1、人民币升值预期下的房地产泡沫以日本为例房档产金融 2001 年 8 月 7 日英国俭融时报发表文章中阔买土地进行房地产开发，致使股票和土地价格急剧上的廉价货币(ChineseCheap Money)，同年 9 月 6 日升。而日本金融机构认为有房地产担保的借贷存在巨日本经济新闻也发表文章对人民币升值的期大的利润，纷纷给房地产公司和建筑公司发放贷款，望 中因威胁论的升级，周际上持续不断的主要求形成了房地产不断升值和借贷规模不断扩大的感性人民币升值的争论从此拉开序幕。在人民币最受前所循环，糊沫化进程开始启动。日本地价的最高年涨幅未有的外部和内部升值压力下，中国宏观经济管理部是 1987 年的33%
2、， 1985;1990 年日本地价总市值上门不断发表声明，要保持人民币汇率的稳定。但是到涨了 126%，1990 年日本地价总值最高是名义 GDP 的目前为止，市场上对人民币升值的预期并没有回此而 5.5 倍。日本政府为了抑制过热的经济，叉开始实行紧降低，大景的投机资金从不同渠道进入，造成部分地缩政策。但是 1987 年 10 月 19 日美阔的;黑色星期区的房地产泡沫。一;股灾使紧缩政策失效，对房地产和建筑贷款增加、日本泡沫经济破灭的历史更为迅猛，问时货币供应量继续增加。日本银行直到 1985 年;广场协议;签署后，日元迅速升值，从 11989 年 5 月才提高了贴现率，但为时巳晚，日本经济
3、荣元兑换 240日元迅速下跌到 1986 年的 160 日元水的烟味已形成。随后，日本政府采取过于严册的紧缩平。间出口关系密切的产业界一再要求政府改变日元货币政策抑制炮沫。 1991 年，日本房地产价格和股市不断升值的状况，特别是荣国对日本施压，要要求限制同时暴跌。此后，日本的土地价格连续 11 年下跌，全出口，增加进口。在这种情况下，要剌激经济的发展，国土地的平均价格已经低于泡沫经济发生前的 1983 财政政策无能为力。于是，日本政府不得不拿起货币年，东京部分地区的地价比最商时期下跌了 75%。房产政策工具，在 1986-1987 年 5次下调基准贴现率，从泡沫的破灭让银行产生了巨额的坏账，
4、金融业遭到了 5%一直调整到 2.5%，同时货币供应囊的增长率连蝶两沉重打击。日本经济从 1991年后走向了长期的衰退。个学度超过 9%。结果，日元升值带来的财富效应使扩二、日本泡沫经济的教训大的货币供应流向了资本市场，房地产商、建筑公司1.日本政府为控制日元的升值而采取过度的宽甚至 5 一些中小企业都利用土地拍保向银行贷款，再购松货币政策。由于对出口的极度依赖，日本政府过高则9 期 54 响加?敡?湥?礩? 桩?湥?獥?估计日兀升值对经济造成的冲击，试图以牺牲货币政贷款。这导致了资产市场的混乱，土地价格大峭下跌。策的独立性为代价缓解货币升值压力。政府连续降低连续的地价下跌又让日本银行急忙降低
5、利率，但是这降低利率，基础利率降到历史最低点。大量的越额货时已经不能遏制泡沫的破灭。币供应流入股市和房地产市场，造成巨大的经济泡总而言之，日本政府的系列政策错误导致了日沫。本经济;失去整整十年;的发展机会。2.日本政府错误地希望借助泡诛经济克服日元三、升值预期对房地产泡沫影晌渠道的分析升值造成的经济困难。在资金大量泛滥，资产价格剧从 1994 年进行汇率改革以来，稳定的人民币汇烈上涨的时候，日本政府并没有及时采取紧缩政策，率对中国的经济发展做出了贡献。但是随着经济的商反而进一步实行扩张的货币政策，放任银行、金融机速增长，盯住美元的人民币遭受到了前所未有的升值构对房地产进行大规模贷款。银行对根本
6、不具备放款压力。人民币升值预期主要通过下面两个渠道影响房要求的企业借贷，甚至出现用房产作抵押向银行再贷地产市场。款进行房产投资的行为。许多大公司也介入其中，房 1.由于中国对短期资本流入和证券类资本交易地产市场投机日盛。在政府错误思想指导下，升值与实行严格的资本管制，而且股市长期低埠，所以投机泡沫经济互相强化，日本经济陷入了恶性循环中。人民币升值的资本大量栖身于房地产。我国 20043.错误的货币政策目标。1986 年东京房产价格上的外汇储备余额达到 6099.32 亿荣元，其中后三个涨 22%，1987 年上涨 70%，尽管日本银行早在 1986 年月，外汇储备猛增954 亿美元，几乎占到全
7、年增加额 l 月在情势判断资料中巳经意识到;有必要对今后的一半。然而，这三个月的贸易顺差总和却仅仅只有货币供给的动向给以十分的注意;并表明了要警惕 280. 7 亿美元。反过来，不断上涨的房地产价格又吸引流动性过剩和资产价格的上涨。但是，赢到 1988 年 10 更多的外资进入进行投机，造成更大的人民币升值压月，日本银行才开始实施紧缩货币政策。其原因在于:力。这是一个互相强化，循环的过程。日本银行当时是把物价稳定而不是货币供给作为政影响渠道 1:策目标:在当时物价稳定的情况下，没布理由对资产价格采取紧缩政策。当 1989 年 4 月零售物价出现上涨势头的时候，日本银行立即决定上调中央银行贴现率
