1、2019/5/6,1,第二章 汇率的确定,学习目标： 均衡汇率的概念 浮动汇率体系中影响汇率的基本因素 计算在一定汇率变化条件下货币的升值与贬值 中央银行干预外汇市场的动机形式及结果 市场预期如何影响汇率,影响汇率的原因 描述汇率均衡的过程,2019/5/6,2,一、建立均衡即期汇率,汇率（exchange rate)：用另一种货币（通常为标价货币（reference currency）来表示一国货币的价格 即期汇率（spot rate)：货币立即交付时的价格，或银行间市场两天内交付的价格 远期汇率（forward rate)：未来某一特定时间交付的价格 理解汇率的设定，有助于理解市场出清价格
2、。 以下内容以美国和德国两国模型为例,计论如何决定货币供求关系,2019/5/6,3,一、建立均衡即期汇率,常用名词: 法定贬值(devaluation):官方确定调低其固定通货的价值 法定升值(revaluation):官方确定调高其固定通货的价值 贬值:对价值主要由市场力量决定的浮动货币而言，价值下跌称为贬值。 升值:对价值主要由市场力量决定的浮动货币而言，价值增加称为升值。,2019/5/6,4,一、建立均衡即期汇率,货币需求：外汇市场对某国货币(如欧元)的需求(在两国模式型中该需求等于美元的供给)来源于其它国家对该国商品、服务、以及用该国货币标价的金融产品的需求 货币供给：与上述相对应
3、，该国货币的供给(该模型中相当于对美元的需求)，是基于该国人对其它国家产品、服务以及其它国家货币标价的金融资产的需求。 买入价：站在银行的角度，银行买入外币的价格 卖出价：站在银行的角度，银行买入外币的价格 注意：P36 图2-1给出均衡汇率,2019/5/6,5,一、建立均衡即期汇率,e,Q,S,D,O,均衡汇率：e:1欧元的美元价格。Q：欧元的数量 E0为均衡汇率,Q0,e0,2019/5/6,6,一、建立均衡即期汇率,1、影响均衡汇率的因素,e,Q,S,D,O,Q3,Q1,Q2,e1,e0,D1,S1,2019/5/6,7,一、建立均衡即期汇率,（1）相对通货膨胀率： 相对于低通胀率国家
4、的货币，高通胀率的国家的货币的价值是下降的（购买力平价PPP） （2）相对利率（这里指实际利率） 美国利率相对德国上升将引起两国的投资者把在欧元标价目的证券资产转化成以美元标价的资产，以获取美元高利率收益。这将导致欧元贬值。（这里指实际利率） 在这里注意名义利率和实际利率的差异 （3）相对经济增长率 经济增长将使本国货币增值，未来预期经济状况不佳的国家将会导致资金外逃，从而引起货币贬值,2019/5/6,8,一、建立均衡即期汇率,、计算汇率变化 （1）间接标价法：即按相对于美元的欧元目前的价值，欧元升值或贬值的计算是用欧元的美无价值增加或减少来表示的 3. Calculating a Depr
5、eciation:Currency Depreciation where e0 = old currency valuee1 = new currency value,2019/5/6,9,一、建立均衡即期汇率,（2）直接标价法：我们可以计算以欧元表示的美元价值的变化。即按相对于欧元的美元目前的价值，美元升值或贬值的计算是用美元的欧元价值增加或减少来表示的 3. Calculating a Appreciation:Currency Appreciation where e0 = old currency valuee1 = new currency value2、,2019/5/6,10,一
6、、建立均衡即期汇率,EXAMPLE: dm AppreciationIf the dollar value of the dm goes from $0.64 (e0) to $0.68 (e1), then the dm has appreciated by,= (.68 - .64)/ .64= 6.25%,2019/5/6,11,一、建立均衡即期汇率,EXAMPLE: US$ DepreciationWe use the first formula,(e0 - e1)/ e1substituting(.64 - .68)/ .68 = - 5.88%which is the value
