1、学位论文摘要一个世纪以来，西方各国经过大规模企业并购，实现了企业规模的迅速扩张，推动了产业升级和资本结构优化配置，产生了一大批巨型企业和跨国公司，促进了西方各国经济的发展和国际经济格局的形成。我国经过 20 年改革开放，社会产品总量大幅度增加，但是产品质量没有得到根本改善，生产技术落后，企业规模小，产业结构不合理，国有资产流失，这种状况适应不了加入世贸的新形势。可以说以放权让利为主要手段的内在驱动力已经走到尽头，要解决深层次的问题，必须借助企业外部的作用力。企业并购是解决问题的必由之路。国务院发展研究中心在 1997的国有经济战略性改组课题研究报告中提出了要建立国有经济的退出机制，促进产权主体
2、多元化。中共中央十五届四中全会对此作了肯定。从此，许多学者对企业并购作了研究。本文从财务管理的角度来研究企业并购问题。本文分为企业并购概述、企业并购的财务决策、企业并购的实证分析和企业财务管理的理论思考四章。在介绍企业并购若干理论问题和具体实践问题的基础上，旨在在阐明以下几个观点：一、企业并购的特征是被并购企业的法人资格的本质变化和企业作为一个商品买卖以及外部企业的介入。这样就比资产重组、企业重组、产权交易、企业兼并等概念更加科学。因为资产重组可以是企业内部资产的优化配置，也可能是企业并购；企业重组可能是企业组织结构的调整，也可能是企业并购；产权交易可能是单项资产或非主导资产的交易，也可能是企
3、业整体资产的交易；企业兼并是指一家公司采用有偿方式吸收一家或多家公司。而企业并购包含吸收合并、创设合并和收购三种。吸收合并是一家公司吸收另一家公司的法人财产而成为存续的公司，被吸收的公司丧失法人资格。创立合并是两家或两家以上的公司合并，组成新的企业，原有的公司丧失法人资格。收购是一家公司通过收购一定比例的股权而达到控股地位，从而取得对被收购公司的控股权，被收购的企业仍然存续。界定企业整体的范围对企业并购的实践有重要意义。二、学习企业并购理论有助于认识当今的企业并购问题。学习马克思的企业并购理论具有一定的实践指导意义。我们应以马克思的企业并购理论为指导，在借鉴西方的企业并购理论基础上，形成符合我
4、国国情的企业并购理论。马克思在他的著作中虽然没有提出企业并购的词语或概念，但是在他的企业理论、资源配置理论、积累理论、利润平均化理论中，实际上已经讨论了企业并购问题。归纳起来有如下五个方面：企业并购是社会生产发展到一定程度的产物，是资本追逐利润的结果；企业并购的外在动因是竞争；企业并购的结果是资本集中；企业并购的作用机制是价值规律和平均利润规律；资本的流动性是企业并购得以实现的条件。西方的企业并购理论有规模经济论、市场势力论、交易费用论、价值低估论、委托-代理论和财务协同论等。我国的企业并购理论从企业层面考察有企业发展动机论、利用优惠政策论、竞争优势互补论、搞活企业机制论、和企业融资论等；从政
5、府层面考察有政企分离论、优化所有制结构论、优化产业结构论、减轻财政负担论和参与国际大循环论等。从企业并购的形式分类可以进一步认识现实中千差万别的企业并购。按并购企业生产经营的产品与市场关系分为横向并购、纵向并购和混合并购。按并购企业的隶属关系分为同一主管部门内的企业并购和跨部门的企业并购。按所有制的性质分为相同所有制的企业之间的并购和不同所有制的企业之间的并购。按资产转移方式分为购买式、承担债务人、吸收股份式、控股权、无偿划转式和接管式等。三、从中外企业并购的历史演进可以说明企业并购的发展趋势。在资本主义由自由竞争向垄断过渡的时期突出以横向并购为主的特征，产生了垄断巨型公司。在横向垄断遭到压抑
