1、第三章 汇率制度和外汇管制,学习要求 汇率制度的概念及其分类，货币替代以及美元化的概念，外汇管制的概念； 固定和浮动汇率制度孰优孰劣的传统争论；,第一节 汇率制度,一汇率制度汇率制度（Exchange Rate Regime/System）：又称汇率安排（Exchange Rate Arrangement），是指一国货币当局对本国汇率确定和调整的基本原则和方式所做出的一系列规定或安排。具体包括以下两方面内容： 汇率的确定。 汇率的调整。,二汇率制度的分类 （一）固定汇率制固定汇率制（Fixed Exchange Rate System），是指本币对外币规定有货币平价，现实汇率受货币平价制约，只
2、能围绕平价在很小的范围内波动的汇率制度。 （二）浮动汇率制浮动汇率制（Floating Exchange Rate System），是指本币对外币不规定货币平价，也不规定汇率的波动幅度，现实汇率不受平价制约，而是随外汇市场供求状况的变动而变动的汇率制度。,自由浮动（Free Floating），又叫清洁浮动(Clean Floating)，是指货币当局对外汇市场不加任何干预，完全听任汇率随外汇市场供求状况的变动而自由涨落。 管理浮动(Managed Floating)，又叫肮脏浮动（Dirty Floating），是指货币当局对外汇市场进行干预，以使汇率的变动符合自己实现国内外经济政策目标的需
3、要。,1999年4月国际货币基金组织（IMF）将各成员国的汇率制度划分为8大类： 1.无独立法定通货的汇率安排。(Exchange Arrangements with No Separate Legal Tender) 2.货币局制度。（Currency Board Arrangements） 3.其他传统的固定钉住安排（水平钉住）。（Other Conventional Fixed Peg Arrangements） 4.水平区间钉住（Pegged Exchange Rates within Horizontal Bands）,5.爬行钉住（Crawling Pegs）。 6.爬行区间钉住（
4、Exchange Rates within Crawling Bands）。 7.不事先公布干预路径（目标）的管理浮动（Managed Floating with No Predetermined Path for the Exchange Rate）。 8.单独浮动（Independent Floating）。,(1)无独立法定货币的汇率安排，主要有美元化汇率和货币联盟汇率； 这种制度是以它国货币作为其法定货币(完全外币化)或成立货币联盟，货币联盟成员拥有共同的法定货币。采取这种制度安排就意味着放弃了国内货币政策的独立性。 目前共41个成员采用该制度。其中完全外币化的成员有9个，分别以美元、
5、欧元、澳元作为其法定货币，外币作为法定货币居于主导地位，通常没有本国货币，最多也只是发行一些本国硬币作为补充。一般地，完全外币化国家只会指定一种外币作为法定货币。完全外币化的国家和地区人口规模都较小，且高度开放，对经常账户的可兑换和资本账户的交易限制很少。完全美元化最有名的例子是巴拿马。,货币联盟主要有三个。最著名的就是欧元区国家(12个)。第二个是非洲法郎区国家。它包括14个共同采用非洲法郎(CFA francs)为法定货币的中、西非国家。分为”西非经济货币联盟”(WAEMU共有8个成员)和”中部非洲国家经济与货币共同体”(CAEMC共有6个成员)两个组织。这14个国家在独立前属于法属殖民地
