1、内 容 简 介本书根据全国工商管理硕士 （ MBA ）教育指导委员会制定的 MBA 教育中的财务管理课程大纲要求编写而成，为清华大学 MBA 课程系列教材之一。本书以股份制公司的财务管理为主线，讲述企业投资、融资、资本和资产管理四大模块。主要内容包括：现值计算、财务分析、长期投资决策、现金流量分析、收益和风险、资本成本和资本结构、企业筹资决策和运营资本管理。本书的特点是：内容新颖，理论与实践相结合，叙述深入浅出，并有较多的实例计算与分析，便于读者在掌握基本理论和方法的基础上灵活运用。本书可作为工商管理硕士课程及大学管理工程专业的 财务管理教材，也可用作企业管理人员，金融机构及投资部门工作人员的
2、培训教材，或做财务、会计和金融专业大学生的参考书。序清华大学经济管理学院从 1991 年起开设工商管理硕士 （ MBA ）课程至今已有五年。作者在教学中深感手头缺乏适合中国 MBA 财务管理课程教材的不便和为难。尤其对于在业余时间攻读 MBA 学位的在职研究生，一本适合的教材将大大有助于他们对课程内容的掌握和深化。为此，我们在教学和工作之余编写了这本教材。根据 MBA 教学管理委员会制定的 财务管理课程教学大纲的要求和我们多年来的教学和管理实践，本书的编写力求做到以下几点：一、对财务管理理论和方法的全面阐述中国经济体制的转换和现代企业制度的建立，促进了企业财务管理的现代化。本书以当前国际上股份
3、制公司财务管理作为基本构架，将财务管理学的基本理论，如资本资产定价理论、资产组合理论、代理理论、有效市场理论等与企业的财务管理联系起来，阐述了企业在投资和筹资时应遵循的原则和采用的分析方法，组成一个完整的财务管理理论方法体系，使读者在掌握本书内容后，能进一步把这些原则和方法推广到中国企业管理的实践中去。二、注重教材的实用性与可操作性财务管理学是一门应用科学，它在经济学理论的基础上，利用会计信息和数学工具对企业当前和未来经营过程中货币资源的取得和分配进行研究，为企业经营过程中的投资和筹资决策提供依 据。因此，财务管理也是实用性很强的学科。本书的理论阐述使财务分析方法建立在可靠的实证分析基础上。通
4、过研读实例，读者能很快找到解决实际问题的途径，并把方法运用于企业的财务管理。三、内容深入浅出，便于管理人员阅读和运用无论是 MBA 硕士研究生还是企业管理人员涉及的管理领域都很广，要学的知识很多，理论的深奥和文字的艰涩都会影响他们对知识的高效汲取。本书尽量做到内容深入浅出，简明易懂，有利于自学。尽管有上述的设想，并在本书编写过程中尽力去实现，但由于我国在经济转轨过程中新旧财务管理方法的交替和不断变化，使我们很难将国际上通用的财务管理学与我国企业的财务管理实践紧密结合，加上受我们本身的研究和实践深度所限，书中的疏漏和错误在所难免，希望读者给予指正，并提供宝贵意见。本书第一、二、四、六、七、八、十
5、一、十四、十八、十九章及各章的习题由卢家仪编写，第三、五、九、十、十二、十三、十五、十七、二十、二十一、二十二章及案例由蒋冀编写，第十六章由于春茂编写。本书编写过程中得到清华大学经济管理学院 MBA 系列教材编委会、经济管理研究所和清华大学出版社的热情支持。在此谨向关心本书出版的人们致以诚挚的感谢！著者1996 年 9 月前 言随着中国改革开放的不断深入和经济的迅速发展，亟需大批拥有广博的知识基础、懂得市场经济的一般规律、熟悉其运行规则、掌握必要的管理技能、了解中国企业实情、具有决策能力、创新意识和开拓精神的管理人才，培养足够数量的这类人才，是我国管理教育界面临的紧迫任务。工商管理硕士 （ M
6、aster of Business Administration ，简称 MBA ）教育是发达国家普遍采用的培养高层次管理人才的重要方式，是大学管理教育的主流，美国每年 MBA 学位授予人数约占全部硕士学位授予人数的四分之一。从 1991 年开始，我国国务院学位委员会授权清华大学等九所高等院校开展培养工商管理硕士 （ MBA ）的试点工作，我国的 MBA 教育正式起步。1994 年起招收 MBA 研究生的试点院校扩大到 26 所，并成立了全国工商管理教育指导委员会。我国工商管理硕士 （ MBA ）教育的目标是培养德智体全面发展、适应我国工商企业和经济管理部门需要的高层次务实型综合管理人才。根据
