1、资产评估学,第二篇 资产评估实务,第十章 企业价值与商誉评估,第一节 企业价值评估概述 第二节 企业价值评估的基本方法及其选择 第三节 收益法在企业价值评估中的运用 第四节 商誉的评估,第一节 企业价值评估概述,2、以持续经营为假设前提,一、企业价值评估的含义与特点,（一）含义,企业价值的评估是对企业法人单位和其他具有独立 获利能力的经济实体的持续获利能力的评定估算。,（二）特点,1、将具有完整生产经营能力的资产综合体作为评估对象 ，评估的标的是综合体的获利能力。,二、企业价值与企业各项可指定资产价值汇总的区别,1、评估对象的内涵不同,企业价值资产综合体的获利能力,单项汇总企业各要素资产的价值
2、总和,2、评估结果不同,(1) 企业价值与单项汇总之间往往存在差额,企业价值单项汇总商誉企业的盈利能力高于行业平均水平,企业价值单项总汇经济性贬值企业的盈利能力低于行业平均水平,企业价值单项总汇企业的盈利能力与企业所在行业的资产收益率相等,(2) 影响企业获利能力的因素：, 投入产出效率, 资源配置效率, x效率,x效率表明要素资产（可确指资产）相同的企业，获利能力可能存在很大差距。,3、评估目的与具体的适用对象不同,持续经营前提下的企业产权变动企业价值评估,以破产清算为了假设前提要素评估（单项汇总）,非营利企业的评估要素评估（单项汇总）,三、企业价值评估在经济活动中的重要性,（一）以产权交易
3、为目的的企业价值评估,1、公司上市,2、企业并购,3、为高新技术企业筹资（风险投资）,（二）以企业价值管理为目的的企业价值评估,（三）以实施职员股票期权计划为目的的企业价值评估,四、企业价值评估的范围界定,（一）从产权的角度界定企业价值评估范围,（二）从有效资产的角度界定企业价值评估的具体范围,1、根据是否对整体获利能力有贡献，界定与区分有效资产 与无效资产,2、对无效资产进行处理,（1）评估前进行“资产剥离”，不列入企业价值评估范围。,（2）对闲置资产进行单项评估，并与企业整体评估值加总。,3、对有效资产不能漏评,4、产权不清的资产“待定产权资产”，不列入评估范围。,第二节 企业价值评估的基
4、本方法及其选择,一、企业价值评估中的收益法,预测企业未来收益并将其折现。,年金本金化价格法和分段法,从企业价值评估的本质出发，收益法是企业价值评估 的首选方法。,但需具备前提条件：,（1）企业有盈利，并且可预测。,（2）与企业收益相联系的风险也可预测。,最适宜采用收益法的企业：收益稳定的成熟企业,以下三种情况可以讨论：,（1）处于盈亏边缘的企业。,（2）有较高科技含量的成长型或新生企业。,（3）收益不稳定或处于周期性行业中的企业。,二、企业价值评估的市场比较法,（一）企业价值评估中市场比较法的含义与基本计算公式：,由于企业的情况比较特殊，因此在市场法的运用中 一般采用直接比较法。,计算公式：,
5、（二）选择可比公司,企业不同于一般资产：一是交易量相对较少；二是个体之间差异较大。,因此可比公司的选择难度较大。,实践中，一般从上市公司中选择可比公司。选择的标准：同行业、生产同一产品、市场地位相类似的企业；资产结构和财务指标大致类似。,（三）选择可比指标,要求：与企业价值直接相关并且是可观测的变量。,一般可选择：,（1）税后利润、现金净流量,为了避免短期非正常因素对可观测变量的影响，可 用评估前若干年的平均值取代评估时的可比指标。,（2）为了避免管理层操作对利润和现金净流量的影响， 可采用销售收入作为可比指标。,（3）为了消除被估企业与可比公司之间因资本结构 差异导致的缺乏可比性的问题，可以
