1、 请阅读最后一页评级说明和重要声明 分析师： 刘荆 021-63295590 L 联系人： 杨靖凤 (8621) 63217917 公司最新情况更新 摘要 分析行业数据以及公司三季报，我们有以下观点： 第一，行业数据显示， 2008 年 2 月以来重型减速机产量增速逐月下降 第二，公司经营变动趋势基本和行业保持一致，但已开始着手解决下游过于集中于冶金行业的问题 第三，调整 2008、 2009、 2010 年盈利预测为 0.48、 0.70、 0.95 元，维持“谨慎推荐”评级 事件评论 第一，行业数据显示， 2008 年 2 月以来重型减速机产量增速逐月下降 公司产品包括模块化减速电机、小
2、型减速机、大功率重载齿轮箱。 表 1：公司产品主要用途 产品类别 用途 模块化减速电机 1）冶金行业：炼钢、轧钢的辊道、车辆驱动等 2）汽车行业：流水线输送辊道等 3）烟草、食品行业：流水线输送辊道等 4）轻工行业 :流水线输送辊道等 小型减速器 1）冶金行业：各类车辆、辊道集中运输、冷床、皮带输送驱动等 2）电力行业：各类输送设备、除尘设备、提升装置驱动等 3）起重行业：起重机、装卸机械、输送机械、给料机驱动等 4）环保行业：各类污水处理、除尘设备驱动等 大功率重载齿轮箱 1）冶金行业：轧钢线上轧机、冷床、翻板机驱动及轧区分配箱等，炼钢转炉倾动装置、大包回转驱动等 2）电力行业：磨煤机、汽轮
3、机、输送机驱动等 3）起重行业：起重机、装卸机械、输送机械、给料机驱动等 4）煤炭行业：采煤机、掘进机、提升机、输送机驱动等 5）建材行业：水泥磨机、窑用机械、辊压机驱动等 从所处行业来看，可以划入重型矿山行业中的减速机和普通机械中的齿轮行业，但齿轮中包含很大一部分汽车齿轮箱，难以和公司的产品逐一对应，但可以通过考察行业数据的变动，我们可以观察公司所处行业的整个变动趋势。 图 1： 2008 年 1 8 月减速机行业产量变动图（单位：台） 东力传动（002164） 公司研究 由“无投资评级”调整为“谨慎推荐” 2008-10-17 2 请阅读最后一页评级说明和重要声明0800000160000
4、0240000032000002月3月4月5月6月7月8月0%10%20%30%40%本月累计 同比增减资料来源：长江证券研究部 图 2： 2008 年 1 8 月齿轮行业产量变动图（单位：吨） 0800001600002400003200004000002月3月4月5月6月7月8月-40%-20%0%20%40%本月累计 同比增减资料来源：长江证券研究部 从图 1 来看， 2008 年 2 月以来，用于冶金矿山行业的减速机月度累计增速呈现逐月下降的趋势，而普通齿轮行业产量月度增速则保持了稳定的增长态势。 第二，公司经营变动趋势基本和行业保持一致 从公司已经披露的中报以及三季报的收入同比变动来
5、看，基本和冶金减速机行业的变动趋势一致，主要原因在于公司85%的收入来源于冶金行业，在行业统计中，我们推测公司应该纳入到重型矿山行业中的减速机行业统计。 3 公司研究请阅读最后一页评级说明和重要声明 图 3：公司主营收入季度波动图 04000800012000160002008 第一季度2008 第二季度2008 第三季度0%20%40%60%80%营业收入 同比增长资料来源：公司公告，长江证券研究部 虽然从趋势上看，公司和重型减速机行业保持一致。但公司的增长速度一直高于行业平均值，这源于公司优良的管理，也是我们看好公司的原因之一。另外，与冶金行业高相关度带来的风险早已引起公司关注，公司已经从
6、生产以及管理上着手解决这个问题。 首先是 募集资金中的高精度模块化减速电机，将向起重运输领域扩展，2008 年 10 月，该项目已经开始投产，预计 2008 年新增 2000 万元左右 的收入，算上统计在小型减速机 中 2000 多万元，我们预计公司 2008年年报中统计的模块化减速 电机超过 4000 万元。 其次， 三季报披露，公司利用民营企业灵活的经营机制，吸引了 SEW电机（苏州）有限公司常务副总经理毛应才先生，毛先生 1995 年至 2004 年任 SEW 传动设备（天津）有限公司高级经理； 2006 年至 2007 年任 SEW-电机（苏州）有限公司制造部副总经理，在 SEW 这个
7、全球传动机械龙头企业中拥有丰富的工作经验，我们相信，毛先生的到来，能够为公司在产品结构多元化的开拓上提供更加坚实的保证。 表 2： SEW 在中国市场的地位 名称 总资产（亿元） 净资产（亿元） 销售收入（万元） 利润总额（万元） 技术设备 备注 SEW 天津 7.1 3.44 132,063 26,424 国际先进 技术先进、 国际品牌、 高端定价、应用行业较广 Flender 天津 1.5 0.61 37,900 3,874 国际先进 技术先进、 国际品牌、 高端定价、产品进口组装、成本较高 南高齿 14.4 1.84 94669 9,934 国内领先 高速齿轮箱具有优势，风电齿轮箱和船用
8、齿轮箱为发展重点 重齿 10.6 1.94 80,524 3,113 国内领先 船用齿轮箱具有优势 东力传动 3.7 0.91 25,783 3,122 国内领先 产品以专一制胜，技术装备优势，产品性价比高 江苏泰隆 4.9 2.28 80,030 4,535 国内中上 实施代理制，有一定市场资源 江苏泰星 4.1 2.1 52,106 8,803 国内中上 产品线较广 资料来源：公司公告，长江证券研究部 4 请阅读最后一页评级说明和重要声明第三，调整 2008、 2009、 2010 年盈利预测为 0.48、 0.70、 0.95 元，维持“谨慎推荐”评级 根据三季报的情况，我们主要做了一下
9、几项假设修改，上调了盈利预测： 首先， 提高了模块化减速电机全年的增速预测，认为可以和 2007 年保持相同的水平，这将使 2008 年全年的收入增速达到 30%左右，综合毛利率相比 2007 年下降 2 个百分点左右。 其次， 由于公司加强了管理，我们下调了公司的管理费用率，认为全年为 9%左右，相比去年的 11%下降 2 个百分点。 最后 ，由于前期报告中预测全年所得税率的时候，我们已经认为公司能够获得高新技术企业，所以，这里不调整所得税率。 在以上假设下，预计公司未来三年 EPS 为 0.48、 0.70、 0.95 元，对应 2008 年的动态市盈率为 14.36 倍，考虑到 A股市场
