1、1论人民币内外价值偏离 裴平 吴金鹏 （ 南京大学商学院，江苏 南京 210093 ）内容摘要：近几年来，人民币同 时面临对外升值和对内贬值 的双向压力。本文以 “一价定律”为理论视角，分析了人民 币 内外价值偏离的表现及其危害，并从涉外经济政策层面探讨了内外价值偏离的深层原因， 进而提出纠正人民币内外价 值偏离的对策性建议。关键词：人民币 内外价值偏离 原因与对策2002 年初后，海外主要发达国家要求人民币升值的压力越来越大，如美国制造商协会向世界贸易组织起诉中国政府操纵人民币汇率，要求人民币升值并扩大汇率浮动范围；欧盟 15 个成员国威胁要提高关税以抵消人民币价值低估对其经济发展产生的不利
2、影响；日本政府也多次在公开场合指责中国“输出通货紧缩” ，要求人民币以较大的幅度升值。与此同时，我国的物价水平在长期“低迷”后突然全面上涨，而且其上升势头依然不减，社会公众的通货膨胀预期强化，这又形成了人民币对内贬值的较大压力。人民币内外价值偏离，或 “一张货币两张皮”现象有悖于市场经济的“一价定律 ”，在我国经济被逐步纳入世界经济运行轨道的今天，不能不引起理论界和实务部门的高度重视。一、人民币内外价值偏离的双向压力按照“一价定律” ，在完善的市场经济条件下，同一商品在世界任何地方都应具有相同的价值（国际价值） ，以及由此决定的相同价格。货币也是商品，其对内和对外价值应该趋于一致，其价格（汇率
3、）在世界各地也应该大致相同。这主要是因为：在没有涉外经济管制的情况下，一国经济的内部失衡，如国内物价上涨导致本币对内贬值，公众的支出将较多的从国内商品和劳务转向国外商品和劳务，进而增加对外汇的需求，本币的对内贬值因此而转为对外贬值，其内外价值趋于一致；一国经济的外部失衡，如国际收支逆差造成本币对外贬值，本币贬值将增加外国商品和劳务的进口成本，公众的支出将较多的从外国商品和劳务转向国内商品和劳务，进而提高本国的物价水平，本币的对外贬值因此而转化为对内贬值，其内外价值也趋于一致。而在我国加入世界贸易组织后的今天，人民币同时面临着对外升值和对内贬值的双向压力，这种有悖于“一价定律”的“一张货币两张皮
4、”现象不容忽视。（一）对外升值的压力人民币的对外价值可以用人民币汇率表示。在我国事实上实行盯住美元的固定汇率制度下，人民币的对外价值更直接地表现为人民币兑换美元的比率。1994 年后，我国国际收支中的经常项目、资本和金融项目持续顺差，甚至近几年来错误与遗漏项目也出现了顺差。国际收支盈余的累积性增长明显增加了我国市场上的外汇供给，这在人民币汇率“浮动不足，管理有余”的固定汇率制下，必然会产生人民币对外升值的压力。 本文是国家社科基金项目（No. 04BJL027）的阶段性研究成果，并得到教育部“经济转轨与发展”创新基地的支持。 作者：裴平，管理学博士，南京大学商学院副院长，教授，博士生导师；吴金
5、鹏，南京大学商学院金融学专业博士生；邮编 210093。2如图 1 所示，1994 年我国经常项目实现顺差 76.58 亿美元，1997、1998 年则分别达到404.2 亿和 434.7 亿美元，2003 年我国政府虽然调整了外贸政策，加大对重点产品的进口力度，但经常项目顺差仍有 458.5 亿美元，到 2004 年达到 686.6 亿美元。在经常项目项下，商品和服务贸易以较高的速度增长，对美国、欧盟，以及日本的商品和服务贸易更是如此。2004 年我国经常项目项下的商品和服务贸易额达 12623.7 亿美元，实现顺差 492.8 亿美元，保持了 1997 年以来持续高速增长的势头。其中，中国
6、与美国的商品和服务贸易额达到1696 亿美元，比 1998 年增长 1.25 倍，实现贸易顺差 802 亿美元；中国与欧盟的商品和服务贸易额达到 1773 亿美元，较上年增长 41.6%，实现贸易顺差 370 亿美元；中国与日本的商品和服务贸易也达 1679 亿美元，在中日贸易中，一直以中方顺差为主，直到 2004 年 2月日本才实现自 1993 年 3 月以来的首次顺差。资料来源：根据国家海关统计数据整理(单位：亿美元) 。在经常项目实现持续顺差的同时，我国资本和金融项目顺差也大幅增加。2001 年以来，由于外国对华直接投资迅速上升、金融机构资产运作结构变化，以及境外企业资金调回等原因，我国
