1、乐视网分析报告组员：廖晓珺 罗静婷 林晓娜 袁晓慧 袁舒婷 李欣PPT 与视频制作：李欣 罗静婷 廖晓珺 上台发言：廖晓珺 袁晓慧 袁舒婷 罗静婷汇总整理： 李欣一. 行业分析： 袁晓慧 袁舒婷二战略分析： 廖晓珺 林晓娜三. 会计分析与财务分析：1.会计估计和会计政策 （袁舒婷）2.营运能力分析 （袁晓慧）3. 偿债能力分析 （罗静婷）4.获利能力分析 （李欣）5.现金流量分析 （林晓娜）四公司发展前景分析 （李欣）一 行业分析 （袁舒婷 袁晓慧）1.国内行业环境及发展状况概要1.1 互联网网民规模持续增长、宽带普及率提高，手机上网增长突出中国互联网信息中心于 7 月份发布的第 30 次中国
2、互联网络发展状况统计报告显示中国网络视频用户规模增至 3.50 亿，半年内用户增量接近 2500 万人，在网民中的使用率提升至 65.1%。而手机端视频用户超过一亿人，在手机网民中的占比由 2011年底的 22.5%提升至 27.7%。1.2 网络广告逐步被网络用户和广告投放者所认可，并推动行业发展我国互联网经过长期的培育和商业化开发，网络广告市场已初具规模，并获得网络用户和广告主的认可。艾瑞网数据显示，2011 年国内网络广告市场规模达 511.9 亿元，约占我国广告市场整体规模的 18%，预计未来占比还将快速扩大。在 2011 年中国各网络媒体形式中，视频网站经过近两年的快速发展，网络广告
3、细分市场规模达到42.5 亿元，较 2010 年增长 98%。目前国内主要的视频网站运营商的信息概况以及2011 年各企业核心财务指标如下图表：从上表可以看出，目前优酷网占据了最大的市场份额，其主要收入来自于广告业务乐视网的最主要的收入不是广告，反而是版权分销 通过获得独家版权再分销给其他视频网站来获得利润。2.波特五力分析2.1 行业内企业之间的竞争主要竞争者：优酷土豆、爱奇艺、腾讯、搜狐等行业竞争形势：近几年视频内容版权正版化开展，竞争加剧，市场集中度提高乐视网的优势：一开始就坚持走正版道路,在频内容版权正版化中抢占优势网络视频服务行业属于充分竞争行业，且行业集中度不高（2008 年国内整
4、个网络视频服务行业大概有 300 家网站）。但随着近几年视频内容版权正版化的发展，互联网版权价格飞涨，竞争加剧，市场上有逐渐形成寡头垄断格局的趋势。特别是，2012年 3 月，国内视频网站两大巨头优酷网和土豆网的合并，使得网络视频行业形成了优酷土豆、乐视网、奇艺、腾讯视频、搜狐视频等几家主要的视频网站为第一阵营，其余十几家为第二阵营的竞争格局。预计未来 3 年之内，行业内将会形成优酷土豆、乐视网、奇艺、腾讯视频、搜狐视频等 5 个主要的市场参与者，市场集中度将进一步提高。到 2015 年市场形成寡头垄断格局之后，行业的参与者将会达成一定的默契，减少目前在版权竞买上的不理性行为，彼此采取差异化经
5、营策略，从而避免目前残酷的同质化竞争。网络视频充分竞争行业且行业集中度不高视频内容版权正版化 逐渐形成寡头垄断趋势，市场集中度提高导致竞争加剧【资料原文：网络视频服务行业属于充分竞争行业，且行业集中度不高。按照艾瑞市场咨询的统计，2008 年国内整个网络视频服务行业大概有 300 家网站，行业集中度不高。但是，随着最近几年视频内容版权正版化的开展，造成影视剧的互联网版权价格飞涨，国内没有实力的视频网站的在残酷的竞争下不断倒闭和萎缩，市场上有逐渐形成寡头垄断格局的趋势。特别是，2012 年 3 月 13 日，国内视频网站的两大巨头优酷网和土豆网的合并，使得网络视频行业形成了优酷土豆、乐视网、奇艺
6、、腾讯视频、搜狐视频等几家主要的视频网站为第一阵营，其余十几家为第二阵营的竞争格局。随着竞争进一步加剧，还会有部分经营不善的公司现金被消耗殆尽，从而被行业内的其他巨头整合兼并，预计未来 3 年之内，行业内将会形成优酷土豆、乐视网、奇艺、腾讯视频、搜狐视频等 5 个主要的市场参与者，市场集中度将进一步提高。预计，到2015 年市场形成寡头垄断格局之后，行业的参与者将会达成一定的默契，减少目前在版权竞买上的不理性行为，彼此采取差异化经营策略，从而避免目前残酷的同质化竞争。】2.2 新进入者威胁较低该进入的基本已经进入尚未进入的面临障碍：行业准入壁垒、资金壁垒、技术壁垒目前，国内的主要门户网站、百度
