1、中图分类号： 密级：公 开学科分类号： 论 文 编 号 ：KJ118222009120201025山 东 财 经 大 学硕 士 学 位 论 文机构投资者持股对企业绩效影响的实证研究基于沪深 A 股 2008-2010 年度会计数据作者姓名：张爱丽学科专业：会计学指导教师：李恩柱 教授培养院系：会计学院二 一二年四月十日The Empirical Research on InstitutionalShareholdings to the Influence of CorporatePerformanceBased on the Accounting Date of Shanghai andShe
2、nzhen A Stock Market from 2008 to 2010A Dissertation Submitted for the Degree of MasterCandidate：Zhang AiliSupervisor：Prof. Li EnzhuSchool of AccountancyShandong University of Finance and Economics中图分类号：学科分类号：密级：公 开论 文 编 号 ：KJ118222009120201026硕 士 学 位 论 文机构投资者持股对企业绩效影响的实证研究基于沪深 A 股 2008-2010 年度会计数据作
3、 者 姓 名： 张爱丽 申请学位级别：管理学硕士指导教师姓名： 李恩柱 职 称：教 授学 科 专 业： 会计学 研 究 方 向：会计理论研究与方法学 习 时 间： 自 2009 年 9 月 1 日 起至 2012 年 6 月 30 日 止学位授予单位： 山东财经大学 学位授予日期： 2012 年 6 月山东财经大学学位论文独创性声明本人声明所呈交的学位论文是我个人在导师指导下进行研究工作及取得的研究成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得山东财经大学或其它教育机构的学位或证书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的
4、任何贡献均已在论文中作了明确的说明并表示了谢意。学位论文作者签名： 日期： 年 月 日山东财经大学学位论文使用授权声明本人完全同意山东财经大学有权使用本学位论文（包括但不限于其印刷版和电子版），使用方式包括但不限于：保留学位论文，按规定向国家有关部门（机构）送交学位论文，以学术交流为目的赠送和交换学位论文，允许学位论文被查阅、借阅和复印，将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，采用影印、缩印或其他复制手段保存学位论文。保密学位论文在解密后的使用授权同上。学位论文作者签名：指导教师签名：日期：日期：年年月月日日山东财经大学硕士学位论文摘 要中国资本市场发展二十年来，存在控股股东过于集中
5、的现象，加之股权分置的原因，因此导致上市公司治理机制未能发挥应有的作用，“内部人控制” 现象严重。机构投资者相对于个人投资者而言，具备资金、人员和信息方面的优势，作为控股股东与个人投资者之间的第三方力量，能够克服个人投资者在公司治理上的“搭便车” 问题，进而改善公司治理，提高企业绩效。但不同类型的机构投资者在诸多方面存在差异，影响其参与公司治理的目标函数，进而导致对公司绩效的不同影响。本文根据机构投资者与被投资公司之间是否存在商业联系，将其划分为压力敏感型和压力抵制型机构投资者，并考察了不同类型机构投资者和机构投资者总体对上市公司绩效的影响。本文共分为五章：第一章：导论。包括选题背景与意义，研
6、究思路、方法和创新点。第二章：机构投资者影响公司绩效的理论分析。首先界定机构投资者的概念，并介绍我国主要的机构投资者类型，其次介绍资本市场效率理论、委托代理理论和行为金融理论，最后对机构投资者影响公司绩效的因素和方式进行阐述。第三章：国内外研究综述。在对机构投资者影响公司绩效的三种观点，即股东积极主义、股东消极主义和折衷观点进行介绍的基础上，先对国外研究文献进行系统综述并进行评价，后对国内研究文献进行系统综述并进行评价。第四章：机构投资者持股对企业绩效影响的实证研究。首先，基于国内外研究综述和相关理论分析，提出研究假设、进行变量设计、构建回归模型；其次，说明样本选取及数据来源；再次，进行变量描
7、述性统计，展示回归结果并进行实证分析；最后，进行控制内生性问题的稳健性检验。第五章：研究结论及政策建议。首先说明本文的研究结论；其次根据研究结论提出发展机构投资者的政策建议；最后说明本文研究的局限性。实证研究发现，压力敏感型机构投资者持股与上市公司绩效之间无显著相关关系，而压力抵制型机构投资者和机构投资者整体持股对上市公司绩效有显著的正面积极作用。本文的研究创新性在于：一方面，研究视角较为独特。本文基于压力敏感型与压iAbstract力抵制型机构投资者的角度研究了不同类型的机构投资者与上市公司绩效的关系；另一方面，研究方法较为新颖。本文通过因变量替换检验和引入合适的工具变量进行二阶段最小二乘法
8、回归的稳健性检验，保证了研究结论的可靠性。关键字：压力敏感型机构 压力抵制型机构ii公司绩效山东财经大学硕士学位论文AbstractChina capital market has developed more than 20 years, in view of controllingshareholders equity is highly concentrated as well as stock rights are divided, there isserious insider controlling problems. As the third party between cont
9、rolling shareholdersand the individual shareholders, institutional investors have advantages in size, informationand personnel, institutional investors can overcome the hitch problem faced by individualshareholders, so corporate governance and performance can be improved. Different typesof instituti
10、onal investors vary in many aspects, which affect there objective function inparticipating in corporate governance and performance.According to whether there are business ties between institutional investors andinvestment companies, this paper divided institutional investors into pressure-sensitive
