1、企业社会责任价值创造机理与实证检验基于供应链视角宏观锂济研 201 5- 1 企业社会责任价值创造机理 与实证检验术 基于供应链视角 王清刚 李 琼 内容提要 随着现代市场竞争逐渐由多企业竞 争过渡到供应链竞争，企业社会责任也逐渐延伸到供 应链社会责任。本文以证监会行业分类下制造业企业 2009-2012年的报表数据为样本，运用 OLS回归模 型，研究了在供应链中企业履行社会责任与公司价值 的相关性。研究发现公司价值与企业履行对供应链利 益相关者供应商、股东、政府及客户的责任显著正相 关；企业履行对债权人、社区的责任与公司价值显著 负相关；企业履行对员工的责任与公司价值关系不明 确。结论表明，
2、企业在供应链中对大部分利益相关者 履行社会责任刽足进公司价值的提升。 关键词 企业社会责任 供应链 价值创造 公司价值 一、引言及文献综述 在当前 日益激烈的市场竞争下，单个企业往 往不能独善其身，还与所在供应链的整体水平息 息相关，因此社会责任的范围不应仅仅局限在单 个企业而应扩展到整个供应链中。然而近几年出 现的 2012年蒙牛“毒奶门” 、2011 年苹果公司“毒 苹果” 、2008 年三鹿“毒奶粉”等事件表明，我国企 业供应链社会责任问题十分严峻。201 4 年 5月，全 球 报告 倡议 组 织 (Global Reporting Initiative， GRI)发布第 4版社会责任报
3、告框架(GRIG4)，对 社会责任报告内容新增了供应链管理等指标，可 见供应链社会责任越来越受到重视。近些年来，供 应链管理理论和社会责任理论得到迅速发展，但 是将两者结合在一起的理论和实证研究比较缺 乏。因此，基于供应链视角来研究社会责任价值创 造机理并实证检验供应链社会责任与企业价值的 关系，不仅有理论意义，而且也有实践指导意义。 (一)社会责任价值创造研究现状 企业履行社会责任对企业价值的影响存在着 三种观点，即企业履行社会责任和企业价值正相 关、负相关以及不相关。持负相关观点的学者认为 企业履行社会责任增加了企业额外支出，从而降低 了企业价值，此外社会责任特别是生态社会责任的 绩效存在
4、一定滞后性 ，林 晓华 、林俊钦和高燕 (2012)实证检验发现企业价值与生态社会责任呈 负相关关系。Soana(201 1)单独以银行业为研究对 象，验证了企业履行社会责任与企业价值无显著相 关性。然而越来越多的实证研究证明，企业履行社 会责任有利于提高企业的价值。沈洪涛(2005)基于 利益相关者理论的研究，发现当期企业社会责任与 本文得到国家社会科学基金“基于风险智能管理的企业社会责任价值创造研究”(13BGL056)的资助。 116 宏观饪济研 2015 年第 1期 财务业绩之间存在显著的正相关关系。企业的一系 列社会责任行为有助于自身获得更多利益相关者 的支持，建立良好的社会声誉，从
5、而提升企业价值 (蒋红芸和景珊珊，2013)。同时由于社会责任对企 业价值的影响是一个长期的过程，一些学者开始研 究社会责任和财务绩效的交互跨期影响，张兆国、 勒小翠和李庚秦(2013)运用 CMM方法发现滞后一 期的社会责任对当期财务绩效有显著正影响，当期 财务绩效对当期社会责任有显著正向影响。 (二)供应链社会责任价值创造研究现状 1989年 Poist提出物流社会责任概念，认为管 理者在物流管理活动中，不仅应考虑传统的利润 问题，而且应考虑对相关利益群体承担责任，从此 拉开了供应链社会责任研究和探讨的大幕。良好 的企业社会责任不仅有利于供应链内企业形成良 性竞争，而且可以有效地减少浪费、
6、节约成本、促 进技术创新、提高社会认同、提升客户满意度、促 进企业发展(Simpson 和 Power，2005)。企业要想在 严格的市场准人制度下挤身全球供应链的重要条 件就是承担企业社会责任(祖海芹和时娟，2006)。 供应链社会责任的前期文献主要研究企业履行社 会责任对供应链的作用影响上面 ，Cruz 和 Liu (201 1)认为企业与社会的关系处理得越好会导致 越少的供应链成本、更低风险以及更多的产品销 售量，从而会获得更多的利润。Cruz(2013)通过计 量全球化对供应链社会责任决策的影响并且分析 社会责任对商品价格、产品流动性和全球供应链 效率的影响，得出履行社会责任的供应链网
