1、,建材行业 2012,table_research行业深度报告建筑材料table_main积极配臵，精选区域,2012 年 12 月 24 日行业深度报告模板,推荐核心观点:,水泥行业明年总体盈利情况好于 2012 年需求方面我们预计明年基建和地产的投资增速均会高于 2012 年，基建投资增速为 8%，地产新开工面积增速约为 5%。供给端我们统计到最悲观的情况熟料产能新增约 1.5 亿吨，中性为 1.1 亿吨。华东地区是新增供给最少的一个区域，该区域明年的供需关系将会较今年好转，是所有区域中盈利向好最确定的一个地区。中长期来看，城镇化是未来水泥需求增长的主要驱动力水泥的消费峰值与城镇化水平有直
2、接的相关性。经过研究，一般水泥的峰值均出现在城镇化率达到 70%以上。我国目前的城镇化率仅51.27%，离达到水泥峰值还有一段距离。我们预计我国的水泥需求将在 5-10 年内见顶，但增速将逐渐趋缓，2020 年以后，随着我国的城镇化逐步接近发达国家，水泥的需求将会逐渐回落，然后稳定在一定的水平。水泥投资策略：首选华东华中地区，关注华北可关注集中度较高，协同能力较强的并且未来新增产能冲击较小的区域华东华中地区。华东地区具有良好的协同基础，集中度较高，我们认为当供需关系有所好转时，华东地区的协同基础有利于助推该地区的水泥价格。推荐海螺水泥，华新水泥，巢东股份。同时可以关注目前在底部区域的华北地区水
3、泥企业：冀东水泥和金隅股份。其他建材关注玻纤、水利和轨道交通关注（1）中国玻纤：盈利底部，供需关系明年向好，行业竞争格局好，价格有望上扬。（2）水利：龙泉股份和青龙管业，今年新接订单较多，明年业绩确定性增长。(3)开尔新材：明年轨道交通项目进入施工高峰期，公司订单将转化为业绩。风险提示：,分析师洪亮：010-66568750：执业证书编号：S0130511010005特此鸣谢张婧 010-83571305(zhangjing_)对本报告的编制提供信息相关研究table_report 年中期策略：关注需求，寻找拐点2012-07-11,国内国外的经济复苏慢于预期，产能投放过快，资金到位情况较差。
4、需要关注的重点公司,股票名称,股票代码,EPS(元),PE（X）,12-14EPS,当前价格,评级,2012E,2013E,2014E,2012E,2013E,2014E,CAGR,海螺水泥华新水泥中国玻纤开尔新材龙泉股份,600585600801300161002073300124,1.120.620.30.270.93,1.550.70.460.441.42,1.650.830.550.62,1629616720,1226404113,112233309,21.38%15.70%35.4%49.07%46.65%,18.2114.29.6410.2830.3,推荐推荐推荐推荐推荐,资料来源
5、：中国银河证券研究部, 证券研究报告,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明,1,table_page,行业深度报告/建筑材料行业,投资概要：驱动因素、关键假设及主要预测：关键假设：对宏观形势的判断：根据我们宏观组对下半年的预测，明年的主要政策仍然是以稳为主，并继续弱回升。主要是一个海外市场，特别是美国市场回升强劲，我国出口会企稳回升，二个是预调微调的宏观政策对经济的累积效应已经开始显现，三是在中央政府换届之际，对房地产调控的执行力度无形中会减弱。对基建投资的判断：我们拆分基建各项进行预测，预计明年的基建投资增速将高于今年，主要体现在铁路和城市轨道交通上，大约有 8%的增速。对于房地
6、产的判断：根据我们房地产小组的预测，明年房地产的开发投资增速和房地产新开工面积将会较今年有所回暖，预计开发增速在 15%左右，新开工面积达到 5%左右。驱动因素：建材行业整体而言是投资驱动型，下游主要是房地产、基建和水利投资等，因此我们认为建材行业主要的驱动因素是基建投资不断的增加和房地产开发投资的加速。另外供给方面淘汰落后产能的超预期。主要预测：需求我们预计明年基建和地产的投资增速均会高于 2012 年，基建投资增速为 8%，地产新开工面积增速约为 5%。供给端我们统计到最悲观的情况熟料产能新增约 1.5 亿，中性为 1.1 亿。华东地区是新增供给最少的一个区域，该区域明年的供需关系将会较今