7、资本和金融项目在 2001 年实现顺差 347.75 亿美元，远远高于 2000 年的 19.22亿美元，2004 年实现顺差 1107 亿美元，较 2001 年增长 2.18 倍。特别是我国实际利用外商直接投资取得重大进展，1986-1991 年，我国实际利用外商直接投资平均规模在 20-50 亿美元之间，1992 年突破 100 亿美元大关，19962003 年间都保持在每年 400 亿美元以上，到2004 年实际利用外商直接投资为 606 亿美元，达到历史最高水平。特别需要指出，1993 年后，美国、欧盟和日本的对华直接投资增长速度很快，如图 2 所示：图 1： 1993-2004年 我
8、 国 经 常 项 目 以 及 商 品 和 服 务 贸 易 余 额-2000200400600800199319941995199619971998199920002001200220032004亿美元经 常 项 目 余 额 变 化 商 品 、 服 务 贸 易 余 额 变 化图 2： 1991-2004年 美 国 、 欧 盟 和 日 本 实 际 对 华 投 资 情 况01020304050601991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004亿美元美 国 实 际 对 华 投 资 欧 盟 实 际 对 华 投 资
9、 日 本 实 际 对 华 投 资3资料来源：根据国家商务部统计数据整理。经常项目以及资本和金融项目的较大顺差，使我国的外汇供给大量增加。为维持人民币盯住美元的固定汇率制和国民经济的稳健运行，中央银行被动和经常性地在外汇市场上买入外汇，我国的外汇储备因此而不断增加，其最近五年的平均增长率为 73%，2005 年 6月外汇储备余额已达 7109.73 亿美元，这又进一步强化了美国、欧盟和日本等发达国家要求人民币对美元升值从而对其他货币升值的愿望，人民币对外升值的压力越来越大。（二）对内贬值的压力根据以“一价定律”为基础的购买力平价理论，人民币的对内价值取决于它在国内市场的购买力，而人民币的购买力是
10、本国物价的倒数。国内物价上涨，人民币购买力下降，其对内价值也会减少，即人民币对内贬值。1994 年以后，我国物价水平总体上一直呈上升趋势。1994-1997 年，国内消费价格指数（CPI）分别为 24.1%、17.1%、8.3%、2.8% ，四年内消费品价格环比增长了61.79%；1998-2002 年，我国虽然受到亚洲金融危机的影响，国内消费价格指数分别为 -0.8%、 -1.4%、 0.4%、0.7%、 -0.8%，五年内消费品价格环比下降了 1.9%，但与 1994 年初相比，2002 年末消费品价格环比仍然上升了 59.99%。2003 年 6 月，居民消费物价指数突然以较大的幅度上升
11、，尽管中央银行采取了紧缩的预防性货币政策，物价上涨势头仍然没有得到扼制，年底消费价格总水平同比上涨了 1.2%。2004 年，我国针对经济局部过热而采取力度较大的宏观调控，但居民消费价格指数还在上升，到第三季度已升至 5%以上的高位（如图 3 所示） 。资料来源：根据中国人民银行公布的有关数据和国家商务部统计数据整理。物价不断上涨， “买涨不买跌”的消费心理又加剧了社会公众对未来通货膨胀的预期，特别是 2005 年上半年我国经济增长的速度已超过 9，投资和消费扩展的速度依然不减，在短期内，我国经济将难以走出通货膨胀通道，人民币对内贬值的压力也越来越大。二、人民币内外价值偏离的危害在现有涉外经济
12、政策体系下，人民币的内外价值不能相互转换和趋于一致。相对于长期稳定在$1 兑换 RMB8.3 左右的固定汇率，国际收支持续顺差和国内物价不断上涨迫使人 根据历年的统计年鉴和有关资料计算和整理而得。图 3： 居 民 消 费 价 格 同 比 指 数 走 势 2002.02-2004.123.24.45.0 5.22.13.01.85.30.9 1.04.3-2.0-1.00.01.02.03.04.05.06.02002 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 122003 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 122004 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 124民币的内外价