11、andpressure-resist institutional investors, then examine impact of the different types ofinstitutional investors and the whole institutional investors on the performance of listedcompanies. This article is divided into five chapters:Chapter 1: Introduction. Including the researching background, sign
12、ificance, ideas,methods, and innovations.Chapter 2: The theoretical analysis of institutional investors affecting corporateperformance. Define the concept of institutional investors and Introduce the main types ofinstitutional investors, followed by the introduction of capital market efficiency theo
13、ry,principal-agent theory and behavioral finance theory, then elaborate the factors andmethods of institutional investors affecting corporate performance.Chapter 3: Review of foreign and domestic literature. On the basis of introduction ofshareholder activism, shareholder pessimism and compromise, t
14、his paper made systematicreview and evaluation on foreign and domestic literature.Chapter 4: Empirical study of institutional investors on corporate performance. First,based on the review of foreign and domestic literature and theoretical analysis, proposedhypotheses, designed variables and build th
15、e regression model; Second, illustrate thesample selection and data sources; third, make descriptive statistical analysis of variables,iiiAbstractshow the regression results and make empirical analysis; At last, make robustness test onthe basis of controlling the endogenous problem.Chapter 5: Conclu
16、sions and policy recommendations. First, make the conclusions ofthis paper; Second, according to the conclusions, putting forward the policy andrecommendations of the development of institutional investors; At last, make description ofthe limitations of this study.The empirical study found that the
17、pressure-sensitive institutional investors can notproduce a significant role in the performance of listed companies, on the contrary, thepressure-resist institutional investors and the whole institutional investors can significantlyimprove company performance.The researching innovations of this arti
18、cle are as follows: on one hand, theresearching perspective is unique. Based on the pressure-sensitive and pressure -resistinstitutional investors, this paper examine impact of the different types of institutionalinvestors on the performance of listed companies. On the other hand, the researchingmet
19、hod is relatively new. To ensure the reliability of the conclusions of the study, theconclusions were tested not only by replacing the dependent variable but also 2- stage leastsquares method based on the introduction of suitable instrumental variables.Key words: Pressure-Sensitive Institutional Inv
20、estorsPressure-Resist Institutional InvestorsivCorporate Performance山东财经大学硕士学位论文目 录第 1 章 导论 . 11.1 选题背景与意义 11.1.1 选题背景 11.1.2 选题意义 31.2 研究思路与方法 51.3 文章结构 51.4 研究创新 . 6第 2 章 机构投资者影响公司绩效的理论分析 72.1 相关概念界定 . 72.1.1 机构投资者的内涵 72.1.2 机构投资者的类别 72.2 基本理论概述 . 142.2.1 资本市场效率理论 .142.2.2 委托代理理论 .152.2.3 行为金融理论 .