6、的时期突出以纵向并购为主的特征，形成了一批垄断集团，进一步加强了垄断程度。在战后资本主义发展的黄金时期突出以混合并购为主的特征，结果是导致混合联合公司的出现，对社会经济发展产生了很大的影响。在资本主义进一步发展的 80 年代突出了金融机构的介入并使小企业并购大企业成为可能。目前的企业并购突出了跨国并购和金融企业之间并购的新特征。我国分别在 80 年代和 90 年代出现了两次企业并购浪潮。我国企业并购的最初动机和直接结果是消灭亏损企业，同时在一定程度上推动了我国企业并购的法规建设，与股份制改革相互相成。我们认为随着国有股减持政策的的实施和我国加入世界贸易组织，我国企业并购将出现新的动向。四、企业
7、并购的财务策略和企业并购财务决策的标准是企业并购成败关键。企业并购的财务策略包括杠杆并购、连环并购、以股换股和以债券换股票。研究企业并购财务策略可以用较少的现金或不用现金去并购较大的企业或收购较大的股份额。企业并购财务决策的标准包括资金成本、资本结构、现金流量、投资收益和并购前后企业价值的差额。企业并购财务决策应注意以动态分析为主、注意防范企业并购的财务风险、企业并购的一般目的要服从财务利益的终极目的。五、从企业并购实证分析入手说明不同所有制、不同社会性质的企业并购财务管理的特殊性。本文着重介绍 A 公司并购的具体动因、目标公司的初步选择、对目标企业法律、生产技术、环境、经营业务、财务会计和其
8、他方面的审查、企业并购的特殊政策、企业并购存在的实际问题，旨在说明不同所有制、不同社会性质的企业并购与一般企业并购有共性也有特殊性。A 公司并购的特殊性表现在以非财务动机为并购的主要动因，然而并购的微观动因却是财务动因。企业并购决策的主体是省政府，但是并购条件却是省政府与债权人讨价还价的结果。企业并购的过程以境外中介机构为为主，然而却需要目标企业做大量财务审查分析工作。国家从财政、税收、外汇、经营等方面给予一系列特殊政策，资产转移方式的特殊性等。六、企业并购和企业并购财务管理必须坚持一些基本原则。在企业并购一般管理方面要坚持的原则有：明确主要目的、符合国家的产业政策导向、资源整合有效、科学论证
9、。企业并购财务管理的原则有：真实性原则、最优化原则、谨慎原则、弹性原则。七、目标企业整体价值的评估是企业并购财务管理的关键。企业整体价值的评估离不开对企业财务情况的分析。企业整体价值的评估与单项资产价值评估有相同的方面，也有不同的方面，二者不可相互替代。在企业并购中应以整体价值评估为主，单项价值按整体价值调整以便并购企业入账。针对企业评估存在的问题提出的整改措施包括：建立和完善资产评估准则规范、通过完善产权交易市场、靠市场来调控企业并购资产价格、赋予中介机构独立性等。八、必须确立企业并购财务管理的中心地位。财务管理在企业并购中担任主角，居于企业并购的中心地位，是企业并购的神经中枢。财务管理的重
10、要地位可以从企业并购财务管理的内容和任务方面去认识。从企业并购财务管理的内容方面看：企业并购的准备工作，包括并购标准的制定、搜寻、初选和进一步挑选目标公司，并对目标公司开展可行性研究、资产评估、审计、拟订与财务相关的法律文书、财务会计工作。从企业并购财务管理的任务方面看：维护企业所有者及有关方面的权益、实现并购资产的保值增值、对资产进行清产核资、界定产权、评估价值和资产优化组合、清理债权债务、作好并购前后财务管理的衔接工作。这些都离不开财务管理。九、必须改善影响企业并购财务管理的环境。影响企业并购财务管理的环境因素有：企业并购财务管理理论、外商对我国国企的并购行为、企业并购政策法规、有关利益主
