1、第五章 资金成本和资金结构,教学目的：本章主要阐述筹资决策的理论和方法。学习本章要求掌握资本成本的含义和测算方法、财务风险的含义和衡量方法以及资本结构的含义和决策方法。,主要内容,第一节 资金成本 第二节 资本结构,第一节 资金成本,一、概述 二、个别资本成本的计算 三、综合资本成本的计算 四、边际资本成本的计算,第二节 资本结构,一、概述 二、经营杠杆 三、财务杠杆 四、复合杠杆 五、资本结构分析,第四章 完,第一节 资金成本,一、概述,（一）概念资金成本是指企业为筹集和使用资金而支付的各种费用。资金成本包括筹资费用和占用费用两部分。,资本成本包括：1.筹集费用-如向银行支付的借款手续费，股
2、票和债券的发行费2.使用费用-也称为资本的占用费用，如债权和银行借款的利息、股票的股利等资本成本在使用时一般是以相对数表示的，称为资本成本率。,（二） 资本成本的性质,1.资本成本是资本所有权和使用权相分离结果，是资本使用者向资本所有者和中介机构支付的费用。 2.资本成本作为一种耗费与产品成本不同，最终要通过收益来补偿，体现了一种利益分配关系。 3.资本成本是资金时间价值和风险价值的统一。,（三）资本成本的计量,1.资本成本计量的通用模型 一般用相对数资本成本率来表示，通用公式为： 资本成本率=资本占用成本/（筹资总额-资本取得成本） =资本占用成本率/（1-资本取得成本率）,2.资金成本的作
3、用 （1）资金成本在筹资决策中的作用影响企业筹资总额的重要因素；选择资金来源的基本依据；选用筹资方式的参考标准； 确定最优资金结构的主要参数。,（2）资金成本在投资决策中的作用 计算净现值指标时作为折现率； 利用内部收益率指标决策时作为基准收益率。,二、 个别资金成本的计算,个别资本成本率是公司用资费用与有效筹资额的比率。,1.长期借款成本,K,(1-F ),(1-T),I,=,注意：1）分期付息，到期还本2）利息在税前扣除，可以抵税3）R是实际利率4）筹资费用F很低，可以忽略,=R(1-T),例:某企业取得长期借款150万元，年率为10.8%，期限3年，每年付息一次，到期一次还本。筹措这笔借
4、款的费用率为0.2%，企业所得税税率为33%，求这笔长期借款的成本率？K = =7.25%或者=10.8% （1-33%）=7.24%,L,L,150 10.8% （1-33%）,150 （1-0.2%）,当借款合同附加补偿性余额条款时，应扣除补偿性余额。,例：ABC公司打算借款1000万元，年利率为5%，期限为3年，每年结息一次，到期一次还本。银行要求补偿性余额20%。公司所得税33%，这笔借款的资本成本为多少？,解析：Kl=5%（1-33%）/（1-20%）=4.19%,在借款年内结息次数超过一次时，借款实际利率会高于名义利率，资本成本也会上升。,例：ABC公司打算借款1000万元，年利率
5、为5%，期限为3年，每季结息一次，到期一次还本。公司所得税33%，这笔借款的资本成本为多少？,解析：Kl = （1+ 5% /4）4 1（1-33%）=3.41%,2.债券成本计算,不考虑时间价值时，债券资本成本率可按下列公式测算： Kb=Ib(1-T)/B(1-Fb) 其中Ib=面值*票面利率； B-按发行价格确定,特点：债券利息计人税前成本费用，可以起到抵税的作用；债券的筹资费用较高，不省略。,例：某公司发行面值1000元，发行价格为1100元，票面利率12%，10年到期的公司债券，其取得成本率为5%，所得税率为30%。该债券每年付息一次，到期一次还本，则该债券的资本成本率为：,解析：K=