7、年好转，是所有区域中盈利向好最确定的一个地区。我们与市场不同的观点：市场上一部分投资者认为由于未来国家增长方式由稳增长转变为调结构，基础建设投资将有所放缓，加之建材行业自身产能严重过剩，未来盈利能力将不断下滑。我们认为由于中国的城市化发展水平还有较大的空间，特别是西部区域一些落后城市，基础建设还并未完善。而建材行业未来大的企业集团将通过收购兼并的方式不断整合提高集中度，增强大企业集团在行业中的定价权。行业估值与投资建议：由于新型城镇化的刺激，经过了一个月的上涨之后，水泥板块目前的平均 PE 为 18 倍，海螺水泥 2012 年动态 PE 为 14 倍。水泥虽然属于周期股，但是在上涨的时候 PE
8、 还是比较关键的一个指标。目前虽然 PE 已经达到了 15 倍，但这是基于市场对明年水泥股业绩有着较大提升的预期，如明年水泥股的 EPS 在不断上调，那么对应的 PE 也就相应的下来了，我们认为水泥行业明年从基本面来看，供需关系转好，明年还将会有投资机会。行业表现的催化剂：建材主要的催化剂在于市场对政策预期的加强，由于明年不太可能会出现象“四万亿”一样的明确信号，因此我们得密切关注中长期信贷额的变化，发改委审批项目额度、社会融资总额，基建投资数据等指标。另外“四万亿”水利投资也催生了管道的需求。主要风险因素：基建投资低于预期的风险。下半年国家为了保增长，预计会加大对基础设施建材的投资额，如果基
9、建投资低于预期，那将会对建材板块的需求端产生负面的影响。请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,2,table_page,行业深度报告/建筑材料行业,原材料上涨的风险。由于建材行业是典型的制造业，原材料占产品的成本比例较大，如果原材料价格上涨，则将较大的影响行业的利润。水泥政策执行力度的风险。目前国家已经严格限制新建水泥生产线的审批和加大的落后产能的淘汰任务，如果执行力度不达预期，那么将影响我们推算的水泥行业供需关系的结果。请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,3,table_page,行业深度报告/建筑材料行业,目 录一、基本假设和结论 .4（一）、关键假设.4（二
10、）、对明年建材行业的基本判断 .4二、水泥行业：明年水泥盈利进入正常年份.5（一）、需求侧：明年需求增速将高于今年，中长期看城镇化 . 5（二）、供给端：华东华中华南供给减少，西北西南依然有压力 . 11（三）、盈利：明年盈利进入正常年份 . 13三、其他建材：关注玻纤、水利和轨道交通.16（一）、玻璃：需求弱回升，仍然需要去库存 . 16（二）、玻纤：供需关系改善，提价在望 . 19（三）、水利：PCCP 管道明年业绩将会有确定性的增长 . 20（四）、轨道交通:关注开尔新材. 22请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,4,table_page1,行业深度报告/建筑材料行业,一
11、、基本假设和结论（一）、关键假设对宏观形势的判断：根据我们宏观组对下半年的预测，明年的主要政策仍然是以稳为主，并继续弱回升。主要是一个海外市场，特别是美国市场回升强劲，我国出口会企稳回升，二个是预调微调的宏观政策对经济的累积效应已经开始显现，三是在中央政府换届之际，对房地产调控的执行力度无形中会减弱。对基建投资的判断：我们拆分基建各项进行预测，预计明年的基建投资增速将高于今年，主要体现在铁路和城市轨道交通上，大约有 8%的增速。对于房地产的判断：根据我们房地产小组的预测，明年房地产的开发投资增速和房地产新开工面积将会较今年有所回暖，预计开发增速在 15%左右，新开工面积达到 5%左右。（二）、
