兴经济体内需增长加速，使经济增长从底部迅速反弹 美国经济在 2010年下半年仍然

2、受到消费和财赤的拖累，增速放缓。 欧元区与日本的经济逐步企稳 新型经济体增长强劲，以中国、印度和巴西等为首 通货膨胀与货币政策发达经济体：通胀保持低位，货币政策维持宽松新兴经济体：通胀将有所抬头，宏观刺激政策需要采取 “退出策略 ”Goldman Sachs Global Investment Research 3全球领先指数 (GLI)开始好转 月环比大幅反弹近几十年的最大反弹之一为信心提供保障， 信心是关键资料来源 : CEIC, 高盛全球经济、商品和策略研究GLI Headline Versus Momentum-12-10-8-6-4-202461998 1999 2000 2001

3、2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009% yoy-2.0-1.5-1.0-0.50.00.51.01.5% mom, 3mmaGLI GLI 3mmaGoldman Sachs Global Investment Research 4全球经济增长回暖：我们对金砖四国增长预测高于市场预测 中美经济对全球起关键作用* Consensus Economics 2009年 10月资料来源 : CEIC, 高盛全球经济、商品和策略研究高盛 市场 高盛 市场美国2.1 0.4 -2.5 -2.5 2.0 2.6日本2.3 -0.7 -5.7 -5.7 1.4 1.5

4、欧元区2.7 0.6 -3.9 -3.9 1.2 1.1英国2.6 0.6 -4.2 -4.3 1.9 1.3欧洲2.9 0.8 -3.7 -4.0 1.4 0.9中国13.0 9.0 9.4 8.4 11.9 9.5印度9.0 6.7 5.8 6.1 7.8 7.5巴西5.7 5.1 0.4 -0.1 4.8 4.2俄罗斯8.1 5.6 -9.5 -7.0 4.5 3.0金砖四国10.4 7.5 5.1 4.8 9.0 7.3发达经济体2.8 0.6 -3.2 -3.2 1.9 1.9世界5.0 2.7 -0.8 -0.9 4.1 3.62010% yoy 200720092008Goldm

5、an Sachs Global Investment Research 5我们预期通胀在全球范围内还不会构成太大威胁高盛 市场 高盛 市场美国2.9 3.8 -0.4 -0.4 1.1 1.9日本0.1 1.4 -1.3 -1.2 -1.0 -0.8欧元区2.1 3.3 0.2 0.3 1.0 1.2英国2.3 3.6 2.1 2.0 2.1 2.0欧洲2.2 3.5 0.7 0.7 1.3 1.4中国4.8 5.9 -0.9 -0.6 2.6 2.4印度4.6 8.3 1.5 2.4 5.0 5.4巴西3.6 5.7 4.9 4.3 4.0 4.3俄罗斯9.0 14.1 11.9 10.7

6、9.2 9.1金砖四国5.6 7.8 1.9 2.1 4.1 4.1发达经济体2.2 3.4 0.1 0.1 1.1 1.4世界3.6 5.5 1.4 1.4 2.5 2.720082010% yoy 20072009* Consensus Economics 2009年 10月资料来源 : CEIC, 高盛全球经济、商品和策略研究Goldman Sachs Global Investment Research 6Foreign Exchange Forecasts10月 14日 3个月 6个月 12个月现价 远期 预期 远期 预期 远期 预期EUR/$ 1.49 1.49 1.55 1.49

7、 1.55 1.49 1.35$/ 89.5 89.4 98.0 89.4 98.0 89.0 105.0EUR/ 133.4 133.3 151.9 133.1 151.9 132.4 141.8EUR/CHF 1.51 1.51 1.51 1.51 1.51 1.50 1.57CHF/ 88.06 88.06 100.60 88.06 100.60 88.01 90.29$/CHF 1.02 1.02 0.97 1.01 0.97 1.01 1.16EUR/ 0.93 0.93 0.84 0.93 0.84 0.93 0.84/$ 1.60 1.60 1.85 1.60 1.85 1.59

8、 1.61/ 142.9 142.8 180.8 142.6 180.8 142.0 168.8/CHF 1.62 1.62 1.80 1.62 1.80 1.61 1.87EUR/NOK 8.28 8.31 8.20 8.33 8.20 8.41 8.00EUR/SEK 10.32 10.31 10.00 10.30 9.60 10.29 9.40A$/$ 0.91 0.91 0.95 0.90 0.95 0.88 0.90NZ$/$ 0.74 0.73 0.74 0.73 0.74 0.72 0.70$/C$ 1.03 1.03 1.00 1.03 1.00 1.03 1.08$/CNY