6、。法国加人欧元区前维持西非法郎和法国法郎100比1的固定汇率和自由兑换关系。在欧盟有关欧元的谈判中，法国坚持欧元启动不能触动上述联系，所以目前西非法郎与欧元保持固定兑换关系，即655.957西非法郎兑换1欧元。第三个是东加勒比货币联盟(ECCU),东加勒比中央银行发行在成员国范围内的单一流通货币一东加勒比元。这一货币联盟拥有6个成员国。,(2)货币局汇率； 实施这一制度就是用明确的法律形式以固定比率来承诺本币和一特定外币之间的兑换。货币发行量必需依据外汇资金多少来定，并有外汇资产作为其全额保证。货币发行当局没有传统中央银行的一些职能，诸如货币流量控制和最后贷款人。目前共有7个成员采用该制度，其
7、中包括中国香港特别行政区和几个东欧国家。随着这些东欧国家逐步加人欧元区，香港成为货币局制度最著名的代表。,(3)传统的钉住汇率； 采取这一制度的国家正式或实际上将本币与另一种货币或一篮子货币保持固定兑换比率。一篮子货币是由主要的经贸伙伴的货币构成，其汇率权重和双边贸易、服务的交易额及资金流量有关，一篮子货币可以是SDR这样的标准形式。这一制度没有保持汇率不变的承诺。汇率可围绕中心汇率在小于I%的狭窄空间内波动，最高和最低汇率在最近三个月内波动幅度小于2%。货币当局通过在外汇市场上买卖外汇的直接干预或通过利率政策、外汇管理法规调整、道义劝告等间接手段去维持固定汇率。该政策相对于前两种体现了一定的
8、货币政策的灵活性(虽然是有限的)，因为传统中央银行的作用依然得到体现。目前共41个成员采用该制度。其中采取钉住单一货币的有32个成员。中国原来属于管理浮动制的，但由于波动幅度很小而被列人管理浮动制下的实际钉住制。钉住一篮子货币的有9个成员。包括斐济、摩洛哥等一些小国。,(4)有波幅的钉住汇率； 这一制度是汇率围绕中心固定汇率有一个至少土1%的波动区间或者说最高和最低汇率之间的波动幅度超过2%。当然不同的水平调整幅度对货币政策的影响程度是不同的。目前有4个成员采用该制度，其中丹麦是发达工业化国家中唯一实行该制度的国家。(5)爬行钉住汇率； 爬行钉住指本币与外币保持一定的平价关系，但是货币当局根据
9、一系列经济指标频繁地、小幅度调整平价。实行爬行钉住汇率有两种办法:第一种方法是发挥汇率目标的名义锚(Nominal Anchor)作用，汇率爬行速率低于预测的通货膨胀率，以使经济逐步克服通货膨胀而又不致于引起汇率短期内大幅度调整;第二种方法则是放弃汇率目标反通胀的名义锚作用，汇率随物价水平调整，重在维持真实汇率水平不变。维持爬行钉住制对货币政策的影响类似于固定钉住制。包括突尼斯、哥斯达黎加等5个国家采用该制度。,(6)有波幅的爬行钉住汇率； 汇率围绕中心汇率有一个至少1%的波动区间或者说最高和最低汇率之间的波动幅度超过2%,同时中心汇率根据所选择的经济指标做周期性调整。波动区间基于中心汇率可以
10、是上下对称或不对称，如果是不对称，也可能没有预先声明的中心汇率。货币政策的灵活性与波动幅度有关。包括以色列、罗马尼亚等10个成员采用该制度。(7)管理浮动汇率； 货币当局试图不带特定汇率走向和目标去影响汇率。采取干预行动的管理指标很广泛，可以是国际收支状况、外汇储备、平行市场的发展等。汇率调整可能是非自动的，干预方式可以是直接的或间接的。其中包括俄罗斯、印度、印尼、阿根廷、埃及在内的50个成员采用该制度。(8)完全浮动汇率。 共34个成员采用，包括非欧元区的西方发达国家，如美国、英国、日本、加拿大、澳大利亚等，还包括许多新兴_L业化国家，如巴西、墨西哥、菲律宾、南非、韩国等,三、关于固定汇率制