7、这一目标，清华大学经济管理学院在 MBA 培养试点工作中总结改革开放后十几年来培养高层次管理人才的经验，借鉴国外优秀管理院校的成功做法，学习国内兄弟院校的长处，对 MBA 的培养方案、课程体系、教学内容和教学方法进行了系统研究并不断加以改进和完善，同时陆续编写了一批用于 MBA 教学的教材、讲义和案例集。随着 MBA 培养规模的逐步扩大和对 MBA 教育规律认识的不断深化，国内原有的以编译为主的教材已不能适应 MBA 教育 发展的要求，需要编写一套体系完整配套、内容实用新颖、具有国际可比性，同时符合中国国情的 MBA 课程系列教材。基于这一认识，我们组织力量对教材的选题、体系的组织和内容的取舍
8、进行了认真的研究，在清华大学出版社的支持下，向读者奉献了这套教材。这套系列教材在体系上充分考虑了对 MBA 知识结构的要求，覆盖了 MBA培养方案中内容相对稳定的主要课程，既保证了各门课程知识的系统性，又照顾到课程之间的联系与协调。在教材内容上突出了 “宽、新、实”的特点，即：知识面要宽，兼收并蓄中外管理科学的优秀理论与方法；内容要新而实，反映各学科的最新进展，理论联系实际，符合中国国情，具有可操作性。本系列教材包括 15 门 MBA 主要课程中使用的 16 本教材。教材的编写者都是从事该课程教学多年的经验丰富的教师。教材的内容与体系经过了多轮教学实践的检验。这套教材主要适于工商管理硕士课程教
9、学，也可供管理科学与管理工程类专业研究生和高年级本科生使用，还可作为企业和各级经济管理部门实际管理工作者自学的参考书。管理学科是一个迅速发展的学科，由于我们的水平所限，这套教材中难免有疏漏和不足之处，希望广大读者提出宝贵意见，使这套教材在再版时能更加完善。清华大学经济管理学院工商管理硕士（ MBA ）课程系列教材编写委员会1995 年 1 月财务管理第一篇 财务管理基本概念第一章 绪论第一节 什么是财务管理“财务”一词英文称为 “ finance ”，是指政府、企业和个人对货币这一资源的获取和管理。因此国家财政，企业财务和个人理财均属 finance 的范畴。本书讲述的财务管理 （ finan
10、cial management ）是研究企业货币资源的获得和管理，具体他说就是研究企业对资金的筹集、计划、使用和分配，以及与以上财务活动有关的企业财务关系。首先，企业的经营活动脱离不了资产，如长期资产：建筑物、设备和各种设施；短期资产：存货，现金和应收帐款，而购置这些资产需要资金。企业可从自身经营所得中提取资金用于再投资，也可以从金融市场上以一定的价格发行股票、债券或向金融机构借贷获取资金。企业的财务管理人员在筹集资金过程中要研究和设计最优的筹资方案，使企业筹资的成本最小；所筹集的资本能发挥最大的效益，从而使企业的价值达最大。其次，企业资本和资产的有效运用与所投资的项目，包括实物资产、技术和人
11、力资源的投入和产出是否经济、合理，投资收益是否高于成本，风险如何补偿等问题有关。企业的投资决策正确与否，直接影响其未来的净现金流量，亦即影响其资产的增值。故投资决策也是财务管理中研究的重要问题。第三，企业的一切财务活动与其外部环境息息相关。国家的经济发展周期、政府财政政策的宽松和紧缩对企业的财务管理策略 有很大影响。与企业筹资直接有关的金融市场及利率是企业财务必需熟悉和重点研究的领域。财务管理在企业和资本市场之间，企业和国家宏观财税政策之间的桥梁和资金转换作用是显而易见的。财务管理就是寻求在一定的外部环境下，使企业资金运用尽可能有效的方法，这就需要在企业的需求与收益、成本及风险之间作一衡量，做
12、出最终能使股东财富达到最大的决策。第二节 财务管理的研究对象一、财务管理学科的发展早期财务管理学科是作为微观经济学的一个分支而诞生的，它是微观经济理论的一个应用学科。从 1897 年美国人格林 （ Thomas L. Greene ）写出 公司理财 （ Corporate Finance ）一书起，到 1920 年斯通 （ Arthor Stone ）出版 公司财务策略 （ Financial Policy of Corporation ）止，财务管理学科的研究主要集中在企业如何在外部资本市场上筹集资金。由于这一时期西方资本市场发育逐趋完善，各种金融机构的出现和金融工具的使用，加上企业规模扩大
