1、 1 2018年 一 季度投资策略报告 银河 现代服务 基金 一、 四 季度银河现代服务 基金操作回顾 （一）前期策略及市场表现回顾 我们前期认为综合来看，外部环境短期依然较为稳定，国内经济下滑风险略有加大，但仍在较高水平，金融去杠杆仍在进行中，货币政策放松可能性较低，利率环境总体平稳。对股票市场而言，从大类资产角度分析流动性有望逐渐好转，但短期来看供求关系改善尚不明显，上市公司盈利增长速度放缓，多数景气行业和白马公司处于高位，考虑到维稳力量的存在，预计 A股仍将以震荡结构性行情为主。展望四季度，我们对周期类股票继续保持谨慎，看好相对滞后于经济增长的银行，部分消费类行业如文化传媒、休闲服务、商
2、贸，都处于业绩好转的趋势之中。此外我们预计随着今 年新能源汽车产业的优异表现，投资者对于新兴产业的热情会逐渐提升，需要战略性关注人工智能、物联网、 5G 等产业上市公司。此外需要紧密跟踪十九大，是否释放出更多改革的积极信号，从而进一步提升市场风险偏好。 从市场实际表现来看，与上季度主要指数表现均较 好 不同，四季度股票市场表现分化明显，沪深 300指数冲高回落，但仍然取得不错涨幅，创业板指数则一路回落，季度跌幅较大。四季度全球经济平稳，美国股市迭创新高， A股表现主要取决于国内因素。国内经济数据表现总体平稳，但缓步下滑的势头已经显现，这也压制了相关周期品行业的表现。监 管因素导致了风格分化的加
3、剧，对于绩差股的政策压力未见缓解，同时国家队维稳因素也造成了指标股相对抗跌。 行业方面来看，保险、航空、食品饮料和家电再度大幅领先，医药、农业和电子中的白马也受到追捧，跌幅较大的行业包括有色、纺织服装、军工、计算机等。主题方面，受政策不利影响，新能源汽车产业链四季度出现明显调整，但5G产业、芯片产业都有所表现；次新股板块见顶回落。 表：各主要指数 四 季度 涨幅 （截至 12.22） 指数名称 2017年 Q4涨幅 % 2017年涨幅 % 2016年涨幅 % 2015年涨幅 % 2 上证指数 -1.55 6.23 -12.31 9.41 沪深 300 5.68 22.49 -5.53 -6.2
4、3 万得全 A -1.91 5.18 -12.91 38.5 中小板综合指数 -3.37 -0.72 -14.89 75.28 创业板综合指数 -8.84 -14.76 -20.35 106.61 恒生指数 7.34 34.44 0.39 -7.16 标普 500 6.51 19.85 9.54 -0.73 表： 2017年 4季度行业表现前五名及后五名 （截至 12.22） 行业名称 2017年 Q4涨幅 % 2017年涨幅 % 2016年涨幅 % 2015年涨幅 % SW 食品饮料 16.76 56.50 8.83 27.02 SW 家用电器 11.72 42.66 1.56 47.60
5、SW 医药生物 3.44 2.39 -12.16 54.27 SW 农林牧渔 2.38 -8.24 -8.67 55.69 SW 电子 1.16 22.92 -11.69 67.26 SW 计算机 -9.43 -17.41 -32.84 104.24 SW 国防军工 -9.45 -16.52 -20.28 27.26 SW 纺织服装 -10.07 -23.04 -13.73 77.47 SW 有色金属 -13.12 8.98 -5.49 15.36 SW 综合 -14.61 -22.30 -17.52 65.85 万得全 A -1.91 5.18 -12.91 38.5 （二） 银河现代服务
6、基金操作回顾 图：银河现代服务 2017Q4末 行业配置图 股票分类 期末市值(万元 ) 占股票比例 (%) 组合投资占比 (%) 期末 期初 变动 基准期末 期末超配 金融、保险业 47,893.83 24.09 21.46 14.43 7.03 23.80 -2.34 食品、饮料 32,360.39 16.28 14.50 9.88 4.62 5.85 8.65 金属、非金属 27,553.34 13.86 12.35 8.98 3.37 5.62 6.73 机械、设备、仪表 15,160.53 7.63 6.79 10.11 -3.32 11.16 -4.37 电子 13,489.89
