国内经济延续探底.doc

1、 北京中期期货有限公司BEIJING CIFCO FUTURES CO., LTD.北京中期期货 您保值增值的平台 12011 年中国经济报告 2012 年 6 月 20 日国内经济延续探底政策宽松明显加速北京中期期货研究院期货分析师： 牛秋乐期货从业资格：F0268914期货投资咨询合格证：TZ002554Tel： （010 ）8588 1268Email： niuqiule 地址： 北京朝阳区东三环北路 38号院泰康金融大厦 22 层北京中期期货有限公司BEIJING CIFCO FUTURES CO., LTD.北京中期期货 您保值增值的平台 22011 年中国经济报告 2012 年 6

2、 月 20 日国内经济延续探底 政策宽松明显加速内容摘要：5 月份国内主要经济数据下滑幅度出现缓和，外贸、工业等数据有所好转。首先，5 月份国内 CPI 加速回落，实际负利率状态基本得以改变。目前国际大宗商品价格大幅下行，国内通胀压力有望进一步走低。总体来看通胀形势已经基本回笼，抗通胀将不再是国内宏观调控政策的主要方向。这也有利于国内货币政策的进一步放松。其次，实体经济继续探底工业增加值低位运行，生产资料价格快速下降，而产成品库存指数大幅上升，企业销售不畅，年后工业企业利润总额连续负增长。再次，国内投资增速降至10 年低点，在“稳增长 ”的重要性再次提升到经济工作的首位的情况下， “稳投资”的

3、重要性不断凸显。此外，虽然 5 月消费品零售总额名义增速继续下行，但社会消费品零售总额及实际增速均有所回升，国内消费刺激政策有望进一步加码。值得一提的是，5月份外贸数据显著高于市场预期，并一改上半年个位数增长的情况，进、出口规模双双创月度新高。我们认为，二季度主要宏观经济数据加速下滑，国内经济硬着陆风险激增。从政策层面来看，逆周期宏观调控政策的力度在不断增强。5-6 月份央行连续下调存款准备金利率及调降利率，显示国内货币宽松步伐明显加快。随着一系列投资及消费刺激政策的出台，国内经济有望在 2 季度完成探底，我们目前维持对于国内经济 3-4 季度企稳回升北京中期期货有限公司BEIJING CIF

4、CO FUTURES CO., LTD.北京中期期货 您保值增值的平台 32011 年中国经济报告 2012 年 6 月 20 日的判断。随着国际货币宽松预期不断加强，国内经济企稳回升将为大宗商品价格下半年企稳回升打下一定基础。北京中期期货 您保值增值的平台 4北 京 中 期 期 货 研 究 院BJCIFCO INSTITUTE OF STUDIES 中国经济专题一、5 月 CPI 超预期下降 通胀回落步伐加快2012 年 5 月份，全国居民消费价格总水平同比上涨 3.0%，环比下降 0.3%。全国工业生产者出厂价格同比下降 1.4%，环比下降 0.4%。工业生产者购进价格同比下降 1.6%，

5、环比下降 0.3%。图 1-1：CPI、 PPI 与 PPIRM 同比变化 图 1-2：CPI 与 PPI 环比变化资料来源：国家统计局、北京中期期货研究院整理 资料来源：国家统计局、北京中期期货研究院整理图 1-3：CPI 及分类增速 图 1-4：CPI 翘尾因素资料来源：国家统计局、北京中期期货研究院整理 资料来源：国家统计局、北京中期期货研究院整理结合国内 CPI 及 PPI 数据我们分析，第一，3 月份 CPI 同比回落至 3.0%，低于市场预期的 3.2%，而环比降至负值区间也显示目前国内通胀压力进一步回落。这有利于国内货币政策的放松。第二，在 5 月份 3.0%的居民消费价格总水平

6、同比涨幅中，去年价格上涨的翘尾因素约为 1.74 个百分点，新涨价因素约为 1.26 个百分点。目前翘尾因素仍处于回落过程之中，将拉动 CPI 逐步走低。第三，月初公布的 PMI 指数中，制造业购进价格指数较上月大幅回落 10 个百分点。而 5 月份 PPI 同比下降 1.4%，同比降幅进一步扩大，PPI北京中期期货 您保值增值的平台 5北 京 中 期 期 货 研 究 院BJCIFCO INSTITUTE OF STUDIES 中国经济专题数据已经连续 3 个月同比负增长。工业品价格向消费品价格传导，有利于 CPI 中非食品价格走低。总体来看，5 月份国内 CPI 加速回落，实际负利率状态基本

