1、,12/1/30,12/2/29,12/3/30,12/4/30,12/5/30,12/6/30,12/7/30,12/8/30,12/9/30,12/10/30,12/11/30,12/12/30,table_main,table_invest,王愫,table_maindata,215.02,19%,9%,-1%,-11%,-21%,CHINA SECURITIES RESE ARCH,证券研究报告上市公司深度,公司深度模板,非金属建材,并购打造商混航母西部建设重组中建股份旗下混凝土,table_stkcode西部建设(002302),西部建设在新疆地区的市场占有率为 25左右。2011
2、年销量 583万方，收入 21.02 亿元，位列全国第七。中建商混在武汉、长沙、,首次评级,002302买入,成都、福州、天津、西安等设基地。2011 年销量 919 万方，收入28.14 亿元，同增 52%，位列全国第四。山东建泽、五局混凝土、中建新纪元、中建双元 2011 年销售合计 274 万方。公司拟以 15.67元/股发行 1.52 亿股，并配套募集资金。欧美混凝土需求周期变动，行业集中度高欧美日的基础设施建设已较完善，预拌混凝土的增长空间有限，需求变动呈现周期性特征。全球范围内混凝土企业集中度高，前十占据 10%市场份额。,田东红010-85130599执业证书编号：S010-85
3、156319执业证书编号：S1440512070015,我国商混需求增速快我国商品混凝土行业目前普及率相对较低，存在替代效应，需,发布日期：当前股价：,2013 年 1 月 22 日14.05 元,求增速快；地域发展不平衡，华东地区发展最快；行业集中度偏低，前十占据 5%市场份额；产能利用率低；赊销普遍。水,目标价格 6 个月：,19 元,泥从 2005 到 2011 年产量的复合增长率为 12.4%，商品混凝土从 2005 年到 2011 年产量的复合增长率为 32.7%，远高于水泥,主要数据股票价格绝对/相对市场表现（%）,增速。并购打造商混航母，将受益于大股东的需求和支持,1 个月5.1
4、6/-2.00,3 个月11.33/2.46,12 个月1.92/1.01,西部建设是新疆地区混凝土行业的绝对龙头，市场占有率在 25%以上，享受新疆地区固定资产投资高速增长对混凝土需求的拉动作用。中建商混是全国销量前五的混凝土公司。本次收购是中建股份旗下混凝土公司的一次整合，重组完成后公司将成为年产量最大、全国布局的混凝土公司。推算大股东中国建筑每年消耗混凝土 1 亿方左右，对旗下混凝土产业的拉动效应巨大。本次整合混凝土产业是中建股份未来一系列整合的第一步，成功后将起到良好的示范作用。投资建议与盈利预测预计 2012-2014 年公司收入 22.48 亿元、83.43 亿元和 96.08 亿
5、元，净利润 1.00 亿元、3.49 亿元和 4.05 亿元。EPS0.48 元、0.96 元和1.12 元。对应 PE29.3、14.6 和 12.54 倍。目前对商品混凝土行业预期转好，重组完成后公司布局更为合理，同时受益于大股东需求和支持，看好公司未来发展，对应 13 年 PE20 倍较为合理。给予“买入”评级。,12 月最高/最低价（元）总股本（万股）流通 A 股（万股）总市值（亿元）流通市值（亿元）近 3 月日均成交量（万）主要股东新疆建工(集团)有限责任公司股价表现table_stocktrend29%西部建设,17.78/10.5321000.0010334.5629.5114.