11、和浮动汇率制孰优孰劣问题的争论（一）赞成固定汇率制的理由 1、固定汇率制有利于促进贸易和投资 2、固定汇率制为一国宏观经济政策提供自律 3、固定汇率制有助于促进国际经济合作 4、浮动汇率制下的投机活动可能是非稳定的,从历史发展进程来看 , 自 19 世纪中末期金本位制在西方各国确定以来 ，一直到 1973 年，世界各国的汇率制度基本上属于固定汇率制度。固定汇率制度经历了两个阶段 : 一是从 1816 年到第二次世界大战前国际金本位制度时期的固定汇率制；二是从 1944 年到 1973 年的布雷顿森林体系的固定汇率制度。、金本位制度下的固定汇率制度 在实行金本位制度的国家 , 其货币汇率是由铸币
12、平价决定的；由于金币可以自由铸造、银行券可以自由兑换金币、黄金可以自由输出输入，汇率受黄金输送点的限制 , 波动幅度局限于很狭窄的范围内，可以说金本位制度下的固定汇率制度是典型的固定汇率制度。、布雷顿森林体系下的固定汇率制度 1944年 ,在美国布雷顿森林召开了一次国际货币金融会议, 确定了以美元为中心的汇率制度 , 被称为布雷顿森林体系下的固定汇率制度。其核心内容为：美元规定含金量 , 其他货币与美元挂钩，两种货币兑换比率由黄金平价决定 , 各国的中央银行有义务使本国货币与美元汇率围绕黄金平价在规定的幅度内波动 , 各国中央银行持有的美元可按黄金官价向美国兑取黄金。,（二）赞成浮动汇率制的理
13、由1. 浮动汇率制能确保国际收支的持续均衡2. 浮动汇率制能确保货币政策的自主性3. 浮动汇率制能隔离外来经济冲击的影响4. 浮动汇率制有助于促进经济稳定5. 浮动汇率制下的私人投机是稳定的,浮动汇率制按照国家是否干预外汇市场，可分为自由浮动汇率制（又称“清洁浮动汇率制”）和管理浮动汇率制（又称“肮脏浮动汇率制”）。实际上，今天没有哪个国际实行完全的自由浮动，而主要发达国家都对外汇市场进行不同程度的干预。当前管理浮动汇率制的形式多种多样，可分为单独浮动和联合浮动，也有的实行钉住政策的浮动汇率制。一种货币的强弱，乃基于其经济实力及与贸易伙伴的关系。汇价太强会使出口商品对外国消费者来说过于昂贵，可
14、能会因而损及出口业。汇价较弱则有助于提高出口商品的价格竞争力，但进口商品会变得较为昂贵。货币突然贬值可能意味着经济不稳。,浮动汇率制的主要长处是防止国际游资冲击，避免爆发货币危机；有利于促进国际贸易的增长和生产的发展；有利于促进资本流动等等。缺点是经常导致外汇市场波动，不利于长期国际贸易和国际投资的进行；不利于金融市场的稳定；基金组织对汇率的监督难以奏效，国际收支不平衡状况依然得不到解决；对发展中国家更为不利。在浮动汇率制下，影响汇率的主要因素有：货币本身代表的价值、一国国际收支、利息率、各国政府和中央银行对外汇市场的干预、政治、心理、投机等因素。,1、按照政府对汇率是否干预，分为自由浮动汇率
15、和管理浮动汇率 自由浮动汇率是指政府对外汇市场不加任何干预 , 完全听任外汇市场供求力量的对比自发地决定本国货币对外国货币的汇率。这种浮动也称清洁浮动。 管理浮动汇率是指政府对外汇市场进行公开或不公开的干预以影响外汇供求关系 , 使汇率向有利于自己的方向变动。这种浮动也称肮脏浮动。 2、按照汇率的浮动方式，可分为单独浮动、联合浮动、钉住浮动和联系汇率制 单独浮动是指一国货币不与任何国家货币发生固定联系 , 其汇率根据外汇市场供求变化而自动调整。如美元、日元、加拿大元、澳大利亚元和少数发展中国家的货币采取单独浮动。联合浮动又称共同浮动 , 是指国家集团在成员国之间实行固定汇率 , 同时对非成员国