11、体、并购双方的财务状况和行业因素等。必须改变当前企业并购财务管理理论落后于实践的状况，充分发挥企业并购财务管理理论对企业并购财务管理实践的指导作用。外商对我国企业的并购出现了控股、并购行业中的骨干企业、龙头企业和市场占有率高的企业、利用收购的企业在境外上市或转卖，获取暴利或使资产迅速增加、利用少量资本获得控股权等新动向。外商对我国企业的并购直接地、迅速地影响企业并购财务管理。企业并购是一种投资行为，同时也是一种法律行为。企业并购的政策法规有以下几方面的问题：一是许多法规制定较早，而现在情况发生了很大变化；二是有些法规存在不明确之处；三是企业并购的财务税收政策不统一；四是没有出台企业并购的金融政
12、策法规；五是目标企业的工资收入和人员安置政策不统一。政府、中介机构、并购双方和金融机构分别从不同角度影响企业并购财务管理行为。企业双方的现金持有量、资产负债率和资产结构等因素对企业并购财务管理行为产生影响。不同的行业对资产结构、资本结构和资本密集程度的要求不同，从而影响企业并购财务管理行为。目 录第一章 企业并购概述第一节 企业并购的含义一、 企业并购的概念二、企业并购理论第二节 企业并购的形式一、 按并购企业和其经营生产产品与市场的关系划分二、 按并购企业的隶属关系划分三、 按所有制形式划分四、 按资产转移方式划分第三节 企业并购的历史演进一、 西方企业并购的五次浪潮二、我国企业并购情况第二
13、章 企业并购的财务决策第一节 企业并购的财务策略一、杠杆并购二、 连环并购三、 以股换股四、 可转换债券并购第二节 影响企业并购财务决策的指标一、 资金成本二、 影响企业并购财务决策的指标三、 企业并购财务决策应注意的问题第三章 企业并购的实证分析第一节 参与并购的公司及其并购情况一、 目标公司二、 并购公司三、 并购大致情况四、 并购后运作情况第二节 企业并购的特殊动因一、 企业并购的财务动机二、企业并购的非财务动机第三节 对目标公司的审查一、 对目标公司的初步选择二、 对目标公司的审查和评价第四节 企业并购的特殊政策一、 特殊的支付方式二、特殊的优惠政策三、 特殊的会计处理第五节 存在问题
14、和解决办法一、 执行会计准则的问题二、 关联交易问题三、 政企分开问题四、 安置富余人员问题五、 管理机制重组问题六、 建立新的劳资关系问题七、 离退休人员安置问题八、 资产优化配置问题九、 公司规范问题十、 境外企业的管理问题第四章 企业并购财务管理的理论思考第一节 企业并购财务管理的原则一、 企业并购管理的一般原则二、 企业并购财务管理的原则第二节 目标企业的价值评估一、 资产评估概述二、 资产评估的基本方法三、 目标企业价值的评估第三节 企业并购财务管理的地位一、 企业并购财务管理的作用二、企业并购财务管理的内容三、企业并购财务管理的任务第四节 影响企业并购财务管理的环境因素一、企业并购
15、财务管理理论研究的影响二、外商对我国企业并购的影响最迅速和最直接三、企业并购财务管理政策法规的影响四、 影响企业并购财务管理的部门五、 企业本身的财务状况六、 行业因素企业并购财务管理的实证研究在我国加入世界贸易组织之际，深入研究企业并购问题，对指导我国企业资产重组，实现资产优化配置，调整宏观经济结构，形成行业进入障碍，提高我国企业竞争力，具有重要现实意义。本文结合 A 公司的并购谈并购企业财务管理的体会。第一章 企业并购概述第一节 企业并购的含义一、 企业并购的概念企业并购是在现代企业制度下，一家企业通过取得其他企业的部分产权或全部产权从而实现对该企业控制的一种投资行为。取得控股权的一方称为
16、并购公司，被控制的一方称为目标公司或子公司。并购的意思是合并和收购。合并是指两个或两个以上的公司通过一定的方式，组合成一个新的企业的行为。合并按法人资格变动情况，可分为吸收合并和创设合并。吸收合并又称为兼并，是指两个或两个以上的企业合并，其中一个企业继续存在，另外的企业被解散，其财产、债权、债务也转给继续存在的企业。创设合并是指两个或两个以上的企业合并，原有企业都不复存在，另外再创立一家新的企业。因此，吸收合并是以产权的整体转让且被兼并企业丧失法人地位为特征的。企业兼并必然要通过产权转让来实现。收购是指一家企业通过持有一个或若干个其他公司适当比率的股权而对这些公司实施经营业务上的控制或影响的法
