1、航空运输业投资报告行业分析：我国航空运输业在行业运输量持续增长的态势下，航空公司收益率水平整体处于下降趋势。主要原因在于航空运力的快速扩张，骨干航线竞争激烈，机票价格折扣幅度加大。而且航油价格的起伏对行业盈亏有及其重要的关系。但通过上扬价格使航空运输业利润有所回升。从航空需求来看，未来几年我国民航总周转量增长将与 GDP 增速的相关性保持在 1.5倍左右，预计 2006 年民航总周转量增速保持在 13%左右的水平。在客运方面，公务和公费旅客依旧占有绝对多数比重，但自费旅游客运增长较快，比重有上升趋势。 航油价格的不断上扬，使得航油费用在航空公司总成本中的比重超过 30%，成为左右盈亏的关键因素
2、。上半年，由于航油价格的多次上调，东方航空、南方航空均出现巨额亏损，上海航空也出现利润大幅下滑。根据我们对国际原油价格的预期，2006 年虽然将小幅下降，但仍在 50 美元以上的高位运行，国际航油价格大幅下降的空间不大。 人民币升值是影响行业盈利的另一重要因素。对高外币负债的航空公司来说，人民币升值带来的一次性汇兑收益，将大幅减少财务费用。从航空公司三季度报告可以看出，人民币升值产生的汇兑收益有力缓解了航空公司由于航油价格高企所产生的亏损，并获得正的收益。如南方航空三季度的汇兑收益对净利润贡献为 7.02 亿元，一举扭转上半年亏损8.42 亿元的局面，并使得前 3 季度实现 900 万元的净利
3、润。东方航空的汇兑收益对净利润的贡献达到 4 亿元，尽管上半年亏损 4.1 亿元，但 1-9 月的净利润达到 2.63 亿元。3 季度上海航空的汇兑收益对净利润的贡献为 6000 万元。人民币升值也在经营上带来积极影响。国内航空公司的航油采购、航材采购、国外机场费用、经营性租赁、维修等支出大部分以外币结算，人民币升值将减少这部分支出。同时，人民币升值将有效刺激国内居民的境外商务、旅游需求，从而推动航空运量的增加。目前民航总局已将民用机场收费改革方案征求意见稿下发到国内各机场和航空公司。这个改革方案将打破目前内外有别的收费方式，其中，外航与国内航空公司的国际及港澳航班费率标准一致，在新方案下收费
4、下调比例在 28%左右；总体上国内航空公司的收费将上涨，其中，国际航班起降费上调幅度在 43%左右，国内航班起降费上调幅度在 50%左右。 此次机场收费标准的调整，将是自 2002 年 10 月机场起降费大幅上调后又一次利益再分配。尽管方案在正式实施前有变数，但可以肯定是目前内外航差别定价向统一定价的趋势发展。虽然航空公司的机场费用只占总营运成本的 7%左右，对总利润的影响不及航油成本的大，但在目前整个航空运输业处于微利边缘的情况下，对航空公司也会造成一定的冲击公司概况：东方航空公司概况：中国东方航空集团公司是中国三大国有大型骨干航空企业集团之一，于 2002 年在原东方航空集团的基础上，兼并
5、中国西北航空公司，联合云南航空公司重组而成。本公司的前身为中国东方航空公司,成立于 1988 年.集团总部位于中国经济最活跃、最发达的城市上海，拥有贯通中国东西部，连接亚洲、欧洲、澳洲和美洲的庞大航线网络。集团注册资本为人民币 25.58 亿元，总资产约为 516.99 亿元，员工达 35000 人，拥有 168 架大中型现代化运输飞机，22 架通用航空飞机，经营着 450 条国际、国内航线。集团还广泛涉及进出口、金融、航空食品、房产、广告传媒、机械制造等行业，集团拥有 20 多家分子公司。中国东方航空股份有限公司是东航集团的核心企业，是中国第一家在香港、纽约和上海上市的航空公司，注册资本为人
6、民币 4,866,950,000 元，中国东方航空集团拥有其61.64%股权。中国东方航空股份有限公司自成立以来在业界获得过许多荣誉，其品牌在海内享有广泛声誉，创造过全国民航服务质量评比唯一“五连冠”纪录，还荣获国际航空业界的“五星钻石奖” 。在航空运输主营业务方面，集团正全面实施“中枢网络运营”战略，一个以上海为中心、依托长三角、连接全球市场、客货并重的庞大航空网络正在快速形成中。同时，集团全力构建、完善高效的“统一运营管理模式” ，逐步建立起与世界水平接近的飞行安全技术、空中和地面服务、机务维修、市场营销、运行控制等支柱性业务体系。多元化拓展是集团战略重要的一环，航空进出口、金融服务、航空
