1、我国房地产市场价格泡沫的实证分析以北京地区为例第 15 卷专辑中国管理科学 Vol1. 15 ,Special Issue 2007 年 10 月Chinese Journal of Management Science October, 2007 文章编号:1003 由207(2007)zk0280 06 我国房地产市场价格泡沫的实证分析一以北京地区为例温红梅，姚风闯 2(1.哈尔滨工业大学管理学院，黑龙江哈尔滨 150001; 2.哈尔族商业大学金融学院，黑龙江哈尔滨 150028) 摘要:本文基于房地产市场的供求关系理论与泡沫理论，综合考虑社会经济基础与投机因素对市场价格的作用，建立关于
2、房地产市场价格的实证分析模型。以北京房地产市场的年度数据为分析对象，构建价格决定回归模珊，计算近几年来价格泡沫的变化堡，并针对目前北京房地产价格中的泡沫含量给出了定盘分析。最后得出结论:我闺房地产市场的价格泡沫含量有持续增强的趋势，宏观调控势在必行。关键词:房地产市场;价格泡沫;回归模型中图分类号:F224 文献标识码:A 场带来负面的冲击。CharlesKindleberger 川 (1978 ) 1 号 i 盲?描绘了许多实际发生的投机事件。指出通常在经济房地产油诛的膨胀合影响社会资源的有效配扩张戒繁荣时，投机者通常被一种;幼稚;的预期所置，对我国经济的持续、稳定增长必将产生不利影鼓动，将
3、繁荣鼓吹为无限期持续，或至少足够长，根响，因此对价格泡惊的准确拮据将有利于我国房地据信息不对称原理，局内人运用自己的信息优势，在产市场的健康发展IJ。一般意义上，房地产泡谏是商峰时卖给周外人从而获利。这实际上是博猝论思房地产价格脱离其基础价值持续上涨的过程与状想在房地产市场的校毕运用。 Fiood 和 P. M. Garber 5J (1980)提出了价格泡悚学说。他们认为，当实际态，是房地产市场内外因素共同作用的结果，是房地产价格高于市场基础决定的合理价格的部分川。市场价格正向地依赖于它的预期变动率时，泡沫才罔内外许多学者对泪陈及其对控济的影响从多会产生。在这种情况下，由于对价格变动的褒利行
4、个角皮进行了研究。最早的泡沫现象 E 可以四溯到为及自我究成的预期，就会使实陈价格变动脱离市 16341637 年间在荷兰发生的郁金香狂潮和 1719 场基础，这种情况叫价格泡沫(PriceBubble) 0 Oli?ver J. Blanchard Mark (1981)建立起理性抱楝模-1720 年发生在法国的密西西比炮沫。在这些地沫破费期间，不少投资者纷纷破产，损失惨重。型，认为经济人的行为与预期是璃性的，市场出清 Abral 川 n, Henershott ( 1966 )分析了城市房地产市场时，任何人郁不能够通过重新安排资产组合来提高油沫的形成及影响因素川。Bagehot(1972)
5、提出了他的预期效用，推出了标准的有效市场(光泰利)条件下在在;非惟一性解;( Nonuniqueness) 6J 0 Blan嗣自生泡诛(Self 叫 feedBubble)理论，指出储蓄存敖的 chard,M. W. Watson( 1982)提出了金融市场中理性所有者害政逍遥不确定的东西，当这些东西带来商泡沫产生的原因7J 日本经济学家铃木淑犬利息或丢在价收益时，投资者就会紧紧跟随，使买卖风(1995)则形象地用乐队车效应来描述日本 1988 蔓延，最后形成泡沫。欲望的盲目驱动势必会给市开始的地价与股价暴涨时的从众行为川。上世纪收梢日期:200706-24:修订日期:2007-08 -28
6、 90 年代 Davis,Collyns( 1995 ，2002)等许多学者研究基金项目:2006 年黑龙江省社科基金项目(06D052):2006 年奥龙江省科技厅攻关软科学项目(GC06 D230 ) : 2006 年了市场泡沫对财政危机及流动性风险形成的影黑龙江省教育厅人文项目(1152024) 响队川IJ0 Chan, S. K. Lee 等(2001)认为香港房地作者简介:混在梅(1970)，女(汉族)，哈尔滨人，哈尔滨工业产市场存在理性泡沫并进行了因素分析川。国内大学博士研究纹，刚教授，研究方向:念融风险繁琐、银行管现研究.房地产油沫问擂及其影响在 20 世纪末期已经显砚，?潦?卣