7、络比 不履行社会责任的的供应链网络体系更有效率。 我国学者 儒(2010)认为企业社会责任的推行有 利于我国企业在国际产业链中快速地从低端向中 高端上移，并顺利地实现产业结构的升级和国际 竞争力的提升。在认识到供应链社会责任的重要 意义之后，国内学者逐渐开始重视供应链社会责 任治理机制的研究。金汉信和彭纪生(2009)通过 构建基于企业社会责任多准则、多产品的供应链 均衡模型，提出企业履行社会责任可以增加企业 价值的结论。邵兴东(2009)以社会责任为基础构 建了封闭式供应链管理体系以及绿色环保供应链 管理体系，探讨我国中小企业进行战略型社会责 任管理的方法与途径。龚浩、郭春香和李胜(2012
8、) 从履行社会责任情况不同的供应链之间存在利润 差额的角度出发，建立了基于消费者偏好的供应 链社会责任模型，研究了供应链履行社会责任的 内在动力。袁裕辉(2012)从复杂网络理论角度研 究了核心企业在供应链社会责任实施的核心作 用，提出通过强化核心企业的社会责任主导作用 来实现供应链社会责任治理的建议。郭毅、丰乐明 和刘寅(2013)从供应链风险出发，为我国出口企 业应对国际社会责任要求提出了建设性意见。 目前关于供应链社会责任与企业价值的研究 多属于规范性研究，实证检验两者关系的文章较 少，同时关于社会责任与财务绩效的关系未得出 一 致的结论，基于此本文贡献主要有两点： 1、基于利益相关者理
9、论将供应链管理与社会 责任价值创造联系起来，以供应链核心企业为研 究对象，从供应链视角确定核心企业的利益相关 者，进而确定出衡量社会责任的各利益相关者指 标，实证证明了核心企业在供应链中积极履行社 会责任能够提高企业价值，为企业实施供应链社 会责任管理提供理论依据和动力源泉。 2、进一步丰富了社会责任与财务绩效关系的 相关文献。目前关于社会责任与财务绩效的关系 并不清晰，本文从供应链视角来实证研究社会责 任履行对企业财务绩效的影响，为该领域的研究 起到补充的作用。 二、理论分析与研究假设 (一)利益相关者理论 传统企业都是以股东利益最大化为目标，在利 益相关者理论提出后，现代企业逐渐追求利益相
10、关 者价值最大化，为社会责任的研究提供了理论基础。 就企业社会责任而言，企业在实现为股东盈利目的 l17 宏巩锂济研完 201 5-g1期 的基础上，还要最大限度地增加股东利益之外的其 他利益相关方的利益。而对于供应链管理，按照供应 和需求分布在供应链不同位置，将供应链分为上游、 中游、下游三大部分：供应链上游的供应节点上 游的供应商，供应链中游的核心节点 企业内部 以及外部利益相关者，供应链下游的需求节点 分销商、零售商、消费者。三大组成部分连成一个整 体的功能网络结构模式。供应链的各个节点本身就 是彼此的利益相关者，核心企业价值与供应链各节 点企业是息息相关的，Levis(2006)发现通
11、过跟踪供 应链上各个节点合作伙伴的劳工使用、环境保护和 社会责任实践情况，确保各节点相关利益者的利益 得到保障，可以保证企业自身处于有利的竞争态势。 供应链社会责任是指供应链核心企业在追求自己利 益最大化的同时，还要兼顾供应链各节点企业的利 益相关方，通过追求整条供应链的利益最大化来实 现自身价值的最大化。李弘、王耀球和刘洪松(201 1) 按照供应链管理的范围及利益相关者在供应链企业 的社会责任中担当的不同角色为划分依据，将供应 链企业利益相关者分为：供应链内部类、供应链外部 类和消费者类。吴定玉(20l3)在分析了供应链企业 履行社会责任的种种驱动力量之后，认为最直接最 重要的驱动因素还是
12、价值，并基于利益相关者合作 逻辑，提出了供应链企业社会责任共同治理的机制 与模式。可以说，利益相关者理论是企业社会责任和 供应链管理的共同理论基础之一。 (二)研究假设 企业履行社会责任通过不同的作用机制在供应 链上、中、下游创造企业价值。如图 1所示，在供应链 上游，核心企业对供应商承担的社会责任包括与供 应商合作共赢，注重原料供应地生态保护，注重节约 资源，降低消耗，利用可再生资源等。积极履行对上 游企业的社会责任不仅有助于形成稳定的供应关 系，获得充足的原料供应，而且能够促进原料的可持 续供应，节约原材料成本，容易获得供应商的商业信 用，从而提高企业价值。在供应链中游，核心企业的 其他社
