1、35第五章 投资银行与证券投资基金第一节 投资银行概述一、资本市场、直接金融与投资银行资本市场是经营期限在一年以上代表股权和债权关系的金融工具(如股票、债券和长期抵押信贷)的金融市场。按照交易中介作用的不同，划分为直接金融市场和间接金融市场。直接金融市场是指政府、企业等通过发行债券或股票的方式在金融市场上直接向资金供给者融通资金的市场；间接金融市场，资金供给者将闲置资金贷放给银行等中介机构，再由这些信用中介机构转贷给资金需求者。直接金融市场和间接金融市场的差别在于中介机构在交易中的地位和性质。间接金融中的代表性金融机构是商业银行，它分别与经济体中的最终资金盈余者和最终资金赤字者建立债权债务关系
2、，以赚取利差为主要收入。直接金融中的代表性金融机构是投资银行，不介入投资者和筹资者之间的权利和义务之中，仅充当信息中介和服务中介，以收取服务费为主要收入。二、投资银行与商业银行的经营机制区别直接金融的资金关系是金融工具的买卖或投融资，而间接融资是资金供求双方通过金融中异参与的资金借贷来实现资金融通的活动。投资银行作为直接融资的中介，仅充当中介人的角色，它为筹资者寻找合适的融资机会，为投资者寻找合适的投资机会。投资银行并不介入投资者和筹资者之间的权利和义务之中，只是收取佣金服务费，投资者与筹资者直接拥有相应的权利和承担相应的义务社，会最终资金盈余者和赤字者间通过一次金融合约（或者股权关系或者债务
3、关系）完成投融资过程。投资银行以提供交易机制和价格信号机制等金融服务解决跨时资源配置矛盾。三、投资银行的功能(一)资金供求的媒介 商业银行侧重于短期资金市场，而投资银行则为企业筹措中长期资金服务。投资银行是通过以下四个中介作用来发挥其媒介资金供求功能：(1)期限中介。投资银通过对其接触的各种不同期限资金进行期限转换，实现了短期和长期资金之间的期限中介作用。通过期限转换，使得资金运用灵活机动，同时化解了资金被锁定的风险。(2)风险中介。投资银行不仅为投资者和融资者提供了资金融通的渠道，而且为投资者和融资者降低了投资和融资的风险。风险中介通过多样化的组合投资为投资者降低了风险。同时，投资银行利用其
4、对金融市场的深刻了解，为融资者提供了关于资金需求、融资成本等多方面的信息，并通过各种证券的承销大大降低了融资者的风险。(3)信息中介。投资银行作为金融市场的核心机构之一，是各种金融信息交汇的场所，因此，它有能力为资金供需双方提供信息中介服务。投资银行还可以通过雇佣经济、金融、会计、审计、法律等各方面的专家来完成这些工作。因此，投资银行通过规模效应、专业化和分工有效降低了信息加工及合约成本。(4)流动性中介。投资银行为客户提供各种票据、证券以及现金之间的互换机制。当一个持有股票的客户临时需要现金时，充当做市商的投资银行可以购进客户持有的股票，从而满足客户的流动性需求。而在保证金交易中，投资银行可
5、以以客户的证券作为抵押，贷款给客户购进股票。通过这些方式，投资银行为金融市场的交易者提供了流动性中介。(二)证券市场的构造者 是证券发行、流通、交易的市场，也是资金供求的中心。分为证券发行市场和证券交易市场。证券发行市场是证券发行人以发行证券的方式筹集资金的市场，又称为一级市场、初级市场。它通常没有固定场所，是一个无形市场。证券交易市场是买卖已发行证券的市场，又称为二级市场、次级市场。它是一个有组织、固定地点、集中进行证券交易的市场。概括起来，证券市场由证券发行人、证券投资人、证券中介机构、自律性组织、证券监管机构等构成。在发行市场中，投资银行以承销商身份，通过咨询、信息披露、定价和证券销售等
