1、信用风险 研究报告 - 0 - 2018年全球主权信用风险展望 大公 信用研究院有限公司 二一 八 年 一月十 七 日 信用风险 研究报告 - 1 - 主要观点 政治极化及持续财政扩张政策将进一步恶化美国联邦政府偿债来源，主权信用风险加速积累。 中国经济 筑底 周期及 结构性改革推进 使 政府 债务 负担 继续 上升，但改革红利及 经济增长 质量 提升将 对中期内 主权信用 形成 有效 支撑 。 外部环境改善缓慢与自身脆弱性突出 ， 进一步推升新兴市场与发展中国家主权信用风险。 欧元区主权债务高位徘徊且分化趋势明显，内部裂痕扩大、货币正常化进程开启加大主权债务风险的不确定性。 以财政扩张拉动经
2、济增长的发展模式使日本政府债务负担率持续处在极高水平， 主权信用安全面临严峻挑战。分类 国家研究 日期 2018年 1月 17日 2018年全球主权信用风险展望 联系方式 国家研究部 刘佳媛 刘辰翔 谢文杰 秦建群 联系电话： (8610)51087768-3131 地 址：中国北京市朝阳区霄云路26号鹏润大厦 A座 29层 信用风险 研究报告 - 1 - 2018 年，以美国为首的全球主要发达国家陆续加快或启动货币政策 正常化进程、中国经济结构深度调整将深刻影响全球主权信用风险发展变化趋势。高负债发达国家信用风险加速积累。美联储加息缩表并行大规模减税措施将加速美国信用风险上升，持续降低其偿
3、债能力；日本、意大利等因结构性改革进展缓慢、经济增长动力不足，偿债能力仍存在恶化可能；德国、西班牙及爱尔兰等部分国家财政巩固效果明显强化，政府债务负担率呈下降趋势。新兴市场及发展中国家在全球流动性收紧、中国持续推进供给侧改革 的大环境下，主权信用风险分化趋势愈加明显。中东北非、东南亚及南亚部分国家由于前期结构性调整效果显现，信用风险得以缓解，但大部分新兴市场及发展中国家主权信用风险在中国经济结构深度调整、美联储加息缩表、全球贸易壁垒增加以及自身抗风险能力下降等多重因素施压下加速上升， 拉美、中亚、 撒哈拉 以南 非洲地区部分国家爆发债务危机的可能性加大 。 一、政治极化及持续财政扩张政策将进一
4、步恶化美国联邦政府偿债来源，主权信用风险加速积累 。 2018 年， 渐进式加息 及 扩张性财政政策 将 加重美国联邦政府债务负担。 2017年 12月美国参众两院正 式通过税改法案，并于 2018 年 1 月正式实施。渐进式加息、大规模减税和基础设施建设等将加速国际资本回流并注入美国传统制造业及新兴产业，预计 2018年美国经济增速达 2.3%。 不过，大规模减税将直接恶化联邦政府财政收入，预计此次税改将直接导致 2018 年联邦 政府 个人 所得税和公司所得税收入 分别 下降 2.2%和 13.5%。而 540亿美元的减支措施则被国防开支、利息负担及基建投资增加所冲抵， 预计 2018 年
5、美国联邦政府财政赤字率和各级政府财政赤字率分别攀升 至 3.8%和 4.1%，联邦政府债务负担率和各级政府债信用风险 研究报告 - 2 - 务负担率因之上升至 106.6%和 109.1%（ 见图 1） 。 图 1 美国联邦政府财政赤字率及债务负担率预测（ 2017-2022） 单位： % 数据来源：国际货币基金组织、大公 用债务方式弥补财政收入缺口将加速美国主权信用风险上升 。 鉴于通胀上行趋势 较为明显， 大公判断 2018 年美联储加息3次，联邦基金利率区间升至 2%-2.25%，受市场对国债等证券消化力度不确定性影响， 未来 5年美联储资产规模将缩减至 2.1万亿美元左右（图 2） ，
6、 缩表 进程将低于美联储预期 。加 息与缩表叠加的紧缩货币政策将直接引发政府融资成本上升 （图 3）。 付息负担 加速上升、财政收入因减税下降、基建投资需求增加， 特朗普 政府 “减税 +基建 +加息 缩表 ” 这一政策组合将直接扩大联邦政府财政缺口 ， 中期内联邦政府 债务 将 呈现滚雪球式增长。 债务经济发展模式将导致联邦政府偿债能力持续下降。首先，美国政治体制使政党斗争长期凌驾于国家发展之上，政府不能集中有效管理国民竞争，减税成为两党政治斗争的重要工具，从而使美国政府无法形成系统性的促进经济发展和巩固财政的战略。其次，长期背离价值规律的信用生态畸形发展使联邦政府偿债来源异化，并陷入借新还
