1、中国房地产在走美国的老路中国房地产目前的发展道路在将约 100 年前的美国都已经发生过，几乎每个有经济常识的人都知道中国房地产泡沫很大，至于这个泡沫何时破灭，不妨参考下美国历史上经历的两次房地产泡沫，给中国房地产发展带来些启示。一百多年以来，美国先后经历了三次较为严重的房地产泡沫，分别发生在 20 世纪 30 年代“大萧条 ”之前，20 世纪八十年代和 21 世纪初期。美国 “大萧条”以股市崩盘为首要标志，房地产泡沫的形成与破裂均早于股市泡沫，其影响远小于股市泡沫，因而不被瞩目，相关的研究和讨论较为少见，有关文献非常缺乏。因此，我们对美国房地产泡沫的研究集中于 20 世纪以来的两次泡沫。一、美
2、国近两次房地产泡沫的基本情况 1.二十世纪八十年代房地产泡沫与储蓄贷款协会危机 20 世纪 70 年代末 80 年代初，美国战后“婴儿潮”一代进入成年，形成了对住房的巨大需求。20 世纪 70 年代起，美国政府开始使用金融手段鼓励居民购房，成立了房地美公司，为低收入群体向银行申请住房贷款提供担保。80 年代初，里根总统为振兴经济，对房地产业实行税收优惠政策，1981 年颁布经济复苏税收法 ，促使房价节节攀升。1983-1986 年是 20 世纪 80 年代的泡沫形成与膨胀阶段。1986 年，美国政府出台了新的税收修正法案，消除了许多避税，特别是对于房地产投资的避税。美国房屋价格和土地价格分别于
3、 1986 和 1989 年走向高点，随后在 1986 年国际石油市场的震荡和 1987 年纽约股市“黑色星期一”等一系列突发事件的影响下，房地产泡沫破裂。受房地产泡沫破裂影响，以储蓄贷款协会为中心的银行业危机全面爆发，1990 年下半年美国经济结束了自1982 年以来的持续增长，陷入了新一轮衰退。20 世纪 80年代末，美国房地产泡沫的破裂引发了储蓄贷款(S&L)协会危机。美国储蓄贷款协会(简称/储贷协会)主要是以储蓄存款作为资金主要来源，并提供长期贷款(主要是住房抵押贷款)的金融机构，在解决美国人的住房问题和发展美国支柱产业建筑业中都占有举足轻重的地位。但 20 世纪 70 年代以来，美国
4、逐步推进利率市场化，到 1986 年完全取消了针对利率管制的 Q 条例。由于储贷协会的业务主要是长期固定利率抵押贷款和较短期的储蓄存款，利率市场化使其资产和负债期限和利率上的不匹配问题更为严重。特别是在70 年代到 80 年代中期这一期间，美国经历了严重的通货膨胀，利率也随之上升，再加上金融创新导致竞争的加剧，储贷协会的融资成本大幅上升，甚至出现了利率倒挂，其经营陷入了严重的困境。为了挽救储贷协会的命运，美国金融当局采取了一系列措施，如对大量投资于抵押品的资产在税收上给予优惠、放宽储贷协会的资产经营范围，在房屋抵押贷款之外还可以从事商业放款，投资于修建办公楼等等。由于这些措施，储贷协会资产规模
5、迅速扩张，但其经营风险也急剧上升。80 年代末，随着美国房地产泡沫破裂，房价下跌降低了金融机构的房地产价值和抵押贷款价值，房地产信贷风险迅速上升，不良贷款增多，储贷协会也遭遇空前危机，储贷协会备抵坏账占总资产的比例从1983 年的 0.15%上升到 1988 年的 1.18%，增加了近 7 倍。美国储贷协会的经营恶化和各地的挤兑风潮迅速蔓延，到1986 年，联邦储蓄与存款保险公司也因而丧失了清偿能力，由此导致美国在 80 年代（1987 年大爆发） ，发生了自 30年代大萧条以来最严重的以储蓄贷款协会为中心的银行业危机。2.二十一世纪初房地产泡沫与次贷危机随着 2011 年9.11 事件和网络
6、泡沫破灭后，为了防止引发经济衰退，2001 年起，美联储不断下调联邦基金利率，将联邦基金利率从 2001 年 1 月的 5.98%降至 2003 年 7 月的 1.01%，美国进入了负实际利率时代。负实际利率打破了谨慎储蓄与投机风险之间的平衡，刺激了房地产市场的投机心理。在扩张性货币政策作用下，房地产信贷机构不断放松住房贷款条件，2001-2005 年美国新一轮房地产泡沫不断形成与膨胀。美联储在 2004 年 6 月以后变更了利率政策，2004-2006 年先后 17 次加息。美国利率政策的变化直接导致美国房地产市场繁荣逆转，本轮房地产泡沫于 2006 年中期开始破裂。房地产泡沫的破裂进一步导
7、致 2007 年次贷危机全面爆发，次级贷款违约迅速传导至次级债券（次级抵押贷款证券化产品） ，演变为次债危机，随后向投资银行、银行、保险等金融领域蔓延，引发了美国自 1930 年以来的最大金融危机。美国经济受到巨大冲击，元气大伤，在2007-2009 年出现较为严重的衰退。次级贷款大量发放是推动本轮房地产泡沫膨胀的根本原因。所谓次级贷款，就是贷款机构针对信用记录较差、收入较低、无法从正常渠道借贷的借款人发放的房地产抵押贷款。美国住房次级贷款按揭的历史有三十多年，1995 年次贷规模总共 600 多亿美元，2003 年达到 4000 亿美元，2006 年剧增至 1.5 万亿美元。次级贷款在房屋抵
8、押贷款中的比重从 1999 年的 2%左右增至 2006 年的近 15%。次级贷款市场推动了美国住房需求的膨胀，导致房价快速上涨。与次级按揭业务同步发展的是次级债产品，即把贷款打包做成标准化的债券（MBS） ，不同的 MBS 被分割成不同的组合即债务抵押凭证(CDO)，并且不同还款概率的 CDO 有不同处置方式。房利美与房地美是从事次债业务的两大主力军。房利美和房地美是美国最大的两家非银行住房抵押贷款公司。房利美和房地美分别设立于 1938 年和 1970 年，属于由私人投资者控股但受美国政府支持的特殊金融机构。两家公司的主要业务是从抵押贷款公司、银行和其他放贷机构购买住房抵押贷款，并将部分住房抵押贷款证券化后打包出售给其他投资者。所以， “两房”自己并不制造抵押贷款，而是抵押贷款发起人与抵押贷款最终持有者之间的转手者。 “两房”发行的以房地产为抵押品的抵押贷款支持证券总额高达数万亿美元，从而形成一个巨大的转手证券池，在抵押贷款市场扮演着极其重要的角色。2006 年一季度美国房价涨幅开始回落，此后跌幅超过 30%。次贷延期还款率和止赎率大幅度提高，次级抵押贷款证券市场首先爆发危机，并迅速传导至次级债券产品，向投资银行、银行、保险等金融领域蔓延，引发了美国自 1930 年以来的最大金融危机。