13、会责任包括提升产品质量，保护员工权益，做 11 R 好安全生产，开展清洁生产，努力降低消耗，积极开 展公益和慈善事业，遵守法规和道德，及时完整地如 实披露社会责任信息等。核心企业积极履行这些社 会责任，可以提高员工的劳动生产率、扩大综合收 益、节约运行成本、吸引外部投资、降低筹资成本、降 低潜在风险、改善政企关系、塑造社会形象，从而直 接或间接为企业创造价值。在供应链下游，核心企业 对下游企业的社会责任包括诚信经营，公平贸易，遵 循商业道德；稳定顾客关系，坚持共赢多赢；推动绿 色营销，坚持以旧换新，促进废旧物资再利用；注重 售后服务，维护消费者权益等。积极履行对下游企业 的社会责任，不仅能够提
14、升品牌价值，扩大市场占有 率，增加销售收人，而且能够节约营销费用，更有效 地回收货款，从而为核心企业的价值创造作出贡献。 对上游企业的社会责任 稳定供 关系，与供应商 合作共赢 保护原料供应地牛态 节约资源，降低消耗，利 用可再生资源 核心企业的其他社会责任 提升产品质量 保护员_=权益 做好安 生产 r 展清洁牛产 努力降低消耗 公益和慈善事业 遵守法规和道德 图 1 供应链视角的社会责任价值创造模型 本文基于利益相关者理论和供应链的结构特 点，从供应链视角对供应链上游、中游、下游社会 责任价值创造的机理进行研究。 1、对供应链上游节点履行社会责任的价值创 造机理 供应链上游的利益相关者主要
15、是供应商，供 应商作为供应链上游节点企业，它的运营睛况对 核心企业有很大影响。供应商主要为核心企业提 供原材料，原材料质量直接关系到核心企业生产 献 一贡 一的 靼 业 品市销营 产一 升大加约 一删攫 坩 游 宏观锃济研 2015 年第 1期 活动的正常开展，同时，核心企业和供应商通过合 作建立竞争优势，不仅可以形成稳定的供应关系， 而且促进原材料的可持续供应，节约原材料成本， 容易获得供应商的商业信用，可以在核心业务层 面取得实质性突破，从而增强盈利能力。如果供应 商陷入社会责任事件，核心企业也将难逃其咎，所 以核心企业应该积极履行对供应商的责任，同时 监督供应商积极履行社会责任，这样有利
16、于企业 价值最大化。由此得出假设： H1：核心企业对供应链上游节点企业的社会 责任与企业价值正相关。 2、对供应链中游节点履行社会责任的价值创 造机理 供应链中游利益相关者主要包括企业内部和 外部利益相关者。企业内部利益相关者主要指员工， 外部利益相关者包括股东、债权人、政府和社区。 (1)企业内部的价值创造 人力资本是企业最重要的无形资产，企业履 行对员工的社会责任类似一种内部营销，能使员 工感到来自企业的关怀，提高企业的内部满意度， 形成积极有效的员工品牌认同，更有利于激发员 工的工作热情和工作效率(王健辉和李永壮 ， 2014)。忽视企业员工思想、福利、家庭、培训与合 理作息安排等问题，
17、缺失对员工的社会责任，将直 接影响企业的发展。同时，企业履行社会责任有利 于获得社会认可和企业声誉，有利于吸引更多高 素质人才，推动企业价值创造。 (2)企业外部的价值创造 企业对股东的社会责任主要是保障股东的所 有者权益，并向股东提供真实的企业经营信息，企 业对股东履行的社会责任越充分，越容易提高股 东投资信心，提升企业筹资能力和水平，使企业长 期发展进入良性循环。 资金是企业正常运转的血液，企业除了股权融 资外最主要的融资方式便是债务融资，企业对债权 人的社会责任主要是按期偿还本金和利息，企业对 债权人的信用越高，越容易维持良好的借贷关系， 提高企业的筹资水平。同时债务融资具有良好的财 务
18、杠杆和税务挡板效应，有利于企业维持良好的资 本结构，降低融资成本，从而获得企业价值。 企业对政府的社会责任主要是遵守法律法规， 积极纳税，一方面这有利于维持良好的政企关系，使 企业更容易获得稀缺资源和政府项目，能够在政府 规划相应的企业社会责任项目中与各级政府建立合 作与沟通，那么将会产生更多的投资机会；另一方面 政府可以通过加强立法，建立具体的社会责任实施 细则，改变企业社会责任(软约束)状况，因此如果企 业能够积极履行社会责任，可能会避免政府出台更 严厉的法规来约束企业行为，从而可以降低应对政 府监督的成本，为自身赢得更加宽松的经营空间。 企业履行对社区公众的责任，可以改善企业的 社会形象
