认识期货大家族.doc

1、1认识期货大家族对股票投资者来说，股价指数并不陌生，因为股票交易中每天都要关注行情和指数走势，股价指数反映了市 场整体的价格水平和价格变化情况，指数涨跌的含义自然很好理解。但是在股票市场上，指数本身是不能够买卖的，如何把股价指数这一虚拟概念做成金融产品即股指期货来交易呢？要了解股指期货，让我 们先从期货谈起。事 实上，在股指期货诞生以前，期货已经有 100 多年的发展历史了。期货产生，从农产品开始现代意义上的期货交易出现在美国芝加哥。 19 世纪 30 年代末，芝加哥是美国最大的谷物集散地，由于农产品具有周期性和季节性的特点，在收获季节供大于求，农产品价格大幅下跌，农场主被迫降价销售，但有时降

2、价之后仍然销不出去；而在收成不好年份或非收获季节， 农产品价格又会大幅上涨，价格波动给居民生活和农产品加工企业带来很大的风险，加之当 时交通不便，仓库短缺，信息传播方式也很落后，供求矛盾很难通过地域和时间上的转移得到缓解。在这种情况下，1848 年，82 位农场主、 农产品贸易商和加工商等自 发设立了芝加哥谷物交易所，成立之初的目的只是为了改进运输和储存条件，同时为会员提供价格信息等服务，以促成买卖双方达成交易。1851 年，交易所引进了 现货远期合约交易，在 远 期合约交易中， 买卖双方可以约定在未来某一时间按照事先约定的价格进行交易，这一方式方便了交易商，受到了欢迎。但是远期合约 也有难以

3、克服的缺陷，那就是买卖双方希望的交易数量、时间、产品品质和等级等很难刚好一致，我 们称之 为“ 非标准化的” ，因而交易难以达成。而且，远期合约达成后，最 终能否履约取决于双方的信用，交易中 违2约和纠纷也就经常发生。在这种情况下，标准化合约应运而生了， 标准化合 约是由交易所事先对商品数量、质量、交货地点、交 货时间等方面都作了统一 规定，这样有利于交易的达成。此后，芝加哥交易所又推行了履约保证金制度，即交易者在交易所 进行交易必须先存入一定数额的保证金作为履约的担保。这些制度的施行不仅简化了交易手续，更减少了违约和交易纠纷。1882 年，交易所允许交易者以对冲方式免除履约责任，方便了投机者

4、进行交易，使交易流动性大为提高。1883 年成立了结算协会对会员在交易所内进行的交易进行结算，结算体系的出现标志着现代意义上的期货交易终于形成。期货交易方式为何受到欢迎？新的交易方式产生后受到了市场的欢迎，芝加哥期货交易所的成功，为市场树立了一个榜样，美国随即兴起了一股举办交易所的热潮，1856 年，堪 萨斯市期货交易所成立，此后，芝加哥商业交易所、 纽约咖啡交易所、纽约商品交易所、中美洲商品交易所等先后在 19 世纪下半叶成立，而且期货交易方式还发展扩散到了世界各地，20 世纪初的中国也出现了交易棉花、棉纱的期货交易所。期货交易方式为何这样受欢迎呢？这是因为期货交易具有现货和远期交易无法比拟

5、的优点和功能。首先，在期货交易中，众多的买家和卖家参与竞 价，不断 产生新的又连续的价格，这种价格能够较好地反映市场本身的需求情况，有一定权威性和参考性， 这对现货商进行生产经营活动具有指导意义，这一作用用专用术语讲，就是具有“价格发现”的功能；其次，交易者可以通过在期货市场以合适的价格预买预卖来锁定生产成本或利润，回避价格波动带来的风险， 这一点用专业术语讲就是期货3交易具有“套期保 值” 的功能；再次，期货交易中引入了保证金制度，减少了违约，而且违约责任由交易所承担，使交易者可以放心交易；最后，期货交易为投机者提供了一个充满机会和风险的投机场所，投机者的参与增加了交易流动性，充当了市场“润

6、滑 剂” ，也使“ 价格 发现” 和“套期保值”功能得以更好地发挥。期货交易扩展到金属和能源商品期货发展从农产品开始，随后发展到金属和能源。工业革命后英国制造业高度发达，对各种工业原料特别是金属的需求量大增，在当时的条件下，穿越大洋运输金属可以说是巨大的资金和货物的冒险，因而对未来到货价格进行预期就成为金属商们最为关心的问题。1875 年， 伦敦金属交易所成立，虽然当时还没有标准化合约，但确立了铜和锡的基准级别，并以 3 个月作为远期合同的交货期。美国的金属期货交易晚于英国，最具代表性的是 1933 年成立的纽约商品交易所。我国在 1993 年开始期货交易试点时，也推出了金属期货交易，如 铜和

