1、我明明记得我曾经由人变兽，有人告诉我这不过是十年一梦。不会再做梦吗？为什么不会呢？没有神，也就没有兽。大家都是人。 巴金,CH10 通货膨胀与货币政策,一、导言,本章关注政策的两个方面： 短期的调控：当面对影响经济的各项扰动时，政策制定者应该如何行动。在大多数国家，稳定政策主要采取货币政策。 政策的长期绩效：货币政策在长期常常引致通货膨胀（通货膨胀偏向）；财政政策常常引致持续的高额预算赤字（赤字偏向）。 通货膨胀偏向的解释： 产出通货膨胀之间的替代：政策制定者增加货币供给以刺激产出。 铸币税：政府由发行货币得到的收入。,金融市场均衡：简短回顾,实际货币供给：M/P 实际货币需求：L(Y,i)
2、均衡条件：实际货币供给量=实际货币需求量 M/P=L（Y，i） 思考：收入增加，利率如何变化？,M/P,0,i,L(Y1,i),M/P,i1,L(Y2,i),i2,流动偏好理论,二、通货膨胀、货币增长与利率,AS-AD模型为研究通货膨胀的各种潜在来源提供了分析框架。 通货膨胀的潜在来源： 总供给方面：负的技术冲击、劳动供给的减少、使AS向上移动的其他因素。 总需求方面：货币存量的增加、货币需求的减少、政府购买的增加、使AD向右移动的其他因素。,Y,P,AD,AS,总供给总需求模型,总需求的扩张与总供给的紧缩都会导致物价水平上升。,货币增长与通货膨胀,尽管引致通货膨胀的潜在来源较多，但是长期通货
3、膨胀发生的原因却主要是货币供给的增长。因为其他因素都不可能导致价格水平持续地上升。 长期通货膨胀的解释： 货币市场均衡：M/P=L(i,Y) 由上式可以得到价格的决定公式： P=M/L(i,Y) 货币需求的传统估计：货币需求的收入弹性约为1，利率弹性约为0.2。这意味着如果物价水平上升为原来的两倍，收入大约下降为原来的一半，利率大约上升32倍。这说明货币需求方面的变化不能解释物价水平较大的变化。而货币存量M的变化可以导致物价水平较大的变化。,货币增长与利率,长期情形：价格自由浮动 真实利率是名义利率与预期通货膨胀之差： r=i-e 则名义利率为：i=r+e (费雪方程) 费雪效应：通货膨胀与名
4、义利率之间存在一一对应的关系。 在长期，价格可以自由调整，产出处于充分就业产出。因此，货币供给变动不影响产出和实际利率，假设它们为常数。 根据货币市场均衡条件得到：P=M/L(r+e,Y) 思考：如果货币增长率提高，比如从5提高到10，各变量如何变化？,货币增长对经济的长期影响,lnM,e,i,Ln(M/P),lnP,时间,时间,时间,时间,时间,t0,直线的斜率等于货币供给的增长率。在t0时刻货币供给增长率提高。,由于价格对货币供给增加立刻进行调整，所以预期通胀也将立刻向上跳跃，等于新的货币供给增长率。,根据费雪方程，名义利率随预期通胀一起向上跳跃。,名义利率向上跳跃使实际货币需求向下跳跃，
5、根据货币市场均衡条件M/P=L(r+e,Y)得知，实际货币存量向下跳跃。,由于货币供给M不会下降，因此，实际货币存量的减少意味着在t0时刻价格向上跳跃。,货币供给增加的影响：结论,两个结论： 由货币增长变化导致的通货膨胀的变化反应在一一对应的名义利率中（即费雪效应）。 名义货币存量的增长会减少真实货币存量。货币增长提高了预期通货膨胀，从而提高了名义利率，导致实际货币需求下降，即实际货币存量（M/P）减少。这意味着在变化时刻P的上升大于M的上升。 一个推论： 通货膨胀的减少会伴随着短暂时期的不寻常的高货币增长。通货膨胀下降会降低预期通货膨胀，从而降低名义利率，提高了实际货币需求。 由M=PL(i