7、、腾讯等互联网巨头均已经进入该领域，使得该领域的竞争处于白热化状态，目前该行业整体亏损严重，该进入的基本已经进入，还没有进入的要面临如下几个障碍：行业准入壁垒目前我国对网络视频服务行业实行较为严格的准入体制。2007 年 12 月 29 日，互联网视听节目服务管理规定经国家广播电影电视总局、中华人民共和国信息产业部审议通过并予以发布，自 2008 年 1 月 31 日起施行。该规定对网络视听行业的从业资质、服务内容、经营范围等方面作出了规范。按照规定要求，从事互联网视听服务的机构必须持有信息网络传播视听节目许可证。资金壁垒网络视频服务行业属于资金密集型行业，具有运营成本高昂的特征。网络视频运营
8、公司在创立和发展过程中需要投入大量服务器、带宽、影视剧内容，并需要配备大量人力资源进行运营维护，因此投资支出较为庞大。目前绝大多数免费视频分享网站因早期投入较大且尚未产生足够的收益，相关投入和运营仍然依靠持续不断的权益性资金投入。因此，网络视频服务行业对资金需求较高，资金壁垒特征明显。技术壁垒网络视频服务行业属于技术密集型行业，技术发展日新月异，行业技术门槛越来越高。网络视频涉及音视频制作、编码，存储传输，解码以及无线流媒体技术等多项媒体信息技术和网络技术。网络视频服务提供商需要具备较强的研发能力与技术积累。此外，随着互联网应用技术的不断发展，服务提供商需要不断更新、优化其技术，才能满足市场的
9、需求。2.3 下游议价能力土豆优酷合并总体看，企业与收费客户、广告客户议价的能力相对较弱（毕竟行业内对用户资源争夺激烈）2009 年以来，全球主要视频服务商纷纷推出带有付费内容的网络服务，收费点 播模式获得传统服务商和市场的认可，与客户的议价能力进一步增强【资料原文：总体来看，视频企业与收费客户、广告客户的议价能力相对较弱。各视频网站对用户资源争夺尤为激烈。针对用户的竞争主要体现在注册用户量和付费用户量的争夺。一方面通过为用户提供免费观看、上传和下载服务吸引用户；另一方面通过版权购买增强内容丰富性、新颖性以吸引用户；同时竞相通过提升清晰度、流畅度等用户体验效果来争夺用户资源。但值得注意的一个趋
10、势是自 2009 年以来，全球主要网络视频服务商纷纷推出带有付费内容的网络服务，如美国最大的内容分享网站YOUTUBE.COM 和最大的内容集成网站 HULU.COM 均宣布开发了网络付费播放服务；国内最大的免费视频网站之一优酷网也尝试付费服务模式；国内最大的 P2P 网络视频在线及下载服务商之一迅雷公司也推出“红宝石影院”计划，以其高清视频播放服务向用户收费；酷 6 网在 2010 年 2 月初宣布，将在 2010 年上半年推行收费措施，对部分高端用户实行收费；56 网、PPS、激动网等视频网站则早已开始了收费服务的试点。上述发展趋势充分说明收费点播模式已获得传统服务商和市场的认可，这也同时
11、说明各大视频网站对客户的粘性也将进一步增加，与客户的议价能力进一步增强。】2.4 上游议价能力各大网站开始涉足影视制作，增强与影视公司的议价能力行业集中度的提高也将削弱供应商的议价能力内容资源是网络视频公司生存之本和发展之源。影视剧生产行业是重要的内容提供商， 2011 年我国生产完成并获得国产电视剧发行许可证 的剧目共计 469 部14942 集，较 2010 年产量上涨 1.75%。国内现有获得电视剧生产甲级许可证机构一百三十余家，获得乙级许可证机构近 3000 家，电视剧制片业规模稳居世界第一，电影产量 791 部，产量保持世界第三。虽然我国影视剧产量名列世界前茅，但是随着业内版权保护意
12、识的加强，各网站对正版网络版权的争夺非常剧烈。此外，好的导演、剧本和演员相对稀缺，导致优质的影视版权供应比较少，视频网站之间对于长视频的恶性竞争，使得影视剧的网络版权价格大幅度上涨。2011 年，国内视频网站收购影视剧价格达到近年来的巅峰，100万-200 万元/集， 5000 万-7000 万元/部剧的价格纪录令整个影视行业为之震动。各大视频网站如果不能够打成默契，与上游的影视剧等内容提供者的议价能力将大打折扣。不过，各大网站已经意识到这个问题，纷纷开始自己自制或投拍影视剧，或者开展微电影来创造自己的内容，这样一来，在未来将进一步增强与影视公司的议价能力。此外，大型网络视频服务商整合进程加速