6、100012%（1-30%）/1100（1-5%）=8.04%,3.优先股成本 KP=D/P(1-F)KP -优先股成本；D -优先股年股利P -优先股筹资额；F-优先股筹资费用率例：某公司发行面值100元，股息率10%的优先股，按面值出售，筹资费用率为3%，求资本成本率？K = =10.3%,100*10%,100*(1-3%),p,4.普通股资金成本率特点：股利取决于公司收益，成本率较难确定（1）预计未来股利不变计算公式与优先股资金成本率相同。,(2)股利逐年增长 KC=DC/PC(1-FC)+GG-普通股股利固定增长率例：某公司普通股每股市价110元，筹资费用率为4%，第一年末发放股息1
7、0元，预计以后每年增长5%，求普通股资本成本率？K = +5%=14.47%,C,10,110*(1-4%),C,5.留存收益资金成本率留存收益包括盈余公积金和未分配利润，与普通股无异，但无发行费用。特点：留存收益是股东放弃现金股利而让公司留用，实际上是一种机会成本，股东期望公司对留用利润能获得与普通股相同的报酬。公式：,例:假定某公司普通股市价为110元，第一年股息为10元，以后每年增长5%，求留用利润的资本成本？K = +5% = 14.1%,r,10,110,KW=KlWl+KbWb+KpWp+KcWc+KrWr,三、综合资本成本,账面资本权数 优点：取数容易 缺点：没有反应资本市场对企
8、业的要求；没有体现最优资本结构安排 市场价值权数优点：反应资本市场对企业的要求；考虑了风险因素缺点：取数困难，尤其非上市公司。 目标资本结构：较好的选择。,决定企业综合资本成本的主要因素,总体经济环境 决定无风险报酬率 金融市场状况 企业经营决策 决定风险报酬率 企业筹资规模 企业的资本结构 决定综合资本成本,总体经济环境： （1）资本供求状况 （2）通货膨胀,无风险报酬率,金融市场状况： （1）证券流动性 （2）证券价格变动风险,企业经营决策： （1）经营风险 （2）财务风险,企业的筹资规模： 投资项目所需要的资本数量,风险报酬率,个别资本成本,企业的资本结构,综合资本成本,例:ABC公司需
9、要筹资1200万元，所得税25%，有关资料如下： 长期借款200万元，年利率10%，手续费0.5%； 发行债券：面值280万元，票面利率12%，发行价格300万元，筹资费用4%，分期付息，到期还本； 优先股200万元，年股息率13%，筹资费用率5%； 普通股40万股，每股10元，按面值发行。筹资费用率6%，预计第一年每股股利2.5元，以后逐年增长5%； 其余所剩资金由公司留存收益解决。要求：该公司综合资本成本率是多少？,四、资金的边际成本,1.含义是指资金每增加一个单位而增加的成本。企业无法以某一固定资本成本来筹措无限的资金，当其筹集的资金超过一定限度时，原来的资本成本就会增加。边际资金成本是
10、一个动态概念，追加筹资额越多，边际资金成本越大。,边际成本的计算，一般是在筹资数额较大或目标资本结构既定的情况下，企业往往通过多种方式的组合来进行资金的筹集，这时边际资本成本需要按加权平均资本成本来计算。,2.资金的边际成本的计算,1)确定公司最优的资金结构(目标资本结构） 2)确定各种筹资方式的资金成本 3)计算筹资突破点。BPj=TFj/Wj 4)计算资金的边际成本,例:某公司正处在正常经营期内，目前的资本结构为：长期借款占20%，债券占30%，普通股占50%。公司根据经营需要，计划追加筹资，并以原资本结构为目标资本结构。根据对金融市场的分析，得出不同筹资数额的有关资本成本数据见表42：,
11、表42 筹资数额及资本成本表,该公司追加筹资的边际资本成本计算如下：（1）该公司追加筹资的目标资本结构为：长期借款20%，债券30%，普通股50%。（2）各筹资方式个别资本的临界点已测算完毕，见表42。（3）筹资总额分界点和总筹资规模计算如表43所示：,表43 筹资总额分界点计算表,据表43，确定公司的追加筹资范围有以下： 1）40万元以内 2）40万元100万元 3）100万元200万元 4）200万元250万元 5）250万元300万元 6）300万元以上 （4）各筹资范围的边际资本成本计算见表44：,表44 边际资本成本计算表,表45 个别资本成本表则该公司边际资本成本为：20%7%+3