10、整个估值情况以及公司保持高增长的同时逐渐解决过于集中于冶金行业的风险，我们维持 “谨慎推荐” 评级。 5 公司研究请阅读最后一页评级说明和重要声明 财务报表及指标预测 利润表（百万元） 资产负债表（百万元）2007A 2008E 2009E 2010E 2007A 2008E 2009E 2010E营业收入 392 509 719 934 货币资金 113 51 72 93营业成本 240 322 442 561 交易性金融资产 0000毛利 152 187 277 373 应收账款 96 122 172 223营业收入 38.8% 36.8% 38.5% 40.0% 存货 101 136 1
11、86 237营业税金及附加 3467预付账款 97 130 179 227营业收入 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 其他流动资产 0000销售费用 28 37 52 67 流动资产合计 430 469 616 790营业收入 7.2% 7.2% 7.2% 7.2% 可供出售金融资产 0000管理费用 46 46 65 84 持有至到期投资营业收入 11.7% 9.0% 9.0% 9.0% 长期股权投资 0000财务费用 9-1 -12 -9投资性房地产营业收入 2.4% -2.1% -1.7% -0.9% 固定资产合计 206 430 389 347资产减值损失 4499无形资产 72
12、 68 65 62公允价值变动收益 0000商誉 0000投资收益 递延所得税资产 4122营业利润 62 107 158 214 其他非流动资产 22营业收入 15.7% 21.0% 22.0% 22.9% 资产总计 715 970 1075 1202营业外收支 9000短期贷款 75 214 143 57利润总额 71 107 158 214 应付款项 90 121 166 210营业收入 18.0% 21.0% 22.0% 22.9% 预收账款 26 33 47 61所得税费用 15 21 32 43 应付职工薪酬 9131722净利润 56 85 126 171 应交税费 4581其他
13、流动负债 46 0流动负债合计 208 391 388 370少数股东损益 0000长期借款 50 50 50 50EPS（元/股）0.31 0.47 0.70 0.95 应付债券 0000现金流量表（百万元） 递延所得税负债2007A 2008E 2009E 2010E 其他非流动负债 0000经营活动现金流净额 31 60 106 134 负债合计 258 441 438 420取得投资收益收回现金 0000长期股权投资无形资产投资 0000少数股东权益 2222固定资产投资 -150 -258 -7 -9 股东权益 457 529 637 782其他 0000负债及股东权益 715 97
14、0 1075 1202投资活动现金流净额 -150 -258 -7 -9 基本指标债券融资 0 0 0 0 EPS 0.311 0.475 0.702 0.952股权融资 237 0 0 0 BVPS 3.79 4.40 5.29 6.50银行贷款增加（减少） -23 139 -71 -86 PE 21.91 14.36 9.72 7.16筹资成本 11 -2 -7 -17 PEG 0.49 0.32 0.22 0.16其他 -27 0 0 0 PB 1.80 1.55 1.29 1.05筹资活动现金流净额 197 137 -78 -103 EV/EBITDA 13.45 10.71 6.85
15、 4.76现金净流量 79 -62 21 22 ROE 12.3% 16.2% 19.9% 22.0%归属于母公司所有者的净利润56.0 85.5 126.3635 781171.3归属于母公司所有者权益455 528重要声明 长江证券系列报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不代表对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 本公司及作者在自身所知情的范
16、围内，与本报告中所评价或推荐的证券没有利害关系。本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为长江证券研究部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 分析师介绍 刘荆，上海财经大学金融学博士，从事机械行业研究 重点覆盖公司：太原重工、天地科技、华锐铸钢、中国南车、时代新材、晋西车轴、中国卫星、火箭股份、东力传动 对本报告的评价请反馈至长江证券机构客户部 姓名 分工 电话
17、E-mail 伍朝晖 副主管 （ 8621） 33130735 13564079561 甘 露 华东区客户经理 （ 8621） 63296362 13701696936 张晓君 华南区客户经理 （ 8621） 33130737 13501701386 杨 忠 华南区客户经理 （ 8621） 33130737 13916835319 李 靖 华北区客户经理 （ 8621） 63299572 13761448844 吕 洁 销售经理 （ 8621） 33130450 13564863429 投资评级说明 行业评级 报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数 的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为： 看 好： 相对表现优于市场 中 性： 相对表现与市场持平 看 淡： 相对表现弱于市场 公司评级 报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准， 投资建议的评级标准为： 推 荐： 相对大盘涨幅大于 10% 谨慎推荐： 相对大盘涨幅在 5% 10%之间 中 性： 相对大盘涨幅在 -5% 5%之间 减 持： 相对大盘涨幅小于 -5% 无投资评级：由于我们无法获取必要的资料， 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。