13、，资本力量助推行业洗牌。2009 年以来，国内大型网络视频服务提供商加速整合力度，通过资本化方式进行了行业内的收购重组，其中盛大网络通过华友世纪正式与酷 6 网宣布进行合并，纳斯达克上市的体育垂直门户网站新华悦动收购宽频网站新传在线，最近优酷也合并了土豆。拥有畅通资金渠道的网络视频上市主体，借助资本实力大量在行业内进行整合加快了行业的洗牌，提高行业的集中度。行业集中度的提高将增加行业内企业与上游内容提供商的议价能力。2.5 替代品的替代风险较低 网络视频行业是互联网技术发展到一定阶段的必然产物。互联网带宽的提高提高了数据的传输能力，P2P、CDN、P2P+CDN 等视频解码技术的成熟使得网络视
14、频内容能够高效的、清晰的、流畅的达到客户的终端。因此，它是有线电视台、电影院、DVD、蓝光 DVD、甚至是盗版碟的终结者。目前尚未发现能够取代网络视频的技术。3总结总的来说，网络视频服务行业并没有存在着新公司加入的威胁以及替代品的威胁，但是行业内企业的竞争相对激烈，视频网站之间对于长视频的恶性竞争，使得影视剧收购价格于近年来达到高峰而在今年影视剧收购价格快速回落，这将在很大程度上减轻视频网站的运营负担。同时，随着视频网站的使用者进一步增多，视频网站的广告功能将进一步体现，随着视频网站在网络广告市场份额的进一步上升，广告收入进一步增加，全行业的收入将很快覆盖高昂的内容成本和带宽成本等。此外，部分
15、网络视频服务提供商也纷纷开始尝试版权保护与合作、向个人用户收费等新模式，为企业增加收入来源。二战略分析 （廖晓珺 林晓娜）1产品差异化战略目前，我国的网络视频行业同质化现象较为严重。绝大部分的视频网站，包括行业龙头优酷土豆都是靠免费为用户提供视频服务赚取广告费。优酷的年报显示，2011 年度其广告收入占总收入的比重为 94.8%，其它收入主要是付费收入仅占 5.2%。而乐视网 2011 年度高清视频服务收入占比为 20%，版权分销收入占比 60%，网络超清播放器收入占比 1%，广告收入占比 19%。乐视网的收入结构与行业龙头优酷网相比较呈现明显的差异化特征。优酷仅靠广告收入一条腿走路，而乐视网
16、却有四个利润来源。乐视网的差异化经营战略可以避免与手握 36 亿现金的行业龙头优酷网进行正面的交锋，这是乐视网能够在残酷的市场竞争中得以生存下来的重要法宝。根据我们的研究发现，乐视网的差异化战略主要体现在以下两个大的方面：11“三位一体”商业模式优势 自 2004 年成立以来，乐视网一直坚持“合法版权+用户培育+平台增值”三位一体化的商业模式。商业模式体现出经营合法性、盈利稳定性和增长持续性等重要特点。公司的商业模式优势可以概括为如下三个方面： 公司坚持“合法版权”的经营思路，可以规避各类诉讼或法律风险，有助于保障和强化公司经营合法性和稳定性。合法版权是收费类网络视频服务提供商持续运营的基石和
17、保障，是向付费用户进行影视剧视频观看收费的重要前提，也是吸引广告主投放广告的重要动力。完全正版化的影视剧储备，保证了公司客户量、营业收入的稳固和增长，规避各类诉讼和法律纠纷。乐视网一贯坚持正版，与上游的内容提供方保持着长期的友好合作关系，在网络视频行业同质化现象较为严重的今天，借助在互联网版权市场上的影响力和号召力，无疑为乐视网增加了一个新的利润来源版权分销收入。事实上，目前乐视网借此已经形成了自己在网络版权分销市场上的垄断地位。公司坚持“服务于用户”的经营理念，用差异化的视频内容吸引付费和免费两类用户。公司向免费用户提供网络标清视频点播和直播服务，向付费用户提供高清和超清视频的点播和下载服务
18、，并采取内容差异化策略将最新热播影视剧优先作为高清视频内容，以提升付费用户体验效果和收看意愿。注重培育付费用户可以凸显乐视网的商业价值和盈利稳定性，注重免费用户培育可以提高视频平台人气，提升广告效应，增强公司增值服务价值。截至，2011 年底公司的收费用户达 60 多万户，用户付费收入为 1.21 亿元，而国内网络视频行业的龙头优酷网的付费用户收入为 0.46 亿元，仅为乐视网的 1/3 左右。公司注重“增值于平台”的价值挖掘理念，视频平台除具有视频内容点播、直播观看用途外，还具有媒介宣传价值以及用户需求挖掘价值。公司依托于网络视频基础服务已经培育了大量稳定的优质用户资源，初具视频平台的聚集效
19、应和媒体传播效应。在此基础上，公司开发出了视频平台广告发布等增值类业务模块。这种一个平台衍生出的增值服务多样化开发的方式，有效地提升了公司的盈利性和成长性。1.2 全产业链模式优势乐视网将坚持专注于网络视频技术的研究、开发和应用，致力于成为全球最大的网络视频服务商，打造“平台+内容+硬件+服务”的全产业链模式，这是公司实施差异化战略的又一体现。 通过未来三年的稳健发展，成为中国最大的网络视频服务提供商。包括如下具体目标： 建立国内最大的 P2P+CDN 视频内容发布平台，在付费用户量、正版视频内容量和综合服务能力上稳居国内首位； 建立国内最大的 3G 手机电视内容发布平台，通过加强与内容集成商
