1、 合併財務報表與財務危機預測 壹、 前言 鑑於企業失敗造成資金供給者鉅額損失及對市場產生重大衝擊，財務危機預警一直是風險課題中重要的研究課題。雖然資本市場的公開原則 (disclosure principle)包括定期提出營業及財務報告（ 陳春山， 2000，頁 27） ，商業會計法第 66 條亦規定企業每屆決算應提出營業報告書1及財務報表，實務上也觀察到信用評等機構評等企業時主要包括營運面及財務面，2但由於所有營業事項的影響數終究會反應在財務報表上，國內外過去相關研究仍多著重於應用財務比率建構財務危機預警模型，也都證實資產負債表、損益表及現金流量表資訊對財務危機之預測價值。3然而國內外文獻存
2、有二重大差。由於多國外資本市場上僅通合併財務報表，故文獻計算之財務指標自然係根據合併報表而。國內受證期局管制之公開發公司，必須另公開合併財務報表。4套財務報表併陳下，一般分析仍習以母公司報表為主。國內的財務危機預測相關文獻也多選擇根據母公司財務報表計算相關之財務指標，僅 楊浚泓 (2001)採用合併報表計算相關財務指標。 Wiedman and Wier (1999)比較美國財務會計準則公報 94 號要求將財務子公司入合併報表規定前後的報表表達及市場評價，結果顯示在 94 號公報前未將財務子公司入合併報表者，其合併負債比較高，市場對負債比之判斷因而受到影響。 事實上國內實務界也漸次體認到合併財
3、務報表對相關分析的重要性，特別是在1營業報告書之內容包括經營方針、實施概況、營業計畫實施成果、營業收支預算執情形、獲能分析、研究發展況等。 2如中華信用評等公司之評等準則。 3如 Beaver, 1966; Altman, 1968; Deakin 1972; Blum, 1974; Ohlson, 1980; Zmijewski, 1984; Casey and Bartczak, 1985; Suzuki and Wright, 1985; Lau, 1987; Charitou, Neophytou and Charalambous, 2004; Jones and Hensher, 2
4、004; 陳肇榮， 1983; 夏侯欣榮與皇毅， 1996; 黃振豊與紹強， 2000; 薛言與張志向， 2004; 陳業、王衍智與許鴻英， 2004 等研究。由於財務報表反應相關資訊可能後，故近期的研究多會再加入非財務指標，過這些非財務指標的相關影響終究還是會反應於財務報表上。如代問題產生實際的代成本，諸如特權消費、反功能決策等代成本遲早要反應於財務報表上。 4嚴謹而言，符合公司法關係企業專章者亦應提供關係企業合併報告書。因此，本研究實證結果可引申至非公開發公司情境。 来自 中国最大的资料库下载3 風險評估方面。臺灣經濟新報社編製 TCRI 信用評等時，遇有同時提供合併財務報表及母公司財務
5、報表者，財務指標之計算以合併財務報表為準。中時報系的時報資訊公司自 2002 年起將上市、櫃及公開發行公司之年度合併報表列入 CPB-企業財務風險監測系統評估的範疇。時報資訊公司強調，將合併報表列入 CPB 評估範疇，可大幅增強 CPB 企業財務風險監測系統之預警及綜合風控能力，進而提供徵信人員更可靠的評估結果，協助金融機構提高授信品質，降低投資及授信風險。5再者，國內過去相關研究對於財務困難多定義 為營運困難（變其交方式為全額交割、停止買賣或終止上市）公司 ，6或再加上破產、跳票、股票違約交割等事件，此與財務困難概念有些出入。首先，降為全額交割股等事件實質上並非經濟事項，而係法律事件，在降為
6、全額交割股之前，經濟本質已然有所轉變。例如， 潘玉葉 (1992)的研究指出台灣股票上市公司，其財務狀況惡化之轉變，由財務困難前三年即可觀測出其徵兆。其次，財務困難之發生為一動態過程， Ward and Foster (1997)指出在法定破產之前，通常會發生其他財務上問題，如貸款違約等情事。早期研究多未定義此一歷程，例如， Beaver (1966)對失敗的公司定義從發生鉅額銀行透支、股票股利減少且現金股利未能發放、公司債違約、宣告破產，都包含在失敗樣本中。Lau (1987)將財務困難分為五個階段：財務穩定、不發或減少股利支付、技術性失敗或違約償還貸款、受美國破產法第七或第十一章保護、破產
7、或清算。國內相關文獻對各財務困難階段極少著墨。7本研究旨在探討合併財務報表資訊在財務危機預警模式中發揮的預測價值。自2005 開始，公開發公司編製合併報表之頻由報，增為半報及報，8此一資本市場管制政策變動必然增加企業編製成本，但相關效益則未帖或實證證5.有關合併報表優於母公司報表較完整述 http:/61.30.108.163/webtej/tcriweb/AccReal_2.htm。時報資訊公司指出：由於母子公司間的交為會在合併報表中予以消除，在關係企業交盛的臺灣，母公司報表較能獨反映母、子公司間特殊的交為及經營型態所造成的風險，而合併報表則較能表達企業的整體財務況及經營成果 http:/.