16、货币采取共同浮动的方法。如在欧元推出之前欧洲货币体系成员国实行联合浮动。,钉住浮动汇率制度是指一国货币与外币保持固定比价关系 , 随外币的浮动而浮动。依据钉住货币种类不同 ，分为钉住单一货币和钉住合成货币两种。钉住单一货币浮动是一些国家由于历史上的原因 , 对外经济往来主要集中于某一发达国家、或主要使用某种外币，这些国家使本币汇率钉住该国货币变动。钉住合成货币是指一些国家为了摆脱本币受某一种货币支配的状况 , 将本币与一篮子货币挂钩。一篮子货币或是复合货币单位、或是以贸易额为权数计算出来的货币篮子（篮子货币是由与该国经济联系最为密切的国家的货币组成的）。联系汇率是特殊钉住汇率制 , 最典型的是
17、港元联系汇率制。,联系汇率制度概述 联系汇率制度是一种货币发行局制度。根据货币发行局制度的规定，货币基础的流量和存量都必须得到外汇储备的十足支持。换言之，货币基础的任何变动必须与外汇储备的相应变动一致。联系汇率制度是香港金融管理局(金管局)首要货币政策目标，在联系汇率制度的架构内，通过稳健的外汇基金管理、货币操作及其他适当的措施，维持汇率稳定。 联系汇率制度的重要支柱包括香港庞大的官方储备、稳健可靠的银行体系、审慎的理财哲学，以及灵活的经济结构。 香港在1983年10月17日开始推行的一种货币发行局制度。这制度规定向发钞银行发行及赎回为银行纸币提供支持的负债证明书时，发钞银行必须按照7.80港
18、元兑1美元的固定汇率以美元交易。,联系汇率的运作 1货币发行局制度。香港的联系汇率制度属于货币发行局制度，在这个制度下，货币基础的流量和存量必须有充足的外汇储备支持，透过严谨和稳健的货币发行局制度得以实施。 香港并没有真正意义上的货币发行局，纸币大部分由3家发钞银行即汇丰银行、渣打银行、中国银行（香港）发行。法例规定发钞银行发钞时，需按7.80港元兑 1美元的汇率向金管局提交等值美元，并记入外汇基金的帐目，以购买负债证明书，作为所发钞纸币的支持。相反，回收港元纸币时，金管局会赎回负债证明书，银行则自外汇基金收回等值美元。由政府经金管局发行的纸币和硬币，则由代理银行负责储存及向公众分发，金管局与
19、代理银行之间的交易也是按7.80港元兑1美元的汇率以美元结算。 在货币发行局制度下，资金流入或流出会令利率而非汇率出现调整。若银行向货币发行当局出售与本地货币挂钩的外币（以香港而言，指美元），以换取本地货币（即资金流入），基础货币便会增加，若银行向货币发行当局购入外币（即资金流出），基础货币旧会收缩。基础货币扩张或收缩，会令本地利率下降或上升，会自动抵消原来资金流入或流出的影响，而汇率一直保持不变。这是一个完全自动的机制。为了减少利率过度波动，金管局会通过贴现窗提供流动资金。,2金管局。金管局是香港政府架构内负责货币及银行体系稳定的机构，于1993年4月1日合并外汇基金管理局与银行业监理处而成
20、立，由于香港没有中央银行，金管局行使中央银行功能。金管局的最高领导为金融管理专员（总裁），由香港特别行政区财政司司长委任，金融管理员依据外汇基金条理、银行业条例、存款保障计划条例、结算及交收系统条例及其它有关条例及法规行使职能和权力。在金融管理专员所获转授或赋予的法定权力下，金管局的日常运作高度自主。3外汇基金。香港货币制度和汇率制度是融为一体的，货币制度的核心是稳定港元的汇率，而将二者巧妙地结合在一起的是外汇基金，外汇基金是由香港特别行政区管理和支配的，用以控制港币发行，调节和稳定港元汇率的政府基金。,最初是港英政府于1935年废除银本位制时根据货币条例设立的。根据该条例，发钞银行需将库存的