7、旧的债务泥潭而不可自拔。 2008 年后美4.2 4.1 4.5 4.7 4.8 5.0 3.4 3.8 3.6 3.8 4.0 4.2 105.4 106.6 107.5 108.8 110.2 112.9 108.6 109.1 110.1 112.6 113.9 115.0 0 2 4 6 8 10 12 14 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115 2017e 2018f 2019f 2020f 2021f 2022f 美国各级政府赤字率 美国联邦政府赤字率 美国联邦政府债务负担率 美国各级政府债务负担率 信用风险 研究报告 - 3 - 0 0
8、.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 4 4.5 5 十年期国债收益率 联邦基金利率 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 5000 美联储总资产 美联储持有国债 美联储资产（计划） 美联储持有国债（计划） 联储量化宽松政 策在维持美国信用经济泡沫的同时，加剧联邦政府对债务货币化方式的严重依赖，这一状态不会因美联储加息而改变。美国政府分别于 2017 年 3 月、 9 月两次上调债务上限，并于 12 月再次走到财政悬崖边上。愈发频繁地上调债务上限 已显示 美国政府债务滚动的不可持续。 如果美国不能从根本上改变债务经济的增长模式，债务链条
9、断裂并引发 新一轮 全球信用 危机是可以预见的。 图 2 美联储 资产负债表规模趋势 测算 单位：十亿 美元 数据来源：美联储 图 3 美国联邦 基金利率及十年期国债收益率（单位： %） 信用风险 研究报告 - 4 - 数据来源：美联储 二 、中国经济 筑底 周期及 结构性改革 的 推进 使 政府 债务 负担继续 上升，但改革红利及 经济增长 质量 提升 将 对中期内 主权信用形成 有效 支撑 。 为确保供给侧改革取得实质进展，在积极财政政策作用下，中期内中国政府债务将呈较快增长趋势。 2018 年是改革开放四十周年和实现“十三五”战略目标的关键 之 年，预计中国 政府将继续 坚定不移地 推进
10、 供给侧改革。一方面，对内坚决淘汰过剩产能，为制造业升级和技术产业发展腾出空间，对外以“一带一路”战略为依托，加快全球产业链布局，拓宽经济发展空间；另一方面，继续将“ 防风险 ” 作为重要内容，进一步强化金融监管， 有效防范金融系统性风险和控制非金 融杠杆 。因此，大公判断 2018年 央行货币政策仍将维持审慎 ，财政政策继续在推动供给侧改革中 发挥积极作用 。 预计 2018年 中国经济增速稳定在 6.8%，中央和各级政府 财政赤字率 分别缓慢升至 2.3%和 3.4%，中央 和各级政府债务负担率分别 升至 23.0%和 51.5%。中期内，为确保供给侧改革取得实质性进展，中国政府 将采取
11、较为 积极 的 财政政策，预计 2019-2021 年中国平均经济增速 保持在 6.6%左右，各级政府平均财政赤字率为 3.0%， 2021 年中央 和各级政府债务负担率将 分别 升至 29.4%和 55.9%（见图 4）。 信用风险 研究报告 - 5 - 图 4 中国政府赤字与债务负担率预测（ 2017-2022） 单位： % 数据来源：中国财政部、大公 不过 ，中国经济 韧性 及政府 财富 创造能力 的增强 将有助于化解政府债务风险，保障其偿债能力。 中国经济正在步入“短周期回落 +长周期企稳 +超长周期崛起”的新状态 ， “减速增质”步入白热化阶段， 合理的政策协同 有望平衡多重政策目标
12、，加速中国经济的长周期筑底。 首先， 通过公开市场操作及综合运用多种结构性工具投放基础货 币， 在 防范系统性金融风险的同时加强金融体系对实体经济 的支撑 力度 。 其次 ， 通过 实施负债规模管控、推进市场化债转股、压降过度授信 等多措 并举降低非金融企业杠杆率 ， 有效确保国家积极应对国内外可能的金融风险，保证经济转型发展顺利推进 。通过推进国有企业混合所有制改革、鼓励公私合营模式（ PPP）等 政 策，增强民间资本活力。积极控制政府投资性支出，将财政着力点放在加强民生保障和社会安全网建设，实现经济增长与结构性改革之间的良性互动。随着中国经济结构调整到位，中期内中国财政政策将逐渐转向稳健中
