1、中联重科收购意大利 CIFA 公司分析一、 中联重科的并购战略中联重科目标是要成为大型跨国公司，需要对企业进行全球化改造。其步骤需要在三个层面完成全球化改造：一是海外销售收入占总收入的比例要超过50%；二是在全球建立制造基地；三是有效地利用全球资本进行扩张。并购奠定了企业进一步并购的基础。在中联重科的发展道路上，并购成为中联重科发展战略的重要选择。自 2001 年以来，中联重科先后收购了英国保时捷、湖南机床厂、中标实业的环卫机械、浦沅集团的汽车起重机、陕西新黄工的土方机械、湖南车桥厂、意大利 CIFA 等公司，经过一系列的连环收购，特别是对意大利 CIFA 公司的跨国并购后，中联重科的销售收入
2、不断上升，国际化步伐不断加快。中联重科的并购战略遵循“六不收”原则，即不符合企业发展战略的业务不收、被并购行业不好不收、目标企业的基本状况不好不收、目标企业的团队不好不收、不是同类项的业务不收、不符合国家和股东利益不收。二、中联重科的跨国并购经验1. 并购阶段的成功做法（1）引入机构投资者组成联合投资团队。在中联重科对意大利 CIFA 公司的并购中，中联邀请弘毅投资作为共同投资方一起收购 CIFA ，后经弘毅投资精心搭建，组成了以中国企业中联重科为主要收购方，中国本土的 PE 公司弘毅投资、国际知名投行高盛以及意大利本土金融机构曼达林基金为共同投资方的联合投资团队。共同投资方协助中联重科推动了
3、整个交易的进程，包括尽职调查、交易谈判、整合计划的制定和执行、与政府监管机构沟通等。弘毅投资作为共同投资方的组织者，同时是中联重科的第二大股东，其熟悉中联重科的战略诉求，既有中国资源，又有海外实战能力；高盛集团则代表着国际资本市场资源，具有丰富的跨境交易经验；曼达林基金成立于 2007 年，注册于卢森堡，基金的发起人和主要投资人包括中国两家重要的政策银行国家开发银行和国家进出口银行，以及意大利第二大银行圣保罗银行其代表意大利本土资源，熟悉被收购企业的当地情况，了解意大利金融机构、政府、工会、法律、税收等情况。这种既熟悉本国国情，又具有国际视野的投资组合，形成了“文化缓冲地带” ，从而在中联重科
4、与 CIFA 融合前期有效地缓冲了文化和理念的冲突，保证了重组整合的顺利进行。（2）组建多重投资主体，设立复杂的交易架构。为了规避国际交易并购中的税收、汇率等风险，中联重科在对 CIFA 的并购交易中，借鉴了国际通行做法，设立了特殊目的公司，采用了复杂的交易架构，以达到最优惠的税收安排和最便利的资金流。中联重科先在香港设立一家全资控股子公司Zoomlion HK. Holding Co. Ltd（中联香港控股公司） ，然后由中联香港控股公司在香港设立一家全资子公司 HK SPV A，该公司与共同投资方在香港合作设立一家特殊目的公司 HK SPV B（中联持股 60%，出资 1.626 亿欧元；
5、曼达林持股 9.04%；弘毅持股 18.04% ；高盛持股 12.92%） ，由该公司再于卢森堡设立一家全资子公司（Luxemburg SPV A） ，该公司再在卢森堡设立一家全资子公司（Luxemburg SPV B） ，该公司再在意大利境内设立一 家 全 资 子 公 司（Italian SPV） ，最 终 Italian SPV 持 有 CIFA100%的股权，并与 CIFA 合并。选择在香港和卢森堡设立目的公司的原因是香港和中国大陆有税收等优惠政策，而卢森堡号称免税天堂，与香港、意大利及欧洲许多国家之间有税收互免的政策。（3）借助于财务杠杆筹集收购资金。在中联重科收购交易的安排中，中联重