21、白银、银元及有价证券上缴外汇基金，换取外汇基金开出的负债证明书，才能发行港元纸币，这种货币制度是以100%英镑为准备金的英镑汇兑本位制。1974年港元与英镑脱钩自由浮动后，发钞银行该为记帐方式换取负债证明书而发行港币，港币发行时往往没有充足的外汇准备。1983年联系汇率制度建立之后，外汇基金为了维持港元与美元的固定汇率，承诺无限量地买卖港元现钞，成为了港元的实质性发行机构，发钞银行实际上只是扮演外汇基金代理人的角色。,根据外汇基金条例，财政司司长授权金管局管理外汇基金，财政司司长掌握外汇基金的控制权，外汇基金咨询委员会就外汇基金的投资政策和策略向财政司司长提供意见。外汇基金分为两个不同的组合来
22、管理，分别为支持组合及投资组合。支持组合为货币提供支持，投资组合则保障资产的价值及长期购买力。外汇基金雇佣全球外聘基金经理负责管理外汇基金约三分之一的总资产及所有股票组合。4外汇基金的运作机制包括“六项来源”、“四种用途”：“六项来源”是港元发行准备金、硬币发行准备金、拨入的财政储备、银行体系结算余额、外汇基金票据发行额、投资利润滚存。“四种用途”是调节港元汇价，充当最后贷款人，挽救金融市场，进行投资活动。,专栏：宏观经济的三难选择（The macroeconomic trilemma）。 所谓“宏观经济的三难选择”或者“不可能三角”是指货币政策的独立性、固定汇率制以及资本自由流动三个目标不可
23、能同时实现，当局只能在三个目标中选择两个。固定汇率制货币政策的独立性 资本自由流动图3.2 宏观经济的三难选择,根据三元悖论，在资本流动，货币政策的有效性和汇率制度三者之间只能进行以下三种选择： (1)保持本国货币政策的独立性和资本的完全流动性，必须牺牲汇率的稳定性，实行浮动汇率制。这是由于在资本完全流动条件下，频繁出入的国内外资金带来了国际收支状况的不稳定，如果本国的货币当局不进行干预，亦即保持货币政策的独立性，那么本币汇率必然会随着资金供求的变化而频繁的波动。利用汇率调节将汇率调整到真实反映经济现实的水平，可以改善进出口收支，影响国际资本流动。虽然汇率调节本身具有缺陷，但实行汇率浮动确实较
24、好的解决了“三难选择”。但对于发生金融危机的国家来说，特别是发展中国家，信心危机的存在会大大削弱汇率调节的作用，甚至起到恶化危机的作用。当汇率调节不能奏效时，为了稳定局势，政府的最后选择是实行资本管制。,(2)保持本国货币政策的独立性和汇率稳定，必须牺牲资本的完全流动性，实行资本管制。在金融危机的严重冲击下，在汇率贬值无效的情况下，唯一的选择是实行资本管制，实际上是政府以牺牲资本的完全流动性来维护汇率的稳定性和货币政策的独立性。大多数经济不发达的国家，比如中国，就是实行的这种政策组合。这一方面是由于这些国家需要相对稳定的汇率制度来维护对外经济的稳定，另一方面是由于他们的监管能力较弱，无法对自由
25、流动的资本进行有效的管理。,(3)维持资本的完全流动性和汇率的稳定性，必须放弃本国货币政策的独立性。根据蒙代尔-弗莱明模型，资本完全流动时，在固定汇率制度下，本国货币政策的任何变动都将被所引致的资本流动的变化而抵消其效果，本国货币丧失自主性。在这种情况下，本国或者参加货币联盟，或者更为严格地实行货币局制度，基本上很难根据本国经济情况来实施独立的货币政策对经济进行调整，最多是在发生投机冲击时，短期内被动地调整本国利率以维护固定汇率。可见，为实现资本的完全流动与汇率的稳定，本国经济将会付出放弃货币政策的巨大代价。,固定汇率制度和浮动汇率制度各有利弊，不能简单地说哪一种汇率制度更为优越。因此这种争论