21、152.3 机构投资者影响公司绩效的因素与方式 . 162.3.1 机构投资者影响公司绩效的因素 .162.3.2 机构投资者影响公司绩效的方式 .19第 3 章 国内外研究综述 223.1 国外文献综述 . 223.1.1 基于机构投资者总体的研究 .223.1.2 基于机构投资者异质性的研究 .233.1.3 基于综合考虑机构异质性和机构持股特征的研究 .243.1.4 国外文献述评 .243.2 国内研究综述 . 253.2.1 基于机构投资者总体的研究 .253.2.2 基于证券投资基金的研究 .263.2.3 基于机构异质性的研究 .273.2.4 国内文献述评 .28v目 录第 4
22、 章 机构投资者持股对公司绩效影响的实证研究 304.1 研究假设 304.1.1 不同类型机构投资者持股与上市公司绩效关系的研究假设 .304.1.2 机构投资者整体持股与上市公司绩效关系的研究假设 .354.2 变量设计及模型设计 . 364.3 样本选取及数据来源 . 404.4 描述性统计分析 414.5 相关分析 . 434.6 多元回归分析结果及分析 454.7 稳健性检验 494.7.1 因变量替代检验 .504.7.2 工具变量法 .514.7.3 二阶段最小二乘法回归分析 .52第 5 章 研究结论及政策建议. 545.1 研究结论 545.2 政策建议 545.3 研究局限
23、性. 56参考文献 57附录 A 60附录 B 61攻读硕士学位期间取得的成果. 74致谢 75vi序号 图题 页码图 1-1 2006-2010 年机构总体平均持股比例 2图 2-1 1998-2010 年基金资产净值和份额规模发展趋势 8图 2-2 2006-2010 年基金平均持股比例趋势 9图 2-3 2006-2010 年证券公司平均持股比例趋势 10图 2-4 2006-2010 年 QFII 平均持股比例趋势 11图 2-5 2006-2010 年保险公司平均持股比例趋势 12图 2-6 2006-2010 年社保基金平均持股比例趋势 13图 2-7 2006-2011 年信托公
24、司平均持股比例趋势 13图 4-1 1998-2011 年国内股票型基金资产净值在 A 股流通市值的占比 35图 4-2 样本行业占比 40图 4-3 各机构持股公司数量 41山东财经大学硕士学位论文图表清单图清单vii序号 表题 页码表 4-1 研究假设一览表 36表 4-2 变量定义 39表 4-3 变量描述性统计 42表 4-4 模型 1Person 相关系数矩阵 43表 4-5 模型 2 Person 相关系数矩阵 43表 4-6 模型 3 Person 相关系数矩阵 44表 4-7 模型 1 回归结果 45表 4-8 模型 2 回归结果 47表 4-9 模型 3 回归结果 48表 4
25、-10 研究结论一览表 49表 4-11 模型 2 因变量替代检验结果 50表 4-12 模型 3 因变量替代检验结果 51表 4-13 模型 2 二阶段回归结果 52表 4-14 模型 3 二阶段回归结果 53表 4-15 稳健性检验结论一览表 53图表清单图表清单表清单viii山东财经大学硕士学位论文第 1 章 导论1.1 选题背景与意义1.1.1 选题背景两权分离是现代公司制企业的典型特征，这种所有权与控制权的分离在提高公司专业化经营程度的同时也带来了委托代理问题。一种是股东与经理人之间的代理问题,即由于公司管理者和所有者的目标不一致导致的利益冲突和信息不对称会使得管理者在进行决策的时候
26、产生“道德风险” ；另一种是控股股东与中小股东之间的委托代理问题。即控股股东通过资金转移手段、关联方交易手段和过度派现手段攫取控制权私有收益的行为，侵害广大中小股东的利益的“机会主义行为” 。我国目前处于经济转型期，上市公司治理结构不健全，缺乏对内部人的监督，内部人控制问题严重。在治理效率较高的公司中，由于其内部人的行为受到严格的监督，其机会主义行为较少，由此能够有效降低代理成本并提高绩效水平。从上世纪 80 年代开始，西方发达国家机构投资者发展迅速，股东积极主义开始兴起，其特点是在上市公司治理中担任积极股东的角色，积极行使监督权，抑制管理层的“道德风险 ”和控股股东的 “机会主义行为”的发生
