1、案例一： 1997 年泰铢的暴跌在 20 世纪 80 年代至 90 年代期间，泰国作为亚洲最有活力的四小虎之一而崛起。19851995 年间，泰国经济年均增长率为 8.4，而将每年的通货膨胀率保持在 5（相比较美国在此期间的经济增长率为1.3，通货膨胀率为 3.2）。泰国经济增长主要是靠出口。例如，19901996 年泰国出口值按复利计算每年增长 16。出口导向型的经济增长所创建的财富，促使泰国对商业用房和居民用房、工业资产和基础建设的大量投资。随着对房地产需求的增加，曼谷的商业用房和居民用房的价格急剧上升。这种情况导致泰国出现了以前从未有过的房地产繁荣。在曼谷，办公楼和公寓楼如雨后春笋般拔地
2、而起，向银行拼命借债支持着建筑业。由于房地产价格不断提高，银行非常乐意贷款给房地产公司。然而到 1997 年初，过度投资的热潮显然造成了商业用房和居民用房过剩。在 1996 年末，估计曼谷有365 000 套单元住房空置。而 1997 年还有 10 万套单元住房计划完工。泰国房地产市场由供不应求转变为供过于求。根据一项估计，1997 年泰国房地产过热期间所造的商业用房和居民用房，至少可以满足以后5 年的需求。同时泰国在基础设施、工业生产设备和商业房地产方面的投资以空前的速度进口了大量的外国商品。在建设基础设施、工厂和办公楼时，泰国从美国、欧洲和日本购买了生产设备和材料。最后的结果是，到 90
3、年代中期，泰国的国际收支经常项目出现了巨额逆差。尽管出口强劲，但是进口速度更快。到 1995 年，泰国的经常项目逆差已占其国内生产总值的 8.1。到 1997 年 2 月 5 日，情况更加恶化，泰国的一家房地产开发商宋普拉宋地产宣布它无法按期偿付一笔 800 亿美元欧洲债券的 310 万美元利息，实际上就是债务违约。在整个曼谷房地产市场中，宋普拉宋地产是投机性过度建房的第一个受害者。泰国的股票市场自 1996 年初的最高峰以来，已经下跌了 45，主要就是投资者担心有几家房地产公司会被迫破产。现在其中一个已成为事实。由于这个信息，股票市场又下跌 2.7，而这还仅仅是开始。随着宋普拉宋地产以及其他
4、几家房地产开发商的债务违约，显然，该国的许多金融机构，包括第一金融（Finance One）也濒临债务违约。第一金融是泰国最大的金融机构，它首先发行美元债券，以后泰国其他金融机构纷纷效仿，所得款项又用于贷款给国内不断扩大投资的房地产开发商。从理论上讲，该行为是合理的，因为第一金融可以获取利率差价（即第一金融可以以低利率借来美元，以高利率借出泰铢）。现在该金融战略惟一的问题是，1996 年和 1997 年泰国房地产市场开始破碎，而开发商们再也无法用现金偿付从第一金融借得的贷款。这使得第一金融难以将借款偿还债权人。到1996 年房地产已明显过热，第一金融的不良贷款已经翻倍，到 1997 年第一季度
5、再次翻倍。1997 年 2 月，第一金融的股票交易被中止，政府试图通过泰国中央银行的协助，由一家泰国小银行来收购该问题严重的企业。然而问题没能解决。在 5 月份第一金融的股票复牌时，一天中跌去 70。当时泰国房地产市场的不良贷款与日俱增，已经高达 300亿美元。第一金融宣布破产，更令人担心的是其他公司将步其后尘。就在这时，外汇交易商开始联合对泰币发起进攻。过去 13 年以来，泰铢一直按 1 美元=25 泰铢的汇率钉住美元。然而这种钉住汇率越来越难以维持。外汇交易商注意到泰国经常项目逆差不断上升，美元债务负担持续增长，得出的结论是，在泰国美元需求会增加，而泰铢的需求会下降。（企业和金融机构将以泰