13、的需要，促使财务管理学研究企业如何利用普通股票、债券和其他证券来筹集资金；金融中介如投资银行、保险公司、商业银行及信托投资公司在企业筹资中的作用等。当时的财务管理学是对金融市场、金融机构和金融工具的描述和讨论。本世纪 30 年代西方经济大萧条，企业的破产、清偿和合并成为财务管理研究的主要问题。这为企业财务状况的系统分析及对资产流动性分析打下了基础。50 年代投资项目选择和评价方法的出现使财务管理中的投资决策理论得到发展。现金流折现方法被用于资本预算分析及金融资产的定价。资本成本、股息策略和资本结构理论也开始发展。这一时期财务管理的研究从外部筹资转向了内部资产的管理，注 重企业内部的管理决策。6
14、0 年代至 70 年代，统计学和运筹学优化理论等数学方法引入财务理论研究中。这一时期形成的 “资产组合理论”、 “资本资产定价模型”和 “期权定价理论”为评价企业的价值，研究证券投资的风险和收益奠定了基础，形成了近代财务管理学的主要理论构架，并使财务管理中的投资决策、筹资决策、资本结构和股息策略决策均建立在可靠的实证理论基础之上。80 年代以来，财务管理学进一步研究不确定条件下的企业价值评估，通货膨胀对企业价值的影响。这一阶段主要对已有的理论进行完善，并在实践验证的基础上对理论作出修正，使之更好地应用到企业的实际管理中去。二、财务管理的内容财务管理的内容按资产负债表的左边和右边分，可归纳为资产
15、管理和资本管理两大部分。每部分又可按长期和短期划分，因此有以下内容组合：1. 长期投资决策分析和判断企业的长期资产是否应该购置；旧资产是否应该更新。计算新购置资产的成本支出及其对企业价值的贡献，资产的风险如何，最终作出长期投资决策：企业新建和扩建项目，以及更新改造项目应该接受还是舍弃。在财务管理中这部分内容称为资本预算决策。2. 长期筹资决策企业长期投资的资本从何而来？是发行普通股票还是债券，筹资的成本是多少？企业的债务和股本的比例应该定为多少才是合理的？企业优先从内部筹资好还是从外部筹资好？要回答以上问题就必须对企业的各种筹资手段和获得资本的途径、方法有所了解。其次要研究资本成本和资本结构，
16、研究股息 策略，最终找出最优的筹资方案，它使企业付出的筹资成本最少，而企业价值最大。3. 流动资产管理企业短期流动资产包括现全和有价证券、应收帐款及存货。提高短期资产的运转效率，合理控制流动资产和流动负债的数量及其搭配，可增加资产的流动性，使短期资本得到有效利用，同时使企业的风险降低。4. 财务分析和财务计划企业的经营绩效及财务状况可通过分析企业的财务报表进行考核。采用与同行业平均水平相比和考察本企业历年财务报表的变化趋势等方式，向股东和债权人报告企业的盈利水平及债务偿还能力，收益和利润分配状况。使与企业利益有关的各方对企业的现状和将来的发展有一定量的估计，以便进一步判断上述因素对企业股票价格
17、的影响。同时也考核企业经营者的业绩，以便决定如何对经营者进行奖惩。财务计划是对未来几年企业财务状况的预测，即编制企业的财务预算。通过计划的制定可预知将来的资金需求量、利润水平及借款数量，以此作为将来企业财务活动的依据。5. 企业的收购与合并企业的收购与合并使资源获得规模经济效益，把有限的资源集中到更有效率的企业中去。企业在什么条件下应合并；如何收购、合并或转让；合并和收购企业的价格是多少？这些都是财务管理人员面临的问题。 20 世纪在世界范围内至少己掀起过五次购并的高潮，因此企业的兼并、转让与收购也是财务管理专家研究的一个重点。本书将对以上财务管理的基本内容作系统阐述，其中对财务管理的理论基础
18、：资产组合理论，资本资产定价模型，期权定价模型，有效市场理论和代理理论作必要的介绍。全书以财务管理理论 的应用为重点，着重于原则和方法的运用及决策技术的获得，许多实例将贯穿于叙述之中。三、财务管理与其他学科的关系财务管理作为一门管理科学，与生产管理、质量管理和营销管理一样是管理学科的一个分支，都是研究企业的资源和行为的管理。只是财务管理以货币即钱作为衡量的标准，研究货币在企业内部及企业和市场之间的流动及货币的增值。财务管理是企业管理中不可缺少的重要组成部分。财务管理的基础是经济学中的微观经济理论，其中的消费理论、生产理论、市场均衡理论及生产要素价格理论为财务管理学提供了理论基础，是财务理论研究
19、的出发点。会计学原理以及会计处理信息和分析资料的技术为财务管理学提供了研究的方法和途径。大量的会计信息成为管理人员和投资者研究企业现金流量和财务状况的重要依据。财务管理中经常运用的数学工具是数理统计和优化方法。随着计算机的普遍使用，在管理目标一定的条件下，可通过数学模型把管理活动中的基本关系表达出来，然后输入各种参数作定量分析。数学方法的应用使财务管理中一些模糊问题和不确定性问题定量化，为财务决策提供了有力的支持。因此数量分析是财务管理研究的重要手段。总之，财务管理和经济学、会计学、管理学及数学这四门学科的关系最为密切。它是建立在经济学的理论基础之上，利用会计提供的信息资料，运用数学方法和手段