7、食品、旅游票务、房产物业、通用航空、机械制造、广告传媒等辅业板块已经初步建立，多元化拓展已形成全新格局。预计到“十五”期末（2005 底） ，集团运输总周转量将达到 46 亿吨公里，旅客运输量将达到 2250 万人次，货邮运输量达到 80 万吨，总资产达 520 亿元，营业收入 260 亿元，运输飞机达到 180 架，主要经营指标估计将超过原定目标的 15，集团将保持 7%年均增长速度。1997 年初,公司在香港及全球发行 15.6695 亿股 H 股,并在香港联合交易所上市( 代表H 股的 ADR 也已在纽约股票交易所上市).本公司 27000 万可流通股于 97 年 11 月 5 日上市流
8、通.外运发展公司概况：中外运空运发展股份有限公司（简称：外运发展）为中国外运股份有限公司的控股子公司。公司于 1999 年 10 月由中国对外贸易运输（集团）总公司为主要发起人发起设立，注册资本 20716 万元，并于 2000 年 12 月 28 日在上海交易所上市。2000 年 11 月,公司发行 7000万股 A 股,形成总股本 27716 万股.外运发展的核心业务包括航空货运代理、国际快件及综合物流。公司在全国拥有 35 家分公司，80 个市级物流站及近 200 个物流网点，运营网络辐射全国，同时，在国际与 50多家海外货运代理公司有着通力合作。公司与多家国际著名物流及快递企业成立了合
9、资公司或建立合作关系，包括 DHL，UPS，OCS，EXEL 等。依托 20 余年的服务经验，优秀的员工队伍，完善服务网络以及强大的合作伙伴，公司成为国内领先的航空货运代理及国际快递服务商，为众多国内外客户提供优质的服务。公司将本着“为股东创造最大的收益，为客户创造最大的价值，为员工创造最大的实现”的经营宗旨，进一步完善国内及国际网络，积极推进业务信息系统建设，建立以人为本的企业文化，以期为我们的客户提供更为完善的服务，在实现客户利益基础上实现公司的价值。白云机场公司概况：本公司是根据公司法 、 证券法的有关规定，经民航总局民航政法函 638 号文和国家经贸委国经贸企改2000826 号文批准
10、，由机场集团作为主发起人，以其所属的航空地面服务主业的优质经营性净资产，与中国国际航空公司、中国民航机场建设总公司、新机场公司及广州交通投资有限公司共同发起设立。公司的注册资本总额为人民币60，000 万元，每股面值人民币 1 元，总股本为 60，000 万股，股权性质全部界定为国有法人股。公司 2003 年 4 月发行 40,000 万股人民币普通股,公司总股本增至 100,000 万股.由于公司将于 2005 年 12 月 20 日实施股权分置改革方案，自同日起公司股票简称变更为“G 穗机场“，公司股票代码不变。2004 年 8 月 4 日，白云机场成功实现一夜无缝隙安全转场，创造了国内机
11、场最大 规模成功转场的先例。历经 73 个春秋的老白云机场光荣地完成历史使命。新白云机 场启用以来，安全态势平稳，各项设施设备运转良好，业务发展迅速，年旅客吞吐 量突破 2000万人次，创历史新高。上海航空公司概况：上海航空股份有限公司成立于 1985 年，是中国第一家多元投资的商业性有限责任航空企业。上航始终以“安全第一、旅客至上、优质服务、树立信誉”为经营宗旨，以把上航办成国内最好、旅客首选的航空公司为战略目标。上航现已拥有 13 架波音 757200 客机、5 架波音 767300 客机、6 架波音 737700 客机、11 架波音 737800 客机，5 架CRJ200 客机，1 架豪