6、,Y)且P连续下降，L向上跳跃，得到：M必然向上跳跃。,短期情形：粘性价格,货币扩张的直接效应是降低了短期名义利率，即流动性效应。 在短期，价格粘性。因此，实际利率也会下降。从而导致投资增加，产出提高。 在长期内，价格将会上升，实际利率回到原来水平，名义利率上升。,三、货币政策与利率的期限结构,不同期限利率之间的关系就是利率的期限结构。分析这种关系的理论就是期限结构理论。,1、利率期限结构的预期理论,该理论假设各期限的债券具有完全替代性。投资者有两种选择：投资于期利率为itn的n期债券；投资于期利率为it1的1期债券。均衡时两种债券的收益率必然相等。,n期债券到期收益率,n个1期债券的到期收益
7、率,均衡条件,期限结构的预期理论：长期债券的利率等于整个期限上短期债券预期利率的平均值。该理论意味着，当长期利率高于短期利率时，未来短期利率预期的平均值将上升。,2、利率期限结构的期限选择理论,利率期限结构的期限选择理论：该理论假设人们更偏好短期债券，为了让投资者接受长期债券，必须相他们支付正的期限升水。,3、经验应用,联邦基金利率：是银行向联邦储备的隔天贷款所支付的利率。美联储通过该目标的非连续变化实施货币政策。 库克和哈恩（1989）研究了货币政策对不同期限债券的利率的影响。他们发现：紧缩性货币政策在整个期限上提高了名义利率。理论：M短期i通胀预期长期名义利率,四、低通货膨胀货币政策的动态
8、不一致性,前面的分析显示，货币增长是通货膨胀的重要决定因素。那么货币增长的原因是什么呢？ 铸币税。不是货币增长的原因。 产出通货膨胀之间的替代。两者只存在短期替代关系。 动态不一致性：公开宣布的计划与执行的计划之间的分离。,动态不一致性：简单解释,经济的最佳长期情况是充分就业和零（或者低的）通货膨胀。 每个人都将首选零通胀和充分就业的A点。 在零通胀水平，每个人又都愿意接受小幅增加通胀来减少失业。于是政策制定者将增加通胀，经济沿着短期菲利普斯线上移。如在B点，增加通胀的边际成本等于减少失业的边际收益，达到均衡。 在B点，通胀高于预期通胀。人们将提高预期通胀，于是短期菲利普斯曲线上移。经济最终处
9、于充分就业但有正的通胀的C点。 避免动态不一致性的措施： 政策制定者的信誉； 央行的独立性； 政策制定者的反通胀态度； 规则。,失业,通货膨胀,u*,长期菲利普斯曲线,短期菲利普斯曲线,短期均衡点,B,C,A,即使每个人首选A点，经济最终在高通胀的C点。政策制定者承诺将经济保持在A点的承诺是不可信的，因为当公众相信该承诺时，政策制定者的最优选择是提高通胀来减少失业。,动态不一致性：模型,基德兰德和普瑞斯科特（1977）认为，如果预期的通胀是低的，使得新增的通胀的边际成本也是低的，那么，政策制定者将会寻找扩张性政策，暂时把产出推进到正常水平之上。但公众知道，政策制定者拥有这种激励，这意味着他们并
10、不实际预期低的通胀。最终的结论是，在无任何产出增加的条件下，政策制定者遵循相机抉择的能力会导致通货膨胀。,模型假设,政策制定者通过控制货币供给来影响总需求。总需求扰动会产生真实影响。 总供给采取卢卡斯供给曲线。 基德兰德和普瑞斯科特认为充分就业产出小于社会最优产出y*（原因：正的边际税率和不完全竞争）。,政策制定者的目标就是使社会损失最小。,货币政策和预期通胀被决定的两种方式： 1、在人们预期通胀形成之前，政策制定者作出了通货膨胀目标的承诺。 在这种情况下，预期通胀等于实际通胀，由卢卡斯供给方程知产出等于自然产出。因此损失函数中只有实际通胀一个变量，政策决策者只需使其等于*就可以使损失最小化，
