1、新股定价报告 生物医药行业1上海莱士（002252） 投资要点 建议申购 随着血液制品行业监管日趋严格，行业标准逐步提高，血液制品行业的集中度进一步增强，拥有技术、规模等优势的大公司将从中获益，从产业链上端单采血浆站的数量、质量、管理水平开始，到下游产品的研发、生产、销售均已形成了很强的竞争优势。而投浆量小、产品单一的小企业将无法生存，领先企业与一般企业之间的分化日益加剧，寡头垄断竞争格局初具雏形。 公司是国内同行业中血浆综合利用率较高、产品种类齐全、结构合理的生产企业之一，也是国内同行业中凝血因子类产品种类最为齐全的生产企业。公司已拥有国家正式生产文号的产品有：人血白蛋白、静注射人免疫球蛋白
2、、人凝血酶原复合物、人凝血因子 VIII、冻干人凝血酶、冻干人纤维蛋白原、外用冻干人纤维蛋白粘合剂 7个品种，后五个产品均国内首家取得生产文号。另有新研发产品“静脉注射用人乙型肝炎免疫球蛋白（PH4） ”已获得国家药物临床试验批件。 我们预计公司 08-09 年每股收益摊薄后分别为 0.62 元、0.84 元。目前国内股市场与公司最为接近的上市公司是华兰生物，同样是血液制品企业，都是中小企业，我们从下表中可以看到，华兰生物目前 08 年动态市盈率 48.78 倍，09 年动态市盈率 34.4 倍。我们认为莱士在研发实力上与华兰生物不相上下，但是在血站的控制上要弱于华兰，因此我们赋予公司 08
3、年 42 倍市盈率，09 年 33 倍。相对合理价值在 26.04-27.72 左右。而自 4 月份以来新股上市首日成交均价要比首发价格溢价 88.23%,而整个中小企业版的新股平均涨幅则高达 90.82%，因此我们预计上市首日价格可能达到 25.65-27.5 元。 洪 阳0510-82833217地址：无锡市县前东街 168 号国联大厦 706 室http:/email: 新股定价报告 生物医药行业2基本情况：股票简称 上海莱士 发行数量 4000 万股发行价格 12.81 元/股 发行市盈率 25.12 倍（摊薄）网下配售数量 800 万股 占本次发行比例 20%网上发行 3200 万股
4、 占本次发行比例 80%网上申购时间 2008 年 06 月 11 日 申购代码 002252发行方式 网下配售和网上发行同时进行最近三年 2007 年 2006 年 2005 年每股收益 0.6814 1.1682 1.1805上 海 莱 士 血 液 制 品 股 份 有 限 公 司 主 要 致 力 于 血 液 制 品 的 研 发 、 生 产 和 销 售 。 主 要 产 品 为 人 血 白 蛋 白 、 静脉 注 射 用 人 免 疫 球 蛋 白 、 凝 血 因 子 产 品 等 。 公 司 是 国 内 最 早 实 现 血 液 制 品 批 量 生 产 的 厂 家 之 一 ， 为 上 海 市外 商 投
5、 资 先 进 技 术 企 业 及 上 海 市 科 学 技 术 委 员 会 认 定 的 高 新 技 术 企 业 ， 是 目 前 国 内 少 数 可 从 血 浆 中 提 取 六种 组 分 的 血 液 制 品 生 产 企 业 之 一 。 公 司 在 中 、 高 级 职 称 81人 ， 占 员 工 总 数 比 例 30.7%， 在 国 内 同 行 业企 业 中 具 有 较 突 出 的 人 才 优 势 。 经 过 十 几 年 的 发 展 ， 公 司 产 品 以 优 良 的 品 质 获 得 了 消 费 者 和 国 际 市 场 的 认可 ， 长 期 以 来 占 据 着 中 国 血 液 制 品 消 费 的 高
6、 端 市 场 ， 具 有 强 大 的 品 牌 优 势 。 1998年 11月 ， 公 司 首 批 通过 血 液 制 品 企 业 GMP认 证 ， 并 成 为 国 内 血 液 制 品 行 业 内 首 家 通 过 ISO9001:2000质 量 体 系 认 证 的 企 业 。 募集资金的主要用途：本次募集资金的投资项目为： 单位：万元建设投资金额序号项目名称 投资总额第一年 第二年生产期流动资金投入1人血白蛋白、静脉注射用人免疫球蛋白制品生产线改扩建项目16,962.88 7,482.00 6,511.00 2,970.002凝血因子类产品和特种免疫球蛋白产品生产线改扩建项目13,380.39 6