9、6.83 6.80 6.83 6.75 6.83 6.65 6.83资料来源 : CEIC, 高盛全球经济、商品和策略研究Goldman Sachs Global Investment Research 7Actual Data GS Forecasts Blue Chip Consensus Forecasts (September 2009) 美国经济近期开始复苏，但是中期走弱Growth (Real GDP)-8-6-4-202462004 2005 2006 2007 2008 2009 2010-8-6-4-20246Ann. % chg. Ann. % chg.GS FcstFed

10、 Funds Rate01234562004 2005 2006 2007 2008 2009 20100123456Percent PercentInflation (Core CPI)-0.50.00.51.01.52.02.53.0-0.50.00.51.01.52.02.53.02004 2005 2006 2007 2008 2009 2010Percent change, year ago Percent change, year agoGS Fcst045678910112004 2005 2006 2007 2008 2009 20104567891011Percent Per

11、centUnemployment RateGDP增长失业率核心 CPI通胀 联储利率政策Goldman Sachs Global Investment Research 8制造业状况的改善在近期出现-20-15-10-50510152025303598 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 0925303540455055606570New Orders Index less Inventories Index (left)Composite Index (right)Difference IndexSource: Institute for Supply Managem

12、ent. ISM ManufacturingGoldman Sachs Global Investment Research 9存货周期与财政刺激的作用在 2010年将会消失对 GDP造成 4个百分点的影响-3-2-1012345-3-2-1012345Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4Inventories ContributionFiscal StimulusTotal ContributionPercentage points, annual rateSource: Congressional Budet Office. Recovery.gov. Our Calculati

13、onsPercentage points, annual rate2009 2010Goldman Sachs Global Investment Research 10-202468101280 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10-20246810Average Hourly EarningsGS Model Estimates* Based on unemployment rate and lagged headline PCE inflation.Source: Department of Labor. Our calculation

14、s.Percent change, year ago Percent change, year ago工资收入的下降会影响消费的增长Goldman Sachs Global Investment Research 11A Big Drop in Household Net Worth Is Set to Push Saving Higher同时储蓄率还有上升趋势0246810121450 55 60 65 70 75 80 85 90 95 00 05 1002468101214Percent PercentNote: Dotted line denotes GS forecast.Sourc

15、e: Department of Commerce. Goldman Sachs.Personal Saving Rate-2024681012143.5 4.0 4.5 5.0 5.5 6.0 6.5 7.0Household Saving Rate(Percent)Household Net Worth/Disposable Income RatioSource: Federal Reserve. Dept. of Commerce. Our calculations.Oct 09Saving vs Wealth, 1960-PresentQ1 07Goldman Sachs Global

16、 Investment Research 12住房市场已经见底回升，但过度供给仍然存在0.00.51.01.52.02.53.072 76 80 84 88 92 96 00 04 08050010001500200025003000Homeowner Vacancy Rate (left)Housing Starts (right)Percent ThousandsSource: Department of Commerce.Goldman Sachs Global Investment Research 13生产率增长保持稳固-2.50.02.55.07.570 75 80 85 90 9

17、5 00 05-2.50.02.55.07.5Year to Year10-year AnnualizedNonfarm Business: Output per HourPercent change Percent ChangeSource: Department of Labor.Goldman Sachs Global Investment Research 140481216202490 92 94 96 98 00 02 04 06 0804812162024USJapanPercent PercentSource: Federal Reserve. Our calculations

18、. Bank of Japan.Monetary Base/GDP:基础货币的增长并不一定会导致通胀Goldman Sachs Global Investment Research 1501234561990 1993 1996 1999 2002 2005 20080123456GDP Price IndexPCE excl. Food and EnergyCPI-U excl. Food and EnergyPercent Change, year ago Percent change, year agoSource: Department of Commerce. Department

19、of Labor.通胀仍在下降：零利率政策将维持较长一段时间Goldman Sachs Global Investment Research 16中期增长继续加速还有阻力：商业地产价格下降速度加快-40-200204085 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09-40-2002040Moodys National Aggregate IndexMIT Transaction-Based Price IndexPercent change, year agoSource: Moodys. MIT Center for Real Estate.Percent cha

20、nge, year agoCommerical Real Estate Prices:Goldman Sachs Global Investment Research 17中期增长继续加速还有阻力：小银行有很多商业地产贷款010203040501985 1990 1995 2000 200501020304050Small Commercial BanksLarge Commercial BanksPercent of bank loans Percent of bank loansSource: Federal Reserve Board.Commercial Real Estate Loa

