1、对审计意见和信用评级相互关系的实证分析 夏菡忆 中国人民银行南充市中心支行 摘 要： 研究四大审计公司的持续经营意见与两大评级机构信用负面评级间的关系;重点分析濒临破产公司的审计意见、信用评级及两者间的关系, 深入探讨了信用评级结果是否会影响审计公司出具持续经营意见, 以及持续经营意见是否会影响信用评级结果;选取 2002 年 1 月 1 日至 2013 年 12 月 31 日间的破产公司为样本, 这些公司均具有破产前 12 个月的审计意见、标普或穆迪出具的信用评级报告。研究发现:审计公司的持续经营意见对信用评级报告会产生影响;同时, 当破产公司收到审计持续经营意见时, 标普有 68%的概率会
2、降低该公司的评级, 穆迪有 24%的概率会降低评级。本研究有助于理解审计公司与信用评级机构更深层次的关系, 以及二者未来的服务。关键词： Going Concern (GC) Opinion 持续经营意见; Auditors 审计公司; Credit Rating Agencies (CRAs) 评级机构; 作者简介：夏菡忆 (1987) , 女, 四川南充人, 硕士, 主要研究方向为国际征信市场、金融经济学。收稿日期：2017-05-04Received： 2017-05-04如今, 信用评级和审计报告被广泛使用, 商业银行、证券公司等金融机构依赖于评级结果和审计结果以判断某家公司或某个产品
3、的发展前景, 并作出投资等决策。2008 年金融危机发生之后, 人们对标普、穆迪公司出具的评级报告和四大审计公司出具的审计报告产生了质疑, 为了研究评级公司和审计公司之间是否相互影响其判断, 是否做到了客观、公正, 我们提出了理论假设, 选取了数据样本, 并进行了实证检验、分析。一、理论假设假设一:如果一家濒临破产公司的信用等级很差 (不管是标普还是穆迪评定) , 审计公司倾向于给该公司出具持续经营意见。假设二:如果审计公司对有财务危机的公司出具了持续经营意见, 标普或穆迪倾向于降低该公司的信用等级。假设三:对一家濒临破产的公司, 较之于评级机构降低评级, 审计公司更易于出具持续经营意见。二、
4、数据与方法(一) 数据本文采用西方法律国际数据库中 2002 年 1 月 1 日至 2013 年 12 月 31 日间的1620 家破产公司为样本 (见表 1) , 并收集了这些公司的姓名、股票代码、产业分类代码、联邦纳税号码以及破产日期;标普或者穆迪出具的信用评级报告、破产 12 个月前的审计报告, 以及公司年度报告。通过对收集的财务数据进行分析和对公司进行财务压力测试, 如果判定一个公司有“财务问题”, 那么它将满足以下一种以上条件:(1) 流动资金为负;(2) 留存收益为负;(3) 公司盈亏表现为“损失”。这些“财务问题”是审计公司出具持续经营意见和评级机构给予负面评级的前提条件。表 1
5、 样本选取过程 下载原表 (二) 信用评级分类标普采用 22 个不同字符来表示信用等级, 从“AAA”“到 D”, 同时运用“+”“-”对各主要等级进行微调, 例如“AA+”“AA”“AA-”。同样地, 穆迪采用21 个不同的字符来表示信用等级, 从“Aaa”到“C”, 并在各个基本等级后面加上修在数字“1、2、3”进行微调。例如“Ba1”“Ba2”“Ba3”。另外, 标普用“D”表示违约公司, “SD”表示选择性违约。穆迪用“C”表示违约公司, “WR”表示撤销评级, 评级分为“4”“3”“2”“1”四类, 对应不同信用等级范围, 大部分的公司属于非投资级, 如标普有 162 家, 穆迪有
6、158 家属于非投资级 (见表 2) 。表 2 评级分类 下载原表 (三) 运用实证模型对理论假设一进行验证为了检验理论假设一, 建立一个将审计意见作为因变量的多变量模型进行实证分析, 即标普、穆迪的信用评级结果是否会影响审计公司出具持续经营意见。模型中自变量包括:公司是否在破产前的最近一次审计报告中收到持续经营修正意见、负债违约情况、采用“修正阿特曼 Z-Score”模型得到的破产分数*、销售额、审计时间与破产日期的时间间隔、财政年度结束与审计时间的时间间隔, 以及一个代表行业风险的虚拟变量。逻辑回归模型如下:持续经营意见=b0+b1 先前的持续经营意见+b2 违约情况+b3 破产分数+b4