6、帮助构建证券发行市场。证券交易市场中，投资银行扮演着证券经纪商、证券自营商和证券做市商三重角色：第一，投资银行以证券经纪商的身份接受顾客委托，进行证券买卖，提髙了交易效率，稳定了交易秩序，使得交易活动得以顺利进行；第二，投资银行在证券发行完成以后的一段时间内，为了使该证券具备良好的流通性，常常以证券做市商的身份买卖证券，以维持其承销的证券上市流通后的价格稳定；第三，投资银行以证券自营商和做市商的身份活跃于交易市场，维护市场秩序，收集市场信息，进行市场预测，吞吐大量证券，发挥价格发现的功能，从而起到了活跃并稳定交易市场的作用。(三)资源配置的优化者(1)投资银行的证券发行业务与优化资源配置。 投
7、资银行从自身的利益出发，更愿意帮助那些产业前景好、经营业绩优良和具有发展潜力的企业，通过发行股票和债券从金融市场上筹集到所需要的资金，从而使资金流入效益较好的行业和企业，达到促进资源优化配置的目的。(2)投资银行的并购业务与优化资源配置。 兼并收购在资源有效配置中的功能可以从宏观和微观两个层面看：36第一，宏观功能。通过兼并收购，将那些不适应当地环境而处于劣势的企业兼并掉或者使这些资产重新组合，有助于当地经济、投资环境的改善，或者使这些资产重新投入适应当地环境的生产领域， 这无疑将使原来无效益的资产通过流动和组合发挥新的作用，有助于宏观资源配置状况的改善。第二，微观功能。企业兼并的微观功能可表
8、现在两个方面，一是可以使被兼并企业的原有资产或资源配置的有效性提高；二是可优化与促进优势企业内奪所有资源或资产配置的合理性及有效性。兼并使优势企业资产存量增加，以致可以达到最佳经济规模，从而降低生产成本，提高资源有效利用率。兼并收购的宏观功能和微观功能的综合发挥，可有助于整个产业结构合理化、产业组织合理化和新兴产业的发展等。总之，投资银行是连接宏观经济决策与微观企业行为的枢纽，它有效地动员社会资源投入经济建设，高效地使用所筹集的资本，推动市场机制在资源配置中充分发挥作用，从而优化了社会资源的配置。(四)产业集中的促进者第二节 投资银行的主要业务一、投资银行业务概述第一，证券经济活动中介类业务，
9、这是传统的通道服务性质的业务，如证券发行与承销、证券经纪、并购、投资研究咨询和财务顾问等；第二，用自己的资本金或以自身为主体借来资金后进行的证券相关投资活动，如自营证券投资、私募股权和风险投资等；第三，以自身的专业机构优势接受客户委托，帮助客户进行证券相关投资，如资产管理等。后两类是20世纪70年代以来全球投资银行业务发展的重要方向。二、证券发行与承销业务(一)证券发行承销的概念1.证券发行承销的含义 证券发行与承销业务是投资银行最本源、最基础的业务活动， 称证券一级市场业务。证券发行 指商业组织或政府组织为筹集资金，按照法律规定的条件和程序，向社会资人出售有价证券的行为。证券承销 指在证券发
10、行程中，投资银行按照协议帮助发行人对所发行的证券进行定价和销售的活动。2.证券承销的方式 承销商根据发行人的特点和资本市场的情况选择包销、尽力推销及余额包销：(1)包销。即投资银行按议定价格直接从发行者手中购进将要发行的全部证券然，后再出售给投资者。投资银行必须在指定的期限内，将包销证券所筹集的资金交付给发行人。采用这种销售方式，承销商要承担销售和价格的全部风险，如果证券没有全部销售出去，承销商只能自己“吃进”。(2)代销，也称尽力推销。即承销商只作为发行公司的证券销售代理人，按照规定的发行条件尽力推销证券，发行结束后未售出的证券退还给发行人，承销商不承担发行风险。因此，尽力推销也称为代销。采