7、,145.00 5,347.00 1,888.003 研发质检中心建设项目 3,907.68 1,563.07 2344.614 中试生产线建设项目 2360.43 944.17 1416.29 投资要点： 1、行业具有天然的行政壁垒、寡头垄断竞争格局初具雏形自2001年起，为了规范血液制品行业的无序竞争，国家不再审批新的血液制品企业，大大提高了血液制品行业新股定价报告 生物医药行业3的行政进入壁垒。根据SFDA统计资料，目前内通过GMP认证的血液制品生产企业共有33家。同时鉴于血液制品的特殊性和极高安全性要求，我国对进口血液制品采取严格的管制措施，禁止除白蛋白以外的血液制品的进口，禁止从疯牛
8、病疫区进口人血白蛋白。 2006年3月，国家卫生部等九部委联合发布关于单采血浆站转制的工作方案 ，要求按照“管办分离” 、 “政事分开”的原则，卫生部门与单采血浆站脱钩，县级卫生行政部门不再设置单采血浆站，原由县级卫生行政部门设置的单采血浆站转制为由血液制品生产企业设置，已经具有浆源优势的血液制品生产企业将从中受益；单采血浆站改制完成后，单采血浆站除了要符合原有的单采血浆站基本标准 ，还要符合GMP 标准，提高了单采血浆站的经营成本和管理难度；2006年以后可能实施更为严格的血液制品GMP 认证细则，将再次提高血液制品行业的门槛，部分已经处于亏损或亏损边缘的小企业很可能由于无力实施大规模设备更
9、新和车间改造而退出市场。随着血液制品行业监管日趋严格，行业标准逐步提高，血液制品行业的集中度进一步增强，拥有技术、规模等优势的大公司将从中获益，从产业链上端单采血浆站的数量、质量、管理水平开始，到下游产品的研发、生产、销售均已形成了很强的竞争优势。而投浆量小、产品单一的小企业将无法生存，领先企业与一般企业之间的分化日益加剧，寡头垄断竞争格局初具雏形。2006年，全国33家血液制品生产企业投浆量将近4700吨，其中投浆量在300吨以上的有6家企业，分别为华兰生物工程股份有限公司（以下简称“华兰生物” ） 、成都蓉生药业有限责任公司（以下简称“成都蓉生” ） 、上海莱士、四川远大蜀阳药业有限公司（
10、以下简称“四川蜀阳” ） 、上海生物制品研究所（以下简称“上生所” ） 、贵州贵阳黔峰生物制品有限公司（以下简称“贵阳黔峰” ） ，以上企业的投浆量约占全国总投浆量49%；投浆量在200吨至300吨之间的有5家企业，约占全国总投浆量的22%。2、公司具有领先行业的血浆成分提取技术公司是国内最早实现血液制品批量生产的厂家之一，为上海市外商投资先进技术企业及上海市科学技术委员会认定的高新技术企业。公司是目前国内少数可从血浆中提取六种组分的血液制品生产企业之一，血浆综合利用率较高。公司血浆分离采用改良孔氏法，采用先进的离子交换层析、超滤纯化等工艺，产品均采用二步不同的有效病毒灭活措施。已采用的病毒灭
11、活方法有：巴氏灭菌法、热处理法、S/D 法（有机溶剂/清洁剂病毒灭活技术） 、低 pH法、纳米膜除病毒膜（DV50）过滤法。新股定价报告 生物医药行业4数据来源：公司招股说明书3、公司是国内同行业中血浆综合利用率较高、产品种类齐全、结构合理的生产企业之一，也是国内同行业中凝血因子类产品种类最为齐全的生产企业。公司已拥有国家正式生产文号的产品有：人血白蛋白、静注射人免疫球蛋白、人凝血酶原复合物、人凝血因子VIII、冻干人凝血酶、冻干人纤维蛋白原、外用冻干人纤维蛋白粘合剂 7 个品种，共 23 个规格。另有新研发产品“静脉注射用人乙型肝炎免疫球蛋白（PH4） ”已获得国家药物临床试验批件。公司是国
12、内同行业中血浆综合利用率较高、产品种类齐全、结构合理的生产企业之一，也是国内同行业中凝血因子类产品种类最为齐全的生产企业。人凝血酶原复合物、人凝血因子 VIII、冻干人凝血酶、冻干人纤维蛋白原五个产品均国内首家取得生产文号并上市；冻干人凝血酶、外用冻干人纤维蛋白粘合剂均获得国家新药证书。数据来源：公司招股说明书4、公司在行业中具有较强的品牌和市场优势公司在生产过程中不惜增加成本采用国际先进的病毒检测方法（核酸扩增法） ，产品质量和安全性均高于国家法定质量控制标准。经过十几年的发展，公司产品以优良的品质获得广大消费者信赖和国际市场的认可，产品价格高于国内同行业平均水平，长期以来占据着中国血液制品
13、消费的高端市场，在业内和消费者中拥有良好的知名度及信誉度，具有强大的品牌优势。公司的销售区域主要集中于国内经济发达地区，产品长期占据着国内血液制品消费的高端市场。同时，公司是新股定价报告 生物医药行业5国内最早开拓海外市场、出口规模最大的血液制品生产企业，产品远销海外多个国家，出口产品以静注射人免疫球蛋白为主。 风险分析：1、产品安全性导致的潜在风险：公司生产血液制品是从人血浆中提取，由于其原材料的特殊性，使得该类制品可能因产品质量、安全问题导致交叉感染、血源性疾病传播等重大医疗事故。同时，由于受科学技术及人类认知水平的限制，仍有许多病毒未被人类发现，存在因未知病毒导致血源性疾病传播的潜在风险