12、对明年建材行业的基本判断华东地区水泥行业明年供需关系将会改善。华东地区明年在供给方面产能冲击仅有4%左右，并且集中在福建省，江浙沪皖沿江地区的新增熟料产能仅有约 3-4 条线，新增供给较今年大幅减少。明年是“十八大”后的第一年，国家领导人将会来主导经济的发展，预计在基础设施投资上将会有所松动，明年整体市场的需求依然会保持平稳的增长。在供给增量减少，需求增量稳定的假设下，我们认为水泥行业在经历了大起大落的两年后，盈利将会回归到正常年份。精选区域：华东和华北。可关注集中度较高，协同能力较强的并且未来新增产能冲击较小的区域华东地区。华东地区具有良好的协同基础，集中度较高，我们认为当供需关系有所好转时
13、，华东地区的协同基础有利于助推该地区的水泥价格。推荐海螺水泥，华新水泥，巢东股份。同时可以关注目前在底部区域的华北地区水泥企业：冀东水泥和金隅股份。玻璃依然还需要去库存。目前我国玻璃的实际产能约 7.5 亿重量箱，但冷修比例达到了 20.8%，目前在建的玻璃生产线还有 49 条，预计明年能达产的约有 22 条，是否点火还得看需求情况而定。库存依然还在高位。关注新型建材细分领域：玻纤、水利和城市轨道。推荐的公司有：中国玻纤、龙泉股份、青龙管业和开尔新材。请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,5,table_page1,行业深度报告/建筑材料行业,二、水泥行业：明年水泥盈利进入正常年
14、份在中期策略报告“关注需求，寻找拐点”中，我们提出今年四季度水泥价格将会有较大幅度的提升，主要原因是：一方面一些停工的工程或者新批复的项目将会逐步恢复和开工建设，并且对水泥的需求也能得到充分的体现；另一方面，新增产能也基本释放完毕，明年全国的水泥产能将开始做减法，加之华东地区良好的协同模范效应，使得全国的协同基础仍在。今年从 9 月份到目前 12 月初，全国水泥平均价格上涨了 33 元/吨，主要区域在华东和华中地区，和我们中期策略报告预计的结果相一致。对于明年的水泥市场，我们并不悲观，虽然明年上半年水泥板块公司的业绩可能依然不会出现多大幅度的增长，但是华东和华中地区水泥的新增产能已经基本投放完
15、毕，明年供给侧的增量已经在缩窄。“十八大”之后的第一年国家领导人将会来主导经济的发展，预计在基础设施投资上将会有所松动，明年整体市场的需求依然会保持平稳的增长。在供给增量减少，需求增量稳定的假设下，我们认为水泥行业在经历了大起大落的两年后，盈利情况将会回归到正常年份，龙头企业的利润将会保持在合理水平。（一）、需求侧：明年需求增速将高于今年，中长期看城镇化2.1、中长期需求：城镇化是推动水泥需求的主要动力我国城镇化在 2001 年仅为 37.66%，而到 2011 年已经达到了 51.27%，这十年城镇化率增长了 13.61 个百分点，但这仅仅相当于日本 1950s，美国 1940s 的水平，我
16、国未来的城镇化空间依然巨大。从世界城镇化进程来看，城镇化率从 36%提高到 60%属于加速发展期，超过 60%之后就开始缓慢增长。我国目前的城镇化率还仅为 51.27%，处于加速发展期，预计到 2020 年，我国的城镇化率将能达到 60%。城镇住宅和房屋的使用建材的量与质明显高于农村住宅和房屋，从而拉动包括水泥在内的建材行业和建筑材料的快速增长。图 1：中国和韩国城镇化率对比资料来源：world bank。中国银河证券研究部水泥的消费峰值也与城镇化水平有直接的相关性。经过研究，一般水泥的峰值均出现在城镇化率达到 70%以上。我国目前的城镇化率仅 51.27%，离达到水泥峰值还有一段距离。请务必
17、阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,6,表 1：部分国家水泥峰值出现的时间与城镇化率对照,table_page1,行业深度报告/建筑材料行业,峰值出现的年份,人均水泥消费量（kg/人）,城镇化率,美国德国法国日本韩国台湾地区,197019821972197319971993,300-40080056671510001332,73.673.171.972.178.978,资料来源：United Nations，中国银河证券研究部另外城镇化率与人均累计消费量也有一定的相关性。我们用城镇化率与人均累计消费量做回归，得出：y = 45.687x - 9.5737，R= 0.9582，相关性很