12、0%9%+35%12%+15%10%=9.8%,3.边际资金成本的运用 资金成本是企业投资决策的一个重要标准。如果以资金成本为贴现率，投资项目的净现值为正，则该项目可取，反之则不可取。也就是说，投资项目报酬率大于资本边际成本率，则该项目可取，反之则不可取。,第二节 资本结构,一、资本结构概述 （一） 概念资金结构是指企业各种资金的构成及其比例关系。广义的资金结构是指全部资金（包括长期资金和短期资金）的结构。狭义的资金结构是指长期资金结构； （二）资本结构的种类 1.资本的属性结构:股权资本，债权资本 2.资本的期限结构:长期资本和短期资本 （三）资本结构理论,后权衡理论,资本结构理论的发展过程
13、,(一)早期资本结构理论,净收益理论 企业增加负债，提高财务杠杆度，可以降低其加权平均的资本成本，增加企业的总价值。认为公司利用债务可以降 低加权资金成本，因此，多负债总是有利的。依据：加权资金成本原理和财务杠杆原理假设：资金成本与负债比率无关，即负债变化而资金成本不变结论：与现实不符，负债增加，风险增加，必然影响资金成本,净营业收益理论 企业的资本结构中负债资本的多寡，其比例的高低，与企业价值没有关系，即企业资本结构与企业价值无关。 假设：负债比率直接影响资金成本，但加权资金成本保持不变（明示成本和非明示成本） 传统理论 企业增加负债资本有利于提高企业价值，但负债资本规模必须适度。只有在企业
14、加权平均资本成本达到最低点时，才是企业的最佳资本结构，可以使企业价值最大。假设：当负债比率上升时，开始一段时间加权资金成本 保持不变，超过临界点时，加权资金成本随负债比率增加而上升思考：何种理论与实际接近？,(二)现代资本结构理论,1.无税收情况下的MM理论 MM理论的基本假设 MM命题一：企业价值模型 MM命题二：股权资本成本模型 无税MM理论的简要评价 MM理论的假设前提与现实的矛盾 MM资本结构理论的重要意义 MM理论奠定了现代资本结构理论研究的基础,1958年由Frame Modigliani和Merter Miller提出假设：资本市场完善；投资者很明智；没有破产成本；信息完备；无所
15、得税结论：不存在最优资本结构，企业不能利用财务杠杆改变其总价值和加权资金成本争论：假设与实际的距离修改：Modigliani和Miller均获诺贝尔奖，并对理论进行了修改。,1企业在无税收的环境中从事经营活动。 2企业的经营风险的高低可以用息税前利润的标准离差来衡量。企业经营风险决定其风险等级，经营风险程度相同的企业被划为同类风险等级，属于同一风险组。 3投资者对同一风险等级的企业的未来收益及风险的预期相同。这一假设实际上假设信息是对称的，即企业经理与一般投资者获取的信息是完全相同的，因此，对企业的收益与风险的估价也相同。 4股票与债券在完善市场中进行交易，不存在交易成本，并且投资者（包括个人
16、投资者和机构投资者）借入债务的利息率与企业所借入债务的利息率相同。 5个人和企业的债务均无风险，即负债的利率属于无风险利率。 6企业的收益为零增长，即各年息税前利润不变，是一种永续年金。 7企业无破产成本。 8企业的股利政策与企业价值无关，企业发行新债时不会影响已发行债券的市场价值。 9资本市场是高度完善和均衡的。这意味着资本可以自由流通，充分竞争，预期报酬率相同的证券价格相同，有充分信息，利率一致。,MM命题一的内容:MM命题一解释了在无税收情况下，企业价值与资本结构之间的关系，因此被称为企业价值模型。其基本内容是：在完善资本市场条件下，企业的市场价值与其资本结构无关，而是取决于按照与其风险