17、律行为。控股方称为母公司或控股公司，被控股方称为子公司或联属公司。收购分为资产收购和股票收购两类：资产收购是指一公司购买目标公司的资产，实现对目标公司的控制；股票收购是指一家公司直接或间接购买目标公司的部分或全部股票，以实现对目标公司的控制。收购的特征：一是收购方和被收购方在法律上都保持各自的法人资格，各自以自己的名义从事交易活动，各自作为会计实体进行会计核算；二是公司收购不是收购单个资产实物，而是收购整个企业的控股权。公司并购的共同特征是整个企业作为商品进行交易。这种交易不是实物商品，而是整个企业作为商品。这种交易无需移动实物商品的地理位置，只需将企业的权利证书转移到收购方手中。企业产权的份
18、额可以分割，以便卖给多个买主。为了解决我国企业并购实践中的问题，必须确立企业作为商品的理念，界定企业的范围。根据公司法规定，企业应具有法人资格，有自己的经营场所，有机构和人员，有业务经营范围等基本要素。我国在实际工作中遇到的问题是人员分流和资产分割问题。企业中包括管理层在内的员工都是企业的雇员，因此企业并购时，是否继续聘用原有雇员是个现实问题，而不是法律问题。现实问题包括两个方面，一是企业根据生产经营的连续性，必须保留一定的原有企业员工；二是从社会责任和人道主义角度看，不宜借企业并购大批裁减原有企业员工。资产分割涉及到并购的范围问题，即与生产经营没有直接关系的资产如生活后勤设施、履行政府职能的
19、资产如公安和教育设施、与主营业务无关的资产如宾馆、餐厅等我国较流行的称谓有资产重组、企业重组和产权转让。资产重组和企业重组未必都是企业之间的并购，重组的目的和结果可能是原来企业的资产的优化组合，既可以是企业之间的并购，也可以是原有企业的分立，更多的是重组上市。如果是个别资产转让也不是并购，如果是整体资产或者部分经营一体化资产转让则是并购行为。近几年西方流行一种叫做杠杆并购的并购方式，是指一家公司在银行或者金融机构借款的支持下进行的并购活动。一般是由并购公司专门成立一家直接并购公司，再以该公司的名义向银行借款、发行债券向公开市场借贷，以借贷资本完成企业的并购。这种做法只需以较少的资本代价即可完成
20、，故称杠杆并购。并购完成后，并购公司会把目标公司的资产分拆并变卖部分资产，以偿还因并购所借资金。因此，杠杆并购具有很高的风险。如果并购的资产无法顺利出售，就会影响并购公司的支付能力。如果并购的资产能顺利出售，并购各方和金融机构都会获得很高的收益。二、 企业并购理论概述1、马克思的企业并购理论马克思在他的著作中尚未出现企业并购的词语，但是从他的企业理论、资源配置理论、积累理论、平均利润率理论中，可以看出马克思实际上已经讨论了企业并购问题。归纳起来有如下四个方面：（1）企业并购是社会化大生产和资本追逐利润的产物。马克思认为，企业是在社会经济发展到一定阶段产生的， “个别资本”其实就是资本主义企业。
21、 “资本主义生产实际上是在同一资本同时雇佣较多的工人，因而劳动过程扩大了自己的规模并提供了较大量的产品的时候才开始的。较多的工人在同一时间、同一空间（或者说同一场所） ，为了生产同种商品，在同一资本家指挥下工作，这在历史上和逻辑上都是资本主义生产的起点。 ”注1机器大工业的出现要求较大的生产经营规模和较大的资本额。这样才有经济性。 “机器和发达的机器体系这种大工业特有的劳动资料，在价值上比手工业生产和工场手工业生产的劳动资料增大得无可比拟。 ”注 2“一个独立的工业企业为进行有效的生产所必须的资本的最低限额，随着生产力的提高而提高。 ”注 3（2） 、企业并购的外在动因与后果是竞争与资本集中。