13、性，政府债务增速放缓，改革带来的财富 创造能力 提升将为中国主权信用提供2.5 2.3 2.2 2.0 1.9 1.8 3.3 3.4 3.2 2.8 2.7 2.6 20.2 23.0 25.6 27.7 29.4 30.0 49.1 51.5 53.5 54.8 55.9 56.8 0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 14.0 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 2017e 2018f 2019f 2020f 2021f 2022f 中国中央政府赤字率 中国各级政府赤字率 中国中央政府债务负担率 中国各级政府债务负担率 信用风险 研究
14、报告 - 6 - 强大保障。 三、 外部环境改善缓慢 与自身脆弱性突出进一步推升新兴市场与发展中国家主权信用风险。 2018 年，外需低迷和国际资本流动性收紧将继续威胁新兴市场与发展中国家主权信用安全。对出口贸易和外部资金依赖度有增无减使大量新兴市场与发展中国家始终不能摆脱美国和中国等核心大国经济结构调整引发的全球经济周期波动的冲击。2018 年美国加息和缩表进程或将导致 前期流入新兴经济体的海外资本面临回流风险，而资本流出与经济下行压力加大的相互加强将是未来新兴经济体国家面临的主要掣肘 。 首先，中国去过剩产能、美国页岩油增产将继续抑制国际大宗商品价格回暖，预计2018 年大宗商品价格将呈现
15、低位震荡、缓慢爬升的特征，以能源和初级矿产资源为主的资源出口国经济与财政持续承压，成为主权信用的主要威胁。同时，全球贸易保护主义抬头、中国经济结构调整带来的经济增长动力转向使其他出口型国家不得不面临调整本国出口结构和经济增长动力转向内需的压力，经济增长愈发依赖财政政策使其主权债务面临快速上升的压力。其次，部分新兴市场国家在欧美国家实施量化宽松货币政策期间积累了不同程度的资产价格泡沫和外债风险，该风险在 2017 年尚未调整到位， 2018 年美联储进一步加息带来全球利率水平升高和国际美元资产加速回流美国，将 导致 部分新兴市场 国家 面临更大 的资本流出、资产价格泡沫下行和外部融资成本上升等压
16、力。 信用风险 研究报告 - 7 - （ 一） 2018年拉美、中亚 及撒哈拉 以南 非洲地区多数新兴市场和发展中国家仍将面临 财政恶化和主权债务风险上升的不利形势。 1. 偿债环境持续恶化削弱政府偿债来源基础， 拉美地区主权信用风险依然突出。 产业结构初级化与脱离国家创富能力的“福利赶超”体制之间的尖锐矛盾将继续威胁 2018年拉美地区主权信用。 2018年全球大宗商品价格缓慢回暖虽将对高度依赖能源与矿产品出口的拉美地区经济带来一定利好，但长期脱离国家经济实力的“福利赶超”体制所带来的恶果在 2018 年依然威胁地区经济发展和政治稳定，地区高通胀、经常项目逆差和货币贬值等失衡问题依然突出，连
17、同 美国贸易保护主义抬头和 美联储加息引发的全球 流动性收紧，使 2018 年拉美地区经济下行压力依然较大；拉美国家经济危机接踵而至使地区政治格局出现“左退右进”趋势， 巴西、墨 西哥和哥伦比亚 2018 年 总统和议会 选举 不确定性 上升，偿债图 5 2008-2018年新兴市场国家各级 政府财政平衡与各级政府债务负担率 单位： % 数据来源：国际货币基金组织、大公 154.7 173.3 173.3 173.9 173.3 179.0 182.8 196.5 205.4 207.8 205.5 -1.6 -4.5 -3.8 -2.9 -3.0 -3.3 -3.2 -3.6 -3.6 -3
18、.8 -3.6 -5.0 -4.5 -4.0 -3.5 -3.0 -2.5 -2.0 -1.5 -1.0 -0.5 0.0 0.0 50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018f 各级政府债务 /财政收入 (%) 各级政府财政平衡 /GDP (%) 信用风险 研究报告 - 8 - 环境持续恶化并削弱政府偿债来源基础。 政府债务快速上升至高位与偿债来源脆弱性显著使拉美 国家 主权债务风险突出。由于经济恶化且福利开支削减困难， 2018年拉美主要国家 财 政赤字率仍将维持高位，