6、铢兑换美元以偿付债务和购买进口商品）。从 1996年末到 1997 年初，出现了几次试图使泰铢贬值的情况。这些投机性攻击通常表现为外汇交易商卖空泰铢，而从未来泰铢对美元汇率下跌中获利。在这种情况下，卖空涉及到外汇交易商从金融机构借取泰铢，同时立刻在外汇市场出售以换取美元。理论上讲就是将来泰铢对美元汇率下跌，外汇交易商必须买回泰铢还给金融机构，那时她所花费的美元将少于最初卖出泰铢时所得到的美元。举例来说，一个交易商可以从银行借得为期六个月的 100 泰铢。交易商然后将 100 泰铢换成 4 美元（按 1 美元=25 泰铢的汇率）。如果以后汇率下降到 1 美元=50 泰铢，交易商 6 个月后只需
7、2 美元买回 100 泰铢付给银行，交易商就可得到 100的利润！1997 年 5 月，卖空的交易商全盯上了泰铢。为了保卫钉住汇率，泰国政府动用了外汇储备（全以美元标价）购买泰铢。泰国政府花费了 50 亿美元来保卫泰铢，从而将其外汇储备降低到“官方报道的”两年来最低的 330 亿美元。另外泰国政府还将主要利率从10提高到 12.5以提高泰铢的吸引力；同时也提高了公司的借款成本，于是恶化了债务危机。国际金融界此时还不清楚的是，由于其上级的包容，泰国中央银行的一名外汇交易员已经在远期合约中锁定了泰国大部分外汇储备。现实的情况是泰国只有 11.4 亿美元的外汇储备可用来保卫钉住美元的汇率。因此，要想
8、维持钉住汇率已不可能。到 1997 年 7 月 2 日，泰国政府向不可避免的结果低头，宣布允许泰铢对美元自由浮动。泰铢汇率立即下跌 18，随之一路滑落，到 1998 年 1 月汇率跌到1 美元=55 泰铢。正当泰铢下跌时，泰国的债务炸弹爆炸了。泰铢对美元汇率下跌 50使泰国金融机构和企业承诺的以美元计价的债务猛增一倍。于是导致更多的企业破产，衰弱的泰国股市也进一步下跌。泰国股票 SET 指数最终从 1997 年 1 月的 787 点跌到当年 12 月的 337 点，而这还是 1996 年下降 45的基础上计算的！思考题：1. 明确导致 1997 年泰铢崩溃的主要因素。投机商在泰铢下滑中起了什么
9、作用？是他们造成泰铢下滑的吗？2. 你是否认为泰铢突然崩溃可以用购买力平价理论进行解释？3. 泰国政府有可能采取什么步骤以期在 1997 年席卷全国的金融危机中抢得先机？4. 泰铢崩溃会如何影响泰国的企业，特别是那些进口国外来料或是出口最终产品的企业？二：广场协议上世纪 80 年代初期，美国财政赤字剧增，对外贸易逆差大幅增长。美国希望通过美元贬值来增加产品的出口竞争力，以改善美国国际收支不平衡状况。1985 年 9 月 22 日，美国、日本、联邦德国、法国以及英国的财政部长和中央银行行长在纽约广场饭店举行会议，达成五国政府联合干预外汇市场，诱导美元对主要货币的汇率有秩序地贬值，以解决美国巨额贸
10、易赤字问题的协议。因协议在广场饭店签署，故该协议又被称为“广场协议”。“广场协议”签订后，上述五国开始联合干预外汇市场，在国际外汇市场大量抛售美元，继而形成市场投资者的抛售狂潮，导致美元持续大幅度贬值。1985 年 9 月，美元兑日元在 1 美元兑 250 日元上下波动，协议签订后不到 3 个月的时间里，美元迅速下跌到 1 美元兑 200 日元左右，跌幅 20。在这之后，以美国财政部长贝克为代表的美国当局以及以弗日德伯格斯藤（当时的美国国际经济研究所所长）为代表的金融专家们不断地对美元进行口头干预，表示当时的美元汇率水平仍然偏高，还有下跌空间。在美国政府强硬态度的暗示下，美元对日元继续大幅度下跌，最低曾跌到 1 美元兑 120 日元。在不到三年的时间里，美元对日元贬值了 50%，也就是说，日元对美元升值了一倍。有专家认为，日本经济进入十多年低迷期的罪魁祸首就是“广场协议”。但也有专家认为，日元大幅升值为日本企业走向世界、在海外进行大规模扩张提供了良机，也促进了日本产业结构调整，最终有利于日本经济的健康发展。因此，日本泡沫经济的形成不应该全部归罪于日元升值。思考题：1、从国际贸易的角度分析广场协议对美国和日本的影响2、从国际投资的角度分析广场协议对美国和日本的影响。