7、?症?舍?叽?楮湡楥佣?畲?猎?牡?扢?湤?慲?敳来闵琅湡?灥?浥扥?桡?汥?污?掸?捩?湴犣?慬?涣?扥?闵?牧?桡?癞?敮?敬?敲?汩牤?垣?玣? 敲?暡?独?慲?慴?潬?潴?敥?欨?獯?汹?虑?琨?渨?湳?慲?厣?澡? 汥?毒?潮?慧?畮? ? 敨?浔?物?楱?斵? 潴?撺?捥?略?十?十?湥?獳?十?慲?扥? 虑?281 . 专辑温红梅等:我国房地产市场价格泡沫的实证分析但在 21tlU 已初引跑众多学者的关住。邱强(2005) 泡谏义为房地产市场价格由于投机活动而跑出经从传统的指标体系入手，又增加需求、收入弹性比、济基础条件决定的理论价格的部分。房地产市场价房地产事均利润率及房地产对
8、 GDP 的贡献率等新格和价格泡沫的关系可表示为:指标体系进行分析，得出房地产市场属于泡沫市场 P = P +Pb+ e (1) 的结论13J。王需 JI 段 (2006)研究中国房地产价格其中，P 是房地产市场价格P 是社会经济基 e 和金融不安全之间的关系。通过金融变盘披动幅础所决定的理论价格是由于投机活动造成的价Pb 度的变化度最了一国金融不安全状况，在此慕础格泡沫。8 表示市场价格的随机波动。上，运用因子分析法构建了反映中国金融安全状 2.2 撤最模型态的金融不安全指数，然后运用误差修正模型等影响房地产市场价格的因素很多，但各因素与工具定量分析了中周房地产价格和金融不房地产市场价格之间
9、并不能用确定的函数表示。本数之间的关系，得出了近年来房地产泡沫加重了文作者利用相关分析确定了主要影响因素间房地产中国金融远行不安全的结论叫。胡健颖等市场价格之间的因果关系，并利用多元钱性回归分(2006)分析了房地产市场泡沫的构成川。关地析建立了数量关系。多元钱性回归模型的形式8为:宽(2007)运用定最方法，对我国 1997-2006 年房十Y 口 +lXl 十2X+nXn+e(2)地产业远行中是否存在泡珠进行实证分析，得出 2 我国还不存在严格意义上的全国普遍性的房地产 Y 嘟=+1X+2 X+ +nXn+e(3) 1 2 泡诛，但泡掠化倾向明显，需瞥惕的结论16。张凌式中，Y 为住宅价格
10、的观测值;Y 事是 Y 的拟合等(2007)认为房地产巾场价格周期被动是全球普值;XXX 为解释费最(影响因素); 为常数 12n 蹦存在的现象，对局部市场是否有泡沫出现研究项川、1、2 凡为偏回归系数;为随机误盏项。者们还没有统的判断方法，尝试运用方是 k 限 2.3 变盘和数据检膛，W?est 设定检验，RALS 单根和协醺检验等方本文模型主要考虑了五个变量:常住人口、居民法作为房地产泡谏检验手段的可行性和局限收入水平、物价水平、开发成本和投机因索。模型中性川。从众多学者的研究内容可知，我国房地产的家庭可支配收入可反映居民收入水平，是接受调市场的泡抹巳呈现明显特征，并需要运用较精确查的居民
11、支付个人所得税、记账补贴和家庭副业生的方法对其进行分析。产支出后余下的实际收入。零售价格指数反映了物本文在前述研究的基础上，根据已有的泡眯经价水平，用于剔除其他指标中通货膨胀的影响。由济理论，从北京 1987 年至 2006 年期间的房地产市于土地的相关数据较难取得，因此住宅开发成本中使场价格的现实出发，建立数学模型，模拟近十几年北用建造成本。考虑到投机依赖于对未来市场价格水京房地产市场价格的变化规律，从中分离出泡沫部平的预期，当期市场的价格预期依顿于以前各期的价分，并对炮沫形成的原因、过程和规律加以说明 O 该格闭。由于预期是建立在有限的、不完全信息的薄础模型较好地拟合了北京房地产价格的实际
12、变化情上，因此本模型用上一期市场价格反映投机因素。本模型使用了 1987 年-2006 年北京市住宅市况，揭示了价格泡沫的存在和变化规律。以期给当场的数据叫(见附录 1) 0 19871989 年的住宅价前中国北京房地产市场的研究与管理提供一定的理格、建造成本来自于;北京商品住宅价格变动实证论借鉴。分析价格指数、人均收人、人口数据来自于北京 2 基本模型捕述统计年鉴;其他数据的来自于中国房地产统计年接 、 北京房地产年鉴和北京市统计局的有关年 2.1 基本定义目前被普遍接受的炮沫的定义是地价或股度公报。价等资产价格出现J 基础条件无法解释的持续上涨或 3 模型检验下跌，最后在短时间内价格急剧波
13、动的现象;。房 3.1 横翻构建地产泪流经济指的是由房地产价格在投机行为作用模型的建立采用逐步回归法。本文的回归分析下出现的严重脱离市场基础条件、脱离实际使用者中，以当年实际价格 P，取对数脂为因变量去，上一年支撑而持镇上扬所形成的经济状态。的实际价格 P-1 当年实际建造成本C，当年常使人根据抱诛理论的有关研究，本文将房地产价格?倽?夽塬堲夫?傡搫?搱?碣?倶?摬?坥?沣?獴?伛?墡?崨?墡?掸?碡?猨?傡?剁?傡?十? 傡?债?揎?.282. 中国管理科学 2007 年口 N，上一年实际人均收入 1，1; (考虑时滞效应)的 3.2 相关检验对数值为自变景。本模型回归过程中所班择的引人变量