21、ns:中国宏观经济展望Goldman Sachs Global Investment Research 19增长加速为政策转向铺平道路 中国经济已从短暂的增速放缓中恢复，进入一个新的扩张时期 内需增长加速：消费增长保持高速，投资增长迅猛 净出口可能成为增长的拖累 经济结构仍然不平衡 增长的进一步加速将使政策制定者考虑、并在下一步实施宏观政策的 “退出机制 ” 第一步：暗中收紧 （ 2009年第三 -四季度） 第二步：政策转向 （ 2009年年底前） 第三步：宏观调控力度加大（ 2010年第二季度）Goldman Sachs Global Investment Research 202009-2

22、010 经济增长和通胀预测资料来源 : 高盛全球经济、商品和策略研究2006 2007 2008 2009F 2010F支出法GDP （可比价格计算）GDP 11.7 13.0 9.0 9.4 11.9居民消费8.7 10.4 8.3 9.0 10.5政府消费8.9 10.9 8.2 7.5 10.0固定资产形成11.4 11.9 9.1 20.0 18.0货物和服务净出口(贡献,百分点）2.2 2.6 0.8 (2.6) (0.9)出口18.5 16.8 6.9 (9.9) 5.1进口16.3 14.3 6.1 (7.3) 6.0消费者价格指数（年平均）1.5 4.8 5.9 (0.9) 2

23、.6经常项目差额(占GDP%) 9.5 11.0 9.8 8.4 7.7注:支出发GDP按2006年中国统计年鉴进行调整数据一览年同比增长(%)Goldman Sachs Global Investment Research 21我们预计 2009年三至四季度经济同比增长继续加速 .资料来源 : CEIC, 高盛全球经济、商品和策略研究中国 GDP增长走势02468101214161800 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10同比季环比 (经季节调整 , 折年 )%高盛预测Goldman Sachs Global Investment Research 22投资增长的强度

24、和可持续性 固定资产投资已经在 2008年 12月以后出现大幅反弹 至四月 5.76万亿 基建投资与其它政府影响的投资占固定资产投资增长占 50% 私人部门的投资占固定资产投资增长占 50%o 出口型与内需型部门差异o 沿海与内陆地区差异 我们预期私人部门的投资增长将进一步恢复 过去 9个月金融状况大幅放松 货币当局继续维持货币政策相对宽松的态势 中国没有过度投资的问题：为工业化下一部发展和拉动中西部铺平道路Goldman Sachs Global Investment Research 23实际投资增长反弹特别明显资料来源 : CEIC, 高盛全球经济、商品和策略研究-10010203040

25、5005年 2月 05年 8月 06年 2月 06年 8月 07年 2月 07年 8月 08年 2月 08年 8月 09年 2月 09年 8月高盛预计的名义增长率高盛预计的实际增长率高盛预计的房地产实际增长率同比变动 % 固定资产投资Goldman Sachs Global Investment Research 24Source: CEIC, GS Global ECS Research.有些部门投资增长已经大幅提高 .固定资产投资行业差异：消费以及基建上游产业已进入快速投资增长期占工业固定资产投资的比重%对经济增长的百分比贡献1H2008 2H2008 1Q 2009 2Q 2009 Au

26、g-09 Dec 08 - Aug 09 Dec 08 - Aug 09煤炭开采42.03 29.55 47.54 38.57 18.70 3.86 1.24非金属采矿45.51 42.98 63.03 56.36 52.29 0.75 0.30农产品及副食加工17.41 30.47 37.73 42.29 32.43 3.37 1.09食品生产18.97 16.67 27.56 39.99 24.41 1.89 0.54饮料生产15.41 26.68 15.44 22.31 59.92 1.31 0.33烟草加工10.27 26.54 104.66 26.11 178.82 0.27 0.1

27、3化工原材料及产品34.49 37.89 40.65 24.21 24.19 7.44 2.01橡胶制品9.86 16.81 30.02 30.83 -3.66 0.82 0.23塑料制品19.53 21.17 24.24 33.20 5.27 1.69 0.45非金属矿产品46.83 47.03 57.73 50.61 41.31 7.17 2.92有色金属冶炼及压延加工42.82 42.64 19.01 23.00 15.59 2.77 0.61金属制品40.21 33.03 32.21 31.87 22.69 3.48 0.95通用设备制造业35.71 39.17 43.99 44.42

28、 29.70 5.50 2.05特殊用途设备45.43 25.79 49.67 38.87 26.79 3.71 1.20交通运输设备45.58 34.70 32.04 39.07 16.77 6.24 1.77电子机械与设备44.51 45.37 58.32 46.90 43.58 4.15 1.67水务25.85 25.50 40.00 89.76 61.13 1.90 0.90建筑-2.76 19.91 66.80 36.81 5.64 2.22 0.78合计58.54 19.16同比变动%Goldman Sachs Global Investment Research 25Source