8、tw/newsroom/910920.htm。 6如 吳清在與謝宛庭 (2004)及 黃振豊與紹強 (2000)。 7雖然 陳肇榮 (1983)指出企業之失敗可分為財務困難階段、財務失調階段、破產倒閉階段，此一階段早於國外文獻 (Lau, 1987)，然陳肇榮的實證中並未分階段加以驗證。 8柄滄會計師早於 1998 即倡議半編製一次合併報表。 1998/12/1 工商時報。 来自 中国最大的资料库下载4 據支持。國內少針對合併報表的研究已證實合併財務報表之投資決策有用性（張福星， 1997） ，本研究則直接驗證合併財務報表資訊之預測價值，俾提供編製合併財務報表管制政策效益之實證證據。另一方面
9、，根據 陳肇榮 (1983)與 Lau (1987)將財務危機依嚴重程區分階段觀點，本研究根據同財務報表計算之財務指標對同階段，特別是企業失敗前階段 (prefailure distress)之預測能是否有所同，探討合併財務報表與母公司財務報表在表達相關財務特性之差。 實證結果支持合併財務報表具備較佳之預測價值；同時，宣稱採用合併財務報表之 TCRI信用評等，隨危機發生時點之接近，較能及時反應財務狀況之惡化，故要求於半年報即同時提供合併財務報表，預期至少具備增進信用評等效益。進一步比較發現，合併財務報表與母公司財務報表表達之現金流量資訊皆未與危機預警有顯著關連，合併財務報表表達之流動性、償債能
10、力及獲利能力指標則與危機預警有顯著關連，暗示合併財務報表較能達成財務報導之基本目的。 本研究學術貢獻如下：首先，實務界在企業風險評估上已廣泛採用合併財務報表，但國內學術界相關研究反而未能驗證合併財務報表在財務危機事件之預測價值。本研究藉由比較合併財務報表與母公司報表在財務危機預測能力及達成財務報導目的，支持實務界採用合併財務報表進行分析實務，並為合併報表優於母公司報表提供實證證據。其次，國內過去有關財務困難研究對於財務困難多定義於破產、倒閉、解散等非經濟之法律事件，在破產聲請之前，企業體質應已有所轉變。此一歷程未獲國內學者重視，本研究擬藉由探討不同財務困難階段歷程財務預測影響補充此一領域文獻。
11、最後，臺灣經濟新報的TCRI信用評等結果具備水準以上的財務危機預測能力，後續研究可以直接引用作為風險變數之衡量，同時也間接驗證證券主管機關增加半年報合併財務報表要求存在效益。 本研究架構如下：第貳節提出研究假說，驗證研究假說之實證方法及變數衡量說明於第參節，第肆節為樣本及敘述統計量，實證結果分析於第伍節，最後於第陸節彙整研究結論。 来自 中国最大的资料库下载5 貳、 研究假 國內財務報導環境雖然同時存在合併財務報表及母公司財務報表，但一般財務分析多根據母公司財務報表。由於在公司法放寬轉投資限制後，國內企業轉投資盛行，許多公司轉投資比重甚至超過股東權益半數，而所謂 子公司可能是成本考下外移生產
12、基地，換言之，是整個企業集團的工廠，而單純的母公司財務報表如同僅為部門報告。根據 國外資本市場經驗及國內信用評等機構實務，合併財務報表 在財務分析適用性上優於母公司財務報表 。本研究首先比較合併財務報表與母公司財務報表之預測價值。待檢定假說如下： H1：合併財務報表預測財務危機能優於母公司財務報表。 我國財務會計準則公報第一號第 1 段指出：財務報導之基本目的在於提供有關經營成果、流動性、償債能力及現金流量相關資訊。目前公司同時提供母公司財務報表及合併財務報表，若二套財務報表皆能提供經營成果、流動性、償債能力及現金流量資訊，達到財務報導基本目的，則同時提供二套財務報表有成本效益問題。另一方面，
13、若假說一實證結果顯示合併財務報表具備較佳之預測能力，則合併財務報表較高之資訊品質，表示可能其較能提供經營成果、流動性、償債能力及現金流量相關資訊。 故建下假。 H2：合併財務報表 提供較有用之經營成果、流動性、償債能力及現金流量相關資訊 。 臺灣經濟新報之 TCRI 信用評等系統係根據企業本業獲情況、景氣變化及企業經營風險等指標所建構模式，經人為判斷後產生之評等，評等結果共分為 9 個等級。其 中 79 等級為高投機及高風險之別，也就是曾經有發生過財務危機之公司；歸為 56 等級者則為中風險公司，雖然在可預之 未較容發生財務危機，但仍是有發生危機之疑慮；而 14 等級為建議投資別之公司，即低風
