1、第二章 汇率决定理论,传统的汇率理论,汇率理论的发展（资产市场说）,购买力平价,利率平价,抛补利率平价,非抛补利率平价,绝对购买力平价,相对购买力平价,国际收支说,货币模型,资产组合模型,弹性价格分析,粘性价格分析,1 购买力平价,概述 1922年卡塞尔在Money and Foreign Exchange after 1914一书中提出，简称“PPP理论”。 基本思想： 货币的价值在于其购买力，而各国的物价水平可以在一定程度上代表其货币的购买力，因此各国货币之间的兑换率取决于各国物价水平之比。 隐含条件：一价定律 the Law of One Price,1 购买力平价,关于“一价定律”的阐
2、述（一）本国经济中的一价定律 若两个商品是完全相同的，则它们必须卖同一个价格。 是否适用于所有商品 （可贸易品与非贸易品的区别） 是否考虑交易成本,同质,充分弹性,1 购买力平价,（二）开放经济中的一价定律 同一种货币衡量的不同国家的某种可贸易商品的价格是一致的。 （三）一价定律成立的前提条件 1、同质商品 2、价格充分弹性 3、不考虑交易成本,根据推论得知在加拿大冰箱的加元价格也必然为680加元/台，因为：,一价定律的实现机制：商品套购,固定汇率制，商品套购使物价调整。,1英镑1.5美元 套利者会用225万美元兑换150万英镑在英国购买轿车，然后在美国卖出，获利75万美元。套利活动使得英国轿
3、车价格上涨，美国轿车价格下跌。,1英镑2.5美元 套利者会用120万英镑兑换300万美元在美国购买轿车，然后在英国卖出，获利30万英镑。套利活动使得美国轿车价格上涨，英国轿车价格下跌。,浮动汇率制，商品套购使汇率调整。,1英镑1.5美元 美国居民买进英镑，卖出美元，并在英国买轿车，可节省75万美元，结果导致英镑升值、美元贬值，汇率调整。,1英镑2.5美元 英国居民买进美元、卖出英镑，并在美国购买轿车，这样可节省30万英镑，结果导致美元升值、英镑贬值。,（四）购买力平价理论 (PPP)的基本观点1、价格与汇率的关系2、两国货币之间的汇率等于两国的价格水平之比（1）购买力变化取决于物价变动（2）货
4、币价格（汇率）取决于它对商品的购买力,1 购买力平价,（五）购买力平价和一价定律的关系一价定律适用于单个商品，而购买力平价理论则是用于普遍的价格水平。如果一价定律对所有商品都成立，那么只要用来计算不同国家价格水平的基准商品篮子是一样的，那么购买力平价就成立。购买力平价理论的正确性并不要求一价定律对所有商品都成立。,1 购买力平价,1 购买力平价,绝对购买力平价 （严格的购买力平价） 解释某一时点上汇率的决定（一）假定前提1、对任何一种可贸易品，一价定律存在；2、在两国物价指数编制中，各种可贸易品所占的权重相等。（二）模型表述,数学推导：,假设A国和B国均生产n种商品，且在两国的商品篮子中第j种
5、商品的权重为,1 购买力平价,（三）一价定律与绝对购买力平价 前者适用于单个商品的价格水平，后者适用于一般价格水平。 例：汇率 USD 1 = JPY 200,产品,单位,价格$,黄金,小麦,油,4,20,6,2,2,1,产品,单位,价格Yen,黄金,小麦,油,400,400,200,20,1,11,1 购买力平价,相对购买力平价（弱化的购买力平价） 解释某一时段上汇率的变动(一)假定条件的放宽 两国物价指数编制中，各种可贸易品所占的权重差异。这使得以同一货币计算的两国一般价格水平存在着较为稳定的偏差。(二)模型推导,1 购买力平价,（三）一般表达式 例: 某时期美国的通胀率为8%，英国同期的