27、。国外很多研究发现，机构投资者能够通过持有上市公司的股票介入公司治理，起到改善公司绩效的作用。自 2005 年之后，我国机构投资者的发展，初步形成了以证券投资基金为主，证券公司、QFII（合格境外机构投资者）、保险基金、社保基金等蓬勃发展的多元格局。直至 2011 年 5 月中旬为止，上述五大机构投资者累计持股市值约 1.1 万亿，占 A 股20 万亿流通市值的 5.42%，其中证券投资基金持股约 9594.31 亿元，占全部 A 股流通市值的 4.73%，证券公司持股市值约 440.57 亿元，占 A 股流通市值的 0.22%，QFII持股市值占市场流通市值的比例为 0.28%，保险基金持股
28、市值占市场流通市值的比例约为 2.61%，社保基金持股占 A 股流通市值约 0.18%。1第 1 章 导论图 1-1 显示我国 20062010 年机构投资者总体在沪深 A 股微观上市公司中平均持股比例的发展趋势。图 1-1：2006-2010 年机构总体平均持股比例趋势机构总体平均持股比例30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%机构总体平均持股比例2006 2007 2008 2009 2010注：数据来源：RESSET 数据库图中的机构投资者总体包括证券投资基金、证券公司、社保基金、QFII（合格境外机构投资者）、保险公司、信托公司、企业年金、集团财
29、务公司在内的各类机构投资者，与本文介绍的主要机构投资者类型有所出入。由图 1-1 可以看出，在沪深 A 股微观上市公司中，我国机构投资者总体平均持股比例在 2007 年达到高点，2008 年受到宏观经济的影响持股比例大幅缩水，2009 年达到低点，2010 年随着经济的复苏，持股比例逐渐上升。作为重要的市场力量，机构投资者不仅会对我国宏观资本市场的稳定产生影响，而且对我国微观上市公司治理结构的完善有重要的作用。超常规发展机构投资者的思路就是要机构投资者能够发挥完善公司治理的作用。据中国证监会指出，截止 2008年 2 月 28 日，机构投资者持股已经在超过半数的上市公司中成为前十大股东；中国证
30、监会发布的上市公司治理准则中就机构投资者应当在上市公司管理层的激励与监管方面、董事的选拔任用方面、重大事项的决策方面发挥作用有明确的规定。然而，由于我国机构投资者发展时间较短，作为介于控股股东与中小投资者之间的第三方力量，机构投资者能否通过介入公司治理有效行使监督管理层和限制控股股东的机会主义行为，起到提高企业绩效的作用还是一个具有争议的问题，主要形成了机构投资者股东积极主义、股东消极主义和折衷观点。因此，探讨机构投资者的投资2山东财经大学硕士学位论文行对上市公司绩效的影响具有重要意义。1.1.2 选题意义1发展机构投资者，有利于优化上市公司股权结构，完善上市公司治理结构随着机构投资者持股数量
31、和持股比例的增加，一方面，机构投资者是中小股东的代表，其持股比例较高，干预上市公司治理的话语权增加，因此通过行使对管理层的监督权利，起到抑制管理层的“道德风险” 的作用，保护中小股东的利益；另一方面，机构投资者能够与控股股东相抗衡，改善当前“一股独大” 的股权结构，达到抑制控股股东利益侵害行为。公司治理本身是一种“ 公共产品 ”，个人投资者由于受到持股规模的限制，行使监督权利获得的监督收益无法弥补其监督成本，因此会采取“搭便车” 的策略，这种“搭便车”的行为无法发挥对内部人的监督作用，因此加大了剩余控制权与剩余索取权的分离程度，为内部人谋求控制权收益创造了条件，公司大股东侵占公司资金的“隧道挖
32、掘”的现象时有发生，进而导致代理成本的上升，公司绩效下降。根据上海证券交易所中国公司治理报告（2006）：国有控股上市公司治理统计显示，在连续两年亏损的国有上市公司中，70%的公司中存在控股股东侵占公司资金的现象。公司治理结构的健全程度和公司治理水平会直接影响机构投资者干预上市公司治理的动机，机构投资者会衡量监督的成本与收益，进行成本效益分析，进而决定是否行使监督权利。“ 一股独大 ”是中国股权结构特有的特征，该种股权结构特征会降低机构干预治理的积极性，然而，伴随着股权分置改革的完成，公司的股权集中度在一定程度上得到改善，这对于机构投资者积极行使股东监督权利具有现实意义。机构投资者作为介于控股