14、險群之公司。 由於 TCRI 評等系統亦係根據合併財務報表計算之財務指標，同時區分出同来自 中国最大的资料库下载6 嚴重程之財務危機階段，但新較為及時，本研究將分別以財務危機發生前一季、前半、前三季及前一作預測三階段之財務危機，預期經人為判斷調整且及時新的 TCRI 信用評等結果能及時反應財務危機嚴重程。隨季財務報表發布新之 TCRI 能及時反應財務況變化，而假一驗證合併財務報表具備預測價值，則顯然於半報即提供合併財務報表預期可望有助於評等工作，因而間接驗證增加合併財務報表編製頻之政策效益。待檢定之假三： H3：各階段財務危機發生前 TCRI評等，愈接近危機發生則評等等級愈差。 、 實證方法
15、與變衡 一、 財務危機階段之定義 許多學者認為將法律事件定義 為財務危機並不十分恰當 (Dietrich 1984)。考量財務危機之歷程，本研究參考 陳肇榮 (1983)及 Lau (1987)並配合國內之法令及環境，將企業生命週期劃分階段：財務健全、營運困頓、危機爆發及重整破產。 營運困頓階段之定義係根據營收及虧損。以營收界定營運困頓係參酌已被取代而停止適用之公開發行公司財務預測資訊公開體系實施要點第二條第六項： 公司最近一年度營業收入較其前一年度減少百分之三十以上者，應公開財務預測。之規定。9虧損則是考量若只是受短期景氣影響，而導致該年度營業損益為負值，次年應可回復原先之營運狀況及績效，若
16、未回復，則此一趨勢所發出的財務警訊就值得注意；10此外，連年虧損不僅顯示公司經營上的警訊，如有利息保障倍數不足情事，將會造成向金融機構融通資金困難。葉容真 (2001)在財務狀況惡化之認定上採用兩項標準，第一項為公司年度之稅後淨利連續至少兩年虧損時，且每年虧損金額達實收資本額之 10%以上者，第二項標準為年度稅後淨利至少一年虧損達實收資本額之30% 以上者。 9已於 2002 廢除此一規定。過此一規定對投資人的效益國內未曾有過實證討。如果實證顯示營運困頓對投資人為有用之警訊，則廢除此一規定等於在最需要前瞻性資訊時期網開一面。 10DeAngelo, DeAngelo and Skinner (
17、1994)將續 3 發生虧損且減少現股之公司定義為財務危機公司。 来自 中国最大的资料库下载7 危機爆發階段係指發生違約之公司，其中包括公司債違約、跳票、延遲給付薪資或未發放現金股利及股票股利等債務到期無法支付之情況。前三項是參考 陳肇榮 (1983)提出之中期現象及 Lau (1987)之階段二作為財務危機之定義，並配合國內證券交易所營業細則第 49 條第八款及第九款中無法如期償還到期或債權人要求贖回之普通公司債或可轉換公司債、發生存款不足之金融機構退票情事且經本公司知悉者等規定。雖然 Lau (1987)將未發放現金股利及股票股利定義為階段一，但公司若未能發放特別股股利，廣義而言也屬違約
18、。這些給付義務的違約多已造成信用上實質破產，其整體之財務體質與營運狀況應已岌岌可危。 重整破產階段主要係指符合破產概念公司，採法律事件定義方式，以彰顯危機嚴重程度，同時可與過去文獻有較為一致之比較基礎。參考之相關法規包括： (1)證券交易所營業細則第 49 條第一款及第六款淨值已低於實收資本額二分之一者 、依公司法第二百八十二條規定向法院聲請重整者 ，11(2)證券交易所營業細則第50 條之一中的第 三、四、八、 九款關於經法院裁定宣告破產已確定者 、 經法院裁定准予重整確定或依公司法第二百八十五條之一第三項第二款規定駁回重整之聲請確定者 、 有金融機構拒絕往來之紀錄及淨值為負數者 ， (3)