6、科充分利用财务杠杆，一方面能减少公司需要拿出的实际现金，另一方面能降低公司的收购风险。根据中联重科与 CIFA 及共同投资方签订的买卖协议和共同投资协议 ，卖方 CIFA 股权作价为 3.755 亿欧元（约合人民币 39.88 亿元） ，其中，中联重科和共同投资方就该股权作价合计出资 2.515 亿欧元（约合人民币 26.71 亿元） ，其余的 1.24 亿欧元（约合人民币 13.17 亿元）由 CIFA 自身长期负债解决。在 2.515 亿欧元的权转让价款和 0.195 亿欧元的中介交易费用中，中联重科共需支付 1.626 亿欧元（以股权买卖协议签订日 2008 年 6 月 20 日的汇率
7、1 欧元=1.56 美元来折算，1.626 亿欧元折合成美元约为 2.5 亿美元） 。除该笔资金支出外，中联重科无需承担本次并购中任何其他还款及担保责任。中联重科与共同投资方的意大利 SPV 公司向意大利银行贷款 70%，其余 30%为按股权多少由中联重科和共同投资方承担。这样，作为占意大利 SPV 公司 60%股权的中联重科来说，只需收购资金 30%中的 60%，即只用拿出总收购金额的 18%，且其中 2 亿美元由中联重科香港 SPV A 公司向香港银行贷款（该部分贷款由中国进出口银行湖南省分行提供同金额、同期限的融资担保，同时，由中联重科向进出口银行提供反担保） ，另一部分为中联重科的自有
8、资金（5 000 万美元） 。（4）与共同投资方约定股权买卖期权，组成利益共同体。为了使两家存在巨大文化差异的企业可以渐进、有序地进行整合，中联重科与 3 家共同投资方在共同投资协议中对共同投资方的买入期权和卖出期权也有约定，约定在并购完成后的 3 年届满之后，中联重科可随时行使其以现金或中联重科股票购买各共同投资方在控股公司中全部股份的期权，除非共同投资方的退出价值低于共同投资方的初始投资；各共同投资方也均可提前 4 个月以书面通知的形式，行使向中联重科出售其在控股公司全部股份的期权。在买入期权或卖出期权行使时，各接受对价方可选择接受现金或中联重科股票作为对价，但不得以现金和股票两者的组合作
9、为对价。中联重科与共同投资方关于股权买卖的期权约定，相当于用 40%的股权空间换取 3 年的整合时间。对中联重科而言全部风险被锁定在 1.6 亿欧元，而收益则放大到整个企业，充分地调动和利用了各种资源。中联重科不对共同投资人收益保底，使得共同投资人有了共同努力做好 CIFA 的压力。同时，为了在把股权回售给中联重科的时候赚取差价，高盛和弘毅也会有动力尽力协助中联重科的管理层将收购后的企业整合做好。风险共担、利益共享的原则使中联重科与共同投资人形成一致的利益取向。2. 并购后的整合经验为了达到预期的协同效应，中联重科和 CIFA 组建了整合委员会，双方高管都是该委员会的成员。此外，中联重科还专门
10、成立了一个“协同办公室” ，下设市场组、技术组、生产组、采购组和综合管理组，在整合的每一个方面都有中方和意方的经理对接。（1）管理架构设计。中联重科把原有的国内混凝土事业部和国外 CIFA 事业部联合起来，组成混凝土跨国事业部，旗下部门分设两地：研发、国际市场和国际销售放在了米兰；国际战略、协同、财务、信息化、采购部则将长沙作为根据地，同时，成立了覆盖俄罗斯、澳大利亚、意大利等国际市场的海外融资租赁公司，实现了团队、研发、生产和市场资源的国际化。（2）IT 系统架构。中联重科将信息化管理部门设在长沙总部，目前仍在对 IT 系统架构进行整合和改进，以适应业务全球化在信息和管理上的需求。（3）人力