33、股东和中小股东之间的第三方力量，具备资金优势、信息优势、人员优势，其投资理念应该首先是“价值发现” ，他们以专业的眼光、运用先进的金融分析工具对被投资公司进行深入的分析研究，在投资中注重衡量投资组合中的投资风险性以获取最大化的投资收益，因此在选择投资对象时，会选择具有一定成长性、稳定性较好、业绩良好、公司治理水平较高的公司作为被投资对象。其次在公司治理中，由于持股比例较高而面临较大的流动性风险，因此机构投资者会有能力和动机加强对公司的监督，限制内部人的机会主义行为，形成投资的“价值创造” 的理念，因此可以起到降低代理成本，改善公司绩效的作用。机构投资者队伍的发展壮大，其持股比例的增加在完善公司
34、治理，提高企业绩效方面发挥作用。3第 1 章 导论2发展机构投资者，有利于优化机构投资者自身的结构Coffee（1992 ）提出不同类型的机构投资者在持股数量、持股期限、信息处理能力、利益冲突方面的不同会导致其在公司治理机制中发挥不同的作用1。Moshe Pinto（2006）认为由于机构投资者拥有不同的治理结构、监督激励措施、企业文化，因此会导致机构行使监督权利的动机和治理效果会有所不同2。Mieheal. P. Smith（1996）对 51 家公司在 19871993 年间因美国最大公共养老基金对其公司治理结构的干预进行研究。实证研究发现，公共养老基金的股东积极主义成功地改善了公司治理结
35、构同时增加了股东财富。公共养老基金等持价值投资理念的投资者会在公司治理中扮演积极股东的角色3。国内学者钱露（2010）以 2004-2006一直为证券投资公司和证券公司重仓持有的 A 股上市公司为研究样本，在处理内生性问题的基础上，运用多元回归分析研究了托宾 Q 值与机构持股比例的关系，研究结论得出证券投资基金对公司绩效有显著的正向作用，证券公司对公司绩效没有显著影响。因此，不同性质的机构投资者干预上市公司治理的动机和能力不同，对企业绩效产生不同的影响4。2005 年之后，我国机构投资者的发展呈现多元化发展态势，具有价值投资理念的机构投资者增加。因此，通过对不同类型机构投资者与上市公司绩效关系
36、的研究，对于优化机构投资者自身的机构，有针对性的发展能够对上市公司治理起到改善作用的机构投资者有积极意义。3发展机构投资者，有利于改善资本市场环境，完善相关政策机构投资者具备理财专员，理性投资理念和规模经济的成本优势，选择并长期持有真正有投资潜力的股票，其发展壮大不仅会改善投资者结构，而且会起到抑制市场短期波动的作用，引导中小投资者理性投资，促进资本市场的规范、高效、稳健运作。国外有学者认为机构投资者的理性投资策略，使得其投资行为较少受到“市场情绪”的影响，在一定程度上能抵消个人投资者的非理性投资行为，降低股票价格的波动。国内学者胡大春等（2007）运用动态面板模型对证券投资基金与资本市场之间
37、的关系进行研究，研究发现，在 A 股市场上，基金提高持股比例会起到稳定股票收益的作用5。我国由于缺乏完善的法律法规保护中小股东权益，发展机构投资者在内的其他公司治理机制对资本市场的规范发展有重要作用。基金法、证券法等法律的颁布实施，在一定程度上提高了资本市场的规范运行程度，对机构规范运作有积极作用。4山东财经大学硕士学位论文1.2 研究思路与方法1研究思路按照机构投资者是否与公司存在现存的或者潜在的商业联系，本文将机构投资者分为两类，即压力敏感型机构投资者（证券公司、保险公司、信托公司）和压力抵制型机构投资者（证券投资基金、社保基金、QFII）。从压力敏感型机构和压力抵制型机构这一角度出发，研
38、究不同类型机构投资者持股和机构投资者整体持股与上市公司绩效的关系。首先，根据国内外文献综述和相关理论分析提出研究假设，进行变量设计并构建回归模型；其次，选取 20082010 年沪深 A 股会计数据，对变量进行描述性统计分析，运用多元回归分析方法对机构投资者持股与企业绩效的关系进行实证研究；再次，进行相关稳健性检验。通过因变量替代检验和引入合适的工具变量的二阶段最小二乘法的回归检验，便于在控制内生性问题的基础上检验回归结果的稳健性；最后，根据实证分析得出研究结论，并提出发展机构投资者的政策建议和研究的局限性。2研究方法本文主要采用实证分析方法，以 20082010 年度同时为压力敏感型机构投资