20、，按照管理学的一般原则进行研究的科学。第三节 财务管理的重要性我们研究企业财务管理的前提是，企业是一个自主经营，自负盈亏，具有自我发展能力的法人实体，它面对市场组织和管理其经营活动。财务管理者从资本市场为企业筹措资金，即从投资者手中取得金融资产，如股票、债券、银行信贷及各种短期有价证券，把它们投向企业决定经营的项目中去，变成企业的实物资产。通过企业的经营和生产得到净现金流量，其中一部分再投资于企业，另一部分作为给投资者的回报分别给予股东和债权人。此外，企业还要依法向国家纳税。上述资金在金融市场和企业之间的转换和流动正是财务管理所起的作用。财务管理人员把企业的筹资、投资和资金分配的决策做好，企业
21、在生产和营销水平不变的情况下，可获得资产的较大增值。企业有较强的财务生存能力和自我发展能力。反之，企业会发生财务桔据，资金难以为继，甚至有破产的危险。我国企业由于投资决策的失误，加上较重的债务负担和高资本成本，无法继续生存的例子屡见不鲜。因此，在市场环境下的企业财务管理对企业的生存和发展是极为重要的。企业是国家经济的细胞，企业财务实力的大小直接影响到国家财政收入及财政结构，也影响金融市场的稳定。对构成我国经济基础的大中型企业尤其如此。企业资本的构成、债务比例的大小会对国家经济发展的变化起推波助澜的作用。如果大部分企业债务比率较高，则经济发展的些微停滞会引起大批企业破产，导致经济的更大波动。所以
22、在国家经济形势和金融市场等外部环境下操作的企业财务管理反过来也会对市场和宏观环境产生影响，我们必须对此予以重视。目前我国经济发展和企业壮大最缺乏的资源是资金。财务管理对资金的计划、控制和管理可大幅度提高资金利用的效率，达到 少花钱多办事办好事的目的。同时企业筹资的需要也促使金融机构设计和创造更多的金融工具和筹资手段供企业选择，推动了金融服务业和金融市场的发育和完善。企业的投资决策和筹资决策都是对尚未发生的未来事物进行分析和判断。由于市场环境的变化，企业的资本预算，筹资计划都存在着不确定性，这就增大了财务管理工作的难度。而且投资决策和筹资决策是相互关联的，整个财务管理是一个系统，官既要有财务理论
23、分析和数据的支持，还要有人的正确判断和决策，而判断和决策是理论和实践的结合，需要实践和知识的积累。企业财务管理的日常工作如流动资产管理、信用管理等可由财务管理人员分工负责，但有关长期投资、资本结构和筹资方案等重大决策必须由企业的最高决策层董事会或由董事会委托的总经理来作出。因为这些决策的正确与否将大大影响企业未来的发展，从而影响企业的价值。第二章 企业的组织形式与企业目标第一节 企业的组织形式企业的组织形式主要有三种：个体企业、合伙企业和公司。我国的国有独资企业既有公司的大部分特性，但又是独资的，它也是企业的一种类型。随着我国现代企业制度的建立，公司制将是大部分国有企业的基本形式。就企业的数量
24、而言，个体企业数量最大。就销售额而言，公司的销售额占全国销售的绝大部分。由于公司对国家经济的重要性，财务管理理论和方法的研究重点是公司，但财务管理中的概念、原则和方法同样适用于个体和合伙企业。一、个体企业 （ sole proprietorship ）个体企业又称独资企业，它是由单一的业主独自拥有，一般是一人所有的企业。个体企业不是法人，业主对企业的经营有绝对控制权，企业的所有利润归业主个人，并向国家交纳个人所得税。个体企业有以下优缺点：优点是：（ 1 ）企业组建简单、费用低，只要向政府的工商管理部门申请营业执照即可。（ 2 ）无须向社会公布企业的财务报表。（ 3 ）所有权和经营权合一，经营者
25、有最大的激励因素。（ 4 ）政府对个体企业的管制较少，没有直接针对个体企业的法律。个体企业只要遵守政府的有关规定即可。缺点：（ 1 ）个体企业对自己的债务负有无限责任，当个人投入企业的资产不足以抵偿债务时，业主的个人财产也将被追索。（ 2 ）个体企业的寿命最长也就随业主的死亡而告终，因此企业只能是有限寿命。（ 3 ）个体企业的资本由业主个人筹集，一般为个人积蓄，企业利润的再投资及银行个人贷款，很难筹集到大笔资金用于企业的扩展。由于以上原因，个体企业建立得多，消失得也快，其规模较小。当个体形式妨碍企业的进一步发展时，它们会转向其他更有利的形式。二、合伙企业 （ partnership ）由两人或