11、用这种方式时，投资银行与发行人之间纯粹是代理关系，投资银行为推销证券而收取代理手续费。(3)余额包销。常发生在股东行使其优先认股权时，即需要在融资的上市公司增发新股前，向现有股东按其目前所持有股份的比例提供优先认股权，在股东按优先认股权认购股份后若还有余额，承销商有义务全部买进这部分剩余股票，然后再转售给投资公众。3.首次公开发行与股权再融资(1)首次公开发行(简称IPO) 指股票发行者第一次将其股票在公开市场发行销售。投资银行承销首次公开发行股票的业务，通常也成为IPO业务。IPO是一家公司的证券(通常是股票)第一次向投资公众发行，是股份公司由少数人持股向公众持股的转变过程。其机制是以股票为
12、客观对象，由发行主体、中介机构、投资主体三者通过市场而形成的有机联系。(2)股权再融资(简称SEO) 指股票已经公开上市，在二级市场流通的公司再次增发新股。(二)首次公开发行股票的估值和定价1.首次公开发行股票的估值 对拟发行股票的合理估值是首次公开发行股票定价的基础。相对估值法和绝对估值法。(1)相对估值法。也称可类比上市公司估值法，将拟首发股票公司与具有相同行业和财务特征的上市公司比较进行估值的方法。可类比公司要选择同类公司如产业、产品、主要经营地域、增长特点、赢利能力、资金需求、周期性等。相对估值法采用比率指标进行比较，其结果一般都是倍数。主要有：P/ E(市盈率)倍数估值法、 P/ B
13、(市净率)倍数估值法、 EV/ EBIT(企业价值与利息、所得税前收益)倍数法估值法、EV/ EBITDA(企业价值与利息、所得税、折旧、摊销前收益)倍数估值法、EV/ EBITDAR(企业价值与利息、所得税、折旧、摊销、租金前收益)倍数估值法等。常用的是市盈率和市净率倍数估值法。1)市盈率的计算公式是： 市盈率=股票市场价格/每股收益 此处每股收益指的是每股净利润。2)市净率的计算公式是： 市净率=股票市场价格/每股净资产 通过市盈率倍数法估值时，首先计算出发行人的每股收益，然后根据二级市场同行业的平均市盈率、发行人的经37营情况及成长性等拟定估值市盈率，然后依据估值市盈率乘以发行人的每股收
14、益决定估值。通过市盈净倍数法估值时，首先计算出发行人的每股净资产，然后根据二级市场同行业的乎均市净率、发行人的经营情况及其净资产收益率等拟定估值市净率，然后依据估值市净率乘以发行人的每股净资产决定估值。(2)绝对估值法。是着眼于企业未来的经营业绩，通过估算企业未来的预期收益并以适当的折现率折算成现值，借以进行企业估值的方法。绝对估值法主要有DDM模型、股利折现模型和DCF 模型 (折现现金流模型)。DCF模型又分为FCFE模型股权自由现金流模型和FCFF 模型公司自由现金流模型。2.首次公开发行股票的定价方式首次公开发行定价方式指在估值的基础上对新股定价和以一定的方式将股票销售给投资者的整个机
15、制和过程。根据股票供求双方在价格决定中的作用，可分为簿记方式、竞价方式、固定价格方式和混合方式四种类型。(1)簿记方式又称累计订单定价方式，指主承销商通过对拟首次公开发行股票企业的全面、深人研究在，发行公司估值的基础上，先确定新股发行价格区间，通过召开路演推介会，征集需求量和需求价格信息建立簿记，绘出需求曲线，然后承销商和发行人据此一起确定最终新股发行价格，同时承销商有自由配售股份给机构投资者的权利。此种定价方式下，承销商有较大的定价和分配销售新股的主动权。(2)竞价方式也称拍卖方式，指所有投资者申报价格和数量，主承销商对所有有效申购按价格从高到低进行累计，累计申购量达到新股发行量的价位就是有