7、6.78 6.04 9.84 -3.80 5.96 0.09 医药、生物制品 13,130.85 6.60 5.88 3.71 2.17 5.76 0.13 石油、化学、塑胶、塑料 10,377.62 5.22 4.65 2.66 1.99 3.78 0.87 交通运输、仓储业 6,108.10 3.07 2.74 2.74 2.61 0.13 信息技术业 4,948.98 2.49 2.22 0.35 1.87 6.44 -4.23 社会服务业 3,104.05 1.56 1.39 0.64 0.75 2.00 -0.61 3 木材、家具 2,943.20 1.48 1.32 8.21 -6
8、.89 0.30 1.01 综合类 1.40 -1.40 造纸、印刷 0.35 -0.35 其他制造业 0.47 -0.47 批发和零售贸易 1.15 -1.15 2.41 -2.41 农、林、牧、渔业 0.48 -0.48 建筑业 3.54 -3.54 纺织、服装、皮毛 0.64 -0.64 房地产业 4.81 -4.81 电力、煤气及水的生产和供应业 2.12 -2.12 传播与文化产业 1.27 -1.27 采掘业 0.56 -0.56 2.89 -2.89 表 :行业变动方向 加仓行业 金属、非金属 金融保险 信息技术 减仓行业 电子 医药 机械 回顾基金四季度的操作，基于对市场仍然存
9、在结构性机会 、市场调整幅度不会过大 的判断，因此四季度股票仓位维持在很 高水平。对于行业的判断有对有错，保险、食品配置比例较高，享受到了上涨，但白酒、家电比例偏低，尤其是家电板块始终没有配置，是明显的错误，新能源汽车板块未能及时降低比例也有所受伤 ，家具板块没能及时调整持仓 ；周期性行业保持低配，回避了下跌的风险， 部分 边缘性股票清理 过慢带来一定损失 。 表：基金 4季度 业绩 4季度（截至 12月 22日） 今年以来 银河现代服务 6.96% 15.49% 业绩比较基准 0.05% 3.055 银河 现代服务基金 净值四 季度 上涨 ，跑 赢 业绩比较基准 ， 排名居中 。 二、 20
10、17年市场及投资回顾 2017年，全球经济稳中向好，主要股市均表现不错，为国内资本市场创造了较好的外部环境。国内消费、投资、出口均表现不错，其中地产销售和投资明显超过悲观预期，带动整体经济增长略超预期。货币政策则全年偏紧，去杠杆、防风险、脱虚向实的举措贯穿全年。在此背景下， A股市场发生了深刻的变化，“漂亮 50和要命 3000”是形象的比喻，反映了市场严重分化，少量股票大幅上涨、多4 数股票下跌的现实。究其原因，国内经济制度环境的变化、监管政策的导向以及资金来源的变化是主要因素。 自 2016年以来，供给侧改革大 力推进，政府通过环保、资金、行政关停等手段大力去化落后产能，导致不少行业集中度
11、大幅提升，龙头企业收入及利润增速明显快过中小企业，为白马蓝筹提供了坚实的基本面支撑。证券监管部门在 2017年继续采取多种措施，加快股票发行、限制资产重组、打击股票操纵和炒作，结果是导致绩差股逐步边缘化。资金来源也发生了明显的变化，“去杠杆”的坚决执行导致市场利率居高不下，市场缺乏增量资金，而外资通过互联互通进入 A股，第一次成为边际上的主导力量，引领了投资理念的转变，更多聚焦于大盘绩优股；此外国家队作为重要的维稳力量，其主要调控对象 也是大盘蓝筹指标股，这些导致了资金和交易量更多的集中到了上述股票，而越来越多的小盘绩差股无人光顾。 回顾银河服务本年的投资运作，也经历了明显的变化过程。年初基金