11、资源整合。在并购之初，中联重科没有派驻中方经理，完全保留了 CIFA 的经营管理团队，实行本地化管理，原董事长除继续担任新 CIFA 公司的董事长外，还出任中联重科的副总裁。董事会 7 名成员全部由中联及共同投资方委任。其中，中联重科 4 名董事，共同投资方 3 名董事。在此期间，中联重科外方管理人员以金融危机为契机，解雇冗员，使 CIFA 员工数从 1 000 多人下降到 700 多人。并购 1 年后，中联重科对 CIFA 的人事进行了较大变动原董事长到中联重科总部协助集团董事长拓展海外并购，同时在中联重科的混凝土跨国事业部的高管层中加入了中联重科总部高管人员。（4）财务管理。财务管理部门设
12、在长沙总部。并购后，利用熟悉中联重科的中资银行的欧洲分行贷款替换了原意大利银行贷款，以对 CIFA 提供更便捷的金融支持（以中联重科作为担保） 。 。（5）生产。中联重科在长沙设立“厂中厂” ，将配件生产从意大利转移到中国，在保证品质的同时降低了生产成本。CIFA 的技术人员从工业设计、管理流程等各方面帮助中联团队提高水平。（6）品牌、营销和服务。并购后，中联重科维持双品牌，CIFA 专注高端市场，中联重科注重中低端市场。混凝土跨国事业部把市场营销也放在米兰，利用CIFA 完善的销售渠道以及较强的品牌影响力，在巩固原有市场的同时，积极拓展全球市场。CIFA 在保持原有代理商的同时，对代理方式进
13、行了调整，原来的代理商不仅可以做 CIFA 的产品，也可以做中联重科的产品，实行双品牌运作。CIFA 的产品也可以通过中联重科的营销渠道进行销售。同时，利用中联已有的售后服务渠道为 CIFA 提供在中国的服务。三、对中国企业的启示纵观世界工业的发展历史，每一次产业竞争格局的变革都伴随着并购的产生，并购的对象也逐渐从国内向国外转变。当前中国企业正在加快“走出去”的步伐，并寻求跨国并购不断做大做强，中联重科的跨国并购经历对中国企业有着重要的借鉴意义。1. 跨国并购的目的应与公司总体战略一致在全球的跨国并购案例中，真正成功的并不多，其最重要的原因是为了并购而并购，而最终导致的失败是惨重的。因此，并购
14、的目的应与公司的总体战略一致，正如中联重科一样，将并购作为其扩张的重要战略选择，在对并购对象的选择上设立自己的标准。2. 引入机构投资者 .通过在并购过程中引入具备国际并购整合经验的股权投资基金、投行等金融资本，既可充分借鉴其专业经验，提升自身的国际化经营能力，又可缓解企业资金压力，分散财务风险。有利于被并购企业形成利益均衡的治理结构，目前这一做法已成为中国企业海外并购的主流模式。3. 设计合适的交易架构一方面减轻并购的资金压力，如中联重科对 CIFA 的并购，因利用财务杠杆，设立特殊的目公司，对于总额 26.71 亿元的股权交易费用，中联重科最终拿出的现金仅为 3.64 亿人民币。另一方面降
15、低母公司对并购整合后的风险，如在中联重科对 CIFA 的并购交易中，以特殊目的公司为贷方向银行借款，即使整合不成功，中联重科本身也不对贷款承担任何责任。4.以维持被并购公司稳定为最初目标在中联重科并购 CIFA 的交易完成后，将最初的整合目标定位为保持原有公司的稳定，并保留了原公司的管理层。随后，在稳定过渡期结束后，中方在被并购企业的形象已经确立，再对内部人事、业务进行整合。5.加强对世界各国投资环境及法律、税收等的研究。世界自由贸易区、共同联盟等组织之间在投资及对外贸易上都有优惠政策，通过对各国及联盟体之间的研究，在并购交易中，能更好地从交易架构、资金安排等方面帮助企业合理避税，同时减轻并购资金压力。