7、铝等。除了农产品和金属之外，能源期货是商品期货中的重要组成部分。能源期货的产生源于 20 世纪 70 年代的两次石油危机，石油危机打破了国际原油市场脆弱的平衡，油价产生巨幅波动，在 这种背景下， 1974 年纽约商业交易所推出了燃油期货，此后能源期货品种又扩展到原油、天然气、无 铅汽油等。金融期货后来居上从期货产生和发展的历史可以看出，期货的产生不是偶然的，而是有其发展的必然性，金融期货的产生也是这样。随着第二次世界大战的结束，布雷顿森林体系瓦解，固定汇率制被浮动汇率制取代，各国间的汇率频繁剧烈的波动，在 这种情况下，人们开始考虑用期货市4场的功能来化解金融动荡所带来的风险。1972 年芝加哥

8、商业交易所推出了英镑、加元、德国马克、日元、瑞士法郎等外 汇期货合约，金融期货产生了。外汇期货的推出顺应了市场的需要，得到迅速发展。20 世纪 70 年代，随着固定汇率制的瓦解和经济出现滞胀局面，各国纷纷放弃了利率管制，利率频繁波动的风险成为各经济主体，尤其是各金融机构所面临的一个最重要的金融风险，在这种背景下，利率期 货诞生了。第一个利率期货产品是芝加哥期货交易所 1975 年 10 月推出的政府国民抵押协会抵押凭证，此后一系列新的利率期货品种陆续登场，深受金融界的欢迎。特别值得一提的是 1981 年推出的 3 个月欧洲美元定期存款合约，该合约首度采用了现金交割，所谓现金交割就是合约到期时，

9、 买卖双方不进行资产所有权的转移，而是按照交易所指定的价格进行平仓，划付差额。 现金交割方式的引入可谓传统期货业的革命性变化，也为后来股指期货的出现铺平了道路。20 世纪 70 年代，西方各国在美元危机、石油危机等多重打 击下，陷入前所未有的经济和金融双混乱时期，利率、汇率频繁波动，股票市场也不能独善其身，股市风险加剧，即使是机构投资者，面 对股市齐涨共跌的系统性风险也束手无策。在这种背景下，股指期货应运而生了。股指期货就是将股票指数的点数乘以一定的货币金额，这样虚拟的指数就变成了可交易的具有合约价值的产品。第一个股指期货产品是堪萨斯市交易所于1982 年推出的价值线指数期货，紧随其后，芝加哥

10、商业交易所推出了标准普尔500 股指期货，纽约期货交易所推出了 NYSE 综合指数期货等。股指期货取得了空前的成功，价值线指数期货合约推出的当年就成交了 35万张，标准普尔股指期货成交达 150 万张， 1984 年股指期货交易量已占美国所有5期货合约交易量的 20%以上。至此，我们在了解期货发展历史的同时，也从 历 史脉络里认识了期货大家族的全部成员：期货分为商品期货和金融期货，其中商品期货包括农产品、金属和能源等；金融期货则包括外汇期货、利率期货和股指期货等。股票-股票指数- 股票指数期货认识股票指数说到股指期货，我们首先需要了解股市中的股票指数。股票指数即股票价格指数，是反映整个股票市场

11、总体价格水平及其变动情况，并被用来衡量股票市场行情的指标，是由证券交易所或金融服务机构编制的表明股票行市变动的一种供参考的指示数字。由于股票价格起伏无常，投资者必然面临市场价格风险。对于具体某一种股票的价格变化，投资者容易了解，而对于多种股票的价格变化，要逐一了解并掌握市场全貌则很难做到。为了适应这种情况和需要，一些金融服务机构就利用自己的业务知识和熟悉市场的优势，编制出股票价格指数，公开发布，作 为市场价格变动的指标，它能够综合反映股票市场的价格变化情况，衡量股票市场的总体价格水平，从而为投资者判断行情、决定投资策略提供分析数据，用以预测股票市场的动向。此外，股价指数能够从一个方面反映整个国

12、家的经济、政治状况，因而对国家宏观经济发展研究也有参考价值。编制股价指数时，通常以过去某一时点为基期，以该期市场上部分有代表性公司发行的股票，或是市场上全部股票的加权平均价格为 100，然后用当期股票价格与基期价格相比，所得百分比即为当期股票价格指数。股价指数单位是用“点”来表示的， “点” 是衡量股票价格 涨跌的相对尺度。世界各大证券交易所一般都6有自己的股票指数，有些证券公司、金融研究机构或也编制股价指数。世界上有影响、有代表性的股票指数有美国的道琼斯股票价格平均指数、美国 标准普尔股票综合指数、日本的日经平均股价指数、香港恒生指数、以及英国 金融时报工业股票指数等。为了能实时的向投资者反