12、客（HAWKER）800XP 公务机，1 架 MD-11 全货机总共 42 架机队的规模。目前，上航已开辟了 140 多条国内航线，以及上海至澳门定期航班的良好运营和至金边、海参崴、胡志明定期航班、东南亚国际包机业务的开展，证明了上航经营的总体实力，公司以其良好的安全记录、高质量的服务水准和先进的企业文化和卓有成效的经营管理，取得了较好的经济效益和社会效益。2001 年运输总周转量在中国民航运输企业中名列第六位。1995 年 1 月,本公司被上海市政府确定为 95 家第一批进行现代企业制度综合配套改革试点单位之一,并被上海市人民政府列为重点扶持的 54 家大型企业集团之一.1997 年 2 月
13、经股东同意,将 1994 年、1995 年的应付利润人民币 882 万元按比例转作对公司的追加投资（其中 200 万元用于弥补前述注册资本和实际到位资本之间的差额）,注册资本变更为人民币 9062 万元.1998 年,上海市财政出资形成的股权作为投资划转给上海联和投资有限公司,上海联和投资有限公司成为本公司第一大股东,其他股东持股比例不变；同年经股东同意,各股东按原出资比例向公司共同增加资本金人民币 10000 万元,公司注册资本增加为 19062万元.1998 年 12 月,经上海市人民政府以沪府函26 号文批准,上海航空公司规范登记为上海航空有限公司,并将工商登记转移到上海市工商行政管理局
14、,注册资本为 19062 元.1999 年 7 月,经本公司股东会同意,上海联和投资有限公司按照每股 4.65 元的价格单方增资 10000 万元,增加注册资本 2150 万元；同年上海联和投资有限公司将所持有的本公司4301 万股权转让予中银集团投资有限公司,本公司股东变为六家,该转让已经民航总局和上海市外资委批准；2000 年 8 月进行了工商登记变更,注册资本为 21212 万元. 2000 年 10 月 25 日,经上海市人民政府,上海市外国投资工作委员会批复和中国民用航空总局批准,上海航空有限公司整体变更为上海航空股份有限公司.据审计,截至到 2000 年9 月 30 日,上海航空有
15、限公司经审计的净资产为 52100 万元,按照 1：1 的比例折成本公司等额股本.2000 年 11 月 1 日在上海市工商行政管理局办理变更登记,注册资本为 52100 万元.2001 年，上航与 5 家航空公司组建了中天航空企业集团。上航与国航、南航已在常旅客制、代号共享方面分别实现了业务合作。经中国证监会核准上海航空股份有限公司将于 2002 年 9 月 16 日向社会公众发行 2 亿A 股，公司总股本增至 72100 万股.财务分析：我们选取 8 个财务指标对上市公司进行分析说明，下面首先是对其中的一些指标进行介绍说明每股收益每股收益是企业净收益与发行在外普通股股数的比率，它是评价上市
16、公司盈利能力最基本和核心的指标，它决定了股东平均的收益水平。每股收益值越高，企业的盈利能力越强，股东的投资效益就越好，每一股所得的利润也越多；反之，则越差。不过由于该指标具有高度的概括性，因此存在着一些问题，如：它不能反映企业经营成果的质量和持续性，不能反映企业营运资金的重大变化，不能确切表达公司营业性质的变化，其所依据的数据本身含有不确定性的估计等。净资产收益率净资产收益率是指企业利润净额与平均股东权益之比，该指标表明公司股东所获报酬的水平。该指标在连续 3 年都处于 7%左右较为合理。该指标越高，说明企业经营盈利能力、资本的增值能力越强，即企业所有者通过投入资本经营所取得利润的能力越强，企
17、业股东价值的越大；反之，说明企业资本的盈利能力较弱。管理费用如果管理费用率高，说明企业的利润被组织、管理性的费用消耗了；如果管理费低，说明企业加强了管理费用的控制，如此，才能提高企业的盈利水平。若销售成本占 75%，在 25%的毛利中，期间费用可约占一半，可稍多一点，可占 13%。一般认为，期间费用的增长幅度应当低于主营业务利润的增长幅度。销售的增长会使相应的应收账款和存货规模扩大，资产规模的扩大会增加企业的管理要求，比如人员扩充，从而增加管理成本。尽管管理层可以对管理费用采取控制或降低其规模等措施，但是，在企业寻求发展或者面临发展困境，而企业希望扭转困境的条件下，管理费用是难以降低的。流动比