7、得以改变。目前国际大宗商品价格大幅下行，国内通胀压力将进一步走低。总体来看通胀形势已经基本回笼，抗通胀将不再是国内宏观调控政策的主要方向。这也有利于国内货币政策的进一步放松。二、实体经济下滑放缓 二季度有望完成探底二季度主要宏观经济数据加速下滑，国内经济硬着陆风险激增。从政策层面来看，逆周期宏观调控政策的力度在不断增强。5-6 月份央行连续下调存款准备金利率及调降利率，显示国内货币宽松步伐明显加快。5 月份国内一系列宏观经济数据显示，经济增速下滑幅度开始出现放缓，以外贸、工业等数据为首开始有所好转。随着一系列投资及消费刺激政策的出台，国内经济有望在 2 季度完成探底，我们目前维持对于国内经济

8、3-4 季度企稳回升的判断。1、工业增速小幅回升 PMI 加速下行凸显压力2012 年 5 月份，规模以上工业增加值同比实际增长 9.6%（以下增加值增速均为扣除价格因素的实际增长率） ，比 4 月份加快 0.3 个百分点。从环比看，5 月份，规模以上工业增加值比上月增长 0.89%。1-5 月份，规模以上工业增加值同比增长 10.7%。分轻重工业看，5 月份，重工业增加值同比增长 9.8%，轻工业增长 9.1%。图 2-1：中国工业与经济增长 图 2-2：中国工业增加值资料来源：国家统计局、北京中期期货研究院整理 资料来源：国家统计局、北京中期期货研究院整理北京中期期货 您保值增值的平台 6

9、北 京 中 期 期 货 研 究 院BJCIFCO INSTITUTE OF STUDIES 中国经济专题图 2-3：采购经理人指数 图 2-4：历年 PMI 对比资料来源：物流与采购联合会、北京中期期货研究院整理 资料来源：Wind 资讯、北京中期期货研究院整理5 月份规模以上工业增加值小幅回升，但低于市场预期的 9.9%。国内经济增速加速下行，重工业受到较大影响。从制造业先行指数 PMI 来看，5 月份官方 PMI 结束连续 5 月回升，并出现较大幅度下降。其中，生产指数、新订单指数和积压订单指数降幅超 4 个百分点。生产资料价格快速下降，而产成品库存指数大幅上升，显示企业销售不畅，年后工业

10、企业利润总额连续负增长。总体来看，国内工业仍将面临较大的下行压力。2、投资增速延续下滑 刺激政策效果滞后2012 年 1-5 月份，固定资产投资（不含农户）108924 亿元，同比名义增长 20.1%，增速较 1-4 月份回落 0.1 个百分点。从环比看，5 月份固定资产投资（不含农户）增长1.15%。从项目隶属关系看，1-5 月份，中央项目投资 5605 亿元，同比下降 7.7%，降幅较 1-4 月份扩大 3.6 个百分点；地方项目投资 103319 亿元，增长 22.1%，增速较 1-4 月份提高0.1 个百分点。图 2-5：固定资产投资完成额 图 2-6：中央项目与地方项目北京中期期货

11、您保值增值的平台 7北 京 中 期 期 货 研 究 院BJCIFCO INSTITUTE OF STUDIES 中国经济专题资料来源：国家统计局、北京中期期货研究院整理 资料来源：国家统计局、北京中期期货研究院整理2012 年 1-5 月份，全国房地产开发投资 22213 亿元，同比名义增长 18.5%，增速比1-4 月份回落 0.2 个百分点。其中，住宅投资 15098 亿元，增长 13.6%，增速回落 0.3 个百分点，占房地产开发投资的比重为 68.0%。5 月份，房地产开发景气指数（简称“国房景气指数” ）为 94.90，比上月回落 0.72点。图 2-7：房地产开发投资与国房景气指数