7、of the US$ depreciation.,2019/5/6,12,二、汇率的预期和资产市场模型,货币价值受外汇市场当时的状况及当时供求关系的影响，同时取决于人们对未来外汇市场走势的预期期。 一种货币，比如美元，当前的价格取决于人们是否仍愿意持有与昨天数量相同的美元或以美元标价的资产，以及这种意愿的强弱程度。 资产市场模型：两种货币的汇率代表了以这两种货币标价的资产的相对供给和需求达到均衡时的价格。 偏好的改变会引起货币价格大幅度变化,2019/5/6,13,二、汇率的预期和资产市场模型,1、预期和美元的价值（P41） （1）20世纪六十年代初的美国（世界主导） （2）20世纪六十年代后
8、期和70年代（越战） （3）20世纪八十年代前半期（减税，放松管制，降低通胀，收益好） （4）85年后（增长放缓） 结论：货币价值是一种预期的产物，取决于投资者对货币发行国未来经济状况的预测，而不仅仅取决于当时的状况。 亚洲货币危机（P41）,2019/5/6,14,二、汇率的预期和资产市场模型,2、货币价值和货币属性 （1）货币代表了价值的储存和流动性的储存。 货币的价值：取决于其购买力 货币的流动性：我们立即可以用货币来交换商品或其它资产。,2019/5/6,15,二、汇率的预期和资产市场模型,（2）汇率反映的是对两种货币的相对需用求，所以能够提高对本国货币需求的因素也将提搞本国货币在外汇
9、市场的价格。 对货币的需求取决于货币保持价值的能力和经济活动水平 影响货币对外交换价值的经济因素包括： 作为价值储存的有用性，取决于预期通货膨胀的程度（取决于该国未来货币政策） 对流动性的需求，取决于对该种货币的交易规模（取决于预期经济增长率和政治、经济的稳定） 对以该种货币标价资产的需求量，取决于该国经济中投资的风险、收益的模式、该国居民的财富。 （取决于预期经济增长率和政治、经济的稳定） 以上三个因素最终都依赖于一国经济政策的稳健，政策越稳健，该国货币价值越高 思考：为何八十年代初美国真实利率的提高确伴随着投资的增长（挤出效应未发挥作用）？ 墨西哥比索崩溃的原因,2019/5/6,16,二
10、、汇率的预期和资产市场模型,3、中央银行的信誉和货币价值 （1）中央银行：一个国家的官方货币权力机构，其任务是利用货币政策这一工具，包括其独有的发行货币权力，达到一项或者说几项目标。价格稳定，低利率，以及确定一个目标汇率。（我国目标：物价稳定，充分就业，经济增长） 法定货币：(Fiat Money)是指不代表实质商品或货物，发行者亦没有将货币兑现为实物义务；只依靠政府的法令使其成为合法通货的货币。法定货币的价值来自拥有者相信货币将来能维持其购买力。货币本身并无内在价值(Intrinsic value)。法定货币是一种不可转换纸币。,2019/5/6,17,二、汇率的预期和资产市场模型,自从采用
11、法定货币，价格水平便失去了衡量的基准；货币价值转而主要由中央银行通过控制倾向供给来确定。此时，货币成为一种贴有商标的产品，价值完全由发行该货币的中央银行的信誉确定。 坚挺货币指那些预期能保持购买力的货币，因为它们由信誉良好的中央银行（按市场规律而不是按政治因素作出决策）发行。 坚挺货币可以溢价出售，疲软货币只能折价出售（相对于该国经济基础而言）。也就是投资持有风险高的货币将要求得到风险溢价；而较安全的货币，其实际价值超出了该国经济基础本身所表明的价值。,2019/5/6,18,二、汇率的预期和资产市场模型,（2）价格稳定与中央银行的独立性 中央银行应采取价格稳定的政策 中央银行要有一定的独立性
12、和责任来稳定价格这一目标 将目标设定为一个单一的目标也很重要，因为更有可能实现这个目标。 赤字货币化是央行通过发行新的货币来购买政府的债券，从而弥补公共部门的赤字。 赤字货币化会导致通货膨胀水平的上升和以及货币的贬值。 赤字货币化一般由失去独立性的中央银行被迫做出。,2019/5/6,19,二、汇率的预期和资产市场模型,中央银行较少受政府干预的国家通胀率较低 低通胀率不需要以牺牲经济增长为代价，中央银行的独立性与经济增长呈正相关,2019/5/6,20,二、汇率的预期和资产市场模型,（3）货币发行局 货币发行局制度中没有中央银行，由货币发行局来发行纸币和硬币，这些纸币或硬币在持有人要求时可以以