18、率流动比率=流动资产/流动负债该比率越大，表明短期偿债能力越强，流动负债的安全性越高。但过高可能意味着较高的现金持有成本，较多的库存积压，和较多的应收账款，也可能意味着公司未能充分利用短期负债的利息免税效应。从一般经验来看，流动比率为 2:1 时，认为是比较合适的，此时企业的短期偿债能力较强，对企业经营也是有利的。如果流动比率大于 2 时，说明企业可变现的资产多，短期债务少，偿债能力强。速动比率速动比率=速动资产/流动负债=（流动资产-存货-预付账款-待摊费用）/流动负债如果该比率越大，表明企业对债务的偿还能力越强；但如果该比率过高，则说明企业引用有过多的货币性资产，而可能失去一些有利的投资和
19、获利机会。一般经验认为，该指标为 1 时，说明企业有偿债能力；低于 1 则说明企业偿债能力不强，表明企业必须变卖部分存货才能偿还短期负债；该指标越低，企业偿债能力越差。值得注意的是，在速动比率中仍包含有应收账款，若应收账款金额过大或质量较差，则同样的速动比率下短期偿债能力可能较低。资产负债率资产负债率=负债总额/全部资产总额*100%资产负债率越低，上市公司的长期偿债能力越强。当企业总资产收益率大于借款利率的情况下，资产负债率越高，对股东越有利。600115 东方航空以下是东方航空前三年的财务指标：2002 年报 2003 年报 2004 年报每股收益（元） 0.03 -0.17 0.11 净
20、资产收益率（%） 1.98 -15.80 9.25 主营利润增长率（%） 9.70 -20.84 68.55 主营收入增长率（%） 4.29 4.54 42.10 管理费用（元） 829,930,977 1,083,814,025 1,176,830,743 流动比率 0.56 0.43 0.43 速动比率 0.42 0.34 0.37 资产负债率（%） 78.65 84.22 84.27 东方航空前三年的经营效益波动幅度比较大，企业 03 年的每股收益、净资产收益率、主营利润增长率都为负值，且管理费用较 02 年增长了 31%，所以在其主营收入增长率同 02年相差不大的情况其主营利润增长率大
21、幅度降低。不过企业 04 年的经营效益好转，不仅其净资产收益率达到了合理水平，其主营利润增长也由 03 年的-20.84%增长为 68.55%，主营收入增长率也有 03 年的 4.54%增长到 42.10%，且管理费用并没有过高的增长，因此，东方航空公司 04 年的经营盈利能力较好。不过该企业的流动比率和速动比率过低，且资产负债率太高，企业的的偿债能力比较差。下面是东方航空公司今年前三个季度的财务指标：05 一季度 05 二季度 05 三季度每股收益（元） 0.01 -0.08 0.05 净资产收益率（%） 0.87 -7.72 4.39 主营利润增长率（%） -4.82 -34.77 -16
22、.00 主营收入增长率（%） 9.55 9.49 22.14 管理费用（元） 244,972,332 585,727,407 934,155,863 流动比率 0.43 0.35 0.33 速动比率 0.38 0.28 0.27 资产负债率（%） 85.03 89.06 88.39 东方航空公司今年前三个嫉妒的每股收益、净资产收益率和主营利润增长率都非常低，虽然企业这三个季度的主营收入增长率还算合理，特别是第三季度还达到了 22.14%，不过在这三个季度中，企业的管理费用大幅度增长，大大降低了企业的净收益，严重影响了企业的经营效益。且企业的流动比率和速动比率都很低，而资产负债率又非常高，企业的