12、股票投资主要集中在化工、医药、机械、 家具 等行业，对于食品饮料、家电、金融配置比例很低，同时组合风格上也相对偏向小市值，持股较为分散，集中度 较 低。二季度以来，本基金意识到组合与市场出现了偏差，开始逐步进行调整，但动作较慢，因此三季度表现仍然落后，四季度明显好转。总体来看，行业方面逐步加重金融保险、食品饮料以及金属非金属行业的配置，降低了 医药 、化工 、家具 等 行业 的比例，同时 持仓 行业和个股 不断 收缩，集中度 持续 提高。 表： 2017年行业配置变化 股票分类 期末市值 (万元 ) Q4 占股票比例（ %） Q3 占股票比例(%) Q2 占股票比例(%) Q1 占股票比例(%
13、) 金融、保险业 47,893.83 24.07 17.12 12.99 3.43 食品、饮料 32,360.39 16.26 11.73 3.88 金属、非金属 27,553.34 13.85 10.65 7.97 机械、设备、仪表 15,160.53 7.62 12.00 16.62 9.41 电子 13,489.89 6.78 11.68 3.16 7.88 医药、生物制品 13,130.85 6.60 4.40 2.51 12.88 石油、化学、塑胶、塑料 10,377.62 5.22 3.16 8.12 12.30 交通运输、仓储业 6,108.10 3.07 2.95 2.77 信
14、息技术业 4,948.98 2.49 0.42 4.07 2.34 社会服务业 3,104.05 1.56 0.76 1.09 2.94 木材、家具 2,943.20 1.48 9.74 11.98 10.24 农、林、牧、渔业 采掘业 0.66 0.00 5.27 5 纺织、服装、皮毛 造纸、印刷 其他制造业 电力、煤气及水的生产和供应业 建筑业 3.91 批发和零售贸易 1.37 4.42 5.30 房地产业 传播与文化产业 1.26 2.02 综合类 表： 2017年十大盈利股票 排序 股票代码 股票名称 所属行业 总盈亏 (万元 ) 期末市值 (万元 ) 投资比例 (%) 1 6013
15、18 中国平安 金融、保险业 8,819.37 17,764.80 7.96 2 002572 索 菲 亚 木材、家具 6,382.88 2,943.20 1.32 3 300450 先导智能 其他 5,168.60 13,829.04 6.20 4 600176 中国巨石 金属、非金属 4,999.13 18,912.00 8.47 5 600703 三安光电 电子 3,352.99 11,161.89 5.00 6 600438 通威股份 食品、饮料 3,161.95 0.00 0.00 7 000858 五 粮 液 食品、饮料 2,813.15 9,266.44 4.15 8 60003
16、6 招商银行 金融、保险业 2,372.42 13,473.04 6.04 9 600887 伊利股份 食品、饮料 2,280.31 17,574.71 7.88 10 600104 上汽集团 机械、设备、仪表 2,265.47 2,527.20 1.13 表： 2017年十大亏损股票 排序 股票代码 股票名称 股票类型 总盈亏 (万元 ) 期末市值 (万元 ) 投资比例 (%) 1 600596 新安股份 石油、化学、塑胶、塑料 -2,374.36 0.00 0.00 2 601600 中国铝业 金属、非金属 -1,758.61 6,466.79 2.90 3 002250 联化科技 石油、
17、化学、塑胶、塑料 -1,468.32 0.00 0.00 4 603306 华懋科技 其他 -1,326.63 0.00 0.00 5 600763 通策医疗 社会服务业 -948.53 0.00 0.00 6 601668 中国建筑 建筑业 -909.70 0.00 0.00 7 300335 迪森股份 社会服务业 -816.34 0.00 0.00 8 002518 科 士 达 机械、设备、仪表 -789.12 0.00 0.00 9 000603 盛达矿业 采掘业 -665.36 0.00 0.00 10 001979 招商蛇口 其他 -600.62 0.00 0.00 三、 2018年