7、 销售额+b5 破产时滞+b6 审计时滞+b7 行业风险+b8 信用评级+变量定义:持续经营意见:1 为收到持续经营意见, 0 为否;先前的持续经营意见:1 为先前的审计报告收到持续经营意见, 0 为否;违约情况:1 为公司存在财务违约情况, 0 为否;破产分数:使用“修正阿特曼 Z-Score”模型得到的分数;销售额:对实际总销售额取对数;破产时滞:对审计时间与破产日期的时间间隔取对数;审计时滞:对财政年度结束与审计时间的时间间隔取对数;行业风险:1 为公司处于高风险行业, 0 为否;信用评级:表 2 中的分类“4”“3”“2”“1”。(四) 理论假设一的实证结果标普样本和穆迪样本的实证结果
8、如表 3、表 4 所示。表 3 反映了标普样本中不同的信用等级、违约情况、破产分数、破产时滞会对持续经营意见产生显著影响。表 4 反映了穆迪样本中不同的信用等级、破产时滞会对持续经营意见产生显著影响, 而较之于标普样本, 穆迪样本的违约情况、破产分数的显著性较差。而且, 表 3、表 4 也证明了理论假设一。即, 标普样本中 88%评级为“D”“SD”的公司, 穆迪样本中所有评级为“C”“WR”的公司, 均收到了持续经营意见。随着信用等级提升, 收到持续经营意见的公司减少。在信用等级类别为4 的样本中, 标普有 6%的公司收到了持续经营意见, 而穆迪没有一家公司收到持续经营意见。表 3 标普实证
9、结果 下载原表 同时, 违约情况、破产分数、销售额也证实了研究论预期, 评级越低的公司, 更容易出现违约情况。表 5 说明了全部样本、标普子样本和穆迪子样本的逻辑回归结果。许多控制变量包括违约情况、破产分数和销售额都对因变量有显著影响。由表 5 可以看出, 许多自变量如违约情况、销售额、破产分数等都处于 1%的显著水平。其中, 破产时滞变量相关性为负, 即说明破产时间与审计结束时间间隔越短, 审计者越能更好地预测破产是否发生。由于审计公司不能像评级机构能够随时修正评级结果, 弹性较小, 因此也就容易造成如下情形:当公司处于下行状态时, 审计公司预测下行将导致破产, 而破产也就更容易发生。如表
10、5 所示, 标普样本的评级类别呈明显负相关 (显著水平达 1%) , 而穆迪样本的评级类别相关性为负, 且不及标普显著 (显著水平为 5%) 。标普样本的平均边际效应表现为:当公司从一个评级下降到另一个评级时, 审计公司出具持续经营意见的概率会上升 11%, 穆迪样本的平均边际效应与标普相似。表 4 穆迪实证结果 下载原表 表 5 逻辑回归结果 下载原表 而对标普、穆迪的联合样本而言, 大部分自变量相关性显著, 但破产分数、销售额则不够显著。这些都证实了理论假设一, 即如果一家濒临破产公司的信用等级很差 (不管是标普还是穆迪评定) , 审计公司倾向于给该公司出具持续经营意见。(五) 对理论假设
11、二的实证结果理论假设二探讨了持续经营意见对评级机构出具信用报告的影响。研究期望为:如果审计公司对有财务危机的公司出具了持续经营意见, 标普或穆迪倾向于降低该公司的信用等级。通过对样本进行逻辑回归, 发现标普、穆迪只对原评级在“CC”“Ca”以上的公司收到审计持续经营意见而降低评级, 其他信用等级的公司则有可能降低评级。另外, 标普、穆迪还会采用撤销评级的方式来表示对该公司的信用降级。表 6 反映了卡方分布中 随审计意见变化而变化的情况。标普样本中, 有 68%的公司会因收到持续经营意见而被降级, 的相关性显著, 为 11.88 (p, 0.001) , 证实了理论假设二。而穆迪样本的回归结果显
12、示只有 24%的公司会因收到持续经营意见而被降级, 的显著性较低, 为 0.18 (p, 0.671) , 因此不能证实假设二。标普、穆迪的联合样本证实了对持续经营意见的不同反应并非由哪家评级机构决定, 而是由评级机构对公司的评级方式决定的。表 6 收到审计报告之后的信用降级情况 下载原表 (六) 对理论假设三的实证结果理论假设三探讨了审计公司和评级机构的相对保守主义, 即对一家濒临破产的公司, 评级机构降低评级和审计公司出具持续经营意见, 哪个更易于发生。表 7 说明了标普样本的情况:在 24 家评级低于 CC 的公司中, 有 83%的公司在随后一个月收到了持续经营审计意见;在 114 家评