6、5250.79%上证指数,请参阅最后一页的重要声明,HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN,预测和比率,table_page,西部建设,上市公司深度报告table_predict,2011A,2012E,2013E,2014E,营业收入（百万）营业收入增长率EBITDA（百万）EBITDA 增长率净利润（百万）净利润增长率ROEEPS（元）P/E,2101.7854.03%252.7130.57%111.183.59%10.33%0.5328.33,2247.726.94%229.08-9.35%100.71-9.42%8.70%0.4829.30,8342.68271.16%69
7、4.44203.14%348.73246.29%23.44%0.9614.64,9608.3115.17%800.1915.23%405.0516.15%21.78%1.1212.54,请参阅最后一页的重要声明,HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN,图,图,图,图,图,图,图,图,table_page,西部建设,上市公司深度报告目录公司概况 . 1混凝土行业分析 . 2预拌混凝土较现场搅拌优势明显，是未来发展趋势. 2世界混凝土行业：需求进入周期变动，行业集中度高. 2欧美日基础设施较为完善，需求增长空间有限，以周期变动为主. 2全球范围内混凝土企业集中度高，前十占据 10%市场
8、份额 . 4我国混凝土行业： . 5混凝土行业具备建材行业的普遍特点 . 5我国商混特点：普及率低增速快、地域不平衡、集中度低、产能利用率低、赊销普遍 . 5需求增速远高于水泥：普及率低，存在替代效应. 5地域发展不平衡：华东地区发展最快. 7行业集中度偏低，前十占据 5%市场份额 . 8行业产能利用率偏低 . 9商品混凝土行业需求增速是水泥行业的 2-3 倍 . 9公司投资主要看点：并购打造商混航母 .11西部建设：新疆地区商混龙头 .11新疆地区商混需求受益于固投高速增长.11西部建设在新疆地区是商混的绝对龙头. 12中建商混：全国前五，立足华中 . 14核心区域市场空间仍较大 . 14中
9、建商混是华中龙头 . 15其他被收购公司 . 16山东建泽 . 16中建五局混凝土 . 17天津新纪元 . 18贵州中建双元 . 19整合混凝土中建股份分步整合旗下产业链的第一步. 20投资评级和盈利预测 . 21指标分析 . 错误！未定义书签。报表预测 . 221：重组前被收购方股权关系 . 12：重组前收购方股权关系 . 13：重组后股权关系 . 14：美国预拌混凝土产量变化情况 单位:百万方 . 35：美国市场混凝土终端用途比例 . 36：欧盟 17 国预拌混凝土产量变化情况 单位:百万方 . 37：日本预拌混凝土产量变化情况 单位:百万方 . 48：欧盟、美国和中国大陆人均混凝土用量.
10、 4,请参阅最后一页的重要声明,HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,表,表,表,表,表,表,表,表,表,表,表,表,表,表,表,表,表,表,table_page,西部建设,上市公司深度报告9：我国商品混凝土发展历程 . 610：商品混凝土产量及其增速 . 611：商品混凝土和预拌混凝土产量及其比例 . 612：我国水泥总产量和散装水泥用量. 713：商品混凝土产量按地区分布 . 814：水泥产量按地区分布 . 815：商品混凝土产量按省份分布 . 816：我国商品混凝土行业产能利用率. 917：商品混凝土产量增速和
11、水泥产量增速的关系. 1018：商品混凝土行业波特模型分析 . 1019：重组后西部建设生产线布局 .1120：新疆商品混凝土产量及其增速 单位：万方 . 1221：新疆水泥产量及其增速 单位：万吨 . 1222：新疆固定资产投资及其增速 . 12,23：中国建筑收入及其增速,单位：亿元 . 21,24：2011 年中国建筑收入构成 . 211：全球混凝土企业（不含中国混凝土企业）排名. 42：2010 年欧、美、日、中企业、搅拌站数量以及平均年产量情况 . 53：美、日和欧盟的泵车搅拌运输车数量情况. 54：商品混凝土行业涉及主要法律法规和政策. 65：2011 年度中国商品混凝土企业排名