26、更多的人合伙经营的企业称合伙企业。每个合伙人各自出资，按共同商定的合约决定每人分担的责任和分享的利润。合伙企业不是法人，它与个体企业一样要承担无限责任，交个人所得税。按每个合伙人所负担的责任的差别，合伙企业可分为一般合伙 （ general partnership ）和有限合伙（ limited partnership ）两种。前者的一般合伙人每人均可代表企业，以企业的名义签订合同。每人都负有无限责任，即当企业的资产不足以抵债时，每个合伙人都有连带责任，要以自己的个人财产承担公司的债务。而有限合伙企业只有一个合伙人负有无限责任，其他人负有限责任，但企业只能由负无限责任的合伙人经营，其他合伙人不
27、得干预。有限合伙人类似于一般投资者，他们不参与企业经营，仅以自己投入的资本对企业的债务负责。合伙企业的组建也比较容易，它的寿命也是有限的。当某个合伙人退出或死亡，合伙关系即告终止，此合伙企业消失。只要形成新的合伙关系，即预示着一个新合伙企业的诞生。合伙企业可把不同个人的资本、技术和能力聚合起来，形成比个体企业更强更有创造力的经营实体。但它在无限责任和有限生命这两点上与个体企业是一致的。此外合伙企业的资本不以股票形式出现，不能转让和变现，因此与公司相比，所有权的转移比较困难，也较难筹集大量资金。故合伙企业适合于小型企业。一般高技术的风险投资刚起步时，往往采用合伙形式。在北美有些合伙企业也有股票，
28、而且可以买卖。政府为鼓励高科技风险资本的投资，还对这些合伙企业的股票收益征收较轻的税。会计师事务所和律师事务所一般也是合伙企业。这些行业的特点要求事务所必须保持其声誉，而合伙企业无限责任这一点对维护声誉是很有效的。三、公司 （ cor1Poration ）公司是由股东们集资建立经政府批准的合法经济实体。公司是法人，具有企业法人财产权并承担企业的法律责任。公司归全体股东所有，其所有权与经营权是分离的。公司的组建比较复杂，要向政府有关部门提出申请，要有公司章程和章程细则，经国务院授权的部门或者省级人民政府批准后方能设立。公司的开办费用也比较大，但公司这种组织形式有较多的好处：（ 1 ）公司的债务责
29、任与股东个人财产无关。股东的偿债责任只限于他们投资在公司资产上的资本，因此只负有限责任。（ 2 ）公司发行股票和债券筹集资金，这些证券可在金融市场流通。因此公司的所有权能方便地转移，企业的股票有很好的流动性。（ 3 ）公司容易筹集到资金，因此具有较多的增长机会。（ 4 ）公司有无限寿命，即使所有权转移仍能保持其法人地位，因此公司能保持经营的连续性。（ 5 ）公司所有权和经营权的分离使企业能聘用管理素质高的 经理人员，提高经营管理的效率。公司组织形式的主要缺点是双重纳税。公司在经营活动中获得的利润要交公司所得税，股东分红所得还要交个人所得税。此外，股票上市的公司要定期公布财务报表，政府对公司的法
30、律管制也较严密。还有，企业经营权和所有权的分离在给企业带来管理效率的同时，也给经理利用职权为自己和职工谋利而损害所有者利益带来可趁之机。为此必须加强对经营者的监督和激励，这会加大企业的代理成本，这个问题将在本章第三节中叙述。第二节 企业目标企业财务管理人员经常要作出决策，而决策是为了达到某个目标，是有目的性的。企业可以有许多目标，例如企业利润最大、管理人员和职工报酬最大、股东财富最大、对国民收入的贡献最大等等，企业的财务决策不可能使上述目标都达到最优，那么企业最主要的目标是什么呢？一、股东财富最大化企业所有者把资金投入企业形成了企业的法人财产，并授权企业经营者进行经营管理，目的是使企业财产增值
31、，股东得到高的投资回报。公司这种企业组织形式若不是遇到破产和兼并，一般具有无限寿命。股东希望从公司的长期稳定经营中得到最大的利益，因此企业的主要目标应是股东财富最大化，亦即公司的股票价格最高化。公司的股票价格是由公司未来的收益和风险决定的，其主要决定因素有：公司未来现金流量的大小及其时间分布，以及未来现金流量的风险大小。公司决策者要在未来的收益、成本支出和风险之间作出抉择，保证股东财富的增长。那么，经济学中经常用到的企业利润最大化目标呢？它与股东 财富最大化是一致的吗？首先，在财务管理中反映在企业损益表上的利润和现金流量不同，企业可能有较高的利润，而现金流量不充足，或者有较低的利润但现金流量大