19、公司法第 211條及第 282 條分別針對公司虧損達實收資本額二分之一時及公開發行股票或公司債之公司，因財務困難，暫停營業或有停業之虞，而有重建更生之可能者，得由公司或左列利害關係人之一向法院聲請重整 ， (4)符合破產法第 1 條及第 57 條定義破產 。 二、 預測變 財務報導之基本目的在於提供有關經營成果、流動性、償債能力及現金流量相關資訊，為精簡模式估計，本研究參考國內外相關財務報表分析文獻，選用 5 個財務比率代表經營成果、流動性、償債能力及現金流量，並控制董監質押比率、會計師意見及規模變數對預測危機之影響。變數說明如下： 11我國公司法第 282 條規定：當公開發股票或公司債之公司
20、因財務發生困難導致無法繼續經營時，但仍具有產業前景者，可藉由向法院聲請重整幫助公司正常營運或清償債務。法院考公司是否具有重建生之可能，當公司無法清償其債務者，則應宣告破產。 来自 中国最大的资料库下载8 1. 經營成果：總資產報酬率(ROA) Beaver (1966)、 Altman (1968)及 Ohlson (1980)之研究皆顯示總資產報酬率對危機預測具顯著的預測能力。 TCRI 信用評等進一步指出股東權益報酬率 (ROE)並無法全面性衡量獲利能力，因為低 ROA 但高槓桿之公司有可能與高 ROA 但低槓桿之公司所得出的 ROE 相同，故須考量 ROA。預期危機公司之總資產報酬率低
21、於正常公司，且當越接近財務危機爆發時點，危機公司之獲利能力與正常公司之落後差距逐年擴大，即總資產報酬率與發生財務危機可能性呈反向關係。 2. 經營成果：總資產週轉率 (SLTA)： Altman (1968)以總資產週轉率衡量企業運用資產之效率，即是否有閒置資產存在；當週轉率越高表示公司運用資產之效率越高。本研究預期危機公司之總資產週轉率較正常公司低，且當總資產週轉率越低，公司之生產力越差，因此總資產週轉率會隨著爆發財務危機時點越近而越低。 3. 流動性：速動比率(QACL)： 許多文獻實證結果顯示流動比率具有顯著之預測能力；然而 TCRI 信用評等指出流動資產中包含存貨科目，有可能高流動比率
22、是因為存貨囤積過多，而非較佳之短期償債能力。 陳肇榮 (1983)實證支持速動比率預測財務危機之能力。本研究預期危機公司之速動比率較正常公司低，且當速動比率越低，公司之短期償債能力變差，致越近財務危機爆發時點速動比率越低。 4. 償債能力：負債比率(DETA)： Beaver (1966)及 Ohlson (1980)顯示負債比率對危機預測具顯著的預測能力。負債比率代表公司資金由債權人提供之比重。當債權人所提供之資金佔公司資金越高，公司運用財務槓桿愈高，一旦遇有資金週轉問題，發生債務違約之可能性便提高；負債比率因此主要提供資本結構及財務彈性相關資訊。本研究預期當負債比率愈高則發生財務危機之可能
23、性愈高。 5. 現金流量：現金流量比率 (OCF)： 現金流量比率主要衡量公司來自營業活動之現金流量償還短期流動負債能力，来自 中国最大的资料库下载9 TCRI 信用評等亦以現金流量比率作為其中一加權之指標。當公司之來自營業活動之現金流量高於流動負債時，週轉能力較佳，發生財務危機之可能性將會降低，反之，則發生財務危機之可能性則將提高。本研究預期危機公司之償還能力惡化，因此現金流量比率較低，而越接近危機發生時點，現金流量比率越低。 6. 董監質押比率 (PLE)： 林君玲 (1999)及余秀美 (2000)實證顯示股東若較偏好高槓桿之財務操作將會導致發生財務危機之機率提高，因此本研究控制董監質
24、押比率。 7. 會計師意見 (OPN)： 會計師出具意見之效果將導致兩種可能性之發生，其一由 Altman (1982)之研究結果顯示發生財務危機之公司約有 45在破產前一年將會收到因繼續經營產生疑慮之保留意見，而國內之審計準則公報更針對財務報表查核報告出具之意見作部份修正，第三十三號規定當會計師遇有部分採用其他會計師意見、繼續經營假設有疑慮、會計原則有變動且對財務報表具有重大影響、重簽、更新或強調某一重大事項時應出具修正式無保留意見。根據蔡麗君 (1995)之研究顯示因繼續經營能力產生疑慮及財務報表存有重大不確定事項兩項而出具修正式無保留意見是具有預測財務危機之價值。而因為會計師是依照公司之