18、高。式中：y-第 i 年人均水泥累计消费量（t）x第 i 年城镇化率（%）由上式可知，城镇化率每增加 1%，就需要增加人均累积 0.45t 水泥做为支撑。当城镇化率达到 70%的时候，人均累计水泥产量将达到 22 吨左右。我们从 1949 年建国以来开始加总每年水泥的人均消费量，得出到 2011 年我国人均累计消费量已达到了 16 吨。发达国家水泥消费当出现峰值时，其人均水泥累消费量一般在 20-22 吨左右。图 2：城镇化率与人均累计水泥消费量之间的相关性资料来源:wind，中国银河证券研究部但是由于我国和其他国家的国情有所不同，这些数据不能一概而论，总的来说，我国的水泥消费峰值将会较其他国
19、家偏大。主要原因有以下几点：建筑结构的不同。美国和日本城市中建筑钢结构的比重较大，而农村中建筑砖木结构为主要结构，所以美国和日本的水泥消费水平较低。欧洲除了有一定的钢结构、砖木结构之外，还有石头结构，许多中世纪建筑基本都是花岗石、砂岩、大理石或石灰石建成的。中国在解放前也很少用到水泥，但 1949 年后，水泥用量越来越多，钢筋请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,7,table_page1,行业深度报告/建筑材料行业,混凝土结构成为主流建筑模式。更新周期不同。中国的房屋由于质量、建设等问题，使用寿命较短，大量的存量建筑物更新周期较短，特别是道路、桥梁，存在许多豆腐渣工程。因此水泥
20、的消费量大大高于其他国家。现在在欧美等国家很少能看到建筑工地。我国水泥中混合材的掺和量比国外多。有专家统计，2007 年的中国、德国、日本和美国的生产水泥中，混合材的平均掺加量分别为 27.5%、14.1%、13.3%、和 6.0%。如果计入缓凝剂石膏的掺加量（约 5%），则每吨熟料分别生产 1.33t，1.19t，1.18t，和 1.11t水泥。我国的水泥混合材掺加量较国外高出 20%-25%左右。我们预计我国的水泥需求将在 5-10 年内见顶，但增速将逐渐趋缓，2020 年以后，随着我国的城镇化逐步接近发达国家，水泥的需求将会逐渐回落，然后稳定在一定的水平。2.2、2013 年水泥需求：增
21、速将好于今年回顾 2012 年：1-3 季度需求低迷，四季度铁路投资超预期好转2012 年 1-10 月份我国固定资产投资完成了 292541 亿元，同比增长了 20.75%，增速较去年下滑了 4.15 个百分点，其中 10 月份单月固定资产投资额为 35609.1 亿元，同比增长了 22.41%。虽然从 9 月份开始固投增速有所回升，全年的增速较去年依然会出现一定程度的放缓。2012 年 1-10 月份水泥产量达到了 18 亿吨，同比增长了 6.7%，增速较去年大幅下滑了 11.3个百分点。其中 10 月份单月水泥产量达到了 2.1 亿吨，同比增长了 11.5%。我国的今年水泥产量从 8 月
22、份开始上升，主要是由于去年铁路投资在 723 动车事故之后出现了大面积的停工；而今年 8 月份开始，我国的高铁建设开始复苏，铁路投资额超预期的增加，因此我国的水泥产量从 8 月份开始同比增速有所回升。,图 3：我国固定资产投资额资料来源：统计局，中国银河证券研究部,图 4：水泥产量增速资料来源：统计局，中国银河证券研究部,2012 年 1-10 月份我国铁路基本建设投资为 3618.26 亿元，同比负增长了 1.51%，交通固定资产投资达到了 11342.97 亿元，同比负增长了 0.47%。在稳增长的宏观政策环境下，我国铁路投资从月份开始单月的铁路基本建设投资增速由负转正，并在 10 月份达
23、到了单月 697.75亿元的投资量，同比大幅增长了 241%。我们预计今年铁路基本建设投资额达到计划 5600 亿请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,8,table_page1,行业深度报告/建筑材料行业,目标问题不大。交通固定资产达到了 11342.97 亿元，同比负增长了 0.47%，其中公路投资为9973.77 亿元，同比负增长了 0.95%，我们预计未来公路投资将会较为平稳，增幅将会逐渐缩窄。,图 5：铁路基本建设投资额（亿元）资料来源：铁道部，中国银河证券研究部,图 6：交通固定资产投资额（亿元）资料来源：交通部。中国银河证券研究部,房地产施工面积增速放缓，但销售面积