32、，这在现金流量分析一章中将有说明。其次，企业的股票价格反映了企业的市场价值，它是企业未来现金流量的现值。它一方面取决于现金流量的大小，另一方面还取决于反映时间价值的折现率，在折现率中体现了金融市场的利率及风险补偿。公司经理在追求利润最大化目标时，往往会忽略当前成本支出大而将来收益更大的项目，产生管理上的短期行为，这就违背了股东的利益。此外，管理人员为使企业利润最大，一般对风险采取回避的态度。举债经营可提高股东的每股收益，风险大的项目未来收益也大。但由于存在较高失败的可能性，经理人员往往不予采用。企业因此而丧失了获利大的机会，同时也影响了股东财富的增加。总之，把股东财富最大化作为企业目标，全面考
33、虑了企业在既定的外部环境下进行决策的多种因素，符合企业所有者的最大利益，应该作为企业的首要目标。图 2-1 表述了企业达到股票价格最高的途径及影响因素。企业的外部环境影响着企业的内部决策。为企业提供资金的金融市场、政府的法规和税收制度对企业的管理决策是至关重要的，它们是企业财务决策的依据，虽然不能直接影响企业的现金流量，但是影响和限制了管理人员的决策，对现金流量产生间接作用。企业很难改变自己所处的外部环境，当然通过选举出的人民代表和政府主管部门可以提出关于宏观经济控制和政策法规的建议。但在相当长的一段时期内外部条件是稳定的。企业的战略和决策，直接决定了未来现金流量的大小、发生的时间及风险。对生
34、产的产品和提供的服务类型的选择直接影响到企业的销售收入。生产系统和管理的隍全又与生产的成本支出有关。企业的投资、筹资决策和股利政策决定了企业的规模、资产和 收益的增长，对企业未来现金流量影响极大。如果上述的决策是正确的，则企业净现金流量增大，其时间分布更合理而风险减小，从而达到企业普通股票价格最高的目的。管 理 人 员 控 制 的战 略 和 策 略 决 策1.提 供 的 产 品 和 服 务的 类 型2.市 场 和 生 产 系 统3.投 资 策 略4.债 务 数 量 及 在 总 资本 中 的 比 例5 股 利 政 策6.流 动 资 本 筹 资 策 略7.人 力 资 源 管 理 政 策外 部 环
35、境1.资 本 市 场 和 货 币 市场2.政 府 法 规 和 政 策3.税 制 结 构4.竞 争 对 手5 工 商 管 理 一 般 条 例6.国 家 经 济 状 况7.其 他企 业 市 场 价值 最 大 化1. 普 通 股 价格2. 债 券 的 市场 价 格现 金 流 量1. 期 望 现 金流 量 的 大 小2. 现 金 流 入和 现 金 流 出的 时 间 分 布3.风 险 等 级图 2 1 影响公司股票市场价格的因素二、社会责任企业是组成国民经济的基本实体之一，它除了按照股东的最大利益经营外，还应不应该承担社会责任，例如避免对环境的污染，为社会公益事业和福利提供帮助。回答是肯定的，但怎样保证
36、企业承担社会责任呢？按照经济学原理，在完全竞争市场上企业不可能得到超过平均利润的收益，企业承担社会责任必将增加成本，使其处于不利的竞争地位，要企业自觉为社会福利出力是很困难的。对处于垄断地位的企业，由于它们获得了超额利润，有可能力公众事业捐献资金和物资，以便树立较好的企业形象，起到广告宣传的作用。但是对一般股份公众化的企业，要它脱离股东财富最大化的目标去为社会谋福利几乎不可能。因为在资本市场上，某个企业由于从事社会福利而减少了利润，立即会在股票价格上反映出来。大多数投资者会避开这些企业，不购买它的股票，从而使其股票价格下跌。所以，在社会竞争中若要企业承担社会责任必须采用强制手段，通过制定法律要
37、求每个企业合理分担社会义务。诸如治理污染，雇用退伍军人和残疾人，对少数民族和落后地区的支援，对教育和培训的支持等等都应有法律和条例，并由政府机关监督执行。条例的制定应公平、合理，以便所有企业均摊负担。所以，我们所说的企业目标股东财富最大化是有条件的，企业应负的社会责任就是一个约束条件。企业管理人员在严格遵守有关法律和条例实施细则的情况下，努力追求股票价值最大化的目标。从另一个角度分析，企业股票价值最大化与社会目标并不矛盾。股票价格高的企业，其经营效率高，成本费用低，并能为市场提供高质量的产品和服务，这正是社会所需要的。而且企业追求价值最大的目标必然要不断创新以谋求高额利润，这就为社会带来了 新