14、的显著凹归方程:LnP，=。+1LnP 1 +2 LnC, +3 性水平为 10%.变量LnC， 、LnP_l 和常数项的显著 L;叫+4L，叫(4)性水平分别为0.0%、5.0%和 7.4%.满足要求 O2 利用 SPSS 软件和表 1 中的数据的计算结果从整体检验效果肴，本模型调整腊的拟合优皮 R 如下:0.888;用来检验所有偏相关系数 F4.482 3. LnP, = 1. 073 +0. 639LnC, +0. 307LnP_1 (5) 36，可以确定模型整体有效性极陶。在 5%的显著等价于，P，= el. 013 p，_37 C 639 ，即 P，:2.92 性水平条件下(观测值个
15、数 N= 19，白变最个数 k p37 C = 3) .拒绝序列相关假设的接件是 :1. 53 DW 2.57，本模型的 DW= 1. 732，因此可以拒绝该(L;川 AP 卜， 什 m川斗 lLnC，为引人变嚣，LnN， 、LnN_l 为剔除假设。变量)褒 1 模型摘要 2 2R R 调接后的 R 估计标准羡 F Sig. DUTbin -Watson 0.934 0.901 0.888 O. O. 1313 4.482 0.000 1.732 袋 2 回归系搬变最 B 系数标准皇室系数标准化系数 BetaSig 常数项 1. 073 。喃 5607.915 0.074 ?l.nC, 0.6
16、39 0.137 0.676 4.649 0.000 LnP_l 0.307 0.145 0.308 2.117 0.050 表 3 剔除变.变量系数 BSig 偏相关系数 LnN, -0.331 -0.947 0.359 -0.237 冒 I Ln l -0.614 -1. 687 0.112 -0.339 变化有关，上一年价格的变化影响预期价格的变 4 实证结果分析化，并充分反映投机者的预期，p 为价格变动073 O 式(5)等价于:P,* = el.p，307 町，(6)系数 Op p, = 2. 92 p，307 C制由式 (1 9 ) .有，1P，= P,* P*-1 = ( P-1
17、P_2)0,307(C/C, 1)0，639 叩 1P，飞(11)由式(6)递推，可得到 P,_I =2.92 时37C6:9 (7) (C/C 川)0.639 = 1 时，即当年建造成本保持不因此有变时，价格泡沫增最，1Pb 即等于价格增最 APt.，从 P,* IP,_1 = (P,-/Pt-2) (C/C,_1)0.639 (8) mF 可用下式表示价格泡沫增最:由式(8)，有 P，*= (P_I/P_2)O,307(C/C_I)O,639 口，1P(P，斗 IP，_2)0,307 1 JP*-1 (12) bP-l (9) 第 t 年价格泡沫占实际价格百分含盘:式(9)表明，当年价格变
18、动取决于上年价格 P.了 il.p.Pb% = = =一(13) 和当年建造成本的变动，可以用飞和 c 分别 P, P, 相关的变动结果:式(12)，(13)可用来分析和度最房地产价格 pt(Pt-1/pt-2)06307 泡谏，计算锚果见附表 20。百(C/C，1)。白639( 10) 价格泡惊增最，1P 的变化趋势直接取决于实 b 可见，价格泡咪的形成是纯粹的价格预期所际价格变化最，1P，的走势，并且在时间上是精脂的引起的价格变动 o年价格的变化与上一年价格(见阁 1)。?挿?偯?卷?傡倿挰?干?偢?侧?亡?傣湐?傡?十瓄?戽?倿?十?氢?嬨卐?怆?愲? 侧?卓?傡卷?侧?傣伟? ?傡?捯
19、?圽?攱? 琭?倿?慐?乃? 押?倭?瑟?湎?湐?十?岚? 湐? 倭?笭亴?禡? 傡?圼? 刲?傡?.283. 专辑温红梅等:我国房地产市场价格泡沫的实诋分析 2 本文模型可以反映如回 2 所示的 1988-2006 大累积值为 599 元 1m，实际价格中的泡沫含量最年北京房地产价格地昧的累积过程。价格泡诛的最大达到 23.571 岛，均出现在 20067 创)250 600 2 创】5 创)卡 RnvnuhJAUF 加盟设现阶非宅嘟 4卡1虫.盖3 卡 fI ./ /飞变 2 胁; I 牟人 jL/ J 50 童 100 问iI/.，飞。味叶jUJVK411 川飞 .、盯 w-100. !