6、通胀率为12%，那么，根据相对购买力平价，则英镑兑美元的汇率预计变化率是多少？,1 购买力平价,绝对购买力与相对购买力的区别与联系1、前者反映的是某一时点的汇率，后者反映的是某一时段内的汇率； 前者反映两国价格的绝对水平，后者反映两国价格的变动率。 前者说明汇率的决定基础，后者解释了汇率变动的原因。2、绝对PPP成立，则相对PPP一定成立；反之则不一定。3、在绝对PPP成立时，实际汇率始终为1。,1 购买力平价,评价（一）贡献1、开辟了从货币数量角度分析的先河。2、物价变动会影响名义汇率，而实际汇率始终不变。3、最具有影响力的汇率决定理论。（二）不足1、忽略了国际资本流动、交易成本、非贸易品等
7、2、关于物价指数的选择问题,2 利率平价,概述 1923年凯恩斯在其货币改革论一书中提出，揭示了汇率与利率之间的关系，即IRP。 PPP：中长期行为 货币数量 购买力 汇率 IRP：短期行为 货币供求 利率 汇率,（商品价格）,（资产价格）,2 利率平价,基本思想： 以利差作为汇率波动的主要原因。 处于均衡状态时，两国远期汇率的升水或贴 水率应等于两国的利差。 假定前提： 国际资本流动不受限制； 交易成本为零等,2 利率平价,抛补的利率平价 CIP Covered Interest rate Parity（一）抛补的投资策略 为消除或减少外汇风险，在套利的同时做远期保值，也就是抛补。 在抛补套
8、利达到平价的活动中，隐含着一个交易过程：在外国利率高于本国情况下，买入一笔即期外汇投资，同时卖出它的远期进行抛补。,2 利率平价,（二）推导 假设：本国金融市场1年期存款利率为i 外国金融市场上同期存款利率为i* 即期汇率为S（直接标价法），i*i 作为本国的投资者如何决策？ 步骤1：计算本国的投资收益 步骤2：计算外国的投资收益,相等时均衡,2 利率平价,若ii*，F-S0，远期外汇汇率升水若ii*，F-S0，远期外汇汇率贴水,2 利率平价,（三）模型表述 远期汇率的升贴水率等于两国货币利率之差。 本国利率高于外国利率时，远期外汇汇率升水，本币在远期将贬值。 本国利率低于外国利率时，远期外汇
9、汇率贴水，本币在远期将升值。,2 利率平价,非抛补的利率平价 UIP Uncovered Interest rate Parity（一）非抛补的投资策略 国际套利者属于风险中立者，忽略了汇率变动。因此，非抛补的投资收益=预期获得的收益。（二）推导 某投资者面临两种投资方案： 投资于本币资产，收益 投资于外币资产，收益,相等时均衡,2 利率平价,（三）模型表述 预期的汇率远期变动率等于两国货币利率之差。 当本国利率高于外国利率，则市场预期远期汇率升水，本币在远期将贬值。 当本国利率低于外国利率，则市场预期远期汇率贴水，本币在远期将升值。,2 利率平价,（四）预期汇率与远期汇率的关系 （远期外汇市
10、场存在投机活动时） CIP = UIP,2 利率平价,利率平价论的应用（一）即期汇率的决定（二）远期汇率的决定,2 利率平价,评价（一）贡献1、从资金流动角度研究汇率的决定。2、描述了汇率与利率的关系。3、具有特别的实践价值。（二）不足1、忽略了资本国际流动的障碍。2、没有考虑交易成本。3、忽视市场投机、政府特殊的金融政策等。,3 国际收支说,概述 1861年戈逊在外汇理论提出，从国际收支角度分析汇率问题。 基本思想： 汇率是外汇市场上的价格,汇率变动取决于外汇供求，而外汇供求由一国对外流动借贷的状况决定。,3 国际收支说,模型推导,3 国际收支说,评价（一）贡献1、用古典学派的价格理论及供求