38、技术和新产品，创造了新的就业机会。在企业不断发展和价值持续增加的同时，也满足了顾客不同层次的需求，为社会创造了更多财富。第三节 企业经营权和代理关系现代公司制企业的股东很分散，股票的所有者一般不参与企业经营，其所有权与经营权完全分离。经营者不持公司股票或持部分股票，企业使股东财富最大化的目标与经营者的利益并不完全一致。如何协调所有者和经营者之间的关系，减少他们之间的利益冲突，使经营者的活动符合所有者的利益，这是财务管理中的一个重要问题。我们称之为代理问题。詹森 （ Jensen ）和麦克林 （ Mechling ）在他们的一篇著名论文中把代理关系定义为一种合同关系，其中委托人聘用代理人，并授予
39、其一定的决策权，代理人作为委托人的代表进行各项活动。在企业的财务管理活动中存在着两种代理关系：股东和经理之间的代理关系；股东和债权人之间的代理关系。代理理论就是研究股东、经理和债权人之间的利害冲突和如何使他们统一到企业目标上来的理论。下面我们分别对两种代理关系进行分析。一、股东和经理在本章第一节中我们谈到个体企业是所有权和经营权合一的。企业的经营所得全部归业主个人，因而业主对企业经营有最大的积极性，他将千方百计增加自己的财富。若企业有其他人的投资加入，只要企业不是 100 归业主所有，他经营的积极性就会降低，因为经营者拼命干的所得不能全部归自己所有。此时他会干得轻松点，并想法用企业的钱为自己谋
40、福利，如坐豪华轿车，奢侈的出差旅行等等。因为这些开支可计人企业成本，由全体股东分担， 而企业的利润他却要和其他股东分享。由此引发出经理个人财富最大化和股东财富最大化的矛盾。经理可通过使用委托人授予的权力，把企业的资源用于个人目的。如经理从本公司借出一笔钱，直接向本公司股东收购股票，通常经理可以低于股票实际价值的价格回购公司股票，当其股份数达到一定数量后即可达到控股的目的。经理这种采用 “杠杆赎买”的方式收购股权，进而控制公司的做法极大地损害了股东的利益。此外，经理在管理中的短期行为，如为近期利润高而拒绝远期效益好的项目，为回避风险而放弃风险大利润高的投资机会等等，也直接影响到公司股票的价格。为
41、了使经理按股东财富最大化的目标进行管理和决策，股东必须付出代价，我们称之为代理成本。它包括：（ 1 ）监督经理管理活动的费用； （ 2 ）采用激励经理的措施提高经营效率的费用； （ 3 ）因经理决策权力有限失去好的投资机会而造成的机会损失。企业一般采用监督和激励相结合的办法使经理的目标与企业目标一致起来。若只采用监督措施，为监视和控制经理的一举一动要花费大量的人力和经费，而且不可能做到全面监控。因此对经理的激励应是企业对经理人员管理的主要策略。将经理的管理绩效，他对股东财富最大化所做的贡献，他在职权范围内所承担的风险都与经理所获得的报酬联系起来。通过考核经理的工作业绩来决定对他的奖励，调动经理
42、的积极性来为股东利益服务。除了企业本身的努力外，企业所处的市场环境，包括资本市场，人才市场所起的作用也促使经理把公司股票价格最高化作为他经营的首要目标。这些作用表现为以下几种形式。1. 经理人才市场经理人才作为一种人力资源其价值是由市场决定的。来自资本市场的信息反映了经理的经营绩效。公司股价高说明经理经营有方，股东财富增加，同时经理在人才市场上的价值也高。聘用他的公司会向他付出高报酬。此时经理追求个人财富最大的愿望便 与股东财富最大的自标一致。企业为此也减少了代理成本。2. 经理被解雇的威胁现代公司股权的分散化使个别股东很难通过投票表决来撤换不称职的总经理。同时由于经理被授予了很大的权力，他们
43、实际上控制了公司。股东看到他们经营企业不力、业绩欠佳而无能为力。进入 80 年代以来，许多大公司为机构投资者控股。养老基金、共同基金和保险公司在大企业中占的股份足以使他们有能力解雇总经理。高级经理被解雇的威胁动摇了他们长期稳固的地位，并使他们的身价下降，促使他们创新，摒弃保守的管理决策而为股东的最大利益服务。3. 公司被兼并的威胁当公司经理决策错误导致股票价格下降到其应有的水平之下时，就会有被其他公司兼并的危险。被兼并公司的经理在合并公司的地位一般都会下降或者被解雇，这对经理利益的损害是很大的。因此，经理人员为保住自己的地位和已有的权力会竭尽全力使公司的股价最高化，这是和股东利益一致的。但是经
44、理人员为避免本公司被收购，也会采取对股东不利的措施。如在意识到有被兼并的可能时，低价抛售公司大部分值钱资产，使兼并者对本公司失去收购兴趣。或者以高价从潜在的兼并者手中购回本公司的股票以免公司被兼并。对经理的这些行动必须制定资本市场的相关法规予以限制，否则将会损害公司股东的利益。4. 对经理的奖励绩效股考核经理的经营绩效，按其管理效果的好坏进行程度不等的奖励是目前公司采用的主要激励手段。其中认股权证奖励和绩效股奖励已被各公司广泛采用。认股权证奖励是给经理以事先约定的不变价格购买本公司股票的权力。公司股价上升，认股权证价值增大。这样就把对经理的奖励和股价最高化的目标连在一起。但认股权证的价格受整个