23、偿债能力太弱。总体来说，东方航空公司在经营盈利能力上不是很强，但又有过高的管理费用，且企业的偿债能力很弱，因此，要想长期投资东方航空还得待其进一步发展。600270 外运发展下面为外运发展前三年的财务指标：2002 年报 2003 年报 2004 年报每股收益（元） 0.74 0.62 0.48 净资产收益率（%） 15.61 16.34 16.49 主营利润增长率（%） 50.38 -3.07 11.41 主营收入增长率（%） 53.99 32.48 27.04 管理费用（元） 353,636,186 341,918,543 433,972,076 流动比率 3.44 3.54 0.06 速
24、动比率 3.44 3.54 3.06 资产负债率（%） 21.95 21.65 24.13 由上表可以看出，外运发展前三年的经营状况还是比较好的，虽然其每股收益在逐年递减，但还是处于较高的水平的，净资产收益率在合理状态下还在稳步增长。不过其主营收入增长率在逐年下降，且主营利润增长率波动幅度较大，可能是由于其调整了主营业务的有关结构而引起的。企业的管理费用在 02 年和 03 年保持较稳定，不过 04 年较 03 年年增长了 27%，增长幅度较大。前三年企业的流动比率和速动比率总体来说比较高，且资产负债率较低，因而企业的偿债能力较好。下面为外运发展今年前三个季度的财务指标： 05 一季度 05
25、二季度 05 三季度每股收益（元） 0.12 0.27 0.38 净资产收益率（%） 4.04 9.69 13.36 主营利润增长率（%） 29.20 27.59 20.18 主营收入增长率（%） 28.45 30.41 30.65 管理费用（元） 117,845,045 239,359,898 393,785,830 流动比率 2.59 2.37 2.24 速动比率 2.58 2.37 2.24 资产负债率（%） 29.61 32.53 33.92 外运发展今年的经营效益比较好，前三个季度的每股收益和净资产收益率都呈增长事态，主营利润增长率和主营收入增长率也都处于相对较高的水平，企业的经营盈
26、利能力较好，不过企业在管理费用方面进一步控制的话将会更好。企业这三个季度的流动比率和速动比率都在合理的水平上且保持较稳定的发展，资产负债率也不高，企业的偿债能力较强。虽然外运发展 04 年来管理费用方面有所偏高，但总的来说，是个经营盈利能力较好、偿债能力较强的企业，值得长期投资。600004 白云机场2002年 2003年 2004年每股收益（元） 0.48 0.30 0.28净资产收益率（%） 23.88 7.84 7.15主营利润增长率（%）30.51 27.89 18.4主营收入增长率（%）- 0.00 45.10管理费用（元） 96,118,093 128,960,331 208,07
27、6,533资产负债率（%） 14.1 9.9 47.2流动比率（%） 5.28 3.31 0.46速动比率（%） 5.21 3.28 0.46由上表可以看出，白云机场在过去的三年里每股收益与同行业相比不是很具有优势，且呈下降趋势特别在03年有较大幅下落，04年也并没有好转，降到0.28,但降幅明显减小。其净资产收益率也同样如此，企业的经营盈利能力和资本增值能力减弱。该企业主营收入增长率在04年有很好的发展趋势,达到45.1%，同时主营利润增长率却逐年下降,到04年仅达到18.4%.管理费用逐年大幅上升,特别是04年增到208,076,533。说明其在04年可能加强了管理，费用增加！其流动比率和