24、负增长有所收窄。今年 1-10 月份我国房地产开发投资额为 57628.75 亿元，同比增长了 15.4%，房地产施工面积为 511657.29 万平方米，同比增长了 13.3%，商品房销售面积为 78742.94 万平方米，同比负增长了 1.1%，下滑幅度有所缩窄，销售面积通常是新开工面积的领先指标，因此明年新开工面积或能有所回升。,图 7：房地产开发投资额资料来源：住建部，中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,图 8：房地产施工面积资料来源：住建部，中国银河证券研究部,9,table_page1,行业深度报告/建筑材料行业,展望 2013：关键增量在铁路和市
25、政建设今年 12 月 5 日中央政治局会议强调“要积极稳妥推进城镇化，增强城镇综合承载能力，提高土地节约集约利用水平，有序推进农业转移人口市民化，要大力保障和改善民生，加强房地产市场调控和住房保障工作。”这表明明年城镇化将会是拉动经济增长的主要动力，从目前发改委批复的一系列项目来看，未来铁路、市政轨道、水利设施等基础建设是建设的主要方向，也是拉动水泥需求的主要动力。铁路：铁道部表示今年的铁路基本建设投资额将会达到 5000 亿元，明年将会超过 5160亿元，我们预计在明年的“新型城镇化”推动下，铁路基本建设投资额很有可能会超过这个数额。轨道交通：我们从公开信息统计的数据表明，2011 年的轨道
26、交通项目大部分都是在前期的编辑可研报告阶段，到工程设计和新开工的项目较少，而今年以来，轨道交通项目工程设计和新开工的项目大幅增加，我们预计明年轨道交通建设将会进入一个高峰期。图 9：目前轨道交通项目建设情况资料来源：中国银河证券研究部建设资金主要是看各地的财政情况。国家性的投资如南水北调，铁路建设等我们认为资金是不缺的，主要是关注地方政府出资占比较大的项目。今年 1-10 月份，国家预算内资金累计同比增加了 27.6%，增速较 2011 年增加了 14.5 个百分点。而国内贷款额也在今年连续两次降息之后，5 月份开始同比有小幅回升。图 10：国家预算内资金同比增加资料来源：统计局，中国银河证券
27、研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,10,table_page1,行业深度报告/建筑材料行业,我们认为明年上半年的基础建设投资将会高于 2012 年，一个是由于十八大后新一届领导人将会来主导经济的发展，预计在基础设施投资上将会有所松动，另一个是我们发现今年下半年发改委批复的基建项目逐步增多，但这部分项目还处于审批完成阶段，明年很有可能进入实际投入阶段，水泥需求将会得到体现。房地产的看法：明年新开工面积将会由负转正。根据先行指标销售面积和本年购臵土地面积的数据可以看出,1-10 月份销售面积的负增速逐渐在缩窄,但本年购臵土地面积增速依然为负增长 18%，增速并未见明显的回暖
28、，这表明目前房地产销售在逐渐回暖，但由于政策的不确定性，各大开发商在拿地的时候依然表现的较为谨慎。但随着销售量的回升（销售面积指标一般领先新开工面积指标 6 个月的时间），明年新开工面积我们预计能够由负转正，但增速不会太大，我们保守估计明年房地产的新开工面积增速将在 0%-5%之间。“城镇化”将有利于二三线城市房地产的发展。从目前房地产企业拿地和销售面积的数据来看，景气度较好的地区还是在一二线城市。未来随着“城镇化”的不断加速，二三线城市将逐步扩大，农村人口涌入城市，带动房地产的发展。对明年水泥需求的整体预测：我们对明年水泥的需求做了分行业预测，主要的假设和结论是，如果明年的基建投资增长5%，
29、房地产投资增长 15%，房屋新开工面积增长 5%，明年的水泥需求将增长 8.5%。表 2：水泥需求分行业预测,2008,2009,2010,2011,2012E,2013E,公路yoy铁路yoy内河及沿海yoy机场yoy水利yoy城市轨道交通yoy总计yoy,688133729875681604127414686,966940.52%600678.11%10607.40%5955%1702.76%203459.65%2106743%,1148218.75%709118.07%117110.47%6479%2707.659%225010.62%2534920%,125969.70%4611-34