25、財務狀況、經營結果及現金流量出具審計報告，因此當會計師出具標準式無保留之外的意見及因繼續經營產生疑慮或強調某一重大事項時而出具修正式無保留意見，則公司發生財務危機之可能性將大幅提升。 審計報告係公開之資訊，因此一旦會計師出具標準式無保留及因繼續經營假設出現疑慮或強調某一重大事項之修正式無保留之外之意見，債權人及股東多少都會開始注意公司之經營狀況，提供了另一種監督機制，因此在大眾的壓力下，公司便會力爭上游擺脫財務危機陰影。本文加入此變數藉以判斷是否具有預測價值。因此，當會計師出具標準式無保留意見及因繼續經營假設出現疑慮或強調某一重大事項以外之修正式無保留意見則為 0；其他，則為 1。 8. 規模
26、 (SIZE) Ohlson (1980)之研究顯示當公司規模越大則發生財務危機之可能性越低，且其来自 中国最大的资料库下载10 認為公司規模對於預測模型是相當重要的，因此本文控制公司規模 (SIZE) log(總資產 )。 三、 實證方法 Ohlson (1980)指出財務危機預測研究採用分對數模式 (logit model)可以避免預測變數受分配限制，同時可以得出估計之危機機率值，有助於實證結果解讀。後續學者指出正常公司及財務危機公司二分法之定義過於強烈， Lau (1987)嘗試將企業財務狀況區分為五種狀況，進而運用名目分對數模式 (multinomial logit model)探討
27、企業進入某一財務狀況之機率。唯財務狀況之區分明顯與危機嚴重程度有關，屬次序變項， Ward (1994)認為應採用次序性分對數模式 (multinomial or ordinal logit model)。 本文參考 Ward (1994)亦採用次序性分對數模式 (ordinal logit model)，分別對發生財務危機前一年及前二年建立財務危機預測模型。因變數分為 0、 1、 2 及 3，分別代表財務健全及不同嚴重程度之 財務危機階段，次序性對數複迴歸 (ordinal logit model)模型如下： CLi=lnCPi/（1-CPi）=ai+b1X1+b2X2+ bPXP i介於0
28、至3間 則 CPi=P（DISTi/X）=exp（CLi）/（1+ exp（CLi） CPi：進入第i階段之積機 ai（i=0至3）：截距項 DIST：財務危機階段 進入第0至3階段之機分別如下： P (DIST = 0/Xj) = CP0P (DIST = 1/Xj) = CP1- CP0P (DIST = 2/Xj) = CP2 CP1P (DIST = 3/Xj) = 1 CP2Xj=已知向之預測變與第j個觀察值相符合 財務危機預測模型預測誤差分為型誤差及型誤差， 型一誤差為一般正常公司被列為財務危機公司之機率， 型二誤差為財務危機公司被列為一般正常公司之機率 (Ohlson 1980)
29、。分界點 (cut-off point)不同將會導致不同之正確區別率，本研究參考 Ohlson (1980)作法，細分多項臨界點，以便找出型及型之最小誤差合計數，同時以最大加權效率值作為最佳臨界點之考量， 加權效率性公式如下： 来自 中国最大的资料库下载11 WE=(AC*AC*CR)/(PA*AA) 這，WE：加權效性， AC：正確區別出危機公司之家， CR：整體正確區別， PA：模式中可預測到的全部危機公司家（包括實際為正常公司但預測為危機公司、實際為危機公司且預期為危機公司之總家）， AA：樣本中實際之危機公司家。 肆、 樣本選取與敘述統計 一、 研究樣本之選取 由於金融產業財務報表表