11、即=*。,模型分析,2、预期形成于货币政策之前或者两者同时决定。最小化损失函数得知，政策作出的的选择是e的函数。,e,均衡,*,动态不一致：政策制定者宣布将通胀目标定于*，如果人们相信该声明，则政策制定者会选择提高通胀以减少失业。 结果：均衡时，产出等于自然产出水平，通胀高于目标水平。,均衡,不存在承诺时通胀的决定,五、对动态不一致性的处理,基德兰德和普瑞斯科特的动态不一致性分析表明：相机抉择的货币政策会产生无效率的高通货膨胀。 不一致性的处理： 规则：中央银行事先设定一个目标。问题：规范性和实证性。 信誉：如果中央银行屈服于通胀的诱惑，将使中央银行丧失信誉。而信誉的丧失对央行来说是一种成本。
12、 授权：中央银行选择一个保守的政策制定者。,信誉模型,如果政策制定者当政期限超过一个任期，并且公众不知道他们的特征，信誉模型可被用于缓解动态不一致问题。 模型以Backus和Drifill(1985)和Barro(1986)的模型为基础。 假设政策制定者任期两届。产出通胀关系采用卢卡斯供给曲线形式，最优通胀为零。社会福利在t时期为：,存在两类政策制定者： 强硬者：从不产生通货膨胀。 软弱者：受诱惑产生通货膨胀。 该类型的社会福利函数：W=w1+w2,由于强硬的政策制定者总是将通胀定为零。因此，分析将集中于软弱者。,六、政策调控,货币政策目标是决策者通过调节货币和信用希望达到的目的。货币政策目标
13、一般分为操作目标、中间目标和最终目标三个层次。 中央银行要在政策工具和所要达到的最终目标之间选择一些变量进行“跟踪”。这些变量被称为中间目标，例如货币供给量和利率，它们对最终目标产生直接影响。但是，中央银行的政策工具不能对中间目标产生直接影响。所以中央银行又要选择另一套被称为操作目标的变量来进行观测，诸如准备金总量或者利率（国库券利率或者银行间同业拆借市场利率）。,利率规则,传统上，货币政策规则是货币存量规则。 目前，大部分中央银行通过调整短期名义利率来对各种扰动作出反应，并将货币存量作为中间目标。 通货币规则相反，为使经济处在稳定状态，利率规则必须是积极的。如果中央银行保持名义利率不变，一个
14、增加产出的总需求的扰动会引起通货膨胀。在名义利率不变的情况下，实际利率下降，产出进一步增加，通货膨胀再次上升。,泰勒规则,泰勒（1993）提出了一个基于两个方面考虑的简单的利率规则： 让名义利率上升大于一一对应的通货膨胀的上升，使得通货膨胀上升时，真实利率增加。 当产出低于其正常水平时，使利率下降，当产出高于其正常水平时，使利率上升。,泰勒规则的含义：中央银行应该把真实利率提高到长期均衡利率水平之上，以便对大于其目标值的通货膨胀及超过其自然率的产出作出反应。,泰勒规则的问题,1、通货膨胀与产出的系数b与c应该取什么值？ 2、通货膨胀、产出以及自然率应该如何度量？泰勒建议：将通货膨胀度量为从以前
15、四个季度到现季度的平均通货膨胀率，产出取本季度的值。自然率不确定。 3、规则是否应该具有前瞻性？ 4、新增的变量是否应该包括在规则中？两个重要的新增变量：实际汇率和时滞利率。 本币实际贬值引起总需求增加，要求利率上升。 存在延滞的利率可能会减少短期利率波动并使规则对估计长期均衡的真实的真实利率中的误差更稳定。,通货膨胀目标,新西兰、加拿大、美国等国家的中央银行采取了以通货膨胀为目标的政策。 确立通货膨胀目标的主要内容： 存在一个明确的通货膨胀目标； 在确定通货膨胀后，中央银行更加关注通货膨胀； 更加强调中央银行的政策透明度以及中央银行对政策所负有的责任。,七、铸币税与通货膨胀,通货膨胀：整体物