19、，提高企业的品牌价值，更有利于获得利益 相关者各方的支持，同时与社区形成良好的相处关 系，不仅可以降低社区纠纷的潜在风险，而且更容易 得到政府的信赖，获得良好的制度环境，形成独特的 竞争优势，从而提高企业价值。由此得出假设： H2：核心企业对供应链中游节点企业的社会 责任与企业价值正相关。 3、对供应链下游节点履行社会责任的价值创 造机理 供应链下游的利益相关者主要是客户，企业 对客户的最主要的责任就是诚信经营，向客户提 供安全高质量的产品和优质的服务，这样可以提 高客户的满意度和信任感，进而会使企业赢得社 会好评，扩大市场占有率，最终提高企业价值。由 此得出假设： H3：核心企业对供应链下游
20、节点企业的社会 责任与企业价值正相关。 三、研究设计 (一)样本选取与数据来源 本文选取 2009-2012年期间证监会行业分类 下的制造业公司共 1625家公司为总体，之所以选 l19 宏观锯济研完 201 5 1期 择制造业这一行业作为研究对象，一方面由于制造 业在我国现阶段处于支柱地位，另一方面由于本文 是基于供应链视角来研究社会责任的价值创造机 理，制造业企业一般都会有供应链管理，从而能保 证可以进行供应链的相应分析。同时为了保证数据 的准确可靠性，按以下程序进行样本筛选： 1、剔除总体中的 ST、*ST 公司 55家，这些公司 的财务状况一般都出现问题或者已经连续亏损两 年，具有特殊
21、性，若不将其剔除，将影响研究结论 的可靠性； 2、剔除数据不全的公司样本 1710个。 最终我们获得了四年共 457O个有效数据的公司 样本，采用 STATA 1 20 统计分析软件对数据进行分 析处理，样本所有数据均来自深圳市国泰安信息技术 有限公司的“中国上市公司财务指标分析数据库” 。 (二)变量的定义与计量 1、因变量 选取托宾 Q和总资产报酬率为因变量来衡量 企业价值。托宾 Q值代表公司的市场价值与公司 重置成本之比，代表投资者对公司成长性的市场 评价，该值越大表示市场对公司越看好从而有更 多的投资者愿意投资该公司。总资产报酬率是指 企业一定时期内获得的报酬总额与资产平均总额 的比率
22、，该比率越高，说明企业总体获利能力、资 产运营效益越好，也可表明企业价值更大。 2、自变量 (1)针对供应链上游节点，选取“应付账款周转 率”评价核心企业对供应商的责任，应付账款周转 率=营业成本庵付账款平均占用额，应付账款周 转率越高代表企业越及时支付供应商货款，较低地 占用供应商的资金从而越多地照顾供应商的利益。 (2)针对供应链中游节点，选取“每股收益”评价 企业对股东的责任，选取“员工获利水平”评价企业 对员工的责任，选取“利息保障倍数”评价企业对债 权人的责任，选取“税费比率”评价企业对政府的责 任，选取“对外捐款比率”评价企业对社区的责任。 每股收益=净利润发行在外普通股加权平均
23、1 2n 数，反映了企业每股创造的税后利润，该比率越高， 表明所创造的利润就越多，对股东的回报就越多。 员工获利水平=支付给职工以及为职工支付 的现金主营业务收入。该比率越高，说明公司为员工 支付的各项费用越多，越多地履行对员工的责任。 利息保障倍数=息税前利润财务费用，该 变量体现企业当期的偿债能力，指标越高，财务风 险越低，偿债能力越强，越能维护债权人的利益。 税费比率=(上缴的各项税费总和一收到的 税费返还)净利润，税费比率越高表明企业通过 税收方式对政府作出的贡献越大。 对外捐款比率=对外捐款额脖 利润，该比 率越高说明企业通过对外捐款方式对社区作出的 贡献越大。 (3)针对供应链下游