13、值相互偏离，而且偏离的幅度还有扩大之势（图 4） 。不论从理论还是从实践上考察，人民币内外价值偏离是不利于国民经济健康发展的，其主要危害是： 资料来源：根据中国人民银行公布的有关数据整理。1、阻碍国内外市场的有机衔接。例如，人民币内外价值偏离掩盖和混淆了国内外商品、劳务和金融资产的真实比价关系，使企业难以通过市场价格信号，正确辨别国内外的商品生产成本差异、市场供求状况，以及自身的比较优势之所在；人民币内外价值偏离过大，会使国外厂商的交易心理失衡，对我国商品成本、质量和价格的真实与合理性疑虑重重，从而降低国内外厂商达成交易的可能性；政府部门在对进出口进行干预的过程中，可能利用人民币内外价值偏离进
14、行国际价格投机，获取不正当收益；企业也可能以各种寻租方式，取得进口所需要的外汇和许可证，在国内外市场上套汇，破坏正常的市场秩序。2、削弱货币政策的有效性。人民币同时面临对外升值和对内贬值的双向压力，会使货币政策的制定与实施陷入进退两难之困境。为应付人民币对外升值的压力，就要增加货币供给和降低利率，这会加剧国内的通货膨胀，加大人民币对内贬值的压力；而为应对人民币对内贬值的压力，就要减少货币供给和上调利率，这又会吸引外国资金流入，加大人民币对外升值的压力；更何况人民币面临的双向压力孰大孰小不易测定，这又使货币政策目标的确定与货币政策工具的选择困难重重。近十年来我国货币政策的效果不尽如人意，甚至出现
15、“宽松货币政策下的通货紧缩”或“紧缩货币政策下的通货膨胀” ，就是与人民币内外价值偏离不无关系的。3、诱发国际游资的冲击。内外价值偏离使人民币汇率不能真实反映我国外汇市场的供求关系，并且使人民币汇率具有潜在的不确定性，这就为国际游资留下了套汇的想象空间，使国民经济随时可能成为外来冲击的对象。如 2003 年后，主要发达国家无视我国通货膨胀导致的人民币对内贬值压力，而只是抓住我国的国际收支顺差不放，强烈要求人民币对外升值。国际金融市场上的投机者认为我国政府会屈服于它们的压力，进而将大量游资导入中国大陆，以期在人民币升值后获取套汇收益，结果造成资本和金融项目严重失衡，甚至一直处于逆差的错误与遗漏项
16、目也奇迹般地转为顺差。而在 2004 年后，我国政府坚持人民币汇率稳定政策，且更多的关注国内通货膨胀问题，同时期美联储又数次调高利率，大量 裴平,韩贵新.迷失的货币与突发性通货膨胀J.新华文摘, 2005( 3 ).图 4： 1994-2004年 我 国 人 民 币 的 内 外 价 值 偏 离-6000-30000300060001994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004亿美元-70-3503570（%）国 际 收 支 变 动 曲 线 人 民 币 汇 率 变 动 曲 线 物 价 指 数 变 动 曲 线5国际游资在套汇无望的情况下
17、转向套利，又潮水般地退出中国大陆，这不仅使国际收支状况发生逆转，而且也加大了宏观经济调控的难度。只要内外价值偏离不消除和国际经济利益纷争不停止，对人民币升值或贬值的市场预期就会无规则的交替出现，在开放市场经济条件下，国民经济遭遇国际游资的冲击也就在所难免。4、使人民币成为外国经济调控的牺牲品。例如：弗雷德伯格斯顿（Fred Bergsten，2003 ）在其美元高估与世界经济的报告中指出，美国的经常项目收支巨大逆差、国际资本持续流出、经济增长预期低迷，以及布什政府大规模减税等，使维持强势美元的基础荡然无存。在未来数年，美国必须通过美元相对贬值来削减贸易赤字，刺激经济增长。美国经济研究局在对世界
18、主要货币升值的可能性进行分析后发现，人民币对美元的升值最有利于美国经济走出困境，因为美中经济往来规模大，人民币被低估 2540%，中国的国际收支持续顺差，而且其拥有的外汇储备居世界第二。按照经济霸权主义的逻辑，美国不顾中国经济发展的实际情况，特别是物价上涨产生的人民币对内贬值压力，坚持要人民币以较大的幅度升值，甚至不惜以经济制裁和经济问题政治化相胁迫，这说明内外价值偏离已成为美国等主要发达国家为谋私利而迫使人民币升值的把柄，我国经济发展因此而受到美国等主要发达国家宏观经济调控的单边挑战。三、人民币内外价值偏离的深层原因人民币内外价值偏离的深层原因不在于固定汇率制下的国际收支持续顺差和国内物价不