12、. 86：混凝土中水泥的最小用量 . 97：西部建设主营混凝土业务的分子公司的情况. 138：西部建设其他分子公司情况 . 139：西部建设各标号混凝土产量单价预测. 1310：湖北、湖南地区商品混凝土需求增速. 1411：2013 年中建商品混凝土有限公司计划扩产情况 . 1512：中建商混各标号混凝土产量单价预测. 1513：山东建泽各标号混凝土产量单价预测. 1714：五局混凝土各标号混凝土产量单价预测. 1715：天津地区混凝土需求量预测 . 1816：天津新纪元各标号混凝土产量单价预测. 1917：贵州地区混凝土需求量预测 . 1918：中建双元各标号混凝土产量单价预测. 20,请参
13、阅最后一页的重要声明,HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN,table_page,西部建设,上市公司深度报告公司概况收购方：西部建设现已在新疆乌鲁木齐、库尔勒、焉耆、和静、奎屯、阜康、奇台、吉木萨尔、五彩湾、昌吉、五家渠、哈密、伊宁、霍城、喀什、石河子、克拉玛依，甘肃兰州等地投资发展，在新疆地区的市场占有率为 25左右。连续五年在全国混凝土行业中综合排名进入前十强。2011 年销量 583 万方，收入 21.02 亿元，位列全国第七。被收购方：中建商混位于武汉市，目前在武汉、长沙、成都、福州、天津、西安等地设有生产基地。其历史年度收入增长迅速，2010、2011 年增速为 52%
14、。2011 年销量 919 万方，收入 28.14 亿元，位列全国第四。山东建泽业务主要分布于济南地区和青岛地区。2011 年销售混凝土 84 万方，销售收入 2.38 亿元。中建五局混凝土拥有 12 条混凝土生产线，分布在广东韶关、湖北武汉、海南三亚和湖南长沙。2011 年销售混凝土 110 万方，收入 2.9 亿元。天津中建新纪元位于天津市，主要市场集中在天津地区。2011 年销售 20.15 万方，收入 7309 万元。贵州中建双元位于贵阳市，主要市场集中在贵阳地区。2011 年销售 59.31 万方，收入 16.23 亿元。收购方案：公司拟以 15.67 元/股发行 1.52 亿股，并
15、配套募集资金，募集资金总额不超过本次交易总额的 25%。,图 1：重组前被收购方股权关系中国建筑工程总公司54.28%中国建筑股份有限公司,图 2：重组前收购方股权关系中国建筑工程总公司54.28%中国建筑股份有限公司,100%中建一局,100%中建二局,100%中建五局,100%中建三局,100%中建四局,100%中建六局,100%中建八局,85%新疆建工（集团）有限责任公司,10.04% 10.04% 79.92%湖南中建五局混凝土有限公司,50%中建商混,50% 100%中建双元,100%中建新纪元,100%山东建泽,50.79%新疆西部建设股份有限公司,资料来源：公司公告，中信建投证券
16、研发部图 3：重组后股权关系中国建筑工程总公司54.28%中国建筑股份有限公司16.61%,85%新疆建工29.46%,100%中建一局0.52%,100%中建二局0.52%,100%中建五局4.17%,100%中建三局16.61%,100%中建四局2.28%,100%中建六局0.56%,100%中建八局0.71%,新疆西部建设股份有限公司,100%,100%,55%,中建商混,中建新纪元,山东建泽,西部建设原有,11家子公司,100%中建五局,100%中建双元,2家分公司,资料来源：公司公告，中信建投证券研发部,请参阅最后一页的重要声明,HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN1,
17、table_page,西部建设,上市公司深度报告混凝土行业分析预拌混凝土较现场搅拌优势明显，是未来发展趋势商品混凝土是指由水泥、骨料（主要指砂、石）、水以及根据需要掺入的外加剂、矿物掺合料等成分按一定比例，在搅拌站经计量、拌制后出售，并采用运输车在规定时间内（通常在 3 小时以内）运至使用地点的混凝土拌合物。商品混凝土由于相比传统施工系统所采用现场搅拌混凝土具有诸多优点，受到国家和地方产业政策的大力支持，自 2003 年以来我国开始逐步禁止在城市城区现场搅拌混凝土（简称“禁现”），商品混凝土的普及率逐步提高。与现场搅拌混凝土相比，商品混凝土的主要优点如下：提高建筑工程质量：现场搅拌无法精确称量