19、偿债来源恶化和政府债务负担继续较快上升使其长期偿债能力持续下降，主权信用风险突出。 2017年 11月委内瑞拉政府宣布重组国家外债，考虑 石油 产能持续 下降 且国际制裁加重国内经济困难 和政治动荡， 2018年委内瑞拉违约风险极高。巴西政治 不确定性威胁政府政策连续和 市场信心，经济增长前景疲软 拖累 政府财政收入及主权信用风险的改善。 墨西哥比索 存在较大的贬值风险，导致占总外债 45.6%的政府外债偿还压力加大 。 2.外债负担沉重使中亚国家主权信用处于高风险状态。 蒙古、哈萨克斯坦等中亚国家 虽然矿产资源丰富，但本国资本积累不足使其资源开发高度依赖外资，形成 长期依靠举借外债和依托外国
20、直接投资 发展本国 油气与矿产行业的经济模式。截至2017 年第二 季度 ，蒙古与哈萨克斯坦 总外债与 GDP 之比分别处于 232.0%和 107.5%的高位，外汇储备 对总外债覆盖率仅为 5.2%和 17.9%， 2018 年全球流动性收紧使其本币面临较大贬值风险，威胁其主权信用安全。其中， 2017 年 蒙古 虽 通过大量外部援助避免了债务违约， 且 2018 年 铜价和煤炭价格企稳回暖 将增加 政府财政收入 ，但预计政府 财政赤字 率 仍 将 处于 7.4%的高位，同时与奥尤陶勒盖矿相关的资本性投资进口增加将导致经常项目逆差与 GDP之比 进一步扩大至 8.7%，外部风险依然突出 。
21、3.受国内政局恶化、电力和基础设施瓶颈以及外部脆弱性突出等多重因素影响，撒哈拉以南非洲地区主权信用脆弱性上升。 2018 年撒哈拉以南非洲地区 主要国家财政恶化， 突出的结信用风险 研究报告 - 9 - 构性问题制 约经济增长，主权信用风险呈上升之势。 南非作为地区核心国家， 2018 年 持续的高失业率、贫富差距悬殊和政府腐败问题将使社会局势趋紧，政局稳定性下降并放缓改革进展。电力短缺及基础设施落后等问题难以得到有效解决将进一步 制约经济恢复，削弱增税政策效果，这将与对国有企业援助、民生 支出 扩大等共同加大财政巩固难度 ，预计 2018 年南非各级政府财政赤字率 和 债务负担率分别 升至
22、4.1%和 56.9%，政府债务负担上升。同时，经常项目逆差扩大 、本币 贬值压力 上升、外汇储备不足也将增加南非外汇风险， 主权信用风险持续上升。 （ 二） 由于缓冲空间较大， 俄罗斯、 中东北非、 东南亚及南亚 部分国家偿债能力基本稳定。 1. 财政先行修复使俄罗斯与中东北非石油国家偿债压力有所缓解，偿债能力保持稳定。 战略东移与充足财政、外汇缓冲将继续稳定俄罗斯主权信用。尽管美欧制裁升级使俄罗斯偿债环境持续承压，但中俄加强金融合作以及人民币兑卢布同步 交收机制正式启用能够有效帮助俄罗斯摆脱“石油美元”的桎梏，在一定程度上 保障其经济金融的安全稳定 ，预计 2018年俄罗斯经济增速为 1.
23、6%。 与此同时， 财政巩固政策将使 2018年 俄罗斯各级政府 财政赤字 率 收窄至 2.1%，级政府债务负担率仍处于 17.4%的低位 ， 较为充足的国际储备和净债权国地位将使俄罗斯 2018年主权信用 维持 稳定。 财政约束加强与充足 的 财政缓冲将稳定中东北非产油国主权信用。面对 低油价常态化对 财政 储备的大幅侵蚀， 2017 年 中东北非产油国 普遍削减能源和公共事业补贴，引入增值税， 并计划于 2018 年继续 扩大税基、提高税率以及开发个人所得税等新税源 ，在 重建税收系统 、 加强财政框架 措施支持下，预计 2018信用风险 研究报告 - 10 - 年中东北非 产油国 各级政
24、府财政赤字率修复至 4.6%， 债务负担率上升至 37.8%。 不过，由于 中东北非产油国 在国际油价上升周期积累了大量财政储备， 2018 年中东北非产油国各级政府净债务继续维持低位或保持净债权地位，大量境外 资产 使 中东北非产油国净外部头寸整体保持 稳健 ， 这为其短期内发展基础设施和非石油产业、稳定政府偿债能力提供一定缓冲，主权信用保持稳定 。 图 6 中东北非石油出口国家各级政府财政平衡与债务负担率 单位： % 数据来源：国际货币基金组织、大公 2.财政和外汇缓冲空间较大使东南亚和南亚地区主权信用得以维持，但部分国家面临一定外部风险。 财政和国际储备空间较大使东南亚国家主权信用得以保
25、障，部分国家外部风险不容忽视。 2018 年，受累于外部需求疲弱，东南亚国家经济增速将呈放缓迹象，但长期严格审慎的财政管理、经常项目温和顺差，以及充足的外汇储备使东南亚政府拥有较大空间实施积极财政政策以应对外部冲击。预计 2018 年东南亚国家各级政府财政赤字率小幅扩大至 2.3%，债务负担率维持在42.5%左右。与此 同时 ，得益于 基础条件的改善， 马来西亚、印度尼西亚等部分东南亚国家在低息时代积累的资产价格泡沫在-15.0 -5.0 5.0 15.0 25.0 35.0 45.0 -15.0 -5.0 5.0 15.0 25.0 35.0 45.0 2008 2009 2010 2011