13、级高于 CC 的公司中, 有 32%的公司在随后一个月收到了持续经营审计意见;在 99 家评级高于 CC 的公司中, 有 22%的公司在前一个月收到了持续经营审计意见。表 7 审计公司与标普的预测误差 下载原表 表 8 反映了穆迪样本的情况, 在 16 家评级低于 Ca 的公司中, 有 88%的公司在随后一个月收到了持续经营审计意见;在 122 家评级高于 Ca 的公司中, 有 34%的公司在随后一个月收到了持续经营审计意见;在 108 家评级高于 Ca 的公司中, 有 30%的公司在前一个月收到了持续经营审计意见。表 8 审计公司与穆迪的预测误差 下载原表 这些均反映了审计公司比评级机构更保
14、守, 但是该结果并不能全面展现审计报告时间和信用评级时间的间隔差别。由于审计公司是按年度进行审计, 因此审计者需要对全年 12 个月的情况进行综合考虑, 审计结束后也不能随意改变审计意见, 这就导致审计公司更加谨慎、保守;而评级机构可以随时调整评级, 因此弹性较大。以上分析证明了假设三, 即对一家濒临破产的公司, 较之于评级机构降低评级, 审计公司更易于出具持续经营意见。三、局限与未来研究方向本文的一个局限是, 评级机构没有对哪种等级表示公司将破产进行明确定义, 因此标普、穆迪的评级均偏保守, 只把处于投机级中低等级和违约级范畴的公司认为有明确的破产信号。研究结果也表明审计意见和信用评级之间存
15、在关联, 但是却不能肯定认为是因果关系, 这些都需要更深入地了解评级机构、审计公司是如何对所得信息做出各自的判断。另外一个局限是, 本文考虑的是有限范围内的破产公司的审计报告和信用评级间的关系, 其他范围的情况没有考虑。四、结论本文探讨了审计公司与信用评级机构间的关系, 期望可以加深未来对这两个行业互相影响、联系的认识。由于这两个行业对经济发展具有重要意义, 以及近二十年来对这两个行业的各种批评, 因此非常有必要进行深入研究。本文通过采用回归模型对濒临破产的问题公司进行分析, 发现了四大审计公司的审计意见和标普、穆迪的评级结果之间的影响与联系, 模型回归结果也非常显著, 证明了信用评级是审计公
16、司做出持续经营意见的重要考虑因素。同时, 测试了公司收到审计意见后对信用评级的影响, 发现当公司收到持续经营意见后, 标普有 68%的概率会降低对该公司的评级, 穆迪有 24%的概率会降低评级。通过比较标普、穆迪出具评级报告与审计公司出具审计意见的时间先后, 发现在标普样本中 24 家评级低于 CC 的公司中, 有 83%的公司在随后一个月收到了持续经营审计意见, 在 114 家评级高于 CC 的公司中, 有 32%的公司在随后一个月收到了持续经营审计意见;在穆迪样本中, 16 家评级低于 Ca 的公司, 有 88%的公司在随后一个月收到了持续经营审计意见;在 122 家评级高于 Ca 的公司
17、中, 有 34%的公司在随后一个月收到了持续经营审计意见。本文对四大审计公司及美国两大评级公司之间的关系做了分析探讨, 也是学术上首次对该课题的研究。研究结果证明了财务问题公司的持续经营意见和评级结果间存在显著相关性, 有助于投资者、监管者更好地理解这两个行业的服务、区别和局限。注释(1) (1) 本文根据奥克兰大学马修斯特科特和大卫和海耶的The Going Opinion and the Adverse Credit Rating:An Analysis of their Ralationship编译。 (1) (1) 破产分数:修正阿特曼 Z-Score 模型得分, “Z=0.717* (流动资金/总资产) +0.847* (留存收益/总资产) +3.107* (息税前利润/总资产) +0.420* (股东权益的账面价值/总资产) +0.998* (销售额/总资产) ”。如果公司得分低于 1.230, 表示面临破产;如果公司得分在 1.230 和 2.900 之间, 说明公司处于灰色地带;如果公司得分高于 2.900, 说明公司安全。 (2) (2) 行业风险:公司的产业分类代码为 2833-2836, 3570-3577, 3600-3674, 7372-7379 和 8731-8734, 以及与高科技行业相关的产业, 如计算机、电子设备、编程、研发等。