18、，只能依靠经验，无法保证质量稳定性。而商品混凝土准确计量各种原料的投放量，实现自动化生产，能够显著提高混凝土质量的稳定性和可靠性。节约能源减少排放：首先，全国商品混凝土生产企业全部使用散装水泥，根据中国散装水泥推广发展协会测算，每消耗 1 万吨散装水泥，相比袋装水泥可以节能 229.76 吨标准煤，减少粉尘排放 100.50 吨，减少二氧化碳排放 597.38 吨。其次，由于规模效应和专业化生产，原料利用率提高。此外，可使用粉煤灰、矿渣、废矿石等废料降低水泥的掺和比，通过大量使用工业废料，节省原生资源。提高劳动效率、节省工期：采用商品混凝土相对现场搅拌混凝土而言一般可以提高劳动生产效率一倍以上
19、。商品混凝土的浇注速度比现场搅拌混凝土迅速，主体结构标准层每层 500m 3 混凝土量的施工可以达到 5 天一层的高速度，工期节省效果显著。能够生产高强度混凝土和特殊性能混凝土；满足高难度施工需求；减少粉尘和噪声污染、改善施工环境。世界混凝土行业：需求进入周期变动，行业集中度高欧美日基础设施较为完善，需求增长空间有限，以周期变动为主欧美日的基础设施已经较为完善，像中国一样出现大规模的建设热潮可能性较小，未来欧洲预拌混凝土的增长空间有限，需求变动呈现周期性特征。欧盟和美国区域内混凝土产量的最高点发生在 2006 年，2001 年世界经济大幅回落，欧美国家预拌混凝土产量连续下降三年，2000 年-
20、2002 年期间，欧盟 17 国产量下降 9%，美国产量下降 6%；2002 年后国际投资逐步复苏。2006 年全球摆脱通货紧缩束缚，经济的利好因素推动了建筑业良好发展，欧美两区域商品混凝土产量均达到近年来最高点，欧盟 17 国在这 5 年期间内平均产量增长 5%左右，而美国的年均增长率为 3%，但 2008年的全球金融危机使得各行各业进入了快速下滑阶段，混凝土也不例外，2009 年欧盟 17 国混凝土产量仅 2.9 亿方，较 08 年下降 20.7%，而 2010 年的数据显示，欧盟 17 国中主要的国家混凝土行业仍未走出低谷期，产量 2.8亿方，但降幅有所减小，为 4.1%；美国由于房地产
21、次级贷款引起经济危机的影响，美国自 2007 年起混凝土产量持续下降，至 2009 年的 3 年内商品混凝土产量年均降幅 7.6%，2010 年美国建筑业模式做出了些许改善，有效缓解了混凝土产量持续暴跌的趋势，产量维持在 2.4 亿方左右。,请参阅最后一页的重要声明,HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN2,table_page,西部建设上市公司深度报告,图 4：美国预拌混凝土产量变化情况美国预拌混凝土产量400350300250,单位:百万方美国预拌混凝土产量增速,10%5%0%-5%-10%-15%,图 5：美国市场混凝土终端用途比例居住13%商业和工业14%基础设施建设73%
22、,200资料来源：中国混凝土网，中信建投证券研发部图 6：欧盟 17 国预拌混凝土产量变化情况,单位:百万方,-20%资料来源： 2011McGraw-Hill 咨询，中信建投证券研发部,400350300250200,欧盟17国预拌混凝土产量,欧盟17国预拌混凝土产量增速10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%,资料来源：中国混凝土网，中信建投证券研发部日本自 20 世纪 90 年代起全国经济的持续衰退，在过去的 10 年间，通货紧缩和日币升值的困扰一直困扰着日本经济，其国内的建筑业也受全国经济影响持续走低，从走势图看，日本自上世纪 90 年代末起，混凝土产量就持续走向低谷，仅在
23、 2005-2006 年全球经济看好的情况下，走高 2%左右，最高产量 1.2 亿方，随后全球的金融危机使得日本混凝土产量大幅度降低。近 5 年内，日本混凝土产量每年平均下降 6%左右，2010 年产量仅为8520 万方。目前欧美主要发达国家每年人均商品混凝土消费量维持在 1 方左右的高位，冰岛、希腊等国甚至超过 2 方的水平，部分比较成熟的国家商品混凝土普及率已超过 80%。我国人均混凝土产量后来居上，目前已超过欧美。,请参阅最后一页的重要声明,HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN3,3,6,-,-,-,table_page,西部建设上市公司深度报告,图 7：日本预拌混凝土产量变化情况,单位:百万方,图 8：欧盟、美国和中国大陆人均混凝土用量,