26、 2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018f 2019f 各级政府财政平衡 /GDP (%)(右轴 ) 各级政府债务 /GDP (%)（左轴） 信用风险 研究报告 - 11 - 美联储加息期间得到一定释放。外债 管理方面，除马来西亚采用全面 资本管制作为防范危机措施外，泰国、印度尼西亚和菲律宾等国整体外债减至 GDP的 30%左右，新增外债增长势头放缓，同时短期外债占比下降和积极发展本币外债也使外债的货币和期限错配压力部分缓解。 然而，由于 前期资产价格泡沫未调整到位，随美联储货币正常化步伐加快，其短期内仍面临资本流出、本币大幅贬值等压力，届时 将 推升外债偿付风
27、险。 南亚国家随改革持续推进，财富创造能力逐渐增强，偿债能力脆弱性逐步缓解。财政缓冲机制缺乏、经常项目逆差、外债负担积累等问题长期挑战南亚主权信用安全。 2018 年随基础 设施建设、社会福利改善等措施持续推进，南亚 各 国政府财政赤字虽小幅扩大，但经济增速保持中高速增长将较好缓解政府债务压力。印度作为南亚核心国家， 2017年 3月以 全国商品及服务税 (GST)为主的税制改革通过议会审核为其形成 全国统一 消费市场奠定基础， 结构性改革迈出关键步伐 ，而 印度人民党取得地方选举胜利有望改善其上议院弱势地位，削减未来 土 地征用法 和 劳工法 改革阻力，夯实经济发展基础，印度主权信用 维持稳
28、定。 四、欧元区主权债务高位徘徊且分化趋势明显，内部裂痕扩大、货币正常化进程开启加大主权债务风险的不确定性。 2018年，欧元区主权债务高位缓降，但内部分化趋势明显。2018 年 欧元区经济 将提升至 2.2%， 各级政府财政赤字率 降至1.3%， 各级政府债务负担率 继续徘徊在 85%以上的高位，改善动力主要来自德国、爱尔兰、西班牙等改革取得实质进展的国家。预计 2018 年德国、爱尔兰因经济恢复势头较好、财政巩固效果显著，各级政府债务负担率继续保持明显下降趋势，西班牙、葡萄牙政府债务负担率于 2018 年起进入下降通道。法国、意大利信用风险 研究报告 - 12 - 61.8 97.0 13
29、1.4 102.9 67.8 97.2 122.5 184.5 54.2 0.8 -3.0 -1.3 -1.8 -0.2 -2.5 -1.4 -1.1 0.9 -3.5 -3.0 -2.5 -2.0 -1.5 -1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 -200.0 -150.0 -100.0 -50.0 0.0 50.0 100.0 150.0 200.0 德国 法国 意大利 比利时 爱尔兰 西班牙 葡萄牙 希腊 荷兰 (%)(%)各级政府债务负担率 (左轴） 各级政府财政平衡 /GDP（右轴） 等由于结构性改革滞后、财政巩固动力不足，银行或有负债风险
30、突出，政府债务继续维持高位。 图 7 2018年欧元区主要 国家 各级政府财政平衡与债务负担率 单位： % 数据来源：国际货币基金组织、大公 政治离心力强化、信用基础薄弱使欧元区主权债务问题难以获得根本改善。一方面，民众对传统政治精英的失望情绪及其 要求放松财政紧缩、反移民和贸易保护主义等 多项 诉求正加大欧元区政治离心力，削弱财政巩固和结构性改革动力 。 另一方面， 欧洲央行 虽 于 2018年 1月启动货币正常化进程， 至 2018年 9月 每月购债规模由 600亿欧元削减至 300亿欧元 ，但 欧元区内部信用基础薄弱、经济下行风险尚存，经济短期仍然需要货币政策带来的流动性刺激，完全退出
31、量化宽松尚待时日 。 中期来看，内部结构性改革进展不一致 将 加重欧元区内部 政治与 经济结构性失衡，信用风险 研究报告 - 13 - 加大主权债务解决难度，主权债务风险稳定 仍将依赖超宽松货币政策维系 。 五、 以财政扩张拉动经济增长的发展模式使日本 政府债务负担率 持续处在极高水平， 主权信用安全面临严峻挑战。 缺乏内生 增长 动力将使日本在主权债务扩张道路上渐行渐远。由于 人口快速老龄化和低出生率造成人力资源匮乏 、制造业技术创新缺位和 互联网经济落后 极大抑制 经济增长动能， 2017年频发的产品、财务造假 事件严重动摇了“日本制造”的信誉基础， 内生经济增长动力未能重建使安倍政府愈加