12、 图 2-8：中国房地产投资增速资料来源：Wind 资讯、北京中期期货研究院整理 资料来源：国家统计局、北京中期期货研究院整理1-5 月份国内投资增速继续下滑，目前已降至 10 年低点。虽然年后投资增速下滑受主动调控影响较大，但国内经济增速在 2 季度出现加速下行趋势。如果没有明显刺激政策，2 季度 GDP 增速料将回落至 7%附近。从近期政策层面论调及数据可以发现， “稳增长”的重要性再次提升到经济工作的首位，发改委审批项目速度明显加快。我们认为，在缺乏有效刺激途径的情况下，国内稳增长的关键还在于稳投资。近期大量项目重新获批，国内更多投资支持政策出台，下半年投资增速料将再次回升。3、实际消费

13、增速略有回升 消费刺激政策陆续出台2012 年 5 月份，社会消费品零售总额 16715 亿元，同比名义增长 13.8%（扣除价格因素实际增长 11%，以下除特殊说明外均为名义增长） 。其中，限额以上企业（单位）消费品零售额 7923 亿元，增长 14%。1-5 月份，社会消费品零售总额 81637 亿元，同比名义增长 14.5%（扣除价格因素实际增长 10.9%） 。从环比看，5 月份社会消费品零售总额增长0.84%。北京中期期货 您保值增值的平台 8北 京 中 期 期 货 研 究 院BJCIFCO INSTITUTE OF STUDIES 中国经济专题图 2-9：中国零售销售变化 图 2-

14、10：社会消费品零售总额名义与实际增速资料来源：国家统计局、北京中期期货研究院整理 资料来源：国家统计局、北京中期期货研究院整理虽然 5 月消费品零售总额名义增长 13.8%，低于市场预期 14.3%，较 4 月份 14.1%的增幅进一步下滑。但社会消费品零售总额及实际增速均有所回升。在国内消费构成中，家具家电及汽车消费增速明显不足。目前国家针对节能家电产品继续加大补贴力度，市场也普遍预期，汽车以旧换新、汽车下乡以及新能源汽车的生产和消费等方面的刺激政策也有望出台。4、进出口增速意外反弹 外贸好转仍需谨慎海关统计显示， 5 月份当月，我国进出口总值为 3435.8 亿美元，增长 14.1%，当

15、月进出口规模刷新去年 11 月创下的 3341.1 亿美元的历史纪录。其中，进、出口规模双双创月度历史新高，当月出口 1811.4 亿美元，增长 15.3%；进口 1624.4 亿美元，增长12.7%。图 2-11：进出口增速(季调) 图 2-12：中国月度贸易顺差资料来源：中国海关总署、北京中期期货研究院整理 资料来源：中国海关总署、北京中期期货研究院整理北京中期期货 您保值增值的平台 9北 京 中 期 期 货 研 究 院BJCIFCO INSTITUTE OF STUDIES 中国经济专题图 2-13：中国月度进出口额变化趋势 图 2-14：进出口先行指数资料来源：中国海关总署、北京中期期

16、货研究院整理 资料来源：WIND 资讯、北京中期期货研究院整理总体来看，5 月份国内进出口增速出现明显反弹，进、出口规模双双创月度新高。5月份外贸数据显著高于市场预期，并一改上半年个位数增长的情况。5 月份国内外贸数据的好转主要来自于以下几个方面，首先，5-6 月份作为国内传统的进出口高峰，以及大宗商品集中交货结算拉动进出口规模快速上升。其次，今年 5 月份较去年增加两个工作日，这也有利于同比数据的回升。此外，国内对于俄罗斯、巴西等国进出口增速保持高增长，有效弥补了欧元区、美国等传统出口地区增长放缓的格局。而近期国际大宗商品价格的大幅下行促进企业备货积极性，5 月份以铁矿石、大豆等大宗商品跌幅

17、明显，国内进口量出现快速回升。总体来看，5 月份外贸数据出现好转迹象，国内促进外贸平衡发展的政策开始显现一定效果，连续下滑后外贸开始出现企稳迹象。但鉴于外贸数据具有明显的滞后性，当前数据往往反映的是 3-6 个月前的订单状况。而 5 月份第 111 届广交会成交情况显示，本届广交会出现历史上罕见的成交额下降的情况，我国企业接受的订单中，中短单占比依然居高不下，长单占比依然偏低，也反映了外围需求较为悲观。而作为外贸先行指标的 PMI 进口指数与新出口订单指数 5 月份均出现明显下滑，这也预示着企业订单情况仍不乐观。我们预计，国内外贸形势暂时结束连续下跌格局，短期出现企稳迹象，市场对于国内经济的悲