17、程度相适应的预期收益率进行资本化的收益水平。也就是说，无论企业有无负债，企业价值等于企业预期收益额按适合于该企业风险等级的必要报酬率进行折现的现值。在这里，预期收益额是指企业的息税前利润，资本化是指对企业的预期收益额进行折现求取现值，企业价值包括股权资本价值与负债资本价值，其公式表示如下：V=S+B,MM命题二的内容。MM理论命题二解释了资本结构与企业资本成本之间的关系，因此，该命题被称为股权资本成本模型。其基本内容是：负债企业的股权资本成本等于同一风险等级中某一无负债企业的股权资本成本，加上根据无负债企业的股权资本成本和负债企业的负债资本成本之差及其负债比率所确定的风险报酬。股权资本成本模型
18、用公式表示如下：,MM理论的假设前提与现实的矛盾,MM理论假定企业负债和个人负债完全可以相互替代，并以相同利率借款，这种情况在现实中一般是不存在的 MM理论假定企业或个人无论举债多少，均无债务风险，这与现实不符 MM理论假定企业盈利没有变化，这与实际不符 MM理论不考虑所得税的影响，而实际上任何企业或个人都必须交纳所得税 MM理论假定没有交易成本，而现实中存在着必不可少的证券交易费用,2.MM理论的发展：有企业所得税情况下的MM理论,命题一：企业价值模型 如果存在企业所得税，但其他假设条件不变，那么，负债企业的价值等于相同风险等级的无负债企业的价值加上赋税节约价值，后者等于企业税率乘以负债额。
19、VL=VU+TB 命题二：企业股权资本成本模型 在有企业所得税的情况下，负债企业的股权资本成本等于同一风险等级中某一无负债企业的股权资本成本，加上根据无负债企业股权资本成本与负债资本成本之差以及企业税率所决定的风险报酬。,MM理论的发展：有企业所得税和个人所得税情况下的MM理论 米勒模型,基本公式米勒模型说明,1负债企业的抵税额现值为：代替了MM理论企业所得税模型中的TB。 2当所有的税率均为零时，该模型就成为无税MM理论的模型。 3当个人所得税税率Ts、Tb为零时，该模型成为MM理论企业所得税模型。 4如果TsTb，该模型也与MM理论企业所得税模型一致。 5如果（1Tc）（1Ts）（1Tb）
20、，此时的负债抵税额现值为零，该模型又成为无税MM理论模型。这说明企业使用负债减税收益正好被个人所得税的征收所抵销。,米勒模型说明,权衡理论,权衡理论的含义 是指通过研究负债抵税收益与企业破产成本现值之间的权衡关系来确定企业最优资本结构的理论，因此，权衡理论也称为最优资本结构理论。 权衡理论的主要内容,权衡理论的主要内容,权衡理论认为负债给企业带来两项成本 财务拮据成本 代理成本 权衡理论模型 VLVuTBFPVTPV 含义：随着企业负债率的提高，企业的抵税收益会不断提高，从而企业价值会不断加大。但是，随着企业财务杠杆的提高，企业破产的可能性越来越大，财务拮据成本会随之增加，代理成本也会增加，从
21、而使得企业价值下降。因此，必然存在一个合理的财务杠杆比率，使企业价值达到最大，此时的资本结构就是企业最优资本结构。,财务拮据成本,大量债务到期，企业不得不以高利率借款清偿到期债务，从而增加企业的利息支出，减少息税前利润。 企业的客户和供应商意识到企业陷入财务困境时，它们往往不再向企业供应产品或材料，这可能会引起企业破产 。 管理人员往往要采取短期行为来当前的财务危机，如推迟机器设备的大修，降低产品质量以节约成本费用，或者出售现有资产等，这些行为会影响企业未来的收益能力，从而使企业市场价值降低。 企业破产发生后，还会发生一些费用，使企业现有资产的清偿价值降低。 企业财务拮据发生后，即使不通过法律