20、、电信运营商的合作，努力培育 3G 手机电视用户，并创建 3G 手机电视应用的成熟商业模式； 构建全球领先的开放云视频平台，为企业或个人提供云计算以及视频的存储和分发服务，同时为全球的 PC 手机 PAD 及 TV 用户提供优质的专业长视频服务。力争把乐视网打造成平台型的互联网公司，而不仅仅是内容型的网站。 在内容方面，继续在两个方面保持竞争力，一是引进，二是自制。在引进方面，依然坚持“全、新、清、深”的原则，最全影视库已经成为流量的快速增长最重要的原因之一。在自制内容方面，则要打造出多档拥有最高收视率或点击率的网络栏目，以互动性、参与性为特点，以如何能策划出能让用户深度参与的网络栏目为核心。
21、 以乐视 3D 云视频超清机为代表的乐视互联网电视产品， 秉承“只为极致体验！”的核心理念，力争不断推出领先于竞争对手的拥有最强编解码能力、最强 CPU 运算能力以及强大软件功能的产品，乐视云 TVOS 能成为体验最好的智能电视应用系统。2超级电视9 月 19 日，乐视网召开新闻发布会宣布进军电视机市场，并将推出乐视 TV 超级电视。同时，乐视网发布公告，董事会审议通过了关于公司进军电视机市场，推出自主品牌电视机的议案。根据该议案，乐视网将结合公司现有的研发能力、技术储备，以乐视 TV3D 云视频智能机为基础，生产自有品牌的电视机乐视 TV 超级电视。据公司所言，该超级电视采用互联网模式打造，
22、集平台、内容、终端、应用服务为一体，采用开放式的互联网研发体系，将现有电视的“数百人研发，千万人使用”，改变为“千万人研发，千万人使用”。同时，拥有顶级的硬件配置和领先的产品设计，极高的硬件性能充分发挥软件的潜能。它将被打造为在电视应用领域具有领导和先行优势的面向大屏体验的应用和服务平台。 乐视互联网电视的出现，将会使乐视网的版权内容和资源优势呈现出放大效应。在内容端，乐视网建立了行业最全的影视剧版权库，拥有 9 万集电视剧、5000 部电影的网络版权，并通过“乐视自制”和乐视影业，为乐视网提供了丰富的内容支持，互联网电视将成为内容资源新的播放窗口，实现内容资源优势的放大效应。该项目的实施将有
23、利于构建完整的乐视产业链、提高乐视网多终端的用户规模以及提升乐视网的综合竞争力实力和品牌影响力。三会计分析与财务分析 乐视网是唯一一家连续盈利的网站，那么我们有必要去探究，是会计方法处理导致了盈利的差异，还是版权分销业务本身能够创造更多的价值；乐视网的盈利质量怎样；该业务能够给企业带来持续的竞争力么。1.会计估计和会计政策 （袁舒婷）针对质疑：利用会计处理操纵利润。举例：在“乐视网靠会计处理击败优酷土豆 ”的报道中，质疑最多的是乐视网在对影视剧类资产摊销方法上选择了直线法摊销，有别于优酷和土豆等行业内其他企业采用的加速法摊销。其实因为采用了不同的会计处理，导致2011年年度乐视网与优酷的毛利率
24、十分悬殊，前者毛利率高达49%，后者不及前者的一半，其毛利率仅为22%。2012 年4月 24日发布的一季报数据显示，公司今年一季度实现收入2.76亿元，同比增长163%；净利润5119万元，同比增长76%；实现每股收益0.23元，而去年为0.13元。亮丽的业绩并未给公司股价提供上行动力，相反，当日市场选择以脚投票，乐视网股价以跌停价报收。股价跌停的原因是，市场质疑公司财报数据有问题，即乐视网运用会计处理方式击败优酷、土豆。乐视网以摊销的方式降低当期成本。此前市场认为，国际上大多数视频网站都采用版权成本加速摊销的方式来进行会计处理，即一部版权费用为100万元的电视剧，在其计算成本时首年成本应该
25、相应提高，第一年应该计提40万元为首年成本，随后第二年为30万元，第三年至第五年均分别为10万元。乐视网的会计处理手法则运用的是直线法摊销，即每年计提20万元，分5年摊销剧集的成本。两种处理方法明显的差异是第一年的成本。加速摊销法在第一年的成本最高，随后逐年降低。因此使用加速摊销法的上市公司可能会牺牲当期的业绩，将成本前移，为今后业绩提升埋好伏笔。而相对而言，直线摊销的成本变化则较为稳定，第一年的业绩较加速法更为优秀，而3年后的成本可能会高于加速摊销的上市公司。“乐视网的摊销方式的确是不太符合海外对上市公司成本的理解。”艾瑞咨询高级分析师赵旭枫近日接受第一财经日报财商采访时表示，“但是这也不好