39、者和压力抵制型机构持股的沪深 A 股上市公司为研究样本，运用多元回归分析方法实证研究机构投资者持股与上市公司绩效的关系。另外，以理论研究方法为辅助方法，一方面对机构投资者影响公司绩效的理论基础进行阐述，并系统分析了机构投资者影响公司绩效的因素和方式；另一方面对国内外文献进行系统的综述和评价，为实证研究奠定理论基础。1.3 文章结构本文共分为五章：第一章：导论。包括选题背景与意义，研究思路、方法和创新点。第二章：机构投资者影响公司绩效的理论分析。首先，界定机构投资者的概念，并介绍我国主要的机构投资者类型，其次，介绍资本市场效率理论、委托代理理论和行为金融理论，最后，对机构投资者影响公司绩效的因素
40、和方式进行阐述。第三章：国内外研究综述。在对机构投资者影响公司绩效的三种观点，即股东积极主义、股东消极主义和折衷观点进行介绍的基础上，先对国外研究文献进行系统综5第 1 章 导论述并进行评价，后对国内研究文献进行系统综述并进行评价。第四章：机构投资者持股对企业绩效影响的实证研究。首先，基于国内外研究综述和相关理论分析，提出研究假设、进行变量设计、构建回归模型；其次，说明样本选取及数据来源；再次，进行描述性统计分析，展示回归结果并进行实证分析；最后，进行控制内生性问题的稳健性检验。第五章：研究结论及政策建议。首先，说明本文的研究结论；其次，根据研究结论提出发展机构投资者的政策建议；最后，说明本文
41、研究的局限性。1.4 研究创新1研究视角较为独特以往学者大多集中于机构投资者总体持股对上市公司绩效影响的关系研究，忽视了机构投资者之间的异质性。本文从压力敏感型与压力抵制型机构投资者这一角度出发，研究不同类型机构投资者持股和机构投资者总体持股与上市公司绩效关系。2研究方法较为新颖以往研究较少考虑机构投资者与公司绩效之间的内生性问题，得出的结论具有一定的局限性。本文基于机构持股比例与企业绩效之间可能存在因果关系的内生性问题，通过因变量替换检验和引入合适的工具变量进行二阶段最小二乘法回归的稳健性检验，保证了研究结论的可靠性。6山东财经大学硕士学位论文第 2 章 机构投资者影响公司绩效的理论分析2.
42、1 相关概念界定2.1.1 机构投资者的内涵目前，对机构投资者概念的界定主要有两种观点：一种是描述性界定，认为机构投资者是指运用自有资金或通过各种金融工具筹集资金专门进行有价证券投资管理的法人机构。另一种为理论性界定，认为机构投资者与一般投资者的根本差异在于是否拥有一种市场势力，这种市场势力不仅能够影响股票价格，而且能够影响市场交易中主体的信息分布和理念的形成。拥有了这种影响力，就是机构投资者，反之就是一般投资者。但是市场势力很难进行量化判断，因此这种理论性的界定并不严格和精确。本文将沿用学者续芹（2008）对机构投资者概念的界定：机构投资者是以盈利为目的，以股票、基金等有价证券为投资对象，具
43、有法人资格，以法人名义持有公司的股份，能够对股东大会、董事会、管理层、重大决策形成影响的投资者。目前我国的机构投资者主要包括证券投资基金、证券公司、社保基金、QFII（合格境外机构投资者）、保险公司、信托公司六大机构投资者6。2.1.2 机构投资者的类别1证券投资基金证券投资基金是一种重要的专业机构投资者，也是其他机构投资者重要的投资渠道。证券投资基金是这样一种投资方式，主要通过基金发行单位，将散户投资者的资金集中，交由基金托管人托管，由基金管理人通过投资于有价证券的方式管理资金，并按照投资比例，将投资收益在投资者之间进行分配，具有集合投资、分散风险和专业理财的特征。（1）证券投资基金的发展证
44、券投资基金作为我国资本市场上的最主要的机构投资者，经过 20 多年的发展，经历了初创阶段（1991-1997）、规范阶段（1998-2002）和发展阶段（2003-2011）。在初创阶段（1991-1997），基金发展过程中的不规范问题逐渐暴露，多数基金资产经营状况恶化，中国基金业的发展因此限于停顿状态。统计显示，截至 1997 年 11月，共有 75 只基金，规模在 58 亿元左右。在规范阶段（19982002）和发展阶段（2003-2011），证券投资基金在基金数量、资产净值、份额规模方面都有显著增加。7第 2 章 机构投资者影响公司绩效的理论分析统计显示截止至 2011 年 12 月 3