11、解释了汇率变动的原因。2、它是关于汇率决定的流量理论。（二）不足 过分强调国际收支对汇率变动影响的唯一地位和作用。,4 资产市场说,概述 20世纪70年代汇率决定理论的最新发展，把汇率看成是资产的价格，即一国货币资产用另一国货币资产表示的价格。 与传统的汇率决定理论的区别：,均衡汇率取决于资产供求存量的平衡,理性预期在汇率决定中起着重要作用,4 资产市场说,资产市场说,国内外资产是否具有完全替代性,货币分析法,资产组合分析法,是,否,各市场价格调整速度是否相同,是,否,弹性价格货币模型,粘性价格货币模型,4 资产市场说,货币分析法1-弹性价格的货币模型（一）基本思想强调了货币市场的供求状况对汇
12、率变动的影响。（二）假定前提1、货币供给是外生的2、具有稳定的货币需求函数3、PPP持续有效，UIP成立（隐含的条件： 国内外资产完全替代；价格完全弹性）,4 资产市场说,（三）模型推导,4 资产市场说,（四）结论,本国相对货币供给量增加,本币贬值,本国相对国民收入增加,本币升值,本国相对利率提高,本币贬值,4 资产市场说,（五）评价 1、贡献（1）将PPP理论引入资产市场（2）它是一般均衡分析的模型 2、主要缺陷（1）关于PPP持续有效的假定是不现实的。（2）货币需求的稳定性受到质疑。,4 资产市场说,货币分析法2-粘性价格的货币模型 （汇率超调模型）（一）超调 & 粘性价格1、超调Over
13、shooting：某个变量对给定扰动做出的短期反应超过了其长期稳定的均衡值。2、粘性价格：短期内商品价格粘住不动，随着时间的推移，价格水平会逐渐发生变化直至达到长期的均衡值。,4 资产市场说,（二）假定前提1、总供给曲线在短期内是水平的，在调整中逐渐变陡，在长期内是垂直的2、具有稳定的货币需求函数3、PPP短期内不成立，从长期看仍然存在4、资本在国际间可完全流动，UIP成立,4 资产市场说,（三）基本思想 外部冲击使货币市场失衡，但各市场调整速度存在差异。 商品市场的价格具有粘性，调整较慢；证券市场价格立即变化，使得利率在短期发生超调，继而引起汇率的超调现象。经过一段时间后，当商品市场的价格调
14、整到位后，汇率才慢慢达到长期的均衡水平。,4 资产市场说,（四）评价1、贡献（1）分析了汇率短期易变的原因（2）具有鲜明的政策含义（3）创立了汇率动态学2、主要缺陷（1）假定国内外资产的完全可替代性是不现实的（2）其他假定如资本自由流动、货币需求不变在现实中也不能完全实现,4 资产市场说,资产组合分析法（一）假定前提1、国内外资产之间不完全替代2、投资者厌恶风险，而非风险中性3、各种资产收益不同，理性的投资者会将其拥有的总财富合理配置到各种可供选择的资产。,4 资产市场说,（二）模型表述,4 资产市场说,（三）短期调整机制 1、三个市场：本国货币市场 本国债券市场 外国债券市场 2、资产供给总
15、量的变化 资产存量结构上的变化,4 资产市场说,3、资产供应总量变化的三种情况（1）货币供应量增加 本国利率下降，S上调（2）本国债券供应量增加 央行购买：本国利率下降，S上调 公众购买：本国利率上升，S下调（3）外国债券供应量增加 本国利率变化不确定，S下调,4 资产市场说,4、资产结构变化而供给总量不变的两种情况（1）本国债券与本国货币互换 即央行买入本国债券，本国利率下降，S上调（2）外国债券与本国货币互换 即央行买入外国债券，本国利率下降，S上调 小结：短期均衡汇率是在三个市场同时处于均衡状态时决定的。总的来说，汇率与利率成反向变动关系。,4 资产市场说,（四）长期调整机制 关键在于汇率的动态调整对经常账户余额的影响。评价1、一般均衡分析2、存量和流量分析的结合3、强烈的政策特征,本章知识点,1、开放经济中的“一价定律”2、绝对购买力平价 相对购买力平价3、其他理论的基本思想、主要贡献和不足之处 （利率平价、国际收支说、资产市场说）,