26、评论，我们很难说这是不合理的。但是和其他企业比是有差异的。短期来看对公司是利好的，但从长期来看不太好判断，主要还是看以后业绩能否跟上。现在乐视网版权这块也在做，广告业务也在发展，如果业绩能跟上的话，过了这关问题也不大。它把计算方法改了以后，对以后企业运营会有一些压力。”记者从乐视网得到的回应称，实际上，目前只有优酷、搜狐视频对于版权成本采用了加速摊销的方式，从国外的YouTube、Netfilx，到国内的腾讯、迅雷、土豆、乐视等，均采用直线摊销法。这种摊销方式是全球惯例。通过对比该公司2010年和2011年的会计政策，发现新增了“同一控制下和非同一控制下企业合并的会计处理方法”，可能是由于20
27、11年新增了长期股权投资。此外，报告期内无会计政策、会计估计的变更。2.营运能力分析 （袁晓慧）2.1 发展能力14573.1423825.8259855.590100002000030000400005000060000万 元2009年 2010年 2011年09-11年 营 业 收 入乐 视 网营 业 收 入 增 长 率 变 化 情 况00.20.40.60.811.21.41.62009年 2010年 2011年乐 视 网从以上可以看出，营业收入从 09 年的 1.45 亿上升到 11 年的 5.98 亿，3 年时间增长 3 倍，发展能力比较可观。其中 2010 年营业收入增速下滑主要是
28、由于当年用户分流收入增速较缓所致，2011年度公司的营业收入较上年增长 151%主要是版权分销收入增长幅度较大所致。2.2 应收账款周转率乐 视 网 应 收 账 款 周 转 率6.365.28 4.84012345672009年 2010年 2011年次乐 视 网由折线图可以看出，乐视网自 09 年以来应收账款周转率逐年下降，其主要是由于公司经营规模扩大，营业收入增加，应收账款增幅较大所致。同时也说明乐视网应收账款收回速度逐年减慢，应收账款的变现速度减慢，从而导致企业盈利质量下降，公司对应收款的管理工作效率有待提高。2.3 存货周转率乐 视 网 存 货 周 转 率61.0533.1161.54
29、0102030405060702009年 2010年 2011年次乐 视 网2010 年公司存货周转率和上年相比下降 45.77%,主要是因为公司将研发的乐视 TV-云视频超清机-8655 投入生产, 增加了在产品和产成品所致。总体看来乐视网存货流动性较强，存货转换为现金或应收账款的速度也比较乐观。说明乐视网购入存货、投入生产、销售收回 各环节管理状况较好。2.4 总资产周转率总 资 产 周 转 率0.760.38 0.4300.10.20.30.40.50.60.70.82009年 2010年 2011年乐 视 网2010 年公司总资产周转率和上年相比下降 50.00%,主要是因为 IPO
30、募集资金 到位使总资产增加所致。总体看来乐视网的总资产周转速度还是比较低的，反映企业销售能力较弱。3. 偿债能力分析 （罗静婷）截至 2011 年 12 月 31 日公司的资产负债率为 40.42%，已获利息倍数为 14.67，说明公司的长期偿债能力良好，但是公司的流动比率仅为 1.02，说明公司的短期偿债能力较差。2011 年-2012 年：指标年份 2012.03.31 2011.12.31 2011.09.30 2011.06.31 2011.03.31 流动比率 0.78 1.02 1.79 2.79 5.72 速动比率 0.77 1.01 1.78 2.78 5.69 资产负债率 4
31、5.04 40.42 29.00 21.75 10.96 资产负债率大幅上升，财务杠杆明显扩大，公司是否有虚假繁荣之嫌？根据乐视网 2011 年报显示公司负债率大幅上涨 40.42%，其中短期负债 6.52 亿，同比上涨 602.1%，从年报上我们还看到，短期借款为 3.4 亿，2011 年中报中数据显示短期借款为 2 亿，如此半年时间借款率同比增长 70%，不得不令人咋舌。2010 年 2011 年负债总额9296 万 7.17 亿负债总额同比增加 671.2%。同时我们看到 2011 年乐视网总资产为 17.7 亿，而 2010 的总资产为 10.3 亿，也就表明 2011 年负债贡献公司