20、 i 帽但 l 创)一 2)O -响-甲白.伽 330 飞 gg g E 罢 罢 g g g 言 斗 1 仰 5 年份因 1 北京房地产实际价格与价格泡沫增最关系因 30 700 q5hq;01451A05 Ah? 600 4 . 先.浪 4 吭吭叶飞峭加 Am 响.、 500 佩喃 AFJ . A . mM. 踪 400 地JB 喃夜边边念兹川饥 A-道 300、.5 艺 200t-UHA ?。100 一。 。飞 EEtgEisaESIEE12232.gtigEEgZEEgtgLIO 年份阁 2 北京房地产价格泡沫累积图附表 1 北京房地产基本放据城镇名踏义叫民人均商品零售价城镇居民实际价格
21、名义建造实际建造商品零傍名义价格格总指数实际人均常住人口年份 P, 价格总指数成本 C，成本 C，Eh(wU-92-1(元 1m(87 年为 E 可支配收入 N，万人) 2(上年为 100)(元/旷)(元/旷)(元 1m)却一札 100) 1.(元)一 l1987 627.36 627 108.7 100 265.1 265.1 1181. 9 992.6 1988 944.77 775 121. 9 121. 9 302.5 248.1 1437 1178.8 1003.9 1989 751. 65 520 118.5 144.4 344.5 238.4 1787.1 1237. 1 102
22、4.7 1990 1416.4 942 104.1 150.3 579.7 385.5 1787. 1 1188.4 1081. 9 1991 1418.1 869 108.5 163.1 441. 3 270.4 2040.4 1250.5 1094 1992 1613 913 108.3 176.3 526.7 298 2363.7 1337.6 1102 1993 2255 1092 116.9 206.5 707 342.2 3296 1595.6 1112 1994 2740 1125 117.9 243.5 998 409.7 4731. 2 1942.7 1125 1995 32
23、27 1177 112.6 274.2 1038 378.5 5868.4 2140 1251 1996 4057 1379 107.3 294.2 1292 439.1 6885.5 2340.1 1259 1997 5357 1754 103.8 305.4 1479 484.2 7813.1 2558.1 1240 1998 4815 1604 98.3 300.2 1392 463.6 8472 2821. 8 1246 1999 4887 1614 98.8 296.6 1488 501. 6 9182.8 3095.7 1257 2000 4557 1553 9 日.9293.3
24、1687 575 10349.7 3527.9 1364 ?価?.284. 中国管理科学 2007 年商品零傍价城镇照民城镇顾民实际价格实际建造商品零售名义建造名义价格格总指数;g 义人均实际人均常位人口成本 C，年份 P, 价格总指数成本 C，(元 1m2)(87 年为交配收入 1，1lT 立自己收入N，(万人)(元/旷)(上年为 100)元/旷)(元/旷)100) . ; (元)2001 4716 1627 98.8 289.8 1850 638.2 11578 3994.6 1383.3 2002 4764 1597 98.4 279.6 2015 720.4 12463.9 4456.
25、2 1423.2 2003 4790 1635 98.2 300.1 1667 654 13882.6 4720 1456.4 2004 5052 1718 99.2 291. 3 1768 687 15637.8 5317 1492.7 2005 6795 2310 99.7 303.8 2378 924 17653 6002 1538 2006 7475 2542 100.5 310.4 2616 940 19978 6793 1581 附袋 2 模型计算结果实际价格实际建造实际价格预期影响价格泡沫价格泡沫价格泡沫成本影响年份 P, 成本C，pt* 变化最系数%增最(L1Pb) 累计百分食
26、最系数;1，2(元 1m2)元 1m) A 幻U 句忖JOYOOOYAU1987 265.1 mj 忧 0 性 8 帆 6mmM1988 248.1 148 0.958534 吨， ， 。句 oqMOOQJ1A1A 句，翻飞 MA001989 238.4 -255 1.130323 48.06373 48.06373 9.24% 0.974837 1990 385.5 422 0.833258 -85.7661 37.7024 -4. 00% 1. 359474 川 5 的叩，akonyWMM1? 1991 270.4 73 1. 025072 179.0324 141. 3299 16.26% 0.797228 盹盹 5416420945597341992 298 44 0.984951 -20.9368 120.3931 13.19% 1.064074 A 归 SA 扫 t 忖-川 tl19?93 342.2 179 0.946521 13.5764 133.9695 12.27% 1.092398 唱 wm 曾 1111111111122 AA 吨，句，KO 采。JLIZJ 句，;A1994 409.7 33 0.990902 55.6