22、破产程序，采取债务重组等措施使企业继续保持经营能力，也会发生大量的额外费用或机会成本。,TB,FPV+TPV,权衡理论下的企业价值,VLVuTBFPVTPV,B/S,V,(三)新资本结构理论,啄食顺序理论 唐纳森认为，企业的筹资遵循啄食顺序的原理，由此形成的啄食顺序是：（1）企业实行固定的股利政策；（2）企业偏好于首先采用内部筹资；（3）当企业需要筹资时，首先是使用内部留存收益，其次是外部负债筹资，最后才是发行股票。 信息不对称理论（信号传递理论） 迈尔斯（Myers）认为，企业偏重于内部筹资，如果需要对外筹资，则偏好于负债筹资。,二、经营杠杆,1. 概念在某一固定成本比重下，产销量增加不会改
23、变固定成本总额，但会降低单位固定成本，从而提高单位利润，使息税前利润的增长率大于产销量的增长率，这种作用称为经营杠杆。,DOLQ=Q（P-V）/Q（P-V）-F 或 DOLS=（S-C）/（S-C-F） EBIT=销售收入-总变动成本-固定成本总额 DOL（息税前利润固定成本）息税前利润 =（EBIT+F）/EBIT,上式表明:第一，DOL越大，经营杠杆作用和经营风险越大；第二，F不变，S越大，DOL越小，经营风险越小；第三，当销售额达到盈亏临界点时，DOL趋近于无穷大。,2.经营杠杆系数计量,3.控制经营杠杆的途径 增加销售额、降低产品单位变动成本、降低固定成本比重,例：XYZ 公司的产品销
24、量40000件，单位产品售价 1000元，销售总额4000万元，固定成本总额为800万元，单位产品变动成本为600元，变动成本率为60%，变动成本总额为2400万元。其营业杠杆系数为？,解：DOLS=(4000-2400)/( 4000-2400-800)=2,意义：当公司销售增长 1 倍时，息税前利润将增长2倍； 反之，息税前利润将下降2 倍。前种情形表现为营业杠杆利益，后种情形表现为营业风险。一般而言，公司的DOL越大，营业杠杆利益和营业风险就越高。,课堂讨论题目,企业的经营风险是由经营杠杆引起的吗？ 影响企业经营风险的因素有哪些？ 如何预测企业经营风险？,三、财务杠杆,1.概念是指公司在
25、筹资活动中对资本成本固定的债务资本的利用。,2.财务杠杆系数的计量,EPS（EBITI）(1T)/N DFL=EBIT/（EBIT-I）EPS 普通股的每股盈余 ； I债务的年利息；N流通在外的普通股股数,举例说明,举例说明,合理安排资本结构，适度负债,例:ABC公司全部长期资本为7500万元，债务资本比例为0.4，债务年利率8%，公司所得税率33%。在息税前利润为800万元时，税后利润为294.8万元。其财务杠杆系数为？,解析：DFL=800/(800-7500*0.4*8%)=1.43(倍),意义：当息税前利润增长 1 倍时，普通股每股税后利润将增长 1.43 倍；反之，当息税前利润下降
26、1 倍时，普通股每股利润将下降1.43倍。前一种情形表现为财务杠杆利益，后一种情形则表现为财务风险。一般而言，DFL越大，公司的财务杠杆利益和财务风险就越高；反之，越低。,3.控制财务杠杆的途径,2 复合杠杆系数的计量 DCL（或DTL）=DOL DFL,例：ABC 公司的营业杠杆系数为 2 ，同时财务杠杆系数为1.5。该公司的联合杠杆系数测算为：DCL = 2 1.5 = 3 (倍),意义：当公司营业总额（总量）增长 1 倍时，普通股每股利润将增长3倍，具体反映公司的联合杠杆利益；反之，当公司营业总额下降 1 倍时 ，普通股每股 利润将下降 3 倍，具体反映公司的联合杠杆风险。,四、复合杠杆
27、 1 概念：把经营杠杆和财务杠杆的连锁作用称为复合杠杆作用,思 考某企业每年销售额为70万元，变动成本率为60%，年固定成本总额为18万元（不包括利息），所得税税率为40%，资本总额为50万元，其中普通股股本为30万元（发行普通股3万股，每股面值10元），债务资本为20万元，年利息率为10%。求：该企业的总杠杆系数；要使每股净收益增长70%，企业的销售额应为多少,（3.5，560000）,五、资金结构分析,（一）影响资本结构的因素,除了资本成本和财务风险外，还有以下因素：1.企业经营的长期稳定性； 2.管理人员所持态度和企业筹资组合； 3.企业的信用度和偿债能力； 4.企业的赢利能力； 5.税