30、達方式不同，且其會計制度及相關政策受到更多之管制，因此研究樣本排除金融保險業等管制性產業。 本研究以非金融保險業之資料完整且無發生過任何危機階段（營運困頓、危機爆發及重整破產）之公司為財務健全公司。 1999 至 2002 年間各年之財務健全樣本公司各有 430 家， 4 年共計 1720 筆觀察值，同 Ohlson (1980)及 Zmijewski (1984)作法，本研究自各財務健全樣本公司每一年度隨機抽樣一筆。在危機發生前一年、前兩年分別刪除因財務資料不足以致無法計算之 6 家及 8 家樣本公司，危機發生前一年、前兩年之調整後正常樣本家數分別為 424 家及 422 家。 本研究分別由
31、 1999 年至 2002 年之上市、上櫃及下市之公司中選取三階段財務危機樣本。營運困頓階段定義中營收及虧損之樣本歸類年度基準皆以開始發生年度為準。危機發生前一年樣本選取情況列報於表 1。在 1999 至 2002 年間共計 176 家公司之經常損益連續兩年發生虧損，共計 243 家公司營業收入成長率減少超過30%，其中同時符合二定義之公司計 30 家。在危機發生前一年、前兩年分別刪除43 家及 44 家因財務資料不足以致無法計算後之樣本公司，危機發生前一年、前兩年調整後樣本家數分別為 346 家及 345 家。 危機爆發階段公司定義為公司債違約、跳票、員工薪資遲付及未發放現金股利及股票股利，
32、樣本公司取自台灣經濟新報資料庫 (TEJ)的上市上櫃累計財務資料模組及全額交割或下市公司模組，同時由聯合知識庫 （聯合報、經濟日報與聯合晚報 )、来自 中国最大的资料库下载12 即時報紙標題索引全文影像資料庫（聯合報、中國時報、工商時報及經濟日報 )中檢索。樣本歸類年度同營運困頓階段。表 1 顯示在 1999 至 2002 年間共計 16 家公司發生公司債違約、 71 家公司曾發生跳票、 2 家公司薪資遲發、 29 家樣本公司未發放現金股利及股票股利。刪除 3 筆 同一同時符合同一階段同定義之公司， 60 筆及59 筆因財務資料不足以致無法計算所需財務指標樣本公司後，在危機發生前一年、前兩年
33、調整後樣本數分別為 55 筆及 56 筆。 重整破產階段之樣本，取自證交所與證期會等單位依專案訪查結果編印而成的營運困難上市公司概況表及公開資訊觀測站重大訊息公告。由於重整破產階段樣本公司大部分為下市公司，財務資料通常不易取得，若資料有所缺失時由證券基金會之證券資料整合資料庫之資訊王中檢索。聲請重整之樣本公司計 56筆，發生破產之樣本公司計 13 筆。分別刪除 29 筆及 34 筆財務資料不足無法計算所需變數之觀察值，在危機發生前一年及前兩年調整後樣本家數分別為 40 筆及 35 筆。 表1約置於此 表 2 顯示在危機發生前一年階段 2 之樣本家數為 55 家，其中經過營運困頓階段之樣本家數有
34、 30 家；而重整破產階段之樣本家數為 40 家，其中經過營運困頓階段的有 17 家，經過危機爆發階段的有 15 家。而在危機發生前兩年，危機爆發階段之樣本家數為 56 家，其中經過營運困頓階段之樣本家數有 30 家；而重整破產階段之樣本家數為 35 家，其中經過營運困頓階段的有 16 家，經過危機爆發階段的有 14家。 表2約置於此 二、 保樣本(Holdout sample) 之選取 由於重整破產階段公司多已下市， 2002 年以後資料無法取得，故本研究自 1998年選取保留樣本，並只驗證危機發生前一年之正確性。 1998 年為亞洲金融風暴年度，且表顯示模式預測正確率未提高，故此一研究設計
35、未產生正面偏誤。保留樣本之選取不論為各階段之危機公司或正常公司選取方法同前述研究樣本。樣本選取過程如表 3。 来自 中国最大的资料库下载13 表3約置於此 三、 敘述統計 表 4A 列報危機發生前一年各階段之預測變數的趨勢，其中稅後息前之資產報酬率、速動比率、總資產週轉率及現金流量比率從財務健全至重整破產各階段之平均數之中位數逐漸下降，負債比率則越接近重整破產越高，顯示隨著財務危機嚴重程度加劇，財務指標明顯惡化：獲利能力、償債能力、及經營結果明顯下降。另一方面，財務危機愈嚴重，會計師出具標準式無保留之外意見比例增高，董監質押比率也提高。表 4B 顯示在危機發生前兩年之會計師出具標準式無保留以