18、观情绪有望得到一定提振。三、货币宽松步伐加快 三年来利率首次下调初步统计，2012 年 5 月份社会融资规模为 1.14 万亿元，分别比上月和上年同期多1775 亿元和 562 亿元。5 月末，广义货币(M2)余额 90.00 万亿元,同比增长 13.2%，比上月末高 0.4 个百分点。狭义货币(M1)余额 27.86 万亿元,同比增长 3.5%，比上月末高 0.4个百分点。当月人民币贷款增加 7932 亿元，同比多增 2416 亿元。北京中期期货 您保值增值的平台 10北 京 中 期 期 货 研 究 院BJCIFCO INSTITUTE OF STUDIES 中国经济专题中国人民银行决定，自

19、 2012 年 6 月 8 日起下调金融机构人民币存贷款基准利率。金融机构一年期存款基准利率下调 0.25 个百分点，一年期贷款基准利率下调 0.25 个百分点；其他各档次存贷款基准利率及个人住房公积金存贷款利率相应调整。调整后，一年期存款利率为 3.25%，一年期贷款利率为 6.31%。自同日起：（1）将金融机构存款利率浮动区间的上限调整为基准利率的 1.1 倍；（2）将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的 0.8 倍。图 3-1：社会融资规模及其构成 图 3-2：M1 货币供应情况资料来源：中国人民银行、北京中期期货研究院整理 资料来源：中国人民银行、北京中期期货研究院整理图 3

20、-3：M1/M2 变化情况 图 3-4：新增人民币贷款资料来源：中国人民银行、北京中期期货研究院整理 资料来源：中国人民银行、北京中期期货研究院整理北京中期期货 您保值增值的平台 11北 京 中 期 期 货 研 究 院BJCIFCO INSTITUTE OF STUDIES 中国经济专题图 3-5：实际负利率明显收窄 图 3-4：央行三年来首次降息资料来源：物流与采购联合会、北京中期期货研究院整理 资料来源：中国人民银行、北京中期期货研究院整理我们认为，5 月份社会融资规模出现大幅增加，市场资金面出现明显宽松。5 月新增贷款达到接近 8 千亿的水平，高于市场预期的 7500 亿元。一方面，5

21、月 12 日央行降准后，存款准备经解冻 4000 亿元，这使银行放款能力明显增加。另一方面，受国内政策转向，投资项目审批速度加快，有利于企业贷款需求的回暖。受贷款回升及存款季节性快速增加影响，货币供应增速开始出现底部企稳回升迹象。针对本次降息我们分析，降息压力主要来自于两个方面，首先，国际经济环境恶化：欧洲债务危机仍缺乏有效解决途径、美国复苏步伐放缓，劳动力市场出现反复、新兴市场国家连续降息。种种迹象表明，全球正掀起新一轮宽松浪潮；其次，从国内来看，5 月份国内 PMI 再降至枯荣分界线附近，生产、新订单分项指数大幅下降，国内经济进入加速探底期。自温家宝总理武汉调研后， “稳增长”重要性再次回

22、到调结构和管理通货膨胀之前，针对于投资和消费的一系列刺激政策相继出台。而年后国内通胀压力不断走低，实际利率重回正值区间也为本次降息打下基础。本次降息的重要意义还在于，作为国内三大改革方向之一的利率市场化改革重启。本次将金融机构存款利率浮动区间的上限调整为基准利率的 1.1 倍，将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的 0.8 倍。此前，按照央行有关规定，我国一般金融机构存款利率不允许有浮动区间，而贷款利率浮动区间的下限为基准利率的 0.9 倍。央行扩大利率波动区间，相对于我们之前预期的不对称降息意义更加明显，从存款利率上限和贷款利率下限来看，相当于一次不对称降息。此外，也将促进金融机构

23、的结构转型。北京中期期货 您保值增值的平台 12北 京 中 期 期 货 研 究 院BJCIFCO INSTITUTE OF STUDIES 中国经济专题四、结论与操作建议：综合来看，5 月份国内主要经济数据下滑幅度出现缓和，外贸、工业等数据有所好转。我们分析，第一，5 月份国内 CPI 加速回落，实际负利率状态基本得以改变。目前国际大宗商品价格大幅下行，国内通胀压力将进一步走低。总体来看通胀形势已经基本回笼，抗通胀将不再是国内宏观调控政策的主要方向。这也有利于国内货币政策的进一步放松。第二，实体经济继续探底工业增加值低位运行，生产资料价格快速下降，而产成品库存指数大幅上升，企业销售不畅，年后工