28、收的因素,（二）资本结构的决策方法,资本结构的决策就是要确定最佳资本结构综合资本成本最低，企业价值最大的资本结构。1.资本成本比较法,资本成本比较法的应用资料：某公司在初创时拟筹资500万元,现有甲和乙两个备选筹资方案.有关资料经测算如下表所示, 甲和乙方案其他有关情况相同.,要求：试测算比较该公司甲和乙两个筹资方案的综合资本成本并据以选择筹资方案.,解析： 1.甲方案 (1)各种筹资占筹资总额的比长期借款: 80/500=0.16公司债券: 120/500=0.24普通股: 300/500=0.60 (2)综合资本成本率=7%0.16+8.5%0.24+14%0.60=11.56% 2.乙方
29、案 (1)各种筹资占筹资总额的比重长期借款: 110/500=0.22公司债券: 40/500=0.08普通股: 350/500=0.70 (2)综合资本成本率=7.5%0.22+8%0.08+14%0.70=12.09% 3.两方案比较,甲方案的综合资本成本率低于乙方案,在其他情况相同的条件下,应选甲方案.,2.每股利润分析法,每股利润无差别点指两种筹资方式下普通股每股利润相等时的息税前利润点,EBIT-EPS分析法,权益筹资优势区 负债筹资优势区负债筹资线权益筹资线EBIT-EPS无差异点EBIT-EPS分析原理,原则：当预计的EBIT大于每股利润无差别点的EBIT时，运用负债筹资可获得较
30、高的每股盈余，反之，当预计的EBIT小于每股利润无差别点的EBIT时运用权益筹资可获得较高的每股利润。,EBIT-EPS分析法与资本结构决策,(1)计算和预测EBIT的水平； (2)判断预期EBIT值的变动性(变动风险)； (3)计算负债筹资与权益筹资两种方案下的无差异点(EBIT值)； (4)根据企业愿意承担的风险程度判断分析EBIT的变动状况并决定方案是否可以接受； (5)检查和确定公司预定的资本结构是否可行。,例：某股份公司现有资金5000万元，资本结构为：普通股3000万股（每股1元），12%的公司债1000万元，8%的优先股1000万元。该公司为扩大经营，拟增资2000万元，可供选择
31、的方案有：A、增发普通股2000万元（每股1元）；B、增发15%公司债2000万元；C、增发10%的优先股2000万元。税率35%。问何种方式对普通股最有利？,解答,第一步：确定新的资金结构：方案A：普通股5000万， 债务1000万， 优先股1000万方案B：普通股3000万， 债务3000万， 优先股1000万方案C：普通股3000万， 债务1000万， 优先股3000万第二步：列出不同资金结构下的EPS：EPSA = (EBIT-100012%) (1-35%)-10008%)5000EPSB = (EBIT-100012%-2000 15%) (1-35%)-1000 8%)3000E
32、PSc = (EBIT-100012%) (1-35%)-1000 8%-2000 10%)3000,第三步：计算无差别点由EPSA=EPSB得：EBIT=993；EPS=0.098元/股由EPSA=EPSC得：EBIT=1012；EPS=0.10元/股由EPSB=EPSC得：EBIT无解比较：A、B比较： 当EBIT973万元时，方案A优；当EBIT973万元时，方案B优A、C比较：当EBIT1014万元时，A方案优；当EBIT1014万元时，C方案优结论：不论何时，B方案优于C方案,每股净收益分析图示,例：某公司今年年底的所有者权益总额为9000万元，普通股6000万股。目前的资本结构为长