13、固定汇率竞换成外汇储备货币。 货币发行局持资信高以储备货币标价的附息证券作为储备资产，其储量与流通中的货币量相等或略高。 货币发行局没有可自行决策的货币政策，而是由市场来决定货币的供给例：阿根廷货币改革。,2019/5/6,21,二、汇率的预期和资产市场模型,货币发行局制度的优点： （1）稳定货币价格 （2）迫使政府执行负责任的财政政策，而不会进行赤字货币化 （3）建立起人们对该国货币的信心 货币发行局制度的缺点： （1）为维护货币正常运转须不断缩短货币供应，导致利率上升，打击金融市场。 香港在来来洲金融风暴中保持了币值的稳定，但是是以高利率及股票和房地产市场下滑为代价。,2019/5/6,2
14、2,附注：货币发行局制度,货币局制度是一种汇率机制，它有两项基本原则：一是本国货币汇率钉住一种作为基准的外国货币；二是所发行的货币保证完全以外汇储备作为后盾。 传统的货币局制度起源于19世纪中期，是英、法等国海外殖民体系的货币发行方式，在本世纪初较为流行。本世纪五六十年代，随着政府积极干预经济的盛行，同时由于货币局带有明显的殖民时代经济色彩，原先实行货币局制度的国家纷纷采取中央银行制度。,2019/5/6,23,附注：货币发行局制度,货币局制度与中央银行制度的主要区别是： 在严格的货币局制度下，货币发行完全受货币局的外汇储备限制； 在中央银行制度下，政府和商业银行都可通过向中央银行惜款发放货币
15、，而不受外汇储备的限制。 因此，可以说中央银行在制定货币信贷政策方面，自由度要比货币局大得多，如中央银行可以控制本国利率。可以充当“最后贷款人“的角色向政府提供贷款，而货币局却没有这些功能,2019/5/6,24,附注：货币发行局制度,在货币局制度下，当国际收支出现持续逆差时，当局发行货币的外汇储备就会减少，国内货币供应量也将随之减少，利率就会偏高。这将有助于减少进口需求，减缓国内经济增长速度。国内工资、物价的下跌，也会降低生产成本，增加出口竞争力。同时，货币局制度相对稳定的汇率有助于稳定投资者的信心，保持国际贸易的稳定发展。,2019/5/6,25,二、汇率的预期和资产市场模型,（4）美元化
16、 指以美元完全代替本币，消除汇率风险，是一种主动的货币替代。 美元化会丧失铸币税，但如果美元化能避免货币危机，这种损失可以接受。 美元化本身并不能保证经济增长。美元化可以稳定价格，但不能代替好的政策。 例：巴拿马，厄瓜多尔,2019/5/6,26,二、汇率的预期和资产市场模型,（5）预期与货币价值 一旦人们改变对某种货币的信任度，则该货币目前的价值会因人们对未来价值预期的改变而改变。 利率水平同样也受对货币未来价值预期的影响。 如果其它因素不变，人们对政府承诺保持货币购买力的信任度越高，利率水平越低。,2019/5/6,27,三、中央银行干预外汇市场的基本原则,1、真实汇率如何影响相对竞争力
17、（1）真实汇率（Rise exchange rate)：或叫汇率，是用两国价格水平对名义汇率进行调整后的汇率，即eP*/P(其中，e为直接标价法的名义汇率，即用本币表示的外币价格，P*为以外币表示的外国商品价格水平，P为以本币表示的本国商品价格水平)。实际汇率反映了以同种货币表示的两国商品的相对价格水平，从而反映了本国商品的国际竞争力。 名义汇率（nominal exchange rate)：名义汇率是指在社会经济生活中被直接公布、使用的表示两国货币之间比价关系的汇率。,2019/5/6,28,三、中央银行干预外汇市场的基本原则,（2）本币升值的影响 本国出口商品在国际市场场竞争力下降，同时本