13、映股市的动向，所有的股市几乎都是在股价变化的同时即时公布股票价格指数。由于上市股票种类繁多，计算全部上市股票的价格平均数或指数的工作是艰巨而复杂的，因此人们常常从上市股票中选择若干种富有代表性的样本股票，并计算这些样本股票的价格平均数或指数。用以表示整个市场的股票价格总趋势及涨跌幅度。从股票指数到股指期货从期货的诞生历程我们可以了解到，当某种资产价格频繁波动使人们面临巨大风险的时候，以该商品为标的期货品种就应运而生了，股指期货的产生也是这样，那么股票市场的投资者面临哪些风险呢？根据现代证券投资组合理论，股票市场的风险可分为系统性风险和非系统性风险。系统性风险是由宏观性因素决定的，作用 时间长，

14、涉及面广， 难以通过分散投资的方法加以规避，因此称为不可控风险。非系统风险则是针对特定的个别股票(或 发行该股票的上市公司)而发生的风险，与整个市场无关，投资者通常可以采取投资组合的方式规避此类风险，因此，非系统风险又称可控风险。投 资组合虽然能够在很大程度上降低非系统风险，但当整个市场环境或某些全局性的因素发生变动时，即发生系统性风险时，各种股票的市场价格会朝着同一方向变动，单凭在股票市场的分散投资， 显然无法规避价格整体变动的风险。这种情况下，人们亟需从商品期货的套期保值中获得启发，设计出一种新型金融投资工具，以回避股票市场的系统性风险。 这种金融商品应该符合以下条件：7首先，要回避市场的

15、系统性风险，它的 标的物应该 是市场整体而不只是单只股票；其次，这种商品要具备期货套期保值的功能，有良好的市场规模和流动性。显而易见，代表了市场整体价格水平和变动趋势的股票指数正好充当了这一金融创新产品的标的物。可是，股票指数只是一个数字，本身不具有价值 ，如何将其作 为商品来买卖呢？人们引入合约乘数很好地解决了这一问题：所谓合约乘数就是一定货币金额，将股票指数的点数乘以这一货币金额，虚拟的指数就变成了可交易的具有合约价值的产品。比如沪深 300 指数 4000 点，每点 300 元，这样一张股指期货合约价值就为 120 万元。第一个股指期货产品是堪萨斯市交易所于 1982 年推出的价值线指数

16、期货，紧随其后，芝加哥商业交易所推出了标准普尔 500 股指期货，纽约期货交易所推出了 NYSE 综合指数期货等。股指期货取得了空前的成功，价值线指数期货合约推出的当年就成交了 35 万张，标准普尔股指期货成交达 150 万张，1984 年股指期货交易量已占美国所有期货合约交易量的 20%以上。金融期货起步虽晚但发展迅速，呈后来居上的势头。尤其进入到上个世纪最后十年，金融期货已经占据了全球期货市场交易的大部分，至 2006 年底，全球已有 188 种期货合约在各国交易，成为期货市场的最主要的商品，股指期货也因此被称为“最激 动人心的金融 创新” 。初识股指期货作为三大金融期货品种之一，股指期货

17、诞生最晚但却发展最快，目前已经成为交易最活跃的金融衍生产品。但对于国内的投资者，特别是从未接触过期货的8股票投资者而言，却显得有些深奥难懂， 让我们先从基本知识开始认识股指期货吧！简单的说，股指期货就是股票指数与期货的复合体，股指期货的交易原理是怎样的呢？比方说市场上有甲与乙两位投资者，他们对于沪深 300 指数有不同的看法，甲觉得指数在 4000 点偏低，而乙 觉得 4000 点的指数已经很高了，那么这两个投资者就会一个买进，一个卖出指数，并 约定在未来某个时候，按照那 时的沪深 300 指数的点位计算盈亏。如到了约定的时候，指数涨到了 4100 点，那么甲就赚了 100 点，而乙则亏了 1

18、00 点。但是 100 点到底代表多少钱呢，双方事先会有个约定，比如 1 个点代表 300 元，那么双方的盈亏情况就很清楚了，甲 赚了30000 元，乙则亏损了 30000 元。说到这里，你可能对股指期货有个初步的理解了，不过需要注意的是，上面的例子只是一个简化的描述，不代表真实的股指期货市场状况。真实的市场是有很多个类似于甲的做多的投资者与很多个类似于乙的做空的投资者组成的，他们对未来指数判断的分歧产生了期货价格。并且他们之间的交易并不是一对一的个人行为，而是在交易所这样的集中交易场所实现的。交易所制定了交易和结算规则，为了保证参与交易的投资者能够履约， 还会事先收取一定比例的保证金，并且每