22、在资本的竞争中，垮台的总是许多较小的资本家，他们的资本一部分转入胜利者手中，一部分归于消灭。注 4资本竞争的结果导致资本集中， “这是已经形成的各资本的积聚，是他们的个体独立性的消灭，是资本家剥夺资本家，是许多小资本变成少数大资本。”注 5可见资本的集中是资本的合并和运动过程，即企业的并购。资本“所以能在一个人中大量增长，是因为它在许多人手中丧失了。 ”“集中可以通过单纯改变既有资本的分配，通过单纯改变社会资本各组成部分的量的组合来实现。 ”注 6“假如必须等待积累去使某些单个资本增长到能够修筑铁路的程度，那么恐怕直到今天世界上还没有铁路。 ”注 7（3） 、企业并购的作用机制是价值规律与平均
23、利润规律。马克思认为，社会资源在各部门间的分配，在商品经济条件下，是以价值规律的作用为其实现机制的。 “商品的价值规律决定社会在它所支配的全部劳动时间中能够用多少时间去生产每一种特殊商品。 ”注 8马克思认为，在不同的生产部门中，由于投入其中的资本量的有机构成不同，利润率也就不同。但是资本会从利润率较低的部门抽走，投入利润率较高的部门。资本根据利润率的高低在不同部门之间进行的分配，供求就会形成这样的比例，以致不同的生产部门都有相同的平均利润率。注 9（4） 、企业并购实现的条件是资本的流动性。马克思认为，实物资本从一个部门转移到另一个部门是有很大困难的。注 10但是由于资本主义信用制度的存在，
24、它的所有权是可以流通的。注 11马克思还论述了企业整体产权转让。他认为在竞争中，总是有一些企业由于技术进步而使其固定资产的价值降低或贬值，如果它们的所有者又不能以足够的积累进行再投资以适应技术进步，这些企业将被整个地闲置下来。它们的“第二个所有者因为用便宜的价钱把企业买过来，所以一开头就用较少的投资来开始他的生产。 ”注 12马克思的企业并购理论对我国的企业并购具有重要的理论指导意义。2、 西方的企业并购理论西方的企业并购理论很多，比较流行的企业并购理论有规模经济论、市场势力论、交易费用论、价值低估论、委托-代理论和财务协同论等。（1）规模经济论，是指在一定时期内，企业产品生产绝对量增加时，其
25、单位成本下降从而提高利润水平。 “协作的生产力和规模经济，就必然用来解释企业并购的理由。 ”注 13（2）市场势力论，认为并购可以增强企业经营环境的垄断控制，减少竞争对手，提高市场占有率，增加企业长期获利机会。注 14（3）交易费用论，交易费用是指采购、推销、搬运、储存等费用，交易方式有市场交易和企业内部交易。市场交易发生在企业之间，存在很大的不确定性，交易风险大，交易费用高。如果将一部分交易置于企业内部，交易费用就会降低。注 15（4）价值低估论，认为企业并购活动发生的主要原因是目标公司的价值被低估。注 16（5）委托代理理论，认为企业并购可以降低代理成本。注 17法马（ Fama & Jensen ）注 18认为公司代理人问题可以通过企业的组织程序来解决。梅因(Manne )和马里斯(Marris)注19直接解释企业并购的作用机制：企业并购的存在可以对管理层产生一种无时不在的威胁，从而有助于约束管理层，并进一步产生经营管理激励。也有认为代理人从自身的报酬出发产生并购动机的，认为代理人的报酬与企业的规模相关，因此代理人会产生扩大企业规模的动机。注 20（6）财务协同论注 21，认为企业的资本成本可以通过企业并购的方式得到降低。3、 我国的企业并购理论我国的学者从本国实际出发，在学习总结外国企业并购理论的基础上，形成了一些观点，如从企业层面考察有：企业发展战