8、。但是，此时巳经出现了严重的经济泊沫，失去了实行紧缩政策的最佳时机。4.监管当局的失效。日本大藏省很早就对银行的不动产关联融资给予了关注。1985 年 7 月，大藏省要求金融机构对不动产融资实行自我约束，问时，配合国土厅策划制定地价高涨综合对策)，目的在于抑制投机性土地买卖。1987 年 10 月，日本政府出台紧 2.在市场存在强烈的升值预期下，为了保持人民急土地对策要纲)，大藏省又一次发出了类似的通告。币汇率的稳定，央行每年被功地购进外汇，外汇占款但是，事实上全国银行和金融机构对房产的大规模放成我罔基础货币供应的主要提道。(见表一)贷一直没有停止过。然而，扩大的货币供给井没有对普通商品市场造
9、 5.政策的实施缺乏前瞻性。为了应对升值带来的成影响，而是大最流入房地产等资产市场。以近几年经济冲击，日本银行调低利事。可是，在已经采取一系房产价格高速增长的上海为例:(见表二)列措施使经济走出不景气的情况下，日本银行却没有可以看到从 21 年开始，上海的房地产销售价在本应上调利率的时候选择逐渐上调利率，而是将格指数每年都在增加。其中 2003 年的增幡达到2.5%的低利率从 1987 年一直延续到 1989 年，让日本 20. 1%，虽然从统计数据上来看 2004 年的增幅比上年经济连续过热增长。错误的政策进一步加刷了经济泡回落近 5 个百分点，但是 2004 年的房地产均价却达沫。等到日本
10、银行看到资产价格已经远远脱离了实际到了 6385 元;而中心地区的涨幅更大，根据上海网上经济发展水平后，在 1989 年连续提高利事，1990 年后房地产C/ 6%，问时紧缩对房地产企业的内环以内的均价在 16000 元左右。相比较而宫，商品 25.9 期 55 蜘97?瑴? 炣?睷?晡?涌?摩?琅?涣? 溣?J 事秘产结届世耀一 z 基础货币与外汇占教时出台，采取什么方案，这基础货币外汇占款(亿元)外汇占款(提础货币可能是一个(%) 余额(7f 亿元)增长越%外汇占款增加额出其不意的事情飞出其 2000 3. 6 14291. 14 501. 26 39. 7 不意可以最 2001 4 11
11、. 1 17856.43 3565.29 44.6 大限度地减少投机资本2002 4.48 12 23223.34 5366.91 51. 8 对人民币升 2003 5.23 16. 7 34846. 92 11623. 58 66.6 值带来的冲 2004 5.9 12. 6 52592. 64 17745.72 89. 1 击，建立灵活的汇率制度，数据来源地中阁会融 11-接.)(2004)，中罔人民银行(/)使我们不再受制于汇率袋二 t 上海商品撑傻指数与房地产价格指数对比(以上盖在为 1)而失去货币政策的独立 2000 2001 2002 2003 2004 性，从根本上解决房地产商品
12、零售价格指数 96.4 98. 6 98. 7 99.0 100. 9 炮沫的问题。房地产销售价格指数 98.6 104. 4 107. 3 120.1 115.8 2.货币政策的中间数据来源:.上海统计年鉴别 2003)，上海统计局;2004 年数据根据(2004 年上海市阁民经济和社合成展统计公目标不应仅报计算得出仅周限于物价指数。我零售价格指数却保持了稳定的下降趋势(除了 2004 罔从 2001-2004 年同样也出现日本年的情形，就年轻微上涨)。是由于房地产投资的带动，与之紧磁相关的大京生产资料的价格上涨幅度已经非常大。但是受到住房捎费影响渠道 2:的挤出效应影响，般消费品的价格却依
13、然在比较低的水平上保持稳定。所以，我们在制定货币政策的时候，应该充分考虑到这些因素，避免政策的滞后，失去采取紧缩措施的最佳时机。3.加强对银行进行房产贷款的监管。对银行和金融机构的严格监管是抑制房产陶诛政策是否有效的关键。4.紧缩政策的程度不宜过大。过大的力度会加剧房地产的动溺，对黯个国民经济造成冲齿。此外，运用利率、税收政策的时候不应当;一刀切;应该根据房四、日本房地产泡沫给我们的启示价、收入水平等有区别地制定。接提高购实高档房的 1.从日本的历史来看，人为地维持汇率的稳定而戚本，熏点脱控高档房的交易资金情况。政府应该努放弃货币政策的独立性，从而导致货币的超额供给，力增加针对低收入者的住房供给，满足市场真实的需是造成泡沫的最根本原因。我们已经认识到了这求，在稳定房地产市场的同时也对投资产生抑制作点。油总理在十届全国人大主次会议上指出;对于人用。民币升值和汇率机制的形成，这项工作正在进行，何玉春敏/责任编辑?25.9 期 56脱297?戬?争?瑴?炣?灢?掣?潶?据?