18、展望 （一）宏观经济及货币政策展望 展望 2018年，我们判断外部经济环境依然较为有利。全球经济仍然在回升的过程之中，美国减税带来的红利会在 2018年体现，全球贸易稳步复苏。美联储货6 币政策的变化需要跟踪，但从过去几年的历史来看收紧慢于预期，欧洲退出量化宽松则更晚。美股估值处于历史高位是一个风险点，但企业盈利向好趋势未变，仍然难言泡沫会很快破裂。 在此背景下，综合考虑国内消费、投资和进出口等领域，我们倾向于认为经济有回落压力，但仍在可控范围之内，不会造成系统性风险。投资方面，明年房地产依然受到政策压制，叠加棚户区改造增量消失，尽管有租赁房建设弥补，但预计投资增长仍不容乐观；基建则存在不确定
19、因素，受财政和资金约束，今年以来基建投资放缓明显，但换届之后投资热情是否会再度高涨还需要观察；相对而言企业投资支出尤其是设备投资增长较为明显，是明年确定性较高的方向。消费领域依然看好，消费升级能够受到居民收入增长、房地产投资资金溢出和政策引导等因素支持，仍将保持较快 的增长。在全球贸易复苏的大背景下，进出口应当能够保持平稳，但对经济的影响在减小。 货币政策方面，本届政府的定力和执行力令人印象深刻，从“管住货币”、“去杠杆”、“化解重大风险”等一系列表述来看，预计明年仍然难以看到货币政策的明显放松，需要提防监管过严以及部分信用风险引爆造成的短期流动性冲击。 （二） 市场展 望 我们预计明年 A股
20、市场值得期待 ,但全面牛市概率较低 ,依然会是结构性行情主导。 今年市场的严重分化是由企业基本面、政策导向、资金偏好共同合力形成，2018年是否会发生转变是市场关注的焦点。 从基本面来看，供 给侧改革继续推进，环保要求不断提高，去杠杆导致资金面难以宽松，高质量发展对于企业的研发和生产投入要求进一步提高，这些对于龙头企业依然有利。今年以来我们看到各行业集中度在加速提升，预计这一趋势在明年仍将延续，优势龙头企业的领先幅度会保持甚至进一步扩大。政策层面来看，管理层继续强调化解风险、维护市场稳定、加强直接融资，限制炒作，绩差股仍然没有机会。资金层面来看，今年最大的边际增量资金是外资，随着政府化解风险的
21、努力得到外资的认可，加上明年 A股纳入 MSCI指数，预计外资增配中国的趋势仍将延续，此外开始逐步入市的养老 金、今年拿到钱的绩优公募和私募，研究、配置的方向仍将主要是业绩与估值匹配的绩优股。因此总体来看，我们认7 为 A股可能真正进入了基本面研究驱动的时代，基于博弈的投资方法越来越困难。 2018年，由于经济可能趋于更加平缓，行业轮动特征也将弱化，更多需要自下而上发掘投资标地。我们仍将围绕 消费升级 、企业设备投资加速、创新及进口替代和占领全球市场等方向寻找估值合理的好企业。 四、 2018年 一 季度展望 宏观 和策略 层面 基本同意研究部分析，我们重点关注以下问题： 一季度就外部环境而言
22、，全球经济仍在复苏，贸易改善，通胀温和，美联储下次加息时间在 3月份，之前更多是税改利好的正面影响，总体来看外部环境相对有利。 就股票市场而言，一季度相对乐观，“春季行情”仍有希望。 伴随着房地产市场销售回落，资金在大类资产之间的流动有利于股市，此外 A股市场赚钱效应逐渐显现，投资者信心有所恢复，再考虑外资以及养老金的配置需求，预计后期机构资金会有增加。行业方面，继续看好金融、消费和先进制造，此外尽管 一季度国内经济预计缺乏亮点， 总需求超预期的可能性较小，但需要重视 部分周期品行业供应收缩力度更大 带来的产品价格上行风险 和机会 。 银河现代服务 基金 一 季度市场观点 一 季度 研究部观点