24、节点，选取“营业收入增 长率”评价企业对客户的责任，该比率越高，说明 企业市场占有率越高，发展潜力越大，满足客户需 求能力越强。 3、控制变量 本文主要设置了以下控制变量：公司规模、杠杆 率、两职兼任、独立董事比例、第一大股东持股比例、 行业、年份。一般认为规模大的企业越有动机履行社 会责任，用总资产来评价企业规模，由于总资产数目 比较大，不利于回归分析，因此选择公司年末总资产 的自然对数作为控制变量。为了控制资本结构与企 业价值的关系，我们采用产权比率加以控制。一般内 部治理越好的公司越有利于价值创造，因此将两职 兼任、独立董事比例、第一大股东持股比例作为控制 变量。虽然本文研究的是制造业企
25、业的情况，制造业 下面还有许多行业分类，因此考虑到行业特征及时 问对样本的影响，本文也控制了行业和年份。 上述变量汇总于表 1。 (三)模型构建 根据以前文献中对企业社会责任与财务绩 效相关性分析的方法，本文构建多元回归模型 对假设进行实证分析： TQROA=o 8 PT+82EPS+83EI+8 R+ 宏巩锃济研 2015 1 85TAX+fl6Don+fl7CR+T1Size+ y2 V+y3Dual+yjND+ysTopl+1t 其中， 和 ROA为因变量，尸 、EPS、E1、IR、 TAX、Don、CR 为 自变量 ，Size、LEV、Dual、IND、 top1为控制变量， 。为截距
26、项 ， 为回归系 数 ， 是为随机干扰项。 四、实证分析 (一)变量的描述性统计 样本所有变量的描述性统计见表 2。制造业公 司加 均值为 2614，中值 2098，标准差 1681；ROA 均值 0046，中值 0042，标准差 0064。无论是从 rQ 看还是 ROA看，制造业整个行业企业价值分布比 较均匀，差异比较小。对供应商的责任应付账 款周转率均值 8429，最大值 6439，最小值 1193， 标准差 9316，说明制造行业中企业对供应商社会 责任履行情况存在较大差异。每股收益、员工获利 水平、税收比率、主营业务收入增长率、对外捐赠比 率的均值与中值接近，标准差也比较小，说明各企
27、业对股东、员工、政府、客户和社区的社会责任履行 情况差异较小。利息保障倍数均值为一 0766，说明 制造业整体偿债能力偏低 ，最大值 2352，最小 值一 2693，标准差高达 5289，说明在对债权人履行 社会责任方面各企业差异比较大。衡量企业规模的 总资产对数均值 2161，标准差为 1134，说明制造 业企业规模差异性较小，产值比率均值 043，与产 权比率中值非常接近，同时从表中可以看出制造业 企业独立董事所占比例平均在 0366 水平，第一大 股东持股比例平均在 0357 水平。 相关系数表见表 3。由表 3可以看出，各个解释 变量及控制变量之间的相关系数都不高，依据 表 1 变量定
28、义一览表 变量类型 代号 指标 计算方法 TQ 托宾 Q (股权市值+净债务市值)，总资产 因变量 企业价值 ROA 总资产报酬率 净利润总资产平均余额 上游利益相关者 对供应商的责任 PT 应付账款周转率 营业成本应付账款平均占用额 对股东的责任 EPS 每股收益 净利润发行在外普通股加权平均数 支付给职工及为职工支付的现金主营业 对员工的责任 EI 员工获利水平 务收入 中游利益相关者 对债权人的责任 IR 利息保障倍数 息税前利润财务费用 自变量 对政府的责任 TAX 税费比率 (上缴的各项税费总和收到的税费返 还)净利润 对社区的责任 Don 对外捐款比率 对外捐款额净利润 (本年营业
29、收入一上年营业收入)上年营 下游利益相关者 对客户的责任 CR 营业收入增长率 业收入 Size 企业规模 期末总资产的自然对数 LEV 杠杆率 负债账面价值，丰又益账面价值 企业董事长和 CEO为一人时，该值为 1， Dual 两职兼任 否则为 0 IND 独立董事比例 独立董事人数董事会人数 控制变量 Topl 第一大股东持股比例 第一大股东持有股票数，企业总股本 行业为 i时，取 1，否则取 0，i=l，2，3，4，5，6， Indus 行业 7，8，9 年份为 i时，取 1，否则取 0，i=2009，2010， Year 年份 201 1，2012 l2l 宏观锃济研完 2o15年第