16、价水平的持续上升。 通货膨胀率：物价指数变动的百分比。 分类： 温和的通货膨胀（Low Inflation）:年通货膨胀率为一位数。19。 急剧的通货膨胀（Galloping Inflation）：年通货膨胀率为两位数或三位数。 恶性或超级通货膨胀（Hyperinflation）：每月通货膨胀超过50，或者每年13000。,铸币税与通货膨胀税,铸币税：政府用新发行的货币可以买到的商品的实际价值。,通货膨胀税：货币持有者由于通货膨胀而遭受的资本损失。,结论：只有在产出不变和稳定状态时，通货膨胀率才等于货币供给增长率，从而通货膨胀税等于铸币税。,货币供给增长率变化与铸币税,在稳定状态，货币变化对实
17、际利率和产出没有影响，预期通胀等于实际通胀，并等于货币供给增长率，实际货币余额不变。,gM,S,S*,通货膨胀税收拉弗曲线,货币供给的增加会由于提高税率而提高铸币税，但是，通货膨胀的上升，由于税基（实际货币需求）下降而减少了铸币税。当达到最高点后，较高的通胀不足以补偿实际货币余额的下降，铸币税下降。,卡甘的货币需求函数,卡甘观察到，在恶性通货膨胀期间，对于实际货币的需求主要取决于预期通货膨胀。原因：实际货币需求取决于名义利率，名义利率等于实际利率加上预期通胀。在恶性通货膨胀期间，名义利率的变化主要源自预期通胀的变化。,卡甘估计b介于1/3与1/2之间。处于拉弗曲线顶峰的铸币税约为GDP的10。
18、,卡甘对恶性通货膨胀的解释,初始，经济中通货膨胀为零，铸币税也为零。 假设在t时刻，政府增加货币发行以取得铸币税。开始时，人们没有预期到高通货膨胀，所以他们持有较高的实际货币余额，政府获得的铸币税较多。 随着时间的推移，家庭开始提高预期的通货膨胀，并且开始减少实际货币余额。这样，政府为了得到和以前同样多的铸币税，就必须发行更多的货币，即制造更高的通货膨胀。 一般来说，在通货膨胀上升时期，人们的预期通胀要小于实际通胀，政府就能征到更多的铸币税。即只有保持不断上升的通胀，政府才能征得它所需要的收入。 恶性通货膨胀由此产生。,八、通货膨胀的成本,1、完全预期到的通货膨胀的成本 由于通货膨胀可预期，名
19、义变量将随之调整，因此，成本较小。但仍然会带来两种成本： 皮鞋成本：通货膨胀使人们减少货币持有量时所浪费的资源。 菜单成本：厂商调整价格的成本。如：打印新的价目表，及为新价格做广告等。,2、不完全预期到的通货膨胀,通货膨胀引起收入和财富的再分配 通货膨胀使固定收入的人变穷。（如：工人实际收入下降，企业主实际收入上升。） 通货膨胀使财富在债权人和债务人之间重新分配：非预期的通货膨胀使财富从债权人转移到债务人。（这可能是房地产投机形成泡沫的原因。） 通货膨胀引起税收扭曲（即对收入的再分配） 结论：通货膨胀对再分配的作用主要是通过影响人们手中财富的实际价值来实现的。一般来说，通胀有利于债务人而有害于
20、债权人。通缩则相反。,影响资源配置：市场经济按照价格配置资源，非预期的通货膨胀扭曲了价格，影响了资源配置。 对经济的影响：通货膨胀和经济的增长之间存在一种类似倒“U”形的关系。 通货膨胀引起混乱：目光短浅；丧失信心；货币幻觉（money illusion）。,快速问答,轻微的通货膨胀对经济有利吗 詹姆斯.托宾认为：轻微的通货膨胀对经济有利，并能降低自然失业率。因为它提供了一种不削减名义工资而降低实际工资的必要机制。当名义工资的增长低于通货膨胀率，就可以降低实际工资。 结论：尽管大多数经济学家反对为通货膨胀设定一个精确的目标（如3%），但可以预测的缓慢上升的价格水平将为经济的健康成长提供一个较好的环境。,