32、的资产上涨。当然对于互联网公司来讲，资金的需求与消耗速度都比较旺盛，而这也是成长性高付出的代价。因此，我们有理由怀疑乐视网是否存在利用负债增加公司资产的情况。4.获利能力分析 （李欣）获利能力是指企业获取利润的能力，也称为企业的资金或资本增值能力，通常表现为一定时期内企业收益数额的多少及其水平的高低。利润是企业内外各方都关心的问题。利润是投资者取得投资收益，债权人收取本息的资金来源，是经营者经营业绩和管理效能的集中表现，是职工集体福利设施不断完善的重要保障。因此，企业盈利能力分析很重要。分析盈利能力时，应排除非正常因素影响，比如证券买卖等非正常项目、会计准则和财务制度带来的累积影响等。反映获利
33、能力的指标有销售净利率、资产净利率、净值报酬率、成本费用净利率等。4.1 销售净利率=（净利/销售收入）*100% 下图是乐视网历年销售收益（净利润率）情况。我们看到该数据几乎是递减的。销售规模不断扩大，但是盈利能力却逐渐下降。尤其是 2011 年减至 22%，这在互联网企业中属于中低水平，但在网络视频行业乐视网则属于唯一盈利企业。但必须强调的是，乐视网以国内的会计准则计算财务数据，这跟在美国上市的公司数据无法相比较。可以肯定，乐视网如果以美国会计准则计算，其综合财务报表会呈现严重的亏损。其次，乐视网购买的版权期一般是 37 年，但其分销合同则基本是每年一签。而版权折旧是十年期。这意味着几年后
34、版权时效热度降下来后，摊销还要继续下去，公司只能依靠资本市场不停地融资才能维持。目前乐视网销售收益的降低也说明其运营成本，尤其是版权成本造成的盈利性压力加大。企业虽然处于高速成长期 但是面临来自竞争者的压力以及版税的不断提高，企业的运营成本不断增加，毛利不断下降。乐视网没有给出具体的成本变动数据，但是优酷网年报显示，从 09 年到 10 年，每部影片(或者每集连续剧)平均版税上涨 90%，从 10 年到 11 年平均上涨 100%。究其原因，大量的版权购买导致无形资产的摊销逐年增加，版权摊销增加的数量和速度大于收入的增加。2011 年 在收入增长 151%的情况下 无形资产摊销却由于 2010
35、 年大量购买的版权而增加了 300%。版权购买成本的控制已经成了企业未来盈利的核心因素。另外,企业预付账款的爆发式增长(10 年同比增长 477%,11 年同比增长 456%)则说明了在版权争夺方面企业面临较弱的议价能力和激烈的市场竞争。企业销售的增长是建立在授信扩大的基础上，上图阐释了 2009-2011 年企业销售收入和经营现金流流入的关系.。从上表我们可以明显看出,企业应收账款占营业收入的比例不断上升，2012 年一季度占比较高的原因是年初的大量授信，同时去年的应收账款没能及时收回。同时销售收到的现金占营业收入的比例不断下降，因此我们认为该企业在扩大销售的同时，没有能够及时管理好应收账款
36、，导致应收账款不能及时收回，可能存在较高的坏账风险。4.2 资产净利率=（净利润/平均资产总额）*100%。2010 年的 11%，下降至 9%。2011 年财报数据显示，乐视网净利率已由 2010 年底的 29.42%滑落至 21.87%。尽管 2011 年度净利润额 1.3088 亿元，比上年增长了 87%，但净利润增长速度远低于营收增长速度。这说明乐视网受版权成本拖累，以及视频运营费用居高不下4.3 净值报酬率=（净利润/ 平均所有者权益）*100% 。乐视网权益报酬率，则由 2010 年的 19%，下降至 2011 年的 13%。这说明 2011 年投资人每投入 1 元，仅能得 0.3
37、 元的收益。5.现金流量分析 （林晓娜）乐视网 2011 年财报显示，其现金和现金等价物为 1.33 亿，比上年 5.43 亿下降了75.5%。从乐视网利润报表和资产报表计算，乐视网 2011 年实际资产-1.19 亿。根据乐视网财报现金流量表公布的数据计算，下图表为近两年乐视网现金流情况分析。首先，用于经营的现金流净额（CFFO），2011 年 1.469 亿，比上年增长124%，说明乐视网业务扩大，尤其是增加版权购买力度；其次，用于投资的现金流净额（CFFI），2011 年高达 8.64 亿，比上年增长228%，这说明乐视网在扩大长期投资，以及快速扩张并增加新的业务项目，表现出扩大发展的积