30、.97%1404.8819.97%6886%345227%22640.62%25016-1%,128482%50008.43%168620%7225%420022%2000-11.66%264566%,130001.18%550010%198918%7585%480014%240020%284478%,房地产（万平方米）,新开工面积Yoy开发投资额,10255320.38%31203.2,1164227.50%36241.8,16364613.52%48259.4,19008240.56%61739.78,176776.26-7%72852.94,185615.0735%83780.881,请
31、务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,11,table_page1,行业深度报告/建筑材料行业,Yoy,23.40%,16.10%,33.20%,27.90%,18%,15%,资料来源：中国银河证券研究部（二）、供给端：华东华中华南供给减少，西北西南依然有压力今年全年的水泥供给情况：1-10 月份全国水泥固定资产投资额为 11.40 亿元，同比负增长了 3.75%，据我们统计，今年 1-10 月份，全国共投产水泥生产线 78 条，共计水泥产能 1.5 亿吨，主要集中在西北的新疆、华东安徽和华北河北省等地。预计今年全年全国的水泥产能将会新增 1.8 亿吨，增量较去年有小幅下降。图 1
32、1：水泥行业固定资产投资两年持续负增长资料来源：数字水泥网。中国银河证券研究部2013 年新增水泥产能大幅减少。根据我们的统计情况，大约还有 1 亿吨水泥新增产能将会在明年投产，增量有大幅减少。分区域来看，西北的新疆省，华北的山西省、内蒙古省，华南的广东省将是明年新增水泥产能较多的地区，而华东、东北和京津冀地区新增水泥产量微乎其微，供给得到较好的控制。关于淘汰落后产能：据我们了解，华东、华北和华中大部分地区新型干法水泥生产线已经达到了 95%以上，华南、中南的湖南省还有西北地区还有部分立窑生产线，但是由于今年水泥需求疲弱，实际上这些立窑的产能都没有开工。而且落后产能生产水泥的成本较高，因此大部
33、分厂家已经自行淘汰了落后产能。请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,12,表 3：各省淘汰落后产能和产量数据,table_page1,行业深度报告/建筑材料行业,地区华北东北华东中南西南西北,省份北京天津河北山西内蒙古合计辽宁吉林黑龙江合计上海江苏浙江安徽福建江西山东合计河南湖北湖南广东广西海南合计重庆四川贵州云南西藏合计陕西甘肃青海宁夏新疆合计,产能817.20237.609900.005250.606390.0022595.404770.002617.202163.609550.80162.008092.808550.0015598.805346.006220.8010609
34、.2054579.6010569.605886.907264.807765.207405.201530.0040421.705644.8011671.205522.407747.20252.0030837.606213.603186.00925.201792.807056.0019173.60,2013 年底前投产的在建产能0.000.00450.001530.00270.002250.000.00180.000.00180.000.00180.000.00540.00540.00360.00540.002160.00882.0090.00738.002340.00270.000.004320