28、速动比率都较高，而且资产负债率偏低，因此企业的偿债能力比较强。05年一季 05年二季 05年三季每股收益（元） 0.063 0.13 0.19净资产收益率（%） 1.55 3.37 4.95主营利润增长率（%）-11.62 -5.24 4.24主营收入增长率（%）27.74 37.14 39.02管理费用（元） 64,704,028 153,442,826 200,453,074资产负债率（%） 27.74 37.14 39.02流动比率（%） 0.52 0.51 0.56速动比率（%） 0.52 0.50 0.55由上表可以看出，白云机场在05年初下降很多较之于过去的三年，但第二季，三季又迅
29、速回升.净资产收益率也同样如此。 主营利润增长率在05 年前两季为负值，到第三季才有所提高.主营收入增长率一直稳定上升, 企业的经营盈利能力和资本增值能力有所好转.，管理费用同样是逐季增加.说明其可能在对主营业务进行一定的调整。其流动比率和速动比率都较低，而且资产负债率低，因此企业的偿债能力比较减弱。600591 上海航空2002年 2003年 2004年每股收益（元） 0.20 0.31 0.24净资产收益率（%） 8.283 5.12 12.87主营利润增长率（%）3.4689 2.0351 3.9981主营收入增长率（%）0.00 11.34 45.97管理费用（元） 210,827,0
30、00 229,039,431 237,271,380资产负债率（%） 75.3 75.2 74流动比率（%） 0.68 0.59 0.59速动比率（%） 0.49 0.43 0.42由上表可以看出，上海航空在过去的三年里每股收益与同行业相比不是很具有优势，但总体保持上升趋势,虽然04年有所下降，但还是较02年涨了0.04元.其净资产收益率在03年下降很多,但04年又以比较大的幅度达到12.87%.总体上看这三年企业的经营盈利能力和资本增值能力还是提高了。该企业主营收入增长率在04年有很好的发展趋势,达到45.97%，同时主营利润增长率在03 年下降后,到04年又上升到3.9981%.管理费用逐
31、年上升,从上述分析可以推测其在04年可能加强了管理，对主营业务进行了部分调,所以才在04年出现比较好的势头.其流动比率和速动比率都较低，而且资产负债率偏高，因此企业的偿债能力比较弱。05年一季 05年二季 05年三季每股收益（元） -0.046 0.012 0.106净资产收益率（%） -2.47 0.67 5.44主营利润增长率（%）-20.0314 -6.0082 -5.5421主营收入增长率（%）15.6332 21.7775 22.1202管理费用（元） 48,867,721 86,758,900 149,427,859资产负债率（%） 74.7649 76.1076 76.1466流
32、动比率（%） 0.5892 0.5863 0.5109速动比率（%） 0.4048 0.437 0.371由上表可以看出，上海航空在05年初下降很多较之于过去的三年，但第二季，三季又有所回升.净资产收益率也同样如此。 主营利润增长率在05 年前三季为负值，主营收入增长率一直稳定上升, 管理费用同样是逐季增加,特别是第三季.其流动比率和速动比率都较低，而且资产负债率高，因此企业的偿债能力比较弱。技术分析：600115 东方航空中国四大航空公司之一，具有一定的行业寡头垄断竞争地位。高油价时代的受害者。虽然它是基金重仓股，其自上市以来的走势就一直处于回调加回调的环境之中。自我国2005 年 7 月 22 日汇率调整以来，走势有所震荡向好，近期又有所回调。其走势的成因主要是公司业绩与油价的高低相关度太高，而油价高位震荡的预期又构成了机构投资者对该股未来走势的预期。同时苦于中国股市没有做空机制的存在，机构又不敢大幅度出货，导致该股近期走势不温不火，前途不明。相信该股在今后的股改过程中的博弈会相当精彩，其中不排除孕育投资机会的可能性。从技术上看：随着人民币对美元的汇率的抬高，近期底部有逐步抬高的趋势。半年线以下各条均线有逐步咬合选择方向的迹象，年线掉头向下。股价波动的范围越来越小，只在 4 分钱的窄区间内整理。但是其盈利能力大幅度增加（中期还处于亏损之中）的可能性较低，投资者还是观望为宜。