33、期负债占55，所有者权益占45，没有需要付息的流动负债。该公司的所得税率为30。预计继续增加长期债务不会改变目前的11的平均利率水平。 董事会在讨论明年资金安排时提出： （1）计划年度分配现金股利005元股； （2）为新的投资项目筹集4000万元的资金； （3）计划年度维持目前的资本结构，并且不增发新股，不举借短期借款。 要求：测算实现董事会上述要求所需要的息税前利润。,（6）息税前利润300014524452（万元）,解析：（1）发放现金股利所需税后利润0.056000300（万元） （2）投资项目所需税后利润4000451800（万元） （3）计划年度的税后利润30018002100（万元
34、） （4）税前利润2100/（130）3000（万元） （5）计划年度借款利息（原长期借款新增借款）利率（9000/4555400055）111452（万元 ）,2.某公司目前的资本来源包括每股面值1元的普通股800万股和平均利率为10%的3000万元债务。该公司现在拟投产一个新产品，该项目需要投资4000万元，预期投产后每年可增加营业利润(息税前盈余)400万元。该项目备选的筹资方案有三个： (1) 按11%的利率发行债券； (2) 按面值发行股利率为12%的优先股； (3) 按20元股的价格增发普通股。该公司目前的息税前盈余为1600万元；公司所得税率为40%；证券发行费忽略不计。求：,(
35、1) 计算按不同方案筹资后的普通股每股收益 (2) 计算增发普通股和债券筹资的每股(指普通股，下同)收益无差别点(用营业利润表示，下同)，以及增发普通股和优先股筹资的每股收益无差别点。 (3) 计算筹资前的财务杠杆和按三个方案筹资后的财务杠杆。 (4) 根据以上计算结果分析，该公司应当选择哪一种筹资方式?理由是什么? (5) 如果新产品可提供1000万元或4000万元的新增营业利润，在不考虑财务风险的情况下，公司应选择哪一种筹资方式?,解析：1）EPS=（EBIT-I）（1-T）/N,(2)每股收益无差别点的计算：债券筹资与普通股筹资的每股收益无差别点：(EBIT一300-400011%)0.
36、6800=(EBIT一300)0.61000EBIT=2500(万元)优先股筹资与普通股筹资的每股收益无差别点：(EBIT一300)0.6-400012%800=(EBIT一300)0.61000EBIT=4300(万元) (3)财务杠杆的计算：筹资前的财务杠杆=1600(1600-300)=1.23发行债券筹资的财务杠杆=2000(2000-300-400011%)=1.59,优先股筹资的财务杠杆=2000(2000-300-400012%0.6)=2.22增发普通股筹资的财务杠杆=2000(2000-300)=1.18(4)该公司应当采用增发普通股筹资。该方式在新增营业利润400万元时，每
37、股收益较高、风险(财务杠杆)较低，最符合财务目标。(5)当项目新增营业利润为1000万元时，在不考虑财务风险的情况 下，应选择债券筹资方案。(6)当项目新增营业利润为4000万元时应选择债券筹资方案。,作业：1、某公司发行在外的普通股100万股（每股1元），已发行10利率的债券400。该公司打算为一个新的投资项目融资500万元，该项目投产后公司每年息税前盈余增加到200万元。现有两个方案可供选择：1）按12的利率发行债券（方案1）；2）按每股20元发行新股（方案2）。公司适用所得税率40。要求： （1）计算两个方案的每股盈余； （2）计算两个方案的每股盈余无差别点EBIT； （3）计算两个方案
