1、,大公国际资信评估有限公司,1,欧债危机的缘起和变数,杜明艳 2012年3月20日,结构,欧债危机发展过程的简要回顾 欧债危机的成因 欧债危机解决机制的特点 欧债危机的走势和变数 大公对欧债危机的预警,1.欧债危机发展过程的简要回顾,1.欧债危机发展过程的简要回顾,1.欧债危机发展过程的简要回顾,1.欧债危机发展过程的简要回顾,2.欧债危机的成因,2.欧债危机的成因,一 般 原 因,2.欧债危机的成因,美国利润和净投资占GDP比重,数据来源：J ohn Bellamy Foster and Fred Magdoff, Financial implosion and stagnation,美国金
2、融和非金融利润增长率与GDP增长对比,2.欧债危机的成因,一 般 原 因,图1 家庭债务/可支配收入 图2非金融企业债务 图3 各级政府债务负担率,数据来源：欧洲央行,数据来源：路透数据库，大公,2.欧债危机的成因,特 殊 原 因,2.欧债危机的成因,特 殊 原 因,家庭债务/可支配收入和非金融企业债务/GDP 非金融企业雇员工资,2.欧债危机的成因,特 殊 原 因,欧元区部分国家十年期国债利差,3.欧债危机解决机制的特点,欧债危机的解决机制反映了欧盟和国际货币基金组织等官方机构低估欧债危机严重程度，一再错过最佳时机，导致危机不断深化的特征。,3.欧债危机解决机制的特点,3.欧债危机解决机制的
3、特点,2010年5月-2011年3月,2011年4月-2011年11月,2011年12月至今,4.欧债危机的走势和变数,4.欧债危机的走势和变数,在需求方面，首先，劳动力市场改革将引起实际工资水平停滞或下降，在这种情况下要增加需求就需要提高私人部门负债水平；但是爱尔兰、西班牙出现了明显的去杠杆化过程，私人需求下降，去杠杆化过程的完成还需要较长时间。葡萄牙私人债务水平虽然很高，但去杠杆化过程缓慢、希腊和意大利私人债务水平还在上升，这虽然可以抑制经济快速下滑，避免了快速去杠杆化造成的社会痛苦，但是也将引起未来经济恢复乏力。这可能在无意间复制了美国等发达国家在80-90年代的改革，但起点则是更高的债
4、务水平，高债务负担将损害经济增长的速度，造成经济对利率高度敏感，为未来的经济稳定埋下隐患。其次，危机国政府都存在大幅的结构性赤字，已经引起了主权债务危机，这使他们无法像其他国家那样通过财政扩张来支持私人部门去杠杆化（芬兰、瑞典、日本和美国等）。鉴于上述原因，国内需求在较长时期内都难以出现明显扩张。,4.欧债危机的走势和变数,4.欧债危机的走势和变数,4.欧债危机的走势和变数,数据来源：欧洲央行,4.欧债危机的走势和变数,欧债危机国家私人部门去杠杆化进程（债务规模变化率）,4.欧债危机的走势和变数,4.欧债危机的走势和变数,在供给方面，供给改革的重要性在于改善本国生产能力，提高产品国际竞争力，弥
5、合长期的经常项目赤字，降低外债风险。首先，劳动力市场的改革举步维艰，目前主要还停留在改革就业保护制度方面，工资集体协商的改革进展缓慢，名义工资水平在除希腊和爱尔兰以外的国家都还没有下降，实际有效汇率仍然大幅高估。其次，产品市场的改革推进并不理想，国有企业私有化难度大，收益有限。,4.欧债危机的走势和变数,欧债危机国家名义单位劳动力成本指数变化率（2005=100）,数据来源：欧盟统计局,4.欧债危机的走势和变数,4.欧债危机的走势和变数,数据来源：IMF.EU,数据来源：大公,希腊各级政府债务/GDP（%),国际货币基金组织对于希腊债务重组后的政府债务走势显得乐观，未来希腊政府的债务可持续仍然
6、堪忧，以下为国际货币基金组织和大公对未来希腊债务负担率的预测对比。,4.欧债危机的走势和变数,欧洲央行的措施是否会引起恶性通胀？ 中期内不会。首先，资产价格在下降，导致私人部门需求下降；其次欧洲央行提供的流动性并未进入实体经济，广义货币供应量增长率下降，银行一方面用该笔资金增加现金储备，另一方面用于购买政府债券，并在一定程度上抑制了信用收缩的发生，遏制债务通缩风险。但将推高国际大宗商品价格，加之各国普遍提高间接税税率，欧洲将处于温和通胀状态。 但是欧洲央行的举措是在继续维持债务泡沫，如果引起了欧洲金融机构和各级政府的道德风险上升，欧盟未能加强经济、金融和财政的监管，借此机会大幅降低杠杆率，将拖
7、长经济恢复的过程，并有可能在未来酝酿新的危机。 欧债危机对欧盟的影响是什么？ 欧债危机将推动欧盟，特别是欧元区政治、经济和财政的进一步整合，加强欧盟层面的权力，其实质是债权国对债务国控制的强化。,5.大公对欧债危机的预警,大公2010年7月初次评级中将欧元区各国的偿债能力做出了清晰的区分，其中仅有芬兰和卢森堡是AAA级国家，德国、奥地利、荷兰为AA+、法国AA-，其他国家分别处于A级至BB级水平。,美国三家主要评级机构则将近一半的欧元区国家都放在AAA级，除希腊以外的其他欧元区国家几乎都放在AA级的高水平上，在2010年5月希腊债务危机爆发后，才匆忙的大幅度下调发生债务危机国家的级别，加剧了市场的恐慌，助推这些国家市场融资能力的丧失。,5.大公对欧债危机的预警,美国三家评级机构在2010-2011欧债危机期间的评级失败,5.大公对欧债危机的预警,希腊,西班牙,5.大公对欧债危机的预警,5.大公对欧债危机的预警,葡萄牙,5.大公对欧债危机的预警,意大利,5.大公对欧债危机的预警,爱尔兰,