38、极态势；最后，用于融资的现金流净额（CFFF），2011 年为 3.07 亿，比上年下降了57%。由于乐视网 2010 年 8 月 IPO，一次性融资额 7.3 亿。尽管 2011 年也获得几次成功融资，但融资总额和实际到款情况下降，造成融资现金流降低。我们从市场信息看到乐视网从 2011 年至 2012 年在积极地推进融资。6.总结 （罗静婷）我们首先分析了行业面临的挑战：版税急剧上升，企业毛利下降，很多视频网站长期亏损，市场竞争加剧。横向比较了乐视网与其他网站利润差别的原因，重点分析了摊销年限的不同对利润的影响。其次，我们纵向比较了乐视网各个年度的财务数据，揭示出它所面临的一些问题：收入迅
39、速扩张，单毛利急剧下降；应收账款增加，收入带来的现金流同比减少；企业债务膨胀，杠杆比率不断上升，能否持续融资是其继续经营的关键；对企业的建议：控制版税的成本，调节收入的结构。加强网站硬件和软件建设，提高用户体验，增加广告收入。我们认为，在版税不断提高的情况下，也许其他视频网站会更愿意跳过中间商直接向生产方采购，因此版权分销未来的盈利能力可能下降。 对投资者的建议：密切关注企业的财务状况，虽然企业增速较快，但是正因为如此，可能会面临财务困境的风险。我们认为目前股票价格已将近高估。四公司发展前景分析 （李欣）1.手机视频业务移动互联网是未来发展的重要方向。根据艾媒咨询集团最近发布的2011 年度中
40、国手机视频服务发展状况研究报告，2010 年手机视频市场用户规模为 7718 万，2011 年底将突破 1.31 亿，预计 2013 年达到 2.82 亿，普及率达到全国人口的 22%。手机视频市场收入规模 2010 年为 6.67 亿元， 2011 年底将达到 21.6 亿元，到 2013 年预计达到 116.1亿元。根据艾瑞咨询提供的数据，2009 年日本手机用户为 1.08 亿，90% 以上为 3G 手机，移动互联网数据流量超过互联网，绝大多数人都会通过手机看视频。而我国截至 2011 年仅有 22%的网民使用手机看视频，虽然与 2009 年的 7.4%相比已经大幅度提高，但是比例还是较
41、低，有很大的提升空间。短期内手机视频业务发展主要面临以下困难：一方面，无线网络基础设施不能满足用户需求。视频应用需要消耗大量的无线网络流量，现阶段无线网络资费较高，且带宽不稳定，成为阻碍这类应用发展的瓶颈；另一方面，手机视频相应的内容较为缺乏。碎片化使用的特点使得服务商必须提供适合手机视频用户观看的短视频内容，现阶段在无线网络还不成熟的情况下，各视频服务商大部分并没有开始针对手机网民进行战略布局。如今，运营商已开始进一步加大 3G 网络的投入，届时，手机上网速度进一步提升，流量资费也将进一步下降，人们不但用手机打电话、发短信、将来更多的去看视频。目前乐视网的市场占有率还比较低，未来有很大的提升
42、空间。乐视网如果能够利用自己在影视剧内容方面的垄断优势，在未来的手机电视业务的大发展中提前布局，加大营销力度，提高知名度，一定能够在未来的移动互联网竞争中获得竞争优势。2. 互联网电视及三网融合技术将引发一场视听的革命互联网电视机的商用及三网融合技术的成熟，给人们的视听娱乐方式带来了巨大变化，将引发一场视听的革命。过去，电视一直是家庭娱乐的中心。但近年随着互联网的发展，家人一起坐在客厅分享快乐的机会越来越少。互联网电视的出现，使得电视机具备电视、上网、聊天等综合功能，让家庭娱乐中心回归客厅，让家庭成员一起找回看电视的真正乐趣。从这个角度来说，互联网电视将改变人们的娱乐方式，甚至生活方式。互联网
43、电视及平板电视出货量大幅度增长根据艾瑞咨询的数据，我国的高清电视机的出货量每年都有大幅度增长， 2011 年平板电视机出货量为 4700 万台，其中互联网电视机的出货量为 1450 万台，预计到 2014 年每年的出货量将超过 2000 万台。互联网电视产业为内容提供商提供了更大的发展空间 中国互联网电视行业处于发展初期，产业链基本可认定为“内容提供商+网络服务商+电视一体机厂商”的模式，产业结构受制于政策监管的影响，整个产业链略显单一。在政策的引导下，网络视频企业的介入能为市场带来开放的态势及灵活多样的业务模式，结合广电企业的规范化的管控，无疑为终端厂商、内容服务商等产业链的合作伙伴带来了更