6、采用利息、折旧和 税前盈利，即EBIDT。,（四）直接比较法的运用,市盈率乘数（P/E）法。,该方法的思路：,（1）从证券市场寻找可比企业，按不同的可比指标 计算市盈率；,（2）确定被估企业相应口径的收益；,（3）评估值被估企业相应口径的收益市盈率,为了提高市盈率乘数法的可信度，可选择多个上市 公司作为可比企业，通过算术平均或加权平均计算市盈利。,例题,某企业拟进行整体资产评估，评估基准日为2004年 12月31日。评估人员在同行业的上市公司中选择了9家 可比公司，分别计算了可比公司2004年的市盈率。被评 估企业2004年的净收益为5,000万元，则采用市盈率乘数 法评估企业整体资产价值的过
7、程如下：,9家可比公司2004年的市盈率如下所示：,9家可比公司2004年平均的市盈率为20.77。但注意到可比公司C5和C7的市盈率明显高于其他可比公司，因此在计算平均市盈率时将它们删除。剔除可比公司C5和C7后的7家可比公司2004年平均的市盈率为15.40。因此确定市盈率乘数为15.40。,由于企业的个体差异始终存在，如果仅采用单一可比指标计算乘数，在某些情况下可能会影响评估结果的准确性。因此在市场法评估中，除了采用多可比样本外，还可采用多种可比指标，即综合法。,被评估企业价值5,00015.40=77,000万元,采用多样本（可比企业）、多种参数（可比指标）， 即综合法。,例题,甲企业
8、因产权变动需要进行整体评估，评估人员从证券 市场上找到三家与被评估企业处于同一行业的相似公司A、 B、C作为可比公司，然后分别计算各公司的市场价值与销售额 的比率、市场价值与账面价值的比率以及市场价值与净现金 流量的比率，得到的结果如下表所示：,本例中得到的数值结果都具有较强的可比性。假设甲企业的年销售额为1亿元，资产账面价值为6,000万元，净现金流量为550万元，利用可比公司平均价值比率计算出的甲企业的价值如下表所示：,将三家可比公司的各项价值比率分别进行平均，就得到 了市场法评估甲企业所需的三个价值比率。需要注意的是， 计算出来的各家公司的比率或倍数在数值上相对接近是十分 必要的。如果它
9、们差别很大，就意味着平均数附近的离差 相对较大，所选择可比公司与被评估企业在某项特征上可能 存在着较大的差异性，此时公司的可比性就会受到影响， 需要重新筛选可比公司。,将得到的三个甲企业价值进行算术平均或加权平均， 就可以得到甲企业整体资产的评估值。本例采用算术平均 的方法，得到甲企业的评估值为10,000万元。,该方法仅仅评估了企业要素资产的价值，因此，从理论上讲，该方法不适合作为企业价值评估的方法。但是实践中，我国却是将成本法作为企业价值评估的主要方法。其原因值得探究。,三、企业价值评估中的成本法（又称账面价值调法）,四、企业价值评估中的加和法,（一）加和法的评估思路,加和法实质上是成本法
10、与收益法的结合。,企业整体资产价值单项可确指资产评估值商誉（或经济性贬值）,例题,某企业拟进行产权转让，评估人员根据企业盈利状况 决定采用加和法评估企业价值。具体评估步骤如下：,（1）逐项评估企业的可确指资产。 评估结果为：机器设备2500万元，厂房800万元，流动资产 1500万元，土地使用权价值400万元，商标权100万元，负债 2000万元。,单项资产净值2500+800+1500+400+100-20003300（万元）,（2）采用收益法评估该企业价值。收益法评估结果为3200万元。,同时采用收益法和单项可确指资产评估值加总评估企业价值，一方面可以从企业重建成本和获利能力两个角度评估企
11、业价值，并将两种评估结果互相验证；另一方面，加和法也为收益法评估结果的会计处理提供了条件。,（3）确定评估值。评估人员对上述两种评估方法所得出 的评估结果进行了综合分析，认为该企业由于经营管理， 尤其是在产品销售网络方面存在一定的问题，故获利能力 略低于行业平均水平。单项资产评估加总的评估值中包含 了100万元的经济性贬值因素，应从3300万元评估值中减 去100万元，因此认为评估结果应为3200万元。,第三节 收益法在企业价值评估中的运用,一、收益法的基本计算公式及其说明,根据企业预期收益变化趋势不同，可在以下两种方法中选择。,1、年金本金化价格法,2、分段估算法。,这种方法是将持续经营的企