19、断上涨，而在于我国长期以来涉外经济政策的严重不对称性。正是这种不对称性造成了国际收支的假性顺差，扭曲了我国外汇市场的供求关系，降低了国内外资产的替代性，阻碍了人民币内外价值的相互转换与趋同，人民币内外价值偏离因此而不可避免。1、 外贸管理政策的不对称。 “奖出限进”是我国外贸管理政策的基本指导思想，并且对外贸管理实践产生了不对称的影响。为鼓励出口创汇，我国从 1985 年开始实行出口退税政策，1994 年财税体制改革后继续对出口商品实行较高的退税率。1998 年 1 月以来，我国又连续 7 次上调出口退税率，使综合出口退税率由 1997 年的 8.3%上升到 2002 年的 15%左右。200
20、3 年，迫于主要发达国家要求人民币升值的强大压力，我国将综合出口退税率平均调低 4 个百分点，但依然高达 11。同时，地方政府还为扩大出口提供形式多样的物质和精神奖励 。另一方面，我国又长期对进口实行限制。虽然加入世界贸易组织后，这种限制有所减少，但与许多海外国家相比，我国对进口的限制还是比较多的。例如，1982 年我国的平均进口关税率为 55%， 2003 年降至 11.5%，其中工业制成品的平均关税率为10.3%，仍然高于美国等发达国家和许多发展中国家；直到 2003 年，我国仍对 8 种商品大类，共计 143 个 8 位编码下的商品实行进口配额和进口许可证管理；目前，我国各级政府还在不同
21、程度上保留着对进口的上级主管部门审批规则。外贸管理政策不对称，不真实的提高了出口能力，打压了进口需求，造成经常项目假性顺差，进而扭曲了我国外汇市场的供求关系。2、 资本管制的不对称。我国长期对国际资本流动实行不对称的管制，即使加入世界贸易组织后，偏好引进外资的资本管制政策依然没有明显变化 。为鼓励外来投资，从中央 曾康霖,冯用富. 人民币汇率稳定与汇率机制改革 J .上海金融, 2003,( 9 ).6到地方的各级政府给予外国投资者许多优惠政策和有利条件，而国内企业向外投资却受到种种限制。例如，1994-2004 年间，我国吸引外商直接投资额为 4995 亿美元，而同期我国对外国和港澳地区的直
22、接投资仅为 300 亿美元。同时，资本和金融项目下的人民币自由兑换程度不高，如在 IMF 确定的资本和金融项目下的 43 个交易种类中，实现人民币完全可兑换或基本可兑换的为 12 项，有限制的为 16 项，暂时禁止的为 15 项 。另外，有关部门对国际游资进入的控制比较宽松，而对国内资本外流的控制比较严格。如此等等，不对称的资本管制势必不公平地扩大了国外资本进入的规模，限制了国内资本输出的规模，造成资本和金融项目的假性顺差，同样也扭曲了我国外汇市场的供求关系。3、 外汇交易制度的不对称。经常项目，以及资本和金融项目的假性顺差扭曲了我国外汇市场的供求关系，而不对称性外汇交易制度又使外汇市场的供求
23、关系进一步扭曲。例如，社会公众可以自由的向银行出售自己持有的外汇，但不能自由地从银行购买外汇；结售汇制迫使企业不得不向银行出售出口获取的外汇收入，而从银行购买进口所需的外汇则需要“合法的”进口合同；在银行间外汇市场上，中央银行严格审查外汇银行的会员准入资格，规定外汇银行持有的外汇额度和头寸，外汇银行几乎不能根据自己的意愿买卖和持有外汇，更不能通过国内外资产的组合来配置风险并获取收益。以鼓励出售外汇和控制购买外汇为特征的不对称性外汇交易制度从市场交易层面放大了本来已被放大的外汇供给，缩小了本来已被缩小的外汇需求，并且降低了国内外资产的替代性，成为人民币内外价值转换与趋同的障碍。另外，为维持人民币
24、事实上盯住美元的固定汇率制，中央银行被动和经常的在外汇市场上收购外汇，使得我国外汇储备迅速增长，加大了人民币对外升值的压力；而为收购外汇投放的大量基础货币，又加大了人民币对内贬值的压力。换一个角度分析，如果我国的涉外经济政策是对称的，即进出口自由、国际资本流动自由和外汇交易自由，作为出口竞争力有限和投资环境尚不完善的发展中国家，我国的国际收支就不会出现持续顺差，人民币对外升值的压力也就不会如此之大；同时，国内物价上涨产生的人民币对内贬值压力就会增加对进口和外汇的需求，通过支出转渠道换释放人民币对外升值的压力，或造成人民币对外贬值，进而使人民币的内外价值相互转换与趋同。如果是这样，我国也就不至于