38、的财务杠杆系数； （4）判断哪个方案更好。,1.解析：（1）两个方案每股盈余（EPS） EPS1200（40+50012）（140）10006元 EPS220040010（140）10025077元 （2）无差别点 （EBIT4060）（140）100（EBIT40）（140）125 所以 EBIT340万元 （3）DFL1200（2004060）2 DFL2200（20040）125 （4）由于方案2每股收益077元大于方案1每股收益06元，且其财务杠杆系数比方案1要小。风险小，故方案2优于1,2.某企业只生产和销售A产品，其总成本习性模型为Y=10000+3X。假定该企业1998年度A产品
39、销售量为10000件，每件售价为5元；按市场预测1999年A产品的销售数量将增长10%。要求： （1）计算1998年该企业的边际贡献总额。 （注：边际贡献总额=销售收入总额-变动成本总额） （2）计算1998年该企业的息税前利润。 （3）计算销售量为10000件时的经营杠杆系数。 （4）计算1999年息税前利润增长率。 （5）假定企业1998年发生负债利息5000元，且无优先股息，计算复合杠杆系数。,答案 （1）1998年企业边际贡献总额=100005-100003=20000（元） 或：=销售收入总额-变动成本总额=100005-100003=20000（元） （2）1998年企业息税前利润
40、=边际贡献总额-固定成本=20000-10000=10000 或：=10000（5-3）-10000=10000（元） （3）销售量为10000件时的DOL=边际贡献总额息税前利润总额=20000/10000=2 （4）1999年息税前利润增长率=210%=20% （5）复合杠杆系数 或：=(5-3)10000/(5-3)10000-110000-5000=4 =DFLDOL=10000/(10000-50000)2=4 或：=2000/(10000-5000)=4,3、ABC公司2002年发行在外的股数为1000万股，财务杠杆系数为1.5，税后利润为420万元，所得税率为40。公司全年固定成
41、本和费用总额共为2350万元，其中公司当年年初发行了一种债券，发行债券数量为1万张，债券年利息为当年利息总额的40，发行价格为1050元，发行费用占发行价格的2。要求： （1）计算ABC公司目前的利息总额； （2）计算ABC公司目前的已获利息倍数； （3）计算ABC公司经营杠杆系数； （4）计算ABC公司目前债券筹资的资金成本； （5）若公司决定再追加投资一个新项目，预计可以使企业税前利润增加200万元，投资额为1000万，资金来源方式有两种：A、以每股市价50元发行普通股股票；B、平行发行利率为9的公司债券，计算A、B两个方案的每股利润无差别点（假设追加投资不会影响原有其他条件）；并判断应采
42、用哪种筹资办法。 注：已获利息倍数=（息税前利润+利息费用）/利息费用,解析： （1）计算目前利息总额 因为：税前利润420/（140）700（万元） DFLEBIT/（EBITI） 且EBIT税前利润I 所以：1.5（700I）/700 所以：利息I350（万元） （2）计算已获利息倍数 息税前利润总额7003501050（万元） 已获利息倍数1050/3503 (3）计算经营杠杆系数 边际贡献EBIT固定成本1050（2350350）3050 经营杠杆系数3050/10502.90 （4）计算债券筹资的资金成本 债券年利息额35040140（万元） 每一债券利息额140/1140（元） Kb140（140）/1050（12）8.16,（5）EBIT4940（万元） 由于追加投资项目后总EBIT10502001250，所以应该追加发行股票。,4.某公司营业收入为500万元，变动成本率为40%，经营杠杆系数为1.5。DFL=2。如果固定成本增加50万元，那么总杠杆系数将变成多少？,解：原总杠杆=S-VC）/S-VC-（F+i)=500（1-40%）/500（1-40%）-（F+i)=300/300-（F+i)=3 f增加50后，分母由原来100变成50，缩小了1倍， 分式值=300/50=6,