12、业收益期划分为两段，从现 在至未来第若干年为前段，若干年后至未来无穷远为后段.对于前段企业的预期收益采取逐年折现累加的方法；而 对于后段的企业收益则针对具体情况，假定按某一规律变化， 并按收益变化规律，对后段企业收益进行还原及折现处理， 将前后两段企业收益现值加总得到企业整体资产的价格。,将企业的收益预测分为前后两段，是因为此类企业在一段时期内收益处于不稳定状态，而后期可进入相对稳定状态。对于前段预测期期限的确定，需要根据不同行业的不同企业的收益变化趋势而定。例如，对于刚成立不久的企业，可能因为前期投资大，年收益较少，故其预测期的期限设定就需较长，直致进入稳定经营期；对于成熟的企业，其预测期的
13、期限设定可以短一些；对于处于周期性波动行业的企业，预测的期限应是一个完整的周期，否则将影响后段永续期的收益确定的合理性。对于后期收益额的确定及发展趋势也需根据被评估企业的具体情况而定。,2、分段法,将持续经营的企业收益划分为：前期与后期。,注意前段预测期期限的确定,确定后期收益的发展趋势，从而确定分段法的具体公式。,（1）以前期最后一年的收益为后期的年金：,（2）以前期的年金化收益作为后期的年金：,（3）后期企业预期收益按一固定比率增长：,例 某企业未来5年内的收益预计如下：,利用以上资料，对企业整体资产进行评估。,解：先求未来5年内收益的现值之和。,再求能带来等额现值的年金，折现率为10，5
14、年期年金现值系数为3.7908，则求得年金为：,A471.243.7908124.31（万元）,最终评估企业整体资产价格为：,P=A/r=124.31101243.1（万元）,待估企业预计未来5年内的预期收益额为100万元、 120万元、150万元、160万元和200万元。并根据企业的 实际情况推断，从第六年开始，企业的年预期收益额将 维持在200万元，假定折现率与本金化率均为10，试 估算企业整体资产价格。,例:,解：,第四节 商誉的评估,一、商誉的概念与特点,商誉是指企业在同等条件下，能获取比正常投资报酬 率更高的超额收益的能力。,商誉具有以下特性：,（1）商誉不能离开企业而单独存在，不能
15、与企业的可 确指资产分开出售，只能和企业同时转让。,（2）商誉是由多种因素共同作用而形成的结果，但形 成商誉的个别因素无法以任何方式单独计价。,（3）商誉本身不是一项单独的、能产生收益的无形资产， 而只是超过企业可确指资产价值之和的价值。,二、评估商誉的目的,1、企业产权变动,2、以企业管理咨询为目的,3、诉讼赔偿,4、企业融资,三、商誉的评估方法,（一）超额收益还原法,1、超额收益无限期,其中R的计算方法如下,R企业预期年收益额社会（或行业）平均收益率 被估企业单项可确指资产评估值之和,或：R被估企业单项可确指资产评估值之和 （被估企业预期年收益率行业平均收益率）,2、超额收益有限期,主要适
16、用与经营状况一直较好，超额收益比较稳定的企业。,被估企业整体评估值,被估企业单项 可确指资产评估值之和,（二）割差法,商誉评估值,例：,某企业进行股份制改造，根据企业过去经营状况和 未来市场形势，预测其未来5年的净利润分别是13万元、 14万元、11万元、12万元和15万元，并假定从第6年开 始，以后各年净利润均为15万元。根据银行利率及企业 经营风险情况确定的折现率和资本化率均为10。并且， 采用适当的资产评估方法，评估确定该企业可确指的各 单项资产评估之和为90万元，试确定该企业商誉评估值。,首先，采用收益法确定企业整体价值评估值,P=131.9091140.8264110.7513120.6830 150.620915100.6209142.2967（万元）,商誉价值142.29679052.2967（万元）,