25、深陷于人民币内外价值偏离的困境之中了。四、结论与建议人民币的对外升值压力与对内贬值压力并存，这种“一张货币两张皮”现象有悖于市场经济的“一价定律” ，并且阻碍国内外市场的有机衔接，削弱货币政策的有效性，诱发国际游资的冲击，而且还会使人民币成为外国经济调控的牺牲品，这些都不利于国民经济的健康发展。人民币内外价值偏离的深层原因是长期以来我国涉外经济政策的严重不对称，如外贸管理政策的不对称、资本管制的不对称，以及外汇交易制度的不对称等，造成了国际收支的假性顺差，扭曲了外汇市场的供求关系，降低了国内外资产的替代性，阻碍了人民币内外价值的转换与趋同，进而导致人民币的内外价值偏离。 周茂荣, 郭建泉. 放
26、弃成本、政府偏好与资本控制：一个审慎的机会主义汇率制度选择模型J.经济研究, 2004,( 5 ). 根据国际商报有关各期提供的资料整理。7纠正人民币的内外价值偏离势在必行，其关键是我国涉外经济政策的调整与完善。因为政策的调整和完善并非易事，所以我们不可操之过急，而是要稳步前行，其主要的对策性建议是：首先，缓解人民币内外价值偏离的双向压力。在人民币内外价值偏离的双向压力较大时，国内外的经济关系都比较紧张，贸然推进涉外经济政策层面的重大调整，可能会引起社会经济的震荡与风险。近期内，要在保持涉外经济政策相对稳定的前提下，有意识地扩大商品和服务进口，变外汇资产储备为战略资源储备，有选择的利用外资，并
27、且鼓励国内企业到境外投资，以减少国际收支顺差，缓解人民币对外升值的压力；同时，要继续采取适度从紧的货币政策，控制投资与消费的过快增长，以降低通货膨胀率，缓解人民币对内贬值的压力。人民币内外价值偏离的双向压力得到缓解，就能够为将来涉外经济政策的重大调整提供良好环境。 其次，消除涉外经济政策的不对称性。随着经济市场化和国际化水平的提高，我国要逐步消除涉外经济政策的不对称性。在未来较长的时期内，涉外经济政策调整的重点可放在给予本国厂商和居民“国民待遇” ，让它们在我国经济主权范围内与外来厂商和居民一样，享受相同的政策和待遇，提倡国内外厂商和居民之间的公平竞争。这样做，可以在阻隔外来经济力量冲击的同时
28、，减少国际收支的假性顺差或逆差，恢复外汇市场供求关系的真实性，提高国内外资产的替代性，促进人民币内外价值的相互转换与趋同。最后，实现涉外经济政策的国际接轨。在涉外经济政策的不对称性基本消除，特别是国内企业和居民能够适应激烈的国际竞争后，就要加大改革与开放力度，使我国涉外经济政策全方位的与国际接轨。涉外经济政策的国际接轨是十分复杂的系统工程，其中比较重要和艰巨的任务是：实行自由贸易，放开资本项目，人民币可自由兑换，以及国内外价格（物价、利率和汇率等）的合理转换与趋同。一旦涉外经济政策全方位的与国际接轨，人民币内外价值偏离的问题就可以迎刃而解，我国经济发展从此也能够步入更高的市场化和国际化阶段。参
29、考文献：1 陈平,王曦. 人民币汇率的非均衡分析与汇率制度的宏观效率 J . 经济研究, 2002, ( 6 ).2 陈晓新. 关于人民币汇率机制中长期改革的几点思考 J . 管理世界, 2000, (4).3 贺昌政. 人民币汇率影响因素研究 J . 管理世界, 2000 , ( 5 ).4 黄达. 人民币的风云际会：挑战与机遇 J . 经济研究, 2004, ( 7 ).5 刘霞辉. 人民币已进入了长期升值预期的阶段了吗? J . 经济研究, 2004, ( 2 ).6 裴平,熊鹏. 我国货币政策传导过程中的渗漏效应 J . 经济研究, 2003, ( 8 ).7 裴平,韩贵新. 迷失的货币与突发性通货膨胀J. 新华文摘, 2005,( 3 ).8 曾康霖,冯用富. 人民币汇率稳定与汇率机制改革J. 上海金融, 2003, ( 9 ).9 张斌. 人民币汇率重估与汇率制度改革基于均衡汇率理论的视角 J . 管理世界, 2004, ( 4 ).10 周茂荣,郭建泉. 放弃成本、政府偏好与资本控制：一个审慎的机会主义汇率制度选择模型 J . 经济研究, 2004, ( 5 ).