44、多业务商机。网络视频能提供更多的机会，配合上成熟的运营环境，能为用户提供更丰富的内容和平台服务，进而为互联网电视行业打开一个新的市场格局。而对于视频网站来说，为互联网电视行业由于在线视频较传统电视视频具有很大的优势，网络视频企业必将取代或部分替代传统电视台，部分电视台的市场份额必将被网络视频企业侵蚀。可以预见，在不久的将来，在国家三网融合战略的推动下，三网融合技术得到进一步应用，最终会形成 PC、手机、电视机三个终端功能相互融合，电脑、手机、PAD、电视机四屏联动的局面。3.网络视频广告市场网络视频化是行业公认的大趋势。网络视频企业作为内容的提供者，占据着非常重要的战略地位。内容资源是网络视频
45、公司生存之本和发展之源。内容为王，他们必将凭借自己的内容优势，在未来巨大的网络视频广告市场中分得一份属于自己的大块蛋糕。广告收入是网络视频企业的主要收入来源。目前一部电视剧在卫视热播，其收视率达到峰值时，影响人群也不过 1 亿左右；而同一部剧在视频网站的播放量频频突破 3 亿，影视剧的网络影响力已经超过电视台，引发大量广告主将预算投向视频网站。根据中国在线视频行业发展报告简版，2009-2010数据，到 2013 年我国网络视频广告收入将达到 108.6 亿元较 2010 年的 23.6 亿元增长 360%。 互联网巨头已经嗅到商机。2012 年 3 月 21 日腾讯消息，CNTV 旗下互联网
46、电视运营企业未来电视与腾讯宣布达成战略合作，双方透露，腾讯 QQ 视频聊工具、腾讯网络视频将在未来电视的互联网电视平台首先亮相。乐视网已经先于竞争对手在互联网电视领域开始了布局。首先，乐视网自 2004 年成立之初就发展收费用户，截至 2011 年底，乐视网的收费用户数已经达到 70 万户，这部分收费用户可以非常自然的成为互联网电视的收费用户。其次，乐视网所购买的影视剧版权包括电脑端、手机端、电视端，但其仅仅分销了电脑端版权，而没有对手机端和电视端进行分销。其战略意图就是为了能够在未来的手机电视和互联网电视业务中占据内容上的绝对垄断地位和先发优势。再次，在终端方面乐视网 2012 年 1 月
47、13 日率先与 CNTV 展开战略合作，正式进军互联网电视机顶盒市场。CNTV 将优先考虑使用乐视网的高清机顶盒，并且将乐视网的内容集成在 CNTV 的播控平台上。乐视云视频高清机和 IPTV 机顶盒业务就是其中战略上的布局，最终乐视网将借助 CNTV 的互联网电视牌照将高清机和机顶盒占领客户的客厅。最后，乐视网开发的乐视 TV 版和 Letvstore（乐视商店）已经预先植入了海信智能电视，开始了占领客户终端的步伐，并且这些乐视商店已经达到了商用化水平。4.云视频超清机市场根据中国蓝光协会的统计，2011 年我国蓝光 DVD 的销量大概是 50 万台。蓝光 DVD主要是面向对视听品质有超高要
48、求的高端人士的产品。它的优点是视频清晰度可以高达1080P，但也有两个致命缺点，一是机器价格高，索尼等品牌普遍在 4、5 千元/ 台；二是，片源少、价格贵，全球每年仅有 100 多部蓝光电影光盘上市，每一张大概 130 多元，比上电影院还贵。三网融合和电信业的变革在逐步深入，迎来了互联网电视超清机的发展契机。根据规划，“十二五” 内，我国宽带用户的接入带宽将在 3 至 5 年内跃升 10 倍以上，城市家庭接入带宽普遍达到 20M 以上，最高接入带宽达到 100M。随着三网融合政策的深入、视频编解码技术、传输技术地提高，基础网络带宽持续改善，在互联网平台下为 TV 用户提供统一、交互的网络视频服
49、务的时机已经成熟。乐视 TV3D 云视频超清机采用云视频传输技术，即P2P+CDN 网络高清传输技术，使共享和交互变得更容易、更直接，一个遥控就能解决所有的问题，播放等待时间只需 2-3 秒。乐视网 TV 高清机同样可以达到 1080P 的清晰度，但相对于传统蓝光 DVD 的优势有两个：一是内容优势 ，拥有超过 70000 集电视，5000部电影的版权，当年 50%以上的最新热播剧，且随时更新；二是价格仅为 1980 元/ 台，每年得年费为 90 元，可随时在线观看。随着带宽环境的改善，乐视 TV3D 云视频超清机将会迅速替代蓝光等一切需传统介质的播放设备，就像 DVD 取代 VCD，VCD 取代录像机一样，引领新一轮视听产业革命。 这场革命的主战场，就在客厅和卧室。据乐视网预测，互联网电视超清机领域将是一个超过1000 亿的市场。5.行业竞争逐渐呈现出差异化和规模化趋势目前，由于各网络视频服务商在内容资源、用户群特征、技术类型和盈利模式等方面呈现出各自的特点，各参与者表现出了明显的个性化特征以及差异化竞争优势。在未来行业竞争中，为维护有利的竞争地位，各服务商将继续保持和突出自身的差异化竞争优势。网络视频行业具