36、外之意見於營運困頓及爆發之平均數變化並不大，但是在重整破產則明顯上升，暗示會計師具備判斷危機時點能力。其餘變數之變動趨勢與危機發生前一年相仿。 比較表 4A 及 4B，除資產報酬率外，負債比率、現金流量比率等變數，在各危機階段中，前兩年的預測變數反而較前一年顯著惡化，可能愈接近危機發生時點，盈餘管理愈嚴重。 表 5 顯示不論係危機發生前一年或前兩年樣本，預測變數間相關係數絕對值均低於 0.5。 表4約置於此 表5約置於此 伍、 實證結果與分析 一、 合併財務報表預測價值 同時提供合併財務報表與母公司財務報表為國內財務報導環境一大特色。實務界主張於信用風險評估時採用合併財務報表，暗示合併財務報表
37、較具預測價值，即合併財務報表之資訊品質優於母公司財務報表。為提供此一論點之實證證據，分別以合併財務報表及母公司財務報表估計 Beaver (1966)、 Altman (1968) 、 Ohlson (1980) 及 Zmijewski (1984)模式，比較財務危機預測之正確區別率。 估計 Beaver (1966)之現金流量除總負債比率之單變量模式時，為符合 Beaver来自 中国最大的资料库下载14 將發生債務違約、銀行存款透支、未支付特別股股利及宣告破產定義為財務危機，因而將危機爆發及末期階段定義為財務危機，其他階段則視為正常公司。表 6 顯示在危機發生前一年，當臨界點為 0.2 時
38、之正確區別率為 90.98，而當危機發生前兩年且臨界點為 0.11 時之正確區別率為 90.35。合併財務報表之正確區別率較高。 Altman (1968)與 Ohlson (1980)皆以法定破產宣告作為危機發生之定義，故以本研究之重整破產階段定義為財務危機，其他階段則視為正常公司。 Altman 之預測變數包括：營運資金除以總資產、保留盈餘除以總資產、總資產報酬率、股東權益與總負債之比率及總資產週轉率。區別分析結果顯示在危機發生前一年預測模型之正確區別率為 88.04；而在危機發生前兩年所得出之預測正確率為 93.61。 Ohlson之預測變數包括：。分對數模式估計結果顯示，在 0.3 之
39、臨界點下，預測危機之正確率高達 99.07，在危機發生前兩年且當臨界點為 0.11 至 0.12 時之正確區別率為98.37。 Zmijewski (1984)模式之預測變數包括：稅後息前資產報酬率、負債比率及流動比率，並配合 probit 模式進行正確區別率之分析，結果發現，在危機發生前一年當臨界點為 0.22 時之整體正確區別率為 92.45，在危機發生前兩年當臨界點為 0.18時之整體正確區別率降為 86.40。 綜合表 6 結果，四篇代表文獻若以合併財務報表進行分析，僅 Altman (1968)模式在危機前一年合併財務報表之預測正確率略遜於母公司財務報表，在危機前兩年合併財務報表之預
40、測正確率明顯較高；其餘模式不論在危機發生前一年或前兩年，採用合併財務報表可獲致較佳之正確區別率。實證結果支持合併財務報表在預測財務危機上，優於母公司財務報表，合併財務報表具備較佳之預測價值。 表 6 約置於此 二、 財務報表基本目的之達成 本研究旨在驗證財務資訊與危機預測之關連性，而非預測之準確度，在預測變數選用上以準則制定機構揭櫫之財務報表基本目的，不但克服過去財務危機預測研究預測變數欠缺理論基礎之評，同時可比較合併財務報表與母公司報表，何者較能来自 中国最大的资料库下载15 達成財務報表基本目的。 表 7 顯示在危機發生前一年，合併財務 報表確能提供有關經營成果、流動性、及償債能力之有用
41、資訊；而母公司財務報表也能提供有關經營成果及償債能力有用資訊，但在流動性方面有所欠缺。不論是合併財務報表抑或是母公司財務報表皆在現金流量資訊方面未能提供有用資訊。可能原因之一為受盈餘資訊 (ROA)影響。 危機前二年的實證結果略有不同。合併財務報表所表達之經營成果、流動性、及償債能力之有用資訊與危機前一年實證結果相仿。母公司報表雖在償債能力資訊上表達不足，但現金流量資訊方面提供較合併財務報表有用資訊。 表7約置於此 三、 及時性效 本研究採取 TCRI 信用評等系統與本文之階段論作比較，其中 TCRI 以十一項財務指標作為衡量公司風險變數，其中包括會計師出具意見、三項關於獲利能力之指標、三項安