19、天计算投资者的保证金是否足以应对市场的变化。继续以上面的例子进行说明，假设甲和乙都有 20 万的资金在参与股指期货交易，都需要以 10的保证金来履约，那么 对于甲和乙两个投资者来说，在 4000点交易的时候，双方都需要 4000*300*1012 万的保证金，此时双方帐户可用的资金都是 8 万元。而随着指数上涨到 4100 点，甲投资者的可用资金就增加到了 11 万元，而乙投资者的可用资金则减少到了 5 万元。9此外，股指期货的交易还需要注意的是，股指合约的时效性，一般到期日分为 3 月，6 月，9 月， 12 月等几种。在到期以后，合约将不再存在，而持有合约的投资者将按照到期的点位，用现金来

20、计算盈亏， 进行现金交割。和商品期 货相比，影响股指期货价格的因素更加错综复杂，而且股指期货价格对外部信息的反应比商品期货更加敏感，波动也更加频繁和剧烈。股指期货为什么越来越火爆？股指期货自产生以来取得了空前的成功，目前已经成为全球交易量最大的金融衍生产品，但是回顾股指期货的发展历史， 这一金融创新产品为人们认识和接受也经历了很多波折，并非一帆风顺。在堪萨斯市交易所推出股指期货交易之前，还有个有趣的小故事：堪萨斯交易所最早希望用来交易的是道琼斯指数，作为全球知名的指数公司，道琼斯公司的管理层却对此提议怒不可遏， “一群期货经纪商竟然想以我 们的指数来赌博”，不仅当即拒绝了提议，还表示在必要的时

21、候将以妨碍名誉罪提出诉讼。他们谁也没有想到，股指期货在推出后一发不可收拾，从 1977 年至 1984 年， 农产品等一般商品期货增长了 1.7 倍，而金融期货交易增长了数十倍。1987 年 10 月 19 日，美国华尔街股市一天暴跌近 25%，从而引发全球股市重挫的金融风暴，即著名的“黑色星期五”。股指期货市场在这个时期经历了重创，交易量不断下降。这次股灾以后，市场管理者开始意识到风险管理的重要性， 陆续推出了熔断制度、涨跌停板制度等来完善市场的管理，这也奠定了市场此后持续火爆的局面。进入 20 世纪 90 年代后，有关股指期货的争议逐渐消失，投资者的投资行为更为理智。股指期货经历了磨练之后

22、，开始了新一 轮繁荣时期。 发达国家和部分10发展中国家相继推出股票指数期货交易，配合全球金融市场国际化程度的提高，股指期货的运用更为普遍。这一时期，全球股指期 货的交易量成倍上升。国 际清算银行(BIS)的统计数据表明：到 2005 年底，全球有 40 个国家和地区开设了近百种股指期货交易。股指期货的发展还引起了其他各种非股票指数期货品种的创新，如以消费者物价指数为标的的商品价格指数期货合约，以空中二氧化硫排放量为标的的大气污染期货合约，以及以电力价格为标的的电力期货合约等等。可以预见，随着金融期货的日益深入发展， 这些非实物交收方式的指数类期货合约交易将有着更为广阔的发展前景。其中尤其值得

23、关注的是韩国市场，在经历了 1997 年亚洲金融风暴的重创之后，韩国证券交易所 1999 年推出股指期货， 进行金融改革之路。在其后短短的几年时间里，在这个人口只有 5000 万左右的国家，其期货交易量迅速增加，交易 额在 2005 年达到 91 亿韩元。其中 KOSPI 200 股指期 货在 2001 年一跃成为当年全球期货交易量第一的品种，可以说是国际衍生品市场上史无前例的黑马。而且与欧美市场不同，韩国股指期货交易个人投资者占据比例很大，这个主要归功于韩国政府在法律制度上的完善与投资者交易的普及。目前，中国的期货市场只有商品期货，金融期 货 尚未推出，事 实上，中国经济的持续高速增长，以及

24、中国股市重现繁荣，已 经使诸多海外交易所纷纷盯上了中国的股指期货。美国、新加坡和香港的交易所早就十分重视中国股指期货， 2006年 9 月 5 日，新加坡交易所更是抢先推出了新华富时 A50 中国股指期货。其用意无非都是充分利用中国概念的衍生产品来活跃交易所交易，提升市场竞争力。在这样的情况下，如果中国再不推出自己的股指期货产品，那么就可能“ 坐失良机”，眼睁睁看着海外交易所利用中国的指数资源赚钱。国内的交易所在未来的竞争11中也将处于十分不利的被动局面。因此随着中国资本市场的逐步完善，要求推出股指期货的呼声也越来越高。2006 年 9 月，中国金融期货交易所挂牌成立， 2007 年 4 月期货交易管理条例正式实施，标志着股指期货的推出进入倒计时。此后，随着股指期 货相关制度规则陆续出台，投资者教育活动如火如荼地开展，股指期货越来越受到市场的重视和投资者的关注。相信股指期货的推出不仅为广大投资者提供新的投资理财选择，更将促进我国金融市场的未来发展。