14、。如果公司生产的产品在临床应用过程中出现血源性疾病传播等重大医疗事故，将可能存在导致本公司停业整顿甚至倒闭的风险。2、原材料供应不足的风险 2006年，本公司拥有13个定点单采血浆站，为公司供应血浆合计379.90吨。 2007年，定点为公司供浆的单采血浆站共计10个。2007年以来，有关监管部门对浆站进行大力整顿规范，血液制品全行业出现采浆量较大幅度下降、原料血浆供应存在较大缺口，2006年全国投浆量为4687吨，2007年预计不超过3000吨，同比下降约40%。公司2007年血浆采集量也出现较大幅度下降，为223.17吨。随着募股资金投资项目建设的陆续完成，公司对健康人血浆的需求量将显著增
15、加，若上述地区单采血浆站的采浆量无法相应增加，或发生人血浆不符合质量要求的情况，以及公司所属单采血浆站违反国家有关规定而受到处罚，均可能造成健康人血浆供应不足的风险。3、产品价格限制及下跌的风险公司的主导产品为血液制品，其中，人血白蛋白、人凝血酶原复合物、人凝血因子VIII、冻干人纤维蛋白原目前已被列入国家基本医疗保险药品目录，由国家发改委制定最高零售价，各省市和企业在国家最高零售价以下根据地区和企业的情况浮动，其他产品则由公司自主定价并经批准后执行。 2006年12月31日，国家发改委发布发改价格（ 2006）2989号国家发改委关于精氨酸等354种药品最高零售价格的通知中，对公司主要产品人
16、血白蛋白（报告期内公司人血白蛋白销售收入占比为60%左右）实行最高零售价格限制，最高零售价格为259元。2007年以来，人血白蛋白临床出现供应紧张甚至断货现象，国家发改委于2007年2月及2007年9月以明电的形式分别发出关于人血白蛋白价格问题的紧急通知、国家发展改革委关于公布人血白蛋白临时最高零售价格的通知，对人血白蛋白统一最高零售价格两次进行调整，目前人血白蛋白最高零售价格核定为360元。国家发改委2007年2月、9月对人血白蛋白价格调整是在国内市场供不应求的情况下采取的临时措施，待国内市场供求平衡后，发改委将重新核定人血白蛋白价格。尽管发改价格（2006）2989号人血白蛋白等价格调整政
17、策目前并未实际执行，但未来可能对人血白蛋白或公司其他产品的价格进行调整。产品价格受到限制将可能会导致公司产品利润水平下降。 估值建议：参考当前公司项目承接情况及盈利能力，我们预计公司08-09年每股收益摊薄后分别为0.62元、0.84元。目前国内股市场与公司最为接近的上市公司是华兰生物，同样是血液制品企业，都是中小企业，我们从下表中可以看到，华兰生物目前08年动态市盈率48.78倍，09年动态市盈率34.4倍。我们认为莱士在研发实力上与华兰生物不相上下，但是在血站的控制上要弱于华兰，因此我们赋予公司08年42倍市盈率，09年33倍。相对合理价值在新股定价报告 生物医药行业626.04-27.7
18、2左右。而自4月份以来新股上市首日成交均价要比首发价格溢价88.23%,而整个中小企业版的新股平均涨幅则高达90.82%，因此我们预计上市首日价格可能达到25.65-27.5 元。 建议投资者申购。 证券代码 证券简称 08年预测市盈率 09年预测市盈率002007 华兰生物 48.78 34.4数据来源：wind其他机构预测参考业绩预测（每股收益）元（发行后）机构2007 2008 2009合理定价（元）长江证券 0.51 0.64 0.81 19.2-22.4国都证券 0.51 0.60 0.87 24-30本新股发行价格以及发行流程日期等均以上市公司和交易所公告为准，报告内容和意见仅供参考，不作为投资依据。研发部 洪阳2008-06-10重要声明：本报告版权归国联证券所有。无国联证券公司授权，任何人不得 进行任何形式的复制和 发布。如引用，需注明引自“国联证券公司”，并且不得进行有悖愿意的删节和修改。本报告中的信息均来源于公开资料， 报告中的内容和意见仅供参考，国联证券公司及研究员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不承担投资者因使用本报告而产生的任何责任。国 联证券公司及研究员与所评价或推荐的证券不存在利害关系。