45、1 日，我国证券投资基金已经达到 1019 只。图 2-1：1998-2010 年基金资产净值和份额规模发展趋势60000.0050000.0040000.0030000.00 期末份额规模（亿份）期末资产净值（亿元）20000.0010000.000.00年度数据来源：中国证券投资基金 2011 年行业统计报告由图 2-1 可以看出，证券投资基金在 19982002 年的规范阶段，资产净值和份额规模都呈缓慢上升趋势。统计显示，基金资产净值自 1998 年末的 107.42 亿元发展到 2002 年末的 1185.58 亿元，约增长了 10 倍；份额规模由 1998 年末的 100 亿份发展
46、2002 年末的 1310 亿份，约增长了 12 倍。在 20032011 年的发展阶段，证券投资基金资产净值和份额规模自 2003 年至2007 年呈现急速上升发展，至 2008 年由于受到金融环境的影响，基金资产净值和份额规模大幅缩水，此后呈先上升又缓慢下降的趋势。基金资产净值平均增长率约为80%左右，基金资产份额平均增长率约为 77%。在发展阶段，2003 年 10 月颁布证券投资基金法不仅对保护投资人的合法权益、规范基金投资活动具有重要意义，而且能够促进基金业和资本市场的有序发展。（2）证券投资基金持股情况统计显示，截止至 2011 年 5 月中旬，证券投资基金持股市值为 9594.3
47、1 亿元，占沪深两市流通市值的 4.73%。图 2-2 显示了证券投资基金在沪深 A 股平均的持股比例情况。可以看出证券投资基金的平均持股比例自 2006 年来总体呈上升趋势，其平均持股比例由 2006 年末的2.5%上升到 2010 年末的 4.4%，增加了 1.9 个百分点。8山东财经大学硕士学位论文图 2-2：2006-2010 年基金平均持股比例趋势基金平均持股比例5.00%4.50%4.00%3.50%3.00%2.50%2.00%1.50%1.00%0.50%0.00%基金平均持股比例2006 2007 2008 2009 2010数据来源：RESSET 数据库2证券公司中国的证券
48、公司大多是综合类证券公司，其业务范围主要涉及证券经纪、证券投资咨询、证券承销与保荐、证券自营、证券资产管理、与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问等。2001 年底颁布的关于规范证券公司受托管理业务的通知规定证券公司的投资资金不再受到注册资本的限制，这一规定为证券公司开展委托理财业务提供了规范化的制度环境。统计显示，截止至 2011 年 5 月中旬，证券公司持股数量为 41.7 亿股，持股市值为 440.57 亿元，占沪深两市流通总市值的 0.22%。图 2-3 显示的是证券公司 20062010 年沪深 A 股平均持股比例的变化趋势，可以看到证券公司持股比例由 2006 年的 2.2%下降到
49、 2010 年的 1.4%。9第 2 章 机构投资者影响公司绩效的理论分析图 2-3：2006-2010 年证券公司平均持股比例趋势证券公司平均持股比例2.50%2.00%1.50%证券公司平均持股比例1.00%0.50%0.00%2006 2007 2008 2009 2010数据来源：RESSET 数据库3QFIIQFII（Qualified Foreign Institutional Investors）即合格境外机构投资者。2002 年11 月 8 日，我国证监会和人民银行联合发布了合格境外机构投资者境内证券投资管理办法，并于 12 月 1 日起实施；2006 年 9 月 1 日，再次正式颁布了合格境外机构投资者境内证券投资管理办法，从而使中国证券市场逐步实现对外开放。QFII的投资相对稳健，投资具有中长期性质，对绩优蓝筹股长期持有。统计显示，截止至 2011 年底，我国共累计批准 143 家 QFII 共 256.4 亿美元的投资额度。截止至 2011 年 5 月中旬，QFII 的持股数量为 45.38 亿元，持股市值为 573.32亿元，占沪深两市流通市值的 0.28%。图 2-4 显示的是 QFII 的平均持股比例总体上呈下降趋势，由 2006 年的 1.8%