35、.000.00450.00702.00792.000.001944.00180.00540.00180.00180.003261.604521.60,产能冲击0.00%0.00%4.55%29.14%4.23%9.96%0.00%6.88%0.00%1.88%0.00%2.22%0.00%3.46%10.10%5.79%5.09%3.96%8.34%1.53%10.16%30.13%3.65%0.00%10.69%0.00%3.86%12.71%10.22%0.00%6.30%2.90%16.90%19.46%10.04%46.22%23.58%,全部在建产能0.000.00450.00216
36、0.00774.003384.00540.00180.00144.00864.000.00180.000.00810.00540.00360.00540.002430.00882.0090.001368.002340.00810.000.005490.000.00540.001782.001152.000.003474.00540.002160.00180.00270.003531.606681.60,%0.00%0.00%4.55%41.14%12.11%14.98%11.32%6.88%6.66%9.05%0.00%2.22%0.00%5.19%10.10%5.79%5.09%4.45%8
37、.34%1.53%18.83%30.13%10.94%0.00%13.58%0.00%4.63%32.27%14.87%0.00%11.27%8.69%67.80%19.46%15.06%50.05%34.85%,资料来源：数字水泥网、卓创资讯、中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,13,table_page1,行业深度报告/建筑材料行业,（三）、盈利：明年盈利进入正常年份由于 2010 年底的限电引起的协同停产，水泥行业在 2011-2012 年经历了盈利的大起大落：从 2011 年一季度的淡季不淡到四季度的旺季不旺， 2012 年一至三季度行业价格的一路下滑
38、；从由 2011 年行业 ROE 的 21.06%下滑到 2012 年的 11%左右。依照市场规律，在行业盈利大幅的情况下，必定有不少企业开始进入行业或者新增产能，之后竞争加剧使得行业的盈利下滑，一部分企业亏损，然后大企业收购兼并，行业集中度提高，一直到合理水平。我们认为明年是水泥行业盈利经过大幅波动后回归正常的年份，在这波大起大落中，行业人享受到了协同的成功，也经历了协同的失败，认识到了协同并不能治百病，市场化的竞争才是永恒不变的规律。协同只是在供需关系变好，价格上涨的时候助涨，在供需关系大幅恶化的情况下，协同并没有作用。,图 12：水泥行业历年 ROE资料来源：wind，中国银河证券研究部
39、,图 13：P.O.42.5 水泥价格走势资料来源：wind，中国银河证券研究部,对于明年水泥行业整体的盈利情况，我们有以下看法(以华东为例)：水泥行业的盈利水平取决于价、量和成本。由于水泥对价格的弹性远远高于销量，因此我们一般都是以分析价格的走势为主，成本又取决于原材料煤炭和电力的价格，电力的价格基本稳定，主要是煤炭价格的走势，我们预计明年煤炭价格依然会在低位徘徊。价格的涨跌幅度取决于供需关系和企业之间的行为。今年四季度华东地区的超预期上涨主要是由于供需关系的转好和企业之间的协同。协同不能治百病，只能在供需关系转好的时候助长而已。为什么今年 1-3 季度协同失败，而 4 季度协同成功了呢？1-3 季度华东地区水泥需求较差，而新增产能大量释放，导致 1-3 季度供需失衡，主导企业的战略以量为主，低价抢占市场，协同失败。而四季度需求开始出现复苏，主要企业的库存降低，价格开始上涨，协同帮助了价格出现了超预期的上涨。明年华东地区新增供给大幅减少：据我们统计，明年江浙沪皖新增生产线仅 4 条，其中江苏 1 条，安徽 3 条，熟料产能大约为 720 万吨，新增产能占去年销量的仅 2.7%。简单分析，如果明年江浙沪皖地区的水泥需求比今年好 2.7%，则供需关系即能保持不变，如果高于 2.7%，那么供需关系将会好转。请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,