18、国生产的进口替代品也缺乏竞争力。 国内贸易商品销售额下降，贸易商品部门失业增加，促进资源从贸易商品部门向非贸易商品部门转移。 有助于降低本国通货膨胀压力,2019/5/6,29,三、中央银行干预外汇市场的基本原则,（3）本币贬值的影响 将形成更具竞争力的贸易商品部门，刺激国内的就业。资源从非贸易部门向贸易部门转移 进口商品和服务价格上涨，生活水平降低。 可能加剧本国通货膨胀。,2019/5/6,30,三、中央银行干预外汇市场的基本原则,2、外汇市场干预（foreign exchange market intervention)和外汇干预机制 外汇市场干预：指官方通过中央银行买卖外汇以影响本币的
19、价值。 有效果干预：货币当局没有将国内货币供给和外汇市场的交易隔离开来 无效果干预：中央银行可通过公开市场操作来使他们对外汇市场的干预对本国货币供给的影响无效果,2019/5/6,31,三、中央银行干预外汇市场的基本原则,3、对外汇市场干预的效果 无效果干预政策将导致用外币标价的证券替代以本币标价的证券（央行抛售外国证券），如果投资者认为外国证券不是国内证券完美的替代品，那么汇率将长期受影响。此时，汇率和相对利率必须进行相应的变化以吸引投资者将持有这些新的证券组合。 有效果干预政策会对汇率有相当长时间的影响，但其潜伏的危机是它会造成一些国家通货膨胀，另一些国家通货收缩。 迫使一种货币的价值低于
20、其均衡水平引发通货膨胀，那么贬值不能作为恢复出口竞争力的方法。 贬值能提高竞争力的前提条件是贬值不会引起高通货膨胀。如果贬值导致本国工资和价格上升，那么在竞争力上的所有优势将很快消失,2019/5/6,32,三、中央银行干预外汇市场的基本原则,4、公开市场操作 只有对外汇市场的干预导致相对货币供给的长期变化时，干预才会对汇率产生影响。 公开市场操作影响均衡汇率的方式与有效干预政策类似，主要是通过公开市场操作来影响通货膨胀率（拉平两国的通货膨胀水平，可使均衡利率回归原均衡水平） 综上， 真实汇率主要是由实际经济变量决定的（如两国间的国民收入和利率水平）； 真实汇率决定商品、服务、和资本在国家间流
21、动的规模和方向 政府干预而引起的外汇市场供求关系的变化只能暂时影响真实汇率变化。,2019/5/6,33,四、汇率的均衡方法,名义汇率主要受相对货币供给的变化或预期的变化的影响，而且名义汇率与真实汇率的变动高度相关 真实汇率是用外国产品表示的本国产品的价格 通过对真实汇率的影响，名义汇率的变化会帮助或损害企业乃至整个经济。 本节讨论名义汇率和实际汇率的关系,2019/5/6,34,四、汇率的均衡方法,1、非均衡理论和汇率超调 汇率的非均衡理论：经济中的众多阻碍因素使产品的价格在较长的时间里缓慢调整，而名义汇率却对新信息或预期限变化反应迅速，商品市场和货币市场调结速度产一个差异，其后果是纯市场的
22、扰动引起名义汇率的变化将自然地转化为真实汇率的变化，从而导致“超调”，即汇率的短期变化将超过长期均衡汇率的变动。 国内理论：由于商品市场价格粘性的存在，当货币供给一次性增加后，本币的瞬时贬值程度大于其长期贬值程度，这一现象称汇率的“超调”（overshooting)。,2019/5/6,35,四、汇率的均衡方法,超调过程：当货币供给一次性增加时： 短期： 商品价格不变动（粘性）但本国利率下降货币需求增加。 本国利率下降，外国利率不变时本国货币贬值。 名义利率贬值时，因商品物价未变实际汇率贬值净出口上升产业超过充分就业水平。 长期： 商品价格上涨货币需求上升利率上升汇率上升（原有贬值的调整，目标
23、是长期均衡） 本国利率上升出口和私人投资下降总产出下降（向原有充分就业水平回调）,2019/5/6,36,四、汇率的均衡方法,2、均衡理论及其含义 通过价格调整达到市场出清。对商品市场的供给或需求的真实扰动将引起相对价格的变化，包括真实汇率的变化。并且真实汇率的变化在一定程度上能过名义汇率的变动才能实现。所以商品供给和需求的不断冲击使名义汇率和真实汇率的变动存在一种相关关系,2019/5/6,37,四、汇率的均衡方法,均衡汇率的三个结论 （）汇率不能引起相对价格的变化，但确是产生均衡汇率变化的过程中的一个组成部分 （）政府试图通过干预外汇市场来影响真实汇率将会失败 （）汇率变动与国际竞争力，就业或贸易余额之间不存在一种简单的关系,2019/5/6,38,四、汇率的均衡方法,2019/5/6,39,四、汇率的均衡方法,