23、 银 河 服务 海外经济 发达市场延续良好的复苏态势，全球需求持续景气，国际贸易数据继续强势， IMF 年内两度上修 2017、 2018 年全球增长预期，海外机构对 2018 年增速乐观；美国延续前期较好的复苏态势，通胀温和，就业显著改善，同时减税法案通过后再度提振市场对美国未来经济的信心，美联储更换主席，鲍威尔当选相对冲击最小，延续温和加息路径，引领全球央行从货币宽松走向货币正常化， 目前市场预期明年继续加息 2 次，我们认为明年经济延续复苏，加息三次的概率不小。 同意，关注减税法案通过是否会推动大宗品上涨 国内经济 我们延续经济仍然处于弱复苏的状态中，今年维持一季度高点，全年不差的判断基
24、本得到印证；国内需求端未来 主要动力主要在于设备更新带动的制造业投资和海外经济复苏的出口需求，而前期主要引擎房地产投资和基建投资我们认为继续会下滑，特别是目前整体经济形势较好的情况下，中央经济工作会议也删除了适度扩大总需求的表述，经济增长更加追求高质量而非高增长，因此不存在所谓的“新周期”，这一点市场在四季度也已经认识到。展望明年一季度，需求端分歧仍然存在，但是主流预期和我们都认为偏向减弱，对地产向下的判断是主要依旧，但这也许是一致预期带来的风险点，建议继续关注房地产数据超预期的扰动；最后通胀或是国内经济的主要风险点。 关注部分周期品 行业供给收缩速度是否超过需求 通货膨胀 今年 CPI 总体
25、呈现温和态势，但年末随着食品项目贡献度转正，有望向 2%转正。结合目前市场主流预期，我们大致假设了三种通胀预期的条件，在中性情景（油价和猪价中枢与今年基本保持一致）的假设下，明年 CPI 会在一季度脉冲式上升至 2.8%，随后稳步下行，此种情形下对市场预期冲击影响有限；但也要提防猪价中枢上移和油价突破 65 美元 /桶的可能，那关注油价及大宗品 是否会上涨超预期 8 么 Q1CPI 会超过 3%，引发市场进一步收紧流动性预期。 PPI 继续看随着地产需求回落而向CPI 收敛，这点市场分歧不大。 投资 制造业投资收益于朱格拉周期，企业资本开支回升，成为支撑经济的重要动力。我们认为随着三四线城市库
26、存被消化，政策会变向不友好，同时老三年棚改结束，新三年预计力度也会变弱。因此明年地产销量和投资继续看下行，从而影响总需求。基建投资根据中央经济工作会议的精神，明年会继续稳中会略，不太可能超预期。 同意 出口、消费 海外经济复苏，驱动出口持续回暖，这一趋势会继续延续到明年一季度。我们回顾历史，在每次地产调控的大背景下，社会零销售 数据都会出现明显改善，同时随着中国经济转型的深入，社会服务行业高景气度会持续，继续关注消费升级的大背景。 同意 流动性状况 流动性继续中性偏紧的状态不会变（量），中国未来 3 年的三大攻坚战之一防范化解重大风险降继续引导金融去杠杆，关注金融稳定委员会推出的一系列监管政策
27、在明年落地后对流动性影响。此外美联储明年 3 月加息后，国内市场利率有望继续上调，而相对滞后的名义利率或有可能跟进。 同意 货币、财政政策 “紧信用，中性货币，积极财政政策”，有效控制宏观杠杆率的约束不会改变，明年对地方债务管理会进一步加强，财政政策积极性更多的体现在中央政府层面而非地方政府。此外一般性和经济事务的财政支出有望占比下滑，同时民生类财政支出占比会进一步上升，去实现更平衡更充分的经济发展。 同意 市场及其策略 我们认为 2018 年 Q1 宏观经济继续稳中有降，需求端伴随着地产下行而小幅减弱，但整体经济形势与海外复苏继续共振，形势继续乐观，资产周转率提升有望继续改善企业 ROE。市
28、场主要风险点在于通胀和监管驱动的利率上行，关注 Q1 市场对利率波动的负面冲击。 2018年外资和国内机构筹码会进一步提升，因此风格上看，今年重业绩大于重“故事”的现象不会改变。中央经济工作会议强调经济增长模式的改变，“破”、“立”、“降”对经济结构继续优化，引导市场主线从单纯地“白马龙头”进一步向政府引导的产业集中。 行业配置上自下而上看好“金融、机械、消费”等行业，继续看好新能源、人工智能、先进制造等热门主题，自下而上研究员推荐“机械、地产、银行、钢铁、建材、军工、旅游”等行业。 Q1 存在机会，预期差可能出现在周期品行业 五、一 季度 资产配置及行业配置计划 （一）资产配置 我们认为在经