32、依赖财政扩张维持经济低速增长。 2017 年 9 月安倍政府将财政赤字政策的结束期限再一次推迟至 2021 年 3 月，并计划实施规模约为 2 万亿日元的新经济刺激方案 ，定于 2019年 10月 实施的 消费税率 上调也存在极大不确定性。 预计 2018年日本经济增长率约为 0.7%， 长期经济平均增速仅为 0.4%左右 ， 以财政扩张拉动经济增长的发展模式将使政府债务负担率处于 240.0%的高位。 财政巩固无望与货币政策两难处境将加剧日本主权信 用风险 。 国家财富创造能力减弱、居民应债能力下降已使日本央行成为国债的主要持有人，截至 2017年 10月底，日本央行所持国债已占日本国债未偿
33、余额的 46.4%。 2018年，在政府继续财政扩张的背景下， 美联储加息并缩表、欧洲央行缩减购债规模 将使日本央行面临两难处境，即与欧美货币政策步调一致以维持日本国债市场吸引力或保持量化宽松政策稳定政府融资成本以维持债务滚动。考虑到日本政府偿债来源对 债务货币化 的严重依赖，预计2018 年日本央行仍将通过量宽 松 政策维持其主权信用泡沫，但全球央行陆续启动货币政策正常化的大趋势将使日本主 权信用面临严峻挑战 。 信用风险 研究报告 - 14 - 附录 表 1 全球各级政府债务数据单位：万亿美元， % 2019f 2018f 2017e 2016 2015 2014 2013 全球政府债务总
34、规模 72.0 68.9 65.0 62.2 58.8 61.5 59.8 全球政府总债务 /GDP 83.1 83.6 84.0 84.7 81.1 80.4 80.2 全球政府债务增长率 4.6 6.0 4.4 5.9 -4.4 2.9 1.1 发达国家政府债务 /GDP 104.5 105.2 105.9 107.2 104.5 105.0 105.8 发达国家政府债务增长率 3.1 4.6 2.6 5.3 -5.8 1.6 -0.7 高负债发达国家政府债务/GDP 116.0 116.6 117.4 118.4 115.5 116.7 117.9 高负债发达国家政府债务增长率 3.2
35、4.6 2.4 5.4 -5.8 1.4 -1.1 发展中国家政府债务 /GDP 51.0 50.1 48.9 47.4 43.6 40.8 38.7 发展中国家政府债务增长率 9.5 10.6 11.0 8.1 1.3 8.9 9.6 新兴市场国家政府债务 /GDP 53.4 52.5 51.3 49.6 46.1 43.6 41.1 新兴市场国家债务增长率 9.6 10.8 11.4 7.7 1.2 9.4 10.1 全球政府总债务 /财政收入 258.3 259.2 260.8 261.5 249.2 240.9 238.6 发达国家政府债务 /财政收入 287.8 290.1 294.
36、1 298.0 289.0 286.6 288.5 高负债发达国家政府债务 /财政收入 315.0 317.2 321.1 325.2 314.6 314.1 317.7 发展中国家政府债务 /财政收入 196.3 192.4 187.6 179.3 162.9 145.3 135.0 新兴市场国家政府债务 /财政收入 202.2 198.0 192.7 183.0 169.4 157.1 146.7 数据来源：国际货币基金组织、各国财政部、大公 。 说明： 1、根据大公所评 100 个国家或地区的数据测算，它们的国内生产总值之和达到 全球的 96.6%，可以基本代表全球水平。 2、 e为估计
37、值， f为预测值。 3、债务负担率（各级政府债务 /GDP） 和债务率 (各级政府债务 /财政收入 )为加权平均值。 4、发达国家和发展中国家的划分方法同于国际货币基金组织，高负债发达国家是指包括私人和公共部门债务在内的国家总债务负担沉重的发达国家，具体国家见附录。 表 2 全球主要财政数据 单位：万亿美元， % 2019f 2018f 2017e 2016 2015 2014 2013 全球财政收入 27.9 26.6 24.9 23.8 23.6 25.5 25.1 全球财政支出 30.4 29.0 27.5 26.4 26.0 27.7 27.2 全球平均财政赤字 /GDP 2.9 3.