24、业企业利润总额连续负增长。第三，国内投资增速降至 10 年低点，在“稳增长”的重要性再次提升到经济工作的首位的情况下， “稳投资”的重要性不断凸显。第四，虽然 5 月消费品零售总额名义增速继续下行，但社会消费品零售总额及实际增速均有所回升，国内消费刺激政策有望进一步加码。第五，5 月份外贸数据显著高于市场预期，并一改上半年个位数增长的情况，进、出口规模双双创月度新高。我们认为，二季度主要宏观经济数据加速下滑，国内经济硬着陆风险激增。从政策层面来看，逆周期宏观调控政策的力度在不断增强。5-6 月份央行连续下调存款准备金利率及调降利率，显示国内货币宽松步伐明显加快。随着一系列投资及消费刺激政策的出

25、台，国内经济有望在 2 季度完成探底，我们目前维持对于国内经济 3-4 季度企稳回升的判断。随着国际货币宽松预期不断加强，国内经济企稳回升将为大宗商品价格下半年企稳回升打下一定基础。北京中期期货 您保值增值的平台 13北 京 中 期 期 货 研 究 院BJCIFCO INSTITUTE OF STUDIES 中国经济专题北京中期期货有限公司 总部地址： 北京市朝阳区东三环北路 38 号院 1 号楼泰康金融大厦 22 层邮编 ： 100026 总机 ： 010-64635566/85881188全国客服热线（TEL）：400-880-2277 电话/传真（FAX）： 010-85881183/6

26、4630965客服中心 交易服务中心 金融投资部 业务发展部电话：010-64627717 电话：010-85881366 电话：010-85881201 电话：010-85881221交易部 市场部 机构业务部 工业品部电话：010-85881261 电话：010-64669650 电话：010-85881281 电话：010-85881271金融事业部 期货研究院 金融产品部电话：010-64636552 电话：010-85881117 电话： 010-85881121金融街营业部 上海营业部 地址： 北京市西城区金融街 地址： 上海市浦东新区浦电路百盛写字楼 7 层 7019 室 50

27、0 号期货大厦 2501 室邮编： 100031 邮编： 200122电话： 010-66058401 电话： 021-68402508天津营业部 保定营业部地址： 天津市和平区西康路 地址： 河北省保定市时代路 56 号35 号康岳大厦 302 室 国贸大厦 10 层 1011-1012 室邮编： 300051 邮编： 071000电话： 022-23041508 电话： 0312-3012016大连代表处 唐山营业部 地址： 大连市沙河口区会展路 129 号 地址： 唐山市高新区建设北路 152 号大连期货大厦 20 层 2012 室 东方大厦 C 座 815 室邮编： 116023 邮

28、编： 063000电话： 0411-84807412 电话： 0315-3100238 3100328青岛营业部 邯郸营业部地址： 青岛市香港中路 61 号 地址： 河北省邯郸市丛台区人民路 98 号阳光大厦 21 楼 EH 单元 招贤大厦 1009 室邮编： 266071 邮编： 056002电话： 0532-82020088 电话： 0310-3053688 2053676西安营业部 包头营业部地址： 西安市高新区高新路 42 号 地址： 内蒙古自治区包头市东河区金融大厦建行 12 层 巴彦塔拉西大街融三石大厦邮编： 710000 邮编： 014030电话： 029-88327621

29、电话： 0472-6997289宁波营业部 彩和坊路营业部地址： 宁波市江东区中兴路 719 号 地址： 北京市海淀区彩和坊路 8 号华宏第五大道 1603 室 天创科技大厦 2-13 单元邮编： 315040 邮编： 100080 电话： 0574-87096853 电话： 010-82628050 武汉营业部（筹） 地址： 武汉市武昌区民主路 782 号洪广大厦 27 层 邮编： 430060 电话： 13707192668 北京中期期货 您保值增值的平台 14北 京 中 期 期 货 研 究 院BJCIFCO INSTITUTE OF STUDIES 中国经济专题免 责 声 明本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证该信息未经任何更新，也不保证本公司做出的任何建议不会发生任何变更。在任何情况下，我公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保。本报告版权归北京中期期货有限公司所有。未获得北京中期期货有限公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复印。如引用、刊发，需注明出处为“ 北京中期期货有限公司” ，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。