29、历了四季度的调整之后，明年一季度市场机会大过风险，市场活跃度有望上升，结构性机会仍然存在，申请股票仓位 65 95。 （二）行业配置 展望一季度，外部经济环境依然较好，国内经济增速可能小幅回落，金融监管及去杠杆继续推进，市场对此已有预期。在年报业绩预告大面积推出之前，预计市场主要围绕价格波动和主题性投资机会展开。因此除了坚守消费、金融和先进制造之外，我们将重点关注供给收缩快于需求回落的部分周期性行业的投资机会，包括水泥、钢铁、化工等。主题性机会预计仍将围绕 半导体、国企改革等展9 开。 一季度行业配置比例 申万行业 PE(TTM,整体法 ) PB(整体法 ) 总市值占比 3Q相对涨幅 (%)
30、4Q评级（自上 而上） 1Q评级（自下而上） 1Q评级（自上而下） 基金经理评级 配置比例 农林牧渔 34.29 3.34 2.20% 3.85% 中性 中性 中性 中性 偏强 10% 采掘 19.17 1.62 1.63% -6.18% 中性偏弱 中性 中性偏弱 中性 偏强 10% 化工 27.44 2.50 5.77% -3.48% 中性 中性 中性 中性 偏强 15% 钢铁 15.93 1.65 1.30% -1.54% 中性偏弱 中性偏强 中性偏弱 中性偏 强 10% 有色金属 45.28 3.03 3.86% -11.19% 中性 中性 中性 中性 偏强 10% 电子 40.85 4
31、.04 6.72% 3.07% 中性 中性 中性 中性 15% 家用电器 20.40 3.94 3.44% 16.29% 中性 中性 中性 中性 8% 食品饮料 36.82 6.10 5.11% 18.83% 中性 中性 中性 中性偏强 20% 纺织服装 26.01 2.29 1.11% -8.38% 中性 中性 中性 中性 5% 轻工制造 27.60 2.59 1.81% -8.01% 中性 中性 中性 中性 8% 医药生物 37.54 4.07 7.49% 5.90% 中性偏强 中性 中性偏强 中性 15% 公用事业 28.11 2.10 3.70% -1.76% 中性 中性 中性 中性
32、8% 交通运输 20.53 1.83 3.12% 1.34% 中性 中性 中性 中性 8% 房地产 15.40 1.88 4.69% 0.30% 中性 中性偏强 中性 中性 10% 商业贸易 29.47 2.10 1.97% -3.85% 中性 中性 中性 中性偏强 10% 休闲服务 39.00 3.53 0.58% -0.87% 中性偏强 中性偏强 中性偏强 中性 5% 建筑材料 25.80 2.50 1.41% -1.06% 中性 中性偏强 中性 强 15% 建筑装饰 16.53 1.72 3.17% -5.50% 中性 中性 中性 中性 10% 电气设备 37.90 2.71 3.86%
33、 -3.96% 中性 中性 中性 中性 8% 国防军工 79.52 2.85 1.60% -7.44% 中性 中性偏强 中性 中性 8% 计算机 58.40 3.70 4.12% -7.30% 中性 中性 中性 中性 10% 传媒 35.08 3.02 3.41% -7.00% 中性 中性 中性 中性 10% 通信 60.98 3.17 2.55% -3.41% 中性 中性 中性 中性 8% 银行 7.34 0.95 8.28% 3.46% 中性 中性 中性 中性偏强 20% 非银金融 21.74 2.11 8.84% 6.09% 中性 中性 中性 中性 15% 汽车 20.16 2.21 3.57% -6.74% 中性 中性 中性 中性 10% 机械设备 47.45 2.63 4.68% -5.11% 中性 强 中性偏强 中性偏强 15% （三 ） 提请放宽投资比例上限的重点投资股票 银河 现代服务 基金提请投委会批准以下股票投资比例上限为不超过 8%： 中国平安、招商银行、兴业银行、伊利股份、中国巨石、先导智能、中兴通讯、长春高新、中国建筑、海螺水泥、中国神华、三安光电、大族激光、通威股份