38、0 3.4 3.5 3.3 2.8 2.8 发达国家平均赤字 /GDP 2.1 2.3 2.8 2.8 2.6 3.1 3.6 高负债发达国家平均赤字/GDP 2.6 2.7 3.2 3.3 3.1 3.7 4.3 发展中国家平均赤字 /GDP 3.9 4.1 4.4 4.7 4.3 2.4 1.5 新兴市场国家平均赤字/GDP 4.0 4.1 4.2 4.2 3.9 2.6 2.3 数据来源：国际货币基金组织、经合组织、各国财政部、大公 。 说明： 1、根据大公所评 100个国家或地区的数据测算。 2、 e为估计值， f为预测值。 3、赤字率为加权平均值。 信用风险 研究报告 - 15 -
39、表 3 全球各级政府财政平衡 /GDP 单位： % 国家或地区 2019f 2018f 2017e 2016 2015 2014 2013 高负债发达国家或地区 爱尔兰 -0.2 -0.2 -0.5 -0.7 -1.9 -3.7 -5.7 奥地利 -0.4 -0.6 -0.9 -1.6 -1.1 -2.7 -1.4 比利时 -1.9 -1.8 -1.8 -2.6 -2.5 -3.1 -3.1 冰岛 1.4 1.3 0.9 12.4 -0.8 -0.1 -1.8 德国 1.0 0.8 0.7 0.8 0.6 0.3 -0.1 法国 -3.2 -3.0 -3.0 -3.4 -3.6 -3.9 -4
40、.0 荷兰 1.2 0.9 0.6 0.4 -2.0 -2.3 -2.4 加拿大 -1.6 -1.8 -2.2 -1.9 -1.1 0.0 -1.5 美国 -4.5 -4.0 -4.2 -4.1 -3.5 -4.0 -4.4 葡萄牙 -1.5 -1.4 -1.5 -2.0 -4.4 -7.2 -4.8 日本 -2.9 -3.3 -4.1 -4.2 -3.5 -5.4 -7.6 西班牙 -2.1 -2.5 -3.2 -4.5 -5.1 -6.0 -7.0 希腊 0.2 -1.1 -1.7 1.0 -3.1 -4.1 -3.7 意大利 -0.3 -1.3 -2.2 -2.4 -2.7 -3.0 -
41、2.9 英国 -1.4 -2.3 -2.9 -2.9 -4.3 -5.6 -5.5 其他发达国家或地区 爱沙尼亚 -0.6 -0.7 0.0 0.3 0.1 0.7 -0.2 澳大利亚 -1.0 -1.8 -2.2 -2.6 -2.8 -2.9 -2.8 丹麦 -0.4 -0.6 -1.5 -0.6 -1.8 1.1 -1.0 芬兰 -0.9 -1.2 -1.5 -1.9 -2.7 -3.2 -2.6 韩国 1.4 1.4 1.2 1.8 0.6 0.4 0.7 捷克 0.7 0.6 0.5 0.6 -0.6 -1.9 -1.2 卢森堡 0.0 0.2 0.3 1.6 1.4 1.4 1.0
42、马耳他 0.5 0.5 0.5 1.0 -1.3 -2.0 -2.6 挪威 5.4 4.6 4.5 3.1 5.9 8.5 10.5 瑞典 0.8 1.0 1.0 0.9 0.2 -1.6 -1.4 瑞士 0.0 -0.1 -0.1 0.1 0.6 -0.2 -0.4 中国台湾 -1.4 -1.6 -1.8 -2.2 -1.8 -2.7 -3.2 中国香港 1.3 1.4 2.2 4.4 0.6 3.6 1.0 新加坡 1.7 1.5 1.7 3.3 3.7 5.5 6.6 新西兰 0.9 0.3 0.4 0.9 0.6 -0.3 -1.0 以色列 -3.7 -3.7 -3.2 -2.5 -2
43、.7 -3.2 -4.0 新兴市场国家 阿根廷 -4.6 -5.6 -6.6 -5.8 -5.9 -4.3 -3.3 埃及 -5.6 -7.3 -9.5 -10.9 -11.4 -11.8 -13.3 巴基斯坦 -5.5 -5.4 -5.7 -4.4 -5.3 -4.9 -8.4 巴西 -8.8 -9.3 -9.2 -9.0 -10.3 -5.4 -3.0 波兰 -2.6 -2.7 -2.7 -2.4 -2.6 -3.5 -4.1 俄罗斯 -1.0 -1.5 -2.1 -3.7 -3.4 -1.1 -1.2 菲律宾 -1.2 -1.1 -1.0 -0.4 0.6 0.9 0.2 哥伦比亚 -1
44、.9 -2.8 -3.2 -3.0 -3.4 -1.8 -0.9 罗马尼亚 -4.5 -4.4 -3.0 -2.4 -1.5 -1.9 -2.5 马来西亚 -2.4 -2.7 -3.0 -3.0 -2.8 -2.7 -4.1 秘鲁 -2.8 -3.4 -2.9 -2.3 -2.2 -0.3 0.7 摩洛哥 -2.7 -3.0 -3.5 -4.1 -4.2 -4.8 -5.1 墨西哥 -2.5 -2.5 -1.4 -2.9 -4.1 -4.6 -3.7 南非 -4.3 -4.1 -3.7 -3.5 -3.6 -3.6 -3.9 泰国 -1.9 -1.7 -1.5 0.6 0.1 -0.8 0.5
45、 信用风险 研究报告 - 16 - 表 3 全球各级政府财政平衡 /GDP 单位： % 国家或地区 2019f 2018f 2017e 2016 2015 2014 2013 土耳其 -2.3 -2.4 -3.2 -2.3 -1.3 -1.4 -1.5 乌克兰 -2.3 -2.5 -2.9 -2.2 -1.2 -4.5 -4.8 匈牙利 -2.3 -2.6 -2.6 -1.8 -1.6 -2.1 -2.6 印度 -5.9 -6.2 -6.4 -6.6 -7.1 -7.2 -7.0 印度尼西亚 -2.6 -2.8 -2.7 -2.5 -2.5 -2.1 -2.2 智利 -2.0 -2.6 -3.