42、全性指標、兩項活動力指標及兩項代表規模之指標，其考量因素在於較不會發生財務危機公司通常都具有獲利能力良好、資產控管品質佳、財務槓桿較低及穩健經營、公司規模較大等特質，並於 2000 年加入有關公司前景之各種考量，期望能加強。 TCRI 信用評等系統信用著重於短期及中期風 險之判斷。評等之主要目的在提供授信決策參考，依公司風險之嚴重程度分為 1-9 等級，等級越低之公司代表其信用評等越佳，其中，等級 1-4 為投資級之公司，代表公司經營績效佳且財務狀況穩定，因此為銀行信用放款之主要對象；而等級 5-6 為中度風險之公司有可能是因為獲利能力還算不錯，但因為屬於中小企業，公司規模較小，或是公司財務之
43、波動性過大，因此在作信用放款決策時應詳加考量；而 7-9 等級代表公司財務壓力過重且屬於高風險特性之公司，也許當景氣良好時不會發生危機，但是一旦景氣下滑時，公司財務壓力將快速顯現。因此， TCRI 認為評等較差之公司較快且較容易發生財務危機，而發生財務危機之公司，評等也應該較差。 来自 中国最大的资料库下载16 由表 8 列示本研究所定義之各階段與 TCRI 信用評等等級分類之關係。 TCRI的評等從發生危機前一年到危機前一季，就落點而言，歸入較嚴重階段之正確公司數隨危機時間接近而增加。唯對財務健全或營運困頓階段言，分類正確公司數反而減少。對角線以外的歸類錯誤公司數顯示，較嚴重之型一錯誤（左
44、下角）隨時間接近公司數確有減少，但就型二錯誤（右上角）而言， TCRI 評等並未隨時間接近而有所改進。 綜合而言， TCRI 評等結果愈接近危機爆發時間，的 確較能預測出嚴重危機公司。由於 TCRI 宣稱以合併財務報表取代母公司財務報表，合理預期半年報提供合併財務報表將有助於評等機構作業，增進評等有用性，換言之，半年報編製合併財務報表具有效益。 表 8 約置於此 、 結 合併財務報表廣為許多國家資本市場採用，其基本假設為合併財務報表較母公司財務報表有用。但由於這些國家只流通合併財務報表，致國外就合併財務報表與母公司財務報表有用性比較之文獻相當稀少。國內過去比較合併財務報表及母公司財務報表文獻則
45、多著墨於投資之有用性，本研究就財務危機預測情境，直接比較合併財務報表與母公司財務報表之預測價值。 實證結果支持合併財務報表具備較佳之預測價值；進一步比較發現，合併財務報表與母公司財務報表表達之現金流量資訊皆未與危機預警有顯著關連，合併財務報表表達之經營成果、流動性、及償債能力資訊則與危機預警有顯著關連，暗示合併財務報表較能達成財務報導之基本目的。 我國證券主管機關要求自 2005 年起於半年報同時提供合併財務報表。為驗證此一管制政策之成本效益，本研究觀察到宣稱採用合併財務報表之 TCRI 信用評等，隨危機發生時點之接近，較能及時反應財務狀況之惡化，故預期至少具備增進信用評等效益，為此一政策提供
46、實證證據支持。 来自 中国最大的资料库下载17 考文獻 俞秀美， 2000，財務危機預警模型之研究考慮背書保證及董監事質押因素，中原大學會計學系碩士論文。 夏侯欣榮與李皇毅， 1996，台灣上市公司績效變動之盈餘預測模式，管理評論， 15(1): 85-103。 吳清在與謝宛庭， 2004，財務困難公司下市櫃之散時間涉險預測模式， 會計評 ，39： 55-88。 財團法人中華民國證券暨期貨市場發展基金會，財務問題公司之財務報表分析與建立財務預警制度之研究專題報告， 2000 年 4 月。 陳春山， 2000，證券交易法論，四版，五南出版社。 陳業寧、王衍智與許鴻英， 2004，台灣企業財務危
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