45、股票市场控制，经理为企业目标努力工作， 但他不能控制整个股票市场，因此认股权证奖励往往不能如实体现经理为企业利润增长所作的贡献，成为难以兑现的权力。70 年代以来，绩效股已成为企业奖励经理的主要手段。在某一经营期间按考核指标，如每股收益、资产报酬率、股本收益率、以及资产流动性指标等对经理的绩效进行考核，一般以考核指标的增长率作为奖励标准，奖给经理一定数量的公司股票，超额多奖。这样就可激励经理充分利用他们可控制的因素为股东财富最大化效力。此外实施经理绩效股奖励还有利于公司吸引高层次的管理专业人才，井把他们长期留在公司内工作。二、股东与债权人企业的资本来自股东和债权人。债权人的投资回报是固定的，而
46、股东收益随企业经营效益而变化。当企业经营得好时，债权人所得的固定利息只是企业收益中的一小部分，大部分利润归股东所有。当企业经营状况差陷入财务困境时，债权人承担了资本无法追回的风险。而且企业的经营者是为股东工作的，可利用其经营权为维护股东的利益而损害债权人的利益。例如，企业在债务已经较重的情况下为集资而发行新债券，这增大了企业的破产风险，使老债券的市场价值降低，侵犯了债权人的利益。如果此时企业又把资金投入一个风险很大收益也很大的项目，如投资成功，股东拿大头，债主拿小头。一旦投资失败，企业破产，由于债务资本大于权益资本，债权人的损失大于股东。因此在企业财务桔据时，股东和债权人之间的利益冲突加剧。债
47、权人为维护自己的利益，一是要求风险补偿，提高新债券的利率。二是在债券合同中加进许多限制性条款。如在企业债务超过一定比例时，限制企业发行新债券和发放现金股利，不得投资于风险很大的项目以免股东把风险转嫁到债权人身上。有了限制性条款就必须加以监督。上述债务成本的上升和监督费用的增加构成了另一类代理成本，即为解决股东和债权 人利益冲突而发生的费用。实际上，股东若无视债权人的利益，通过管理决策者将债权人的利益转到自己手中，将风险转嫁给债权人，对股东实现其财富最大化并没有好处。债权人会联合起来，拒绝借款给企业，或者要求企业支付借款的高额利息。这将增加企业的筹资成本，降低股本收益率，最终导致股票价格的下降。
48、为此代表股东经营企业的经理应严格履行债务合同条款，树立良好的信誉，公正地对待债权人。除债权人外，与企业经营有关的各方都与企业有合同关系，都存在着利益冲突和限制条款。企业经营者若侵犯职工雇员、客户、供应商和所在社区的利益，都将影响企业目标的实现。所以说企业是在一系列限制条件下去实现其目标股东财富最大化的。习 题2-1 本章所述的企业目标是股东财富最大化，在社会主义市场经济中这是否能作为企业的首要目标？除此之外，企业还有其他目标吗？请对这些目标排序并说明理由。 2-2 企业是否应该有社会责任的目标？各类企业怎样才能公平负担社会责任？ 2-3 为了达到股东财富最大化，股东如何控制经理的行为？除股东的
49、作用外，还有哪些因素促使经理努力提高公司的股票价值？ 2-4 股东和债权人之间的代理关系表现在哪几方面？经理在其间起什么作用？第三章 企业的外部环境第一节 税务环境一、概述独资企业、合伙企业和股份公司是企业的三种主要组织型态。股份公司具有有限责任、良好的筹资能力，财产所有权易转让等优点 . 使得这种企业型态更为可取。尤其是大型公司或成长型公司，基本上是股份公司的形式。我国正在进行的现代企业制度改革，其核心问题是要明确产权关系，使企业从单一的所有制成份向多种所有制成份并存，单一产权组成向优化配置资源的股份制企业转变，推动国有资产的保值、增值及优化。税务问题是各个企业在决策中所要考虑的重要内容，它还可能影响企业的组织结构。国家税与地方税的综合考虑是非常重要的。许多国家的企业，在商业决策中，包括本国商业决策和跨国商业决策，都必须有税务方面的考虑。跨国公司往往根据对投资国家或地区税务问题的全面研究后，确定公司内部价格转移政策和利润转移政策。例如某跨国公司准备在某地区投资建设生产性机构，需要研究的许多重要问题之一，就是当地税收政策对获得收益的影响程度，对公司整体利润的影响。一个国家或地区为吸引外部投资而制定的优惠政策的主要内容之一，就是税收优惠。我国改革开放吸引外资的一个重要的优惠条件就是税收减兔。深圳等