46、1 -2.9 -2.1 -1.5 -0.5 中国 -3.2 -3.4 -3.3 -3.0 -2.8 -0.9 -0.8 其他发展中国家或地区 阿尔及利亚 -0.5 -1.1 -3.2 -13.5 -15.3 -7.3 -0.4 阿拉伯联合酋长国 -1.1 -2.2 -3.7 -4.1 -3.4 1.9 8.4 阿曼 -9.2 -11.4 -13.0 -21.6 -15.7 -1.1 4.7 埃塞俄比亚 -2.7 -2.5 -2.4 -2.4 -1.9 -2.6 -1.9 安哥拉 -4.0 -5.5 -6.8 -5.0 -3.3 -6.6 -0.3 中国澳门 6.5 6.9 7.6 11.5 1
47、3.7 23.9 27.0 巴拉圭 -1.2 -1.4 -1.4 -1.1 -1.3 -0.7 -1.4 巴林 -12.1 -11.9 -13.2 -17.8 -18.4 -3.4 -9.7 巴拿马 -1.2 -1.3 -1.7 -2.2 -2.3 -3.3 -2.3 白俄罗斯 -2.3 -3.8 -5.6 -3.4 -2.2 0.1 -1.0 保加利亚 -0.3 -0.7 -0.4 1.6 -2.8 -3.6 -1.8 波黑 0.0 0.0 -0.4 0.4 -0.2 -2.9 -1.9 玻利维亚 -6.1 -6.3 -6.6 -6.6 -6.9 -3.4 0.7 博茨瓦纳 0.2 -1.6
48、 0.0 -1.1 -4.6 3.7 5.6 厄瓜多尔 -3.6 -4.1 -5.8 -8.4 -5.2 -5.2 -4.6 刚果（金） 0.9 0.6 -0.3 0.1 0.9 1.2 3.1 格鲁吉亚 -1.8 -1.9 -1.2 -1.6 -1.3 -1.9 -1.4 哈萨克斯坦 -1.7 -2.0 -6.5 -4.1 -6.3 2.5 4.9 加纳 -3.2 -3.8 -4.5 -8.9 -5.4 -10.9 -12.0 柬埔寨 -3.4 -3.3 -3.0 -2.6 -1.6 -1.1 -2.1 卡塔尔 0.6 -0.6 -3.1 -4.1 5.6 15.3 22.6 开曼群岛 5.
49、9 4.9 4.4 4.6 4.2 3.4 2.7 科威特 0.6 2.4 3.6 -3.6 1.2 27.1 34.4 克罗地亚 -0.7 -1.0 -1.3 -0.8 -3.4 -5.4 -5.3 肯尼亚 -5.6 -6.6 -8.4 -8.7 -8.1 -7.4 -5.7 拉脱维亚 -0.4 0.0 -0.7 -0.4 -1.5 -1.7 -0.6 立陶宛 0.3 0.5 0.1 0.3 -0.2 -0.7 -2.6 马达加斯加 -4.5 -4.7 -5.1 -1.3 -3.3 -2.3 -4.0 毛里求斯 -3.0 -3.2 -3.4 -3.7 -3.6 -3.2 -3.5 蒙古 -5.0 -7.4 -8.7 -17.0 -8.5 -11.3 -8.9 孟加拉国 -5.0 -5.0 -4.5 -3.4 -3.9 -3.1 -3.4 密克罗尼西亚联邦 8.5 8.6 8.7 9.0 10.4 11.2 2.9 尼日利亚 -4.3 -4.5 -5.0 -4.7 -3.4 -2.1 -2.3 塞尔维亚 -0.6 -0.7 -1.0 -1.2 -3.6 -6.2 -5.3 沙特阿拉伯 -5.0