29、: CEIC, GS Global ECS Research.而另一些部门还在减少投资还有些部门投资增速似乎刚刚出现好转固定资产投资行业差异：贸易及金属产业投资增长仍较低迷占工业固定资产投资的比重%对经济增长的百分比贡献1H 2008 2H 2008 1Q 2009 2Q 2009 Aug-09 Dec 08 - Aug 09 Dec 08 - Aug 09黑色金属采矿59.12 59.37 60.55 40.03 -3.97 1.02 0.33纺织品6.32 -4.75 -4.49 13.11 7.92 2.17 0.12服装与鞋帽生产24.65 14.91 7.83 13.54 23.13

30、 1.31 0.19木材加工及竹、藤、棕草制造30.67 26.07 22.16 18.79 26.35 1.20 0.30家具制造33.73 28.25 -8.79 46.85 57.87 0.78 0.19合计6.48 1.13房地产(第三产业) 35.09 15.87 8.02 19.17 38.19 n.a. n.a.同比变动%占工业固定资产投资的比重%对经济增长的百分比贡献1H 2008 2H 2008 1Q 2009 2Q 2009 Aug-09 Dec 08 - Aug 09 Dec 08 - Aug 09石油及天然气19.82 22.82 16.60 -5.86 -17.04

31、3.26 -0.42石油加工、炼焦及核燃料加工57.78 14.82 5.94 8.15 -17.10 2.33 -0.17化纤行业29.20 -8.02 -13.59 -9.43 -27.55 0.32 -0.10黑色金属冶炼及压延加工22.97 28.99 -6.36 10.11 31.67 4.28 0.43通讯、计算机及其他电子设备11.66 22.02 -2.42 5.99 -28.11 3.04 0.05测量仪表及办公器械48.72 62.05 30.91 -1.44 43.88 0.63 0.17合计13.87 -0.05同比变动%Goldman Sachs Global Inv

32、estment Research 26固定资产投资的地区差异Source: CEIC, GS Global ECS Research.固定资产投资新开工项目-20020406080100May-07 Aug-07 Nov-07 Feb-08 May-08 Aug-08 Nov-08 Feb-09 May-09 Aug-09% yoy东部地区中部地区西部地区Goldman Sachs Global Investment Research 27贷款增速下降并不一定导致投资增速大幅减缓 : (I)虽然在2009 下半新增贷款增幅放缓，但基于下原因，我们认为投资可能会保持高速增长 商业信心和盈利前景有

33、所改善 中小企业投资受刺激政策的推动 我们还预计将会有利用外资回流以及更多从资本市场直接融资进行的投资。PMI (seasonally adjusted)36.041.046.051.056.061.0Mar-05 Sep-05 Mar-06 Sep-06 Mar-07 Sep-07 Mar-08 Sep-08 Mar-09 Sep-09Index资料来源 : CEIC, 高盛全球经济、商品和策略研究Goldman Sachs Global Investment Research 28贷款增速下降并不一定导致投资增速大幅减缓 : (II) 银行贷款不是固定资产投资的主要资金来源占固定资产投资的

34、比重%国内贷款 自筹资金 政府财政 其它渠道2006 19% 55% 4% 21%2007 18% 57% 4% 22%2008 16% 62% 4% 18%20092009年1月22% 56% 4% 18%2009年2月22% 56% 4% 18%2009年3月17% 62% 5% 17%2009年4月18% 60% 6% 17%2009年5月15% 62% 6% 17%2009年6月16% 62% 6% 16%2009年7月17% 58% 5% 20%2009年8月16% 58% 5% 21%资料来源 : CEIC, 高盛全球经济、商品和策略研究Goldman Sachs Global I

35、nvestment Research 29贷款增速下降并不一定导致投资增速大幅减缓 : (III) 最近的新增贷款收缩主要来源于票据融资，而票据融资本来也并非用于固定资产投资-5000500100015002000250007/08 10/08 01/09 04/09 07/09其它新增贷款票据贴现贷款Rmb mn资料来源 : CEIC, 高盛全球经济、商品和策略研究Goldman Sachs Global Investment Research 30房地产市场的良好前景会对投资起到促进作用 房地产销售的大幅反弹使房地产商购买土地速度加快0510152025303540Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec01002003004005006002009年土地购买量（左轴）2007年商品房销售量2009年商品房销售量sq meter (mn) Rmb bn资料来源 : CEIC, 高盛全球经济、商品和策略研究