30、1期 表 2 描述性统计 样本数 平均值 标准差 巾位数 最小值 最大值 TQ 4570 2614 1681 2098 0901 1084 R09A PT EPS EI IR TAX rrQ 1000 R0A 0215 术水水 1000 PT 0030* 0023 1000 EPS 0089* 0800 0009 1000 E1 0198* 一 0120* -0268* 一 O170* 1000 IR -0093* 一 0035* -0005 -0025* -002l 1000 TAX -0084* -0080* 0000 01O2$ -0069* 0017 1000 DOil 一 0059
31、-0056* -0004 -0O81$ -0023 O017 0339*$ CR -001l 00l5 -0002 0O01 -0008 0001 -0004 Size -0452*$ 0 085 $ -0046*籼 0230* -0 333 $ 0028$ 0129* LEV 一 0153 -0431 -0 087$ -0287* 0144*枷 0065 $ 0133 木水术 Dual 0051 0037* 0001 0051 0067 一 0009 0 058* IND -0004 -0014 -0023 -0015 0045 # -0013 0024 Topl -0061 料 0093
32、0037* 0116 -0081 -0027* 0014 Don CR Size LEV Dual IND Topl Don 1000 CR -0008 1000 Size 0024 0024 1000 LEV 0O31 O021 0340*籼 1000 Dual 0007 -0015 0185* 0169 1000 IND 一 0008 0002 0013 -0013 0075 籼 1000 Topl -0 058 0038 # 0220* -0015 -0047* 0074* # 10OO 注 ：“ 、 “ 、 “ 分别表示在 10、5、l的显著性水平下通过检验 ，表 4、表 5同。 显著
33、性检验；企业当期对债权人的责任指标 与公 司价值指标加 显著负相关；同时企业当期对股东 的责任指标 EPs、对债权人的责任指标侬均与企业 ROA正相关；对政府的责任指标 TAX与公司价值指 标 ROA显著正相关，与 呈不显著的正相关，与之 前预期相符；企业当期对社区的责任指标 Don与公 司价值 显著负相关，与 ROA呈不显著的负相关， 与之前预期相悖。 企业采取正确的经营策略，向股东提供真实 的经营信息，为股东不断积累财富，获得股东的信 任，进而提高股东的投资信心，企业越容易筹措到 资金，使企业长期发展进入良性循环。 企业按期偿还本金和利息，越容易获得债权 人的信任，维持良好的借贷关系，从而
34、保证企业的 资金链。同时良好的借贷关系使企业调整资本结 构具有更多的灵活性，更有利于形成成本小的资 本结构，间接获得企业价值， 结果显示企业履 行对债权人的社会责任会显著降低企业价值 ， ROA结果不显著，之所以出现这个问题可能是由 于企业积极归还债权人债务，可能当期显示不出 对企业价值的影响，应该从长期角度出发，通过维 护债权人的利益，形成稳定的资金保障以及合作 共赢的局面，实现企业的可持续发展。 虽然依法纳税会减少利润，但这是企业得以 经营的前提，只有依法纳税才能获得良好的经营 环境，得到政府的支持，从而实现长期和持续的发 展(唐芹和郑少锋，2013)。一方面企业积极纳税获 得政府的信任进
35、而更容易获得稀缺资源需要从可 持续发展的角度来看；另一方面企业主动履行社 会责任可以避免政府出台更严厉的法规政策，变 1 2 宏巩锂济研完 20151 表 4 OLS回归结果(1)因变量为 Tobin Q n1 n2 n3 n4 n5 n6 n7 n8 系数 系数 系数 系数 系数 系数 系数 系数 Prr 0008* 0002 EPS 0758*$ 0715 赤木木 EI 3735* 2747* IR -0002* -0002 TAX 0002 -0022* Don 一 2147 木木木 一 2 988*$ CR 0186* 0208* # Size -0692 籼 -0647 $ -0762 0601 籼 K -0646 0644