26、很自然地沿着两个方向发展。 （一）一个方向是研究什么条件下固定（或浮动）汇率制度是更合理的；这一方向的研究形成了最优货币区论、经济论和依附论； （二）另一个方向是研究什么样的汇率制度可以较好地结合固定汇率制度与浮动汇率制度的优点。这一方向的研究则产生了爬行钉住制、汇率目标区等新的汇率制度的设计。,四、汇率制度选择理论,影响一国汇率制度选择的主要因素 (1)本国经济的结构性特征如果一国是小国，那么较适宜采用固定性较高的汇率制度；如果是大国，则一般以实行浮动性较强的汇率制度为宜。 (2)特定的政策目的固定汇率有利于控制国内的通货膨胀。在政府面临高通货膨胀问题时，如果采用浮动汇率制往往会产生恶性循环
27、。若一国为防止从外国输入通货膨胀往往会选择浮动汇率政策。因为浮动汇率制下一国的货币政策自主权较强，从而赋予了一国拒通货膨胀于国门之外，同时选择适合本国的通货膨胀率的权利。可见，政策意图在汇率制度选择上也发挥着重要的作用。,(3)地区性经济合作情况一国与其他国家的经济合作情况也对汇率制度的选择有着重要影响。例如，当两国存在非常密切的贸易往来时，两国问货币保持固定汇率比较有利于相互问经济关系的发展。(4)国际国内经济条件的制约一国在选择汇率制度时还必须考虑国际条件的制约，例如，在国际资金流动数量非常庞大的背景下，对于一国内部金融市场与外界联系非常紧密的国家来说，如果本国对外汇市场干预的实力因各种条
28、件限制而不是非常强的话，那么采用固定性较强的汇率制度的难度无疑是相当大的。,（一）何种条件下，固定（浮动）汇率制更合理,1、最优货币区（Optimum Currency Areas, OCA）理论 所谓最优货币区是指对于某一个区域来说，如果使用共同单一货币和实施共同的货币政策是最优的，那么这个区域就是一个最优货币区。,最优货币区的判断标准：1.生产要素国际流动性程度标准（蒙代尔） 2.经济开放程度标准（麦金农） 3.产品多样化程度标准（凯恩） 4.金融一体化程度标准（英拉格姆）,选择钉住汇率制的国家,选择浮动汇率制的国家,开放程度较高 规模小 贸易伙伴国较集中 一体化程度较高 一致的通货膨胀率
29、,开放程度较低 规模大 贸易伙伴国较分散 一体化程度较低 有差异的通货膨胀率,2、经济论,该理论认为一国汇率制度的选择，取决于其对外经济、政治、军事等诸方面联系的特征。认为发展中国家在实行钉住汇率制度时，采用哪一种货币作为“参考货币”，取决于该国经济、政治、军事等方面的对外依附关系。,3、依附论,2019年4月29日星期一,（1）实现内外均衡的自动调节效率问题,2019年4月29日星期一,（2）实现内外均衡的政策利益问题,2019年4月29日星期一,（3）国际经济关系的影响,人民币汇率半个月跌了7 建议购买外币理财,人民币对美元汇率近期连续下跌，昨天已跌至今年以来新低，与2月底相比，跌幅7。专
30、家表示，人民币已进入区间波动状态，投资者不妨购买低风险的外币理财产品，以规避汇率贬值风险。 记者昨天从央行网站看到，当日人民币对美元汇率中间价报在6.3359，为今年以来的最低点。对于人民币近期连续下跌走势，兴业银行南京分行外汇分析师赵嘉健认为，与美元反弹有关，最近美元走势很强，目前美元指数已反弹至80上方，抑制了人民币升值空间。此前温总理也曾表示海外市场上人民币已呈现双向波动，人民币汇率接近均衡汇率。但是赵嘉健认为，合理的均衡汇率具体在哪个点谁也算不出来，但从目前的情况判断，人民币对美元汇率在6.06.5之间波动的可能性很大，单边升值已经结束。,面对人民币新走势，原来简单将美元换成人民币的投资策略已不能适应，有没有新应对办法？赵嘉健表示，目前美元已经告别弱势，手中有美元的市民可以继续持有，也可以购买美元理财产品。目前不少银行都发行一些低风险的美元理财产品，比如该行在售的一年期非保本浮动收益类和四个月期限保本浮动收益类的美元理财产品，年化收益率分别达到5.2%和4.5%，是较好的抗通胀产品，市民不妨考虑购买。,