16、效价位。在其之上的所有申报都中标。在统一价格拍卖中，这一有效价位即新股的发行价格；而在差别价格拍卖中，这一价位则是最低价格，各中标者的购买价格就是自己的出价。因此，竞价方式的显著特征是投资方有较大的定价新股和购买新股股份数的主动权。(3)固定价格方式，指承销商事先确定发行价格，投资者根据这一价格申购，如果出现超额申购，承销商或拥有较大的分配权利，或采取按比例配发的方式。(4)混合方式，指多种招股方式同时混合使用，如我国香港地区采用的模式是将簿记方式与固定价格公开认购相结合，台湾地区模式则是簿记方式、竞价方式与固定价格公开申购三者的结合。3.我国的首次公开发行股票的询价制其主要变化有：取消行政限
17、价手段，引入主承销商自主配售机制，提髙定价和配售的市场化程度;提高网下配售比例，调整有效报价投资者家数的限制，发挥公募基金、社保基金定价作用，加强对定价和配售的市场化约束；调整回拨机制，改进网上配售方式，尊重网上投资者认购意愿；提高发行承销全过程的信息披露要求，强化社会监督;完善行政处罚、监管措施、自律监管、记入诚信档案等多层次的监管体系，进一步加强监管，强化事后问责。按照询价制的方式，我国首次股票公开发行的新股定价和配售的主要规定如下：首次公开发行股票，网下投资者须具备丰富的投资经验和良好的定价能力，遵守中国证券业协会的自律规则。网下投资者参与报价时，应当持有一定金额的非限售股份。发行人和主
18、承销商可以根据自律规则，设置网下投资者的具体条件，并在发行公告中预先披露。主承销商应当对网下投资者是否符合预披露的条件进行核查，对不符合条件的投资者，应当拒绝或剔除其报价。首次公开发行股票采用询价方式的，网下投资者报价后，发行人和主承销商应当剔除拟申购总量中报价最高的部分，剔除部分不得低于所有网下投资者拟申购总量的10% ，然后根据剩余报价及拟申购数量协商确定发行价格。公开发行股票数量在4亿股（含）以下的，有效报价投资者的数量不少于 10家；公开发行股票数量在4亿股以上的，有效报价投资者的数量不少于 20家。剔除最高报价部分后有效报价投资者数量不足的，应当中止发行。首次公开发行股票后总股本4亿
19、股(含)以下的，网下初始发行比例不低于本次公开发行股票数量的 60%；发行后总股本超过4亿股的，网下初始发行比例不低于本次公开发行股票数量的 70%。应安排不低于本次网下发行股票数量的40%优先向通过公开募集方式设立的证券投资基金和由社保基金投资管理人管理的社会保障基金配售。安排一定比例的股票向根据企业年金基金管理办法设立的企业年金基金和符合保险资金运用管理暂行办法等相关规定的保险资金配售。公募基金、社保基金、企业年金基金和保险资金有效申购不足安排数量的，发行人和主承销商可以向其他符合条件的网下投资者配售剩余部分。对网下投资者进行分类配售的，同类投资者获得配售的比例应当相同。公募基金、社保基金
20、、企业年金基金和保险资金的配售比例应当不低于其他投资者。首次公开发行股票数量在4亿股以上的，可以向战略投资者配售股票。发行人和主承销商应当在发行公告中披露战略投资者的选择标准、向战略投资者配售的股票总量、占本次发行股票的比例以及持有期限等。战略投资者不参与网下询价，且应当承诺获得本次配售的股票持有期限不少于12个月，持有期自本次公开发行的股票上市之日起计算。首次公开发行股票的网下发行应和网上发行同时进行，参与申购的网下和网上投资者应当全额缴付申购资金。投资者应自行选择参与网下或网上发行，不得同时参与。 首次公开发行股票，持有一定数量非限售股份的投资者才能参与网上申购。38股票首次公开发行渠道分
21、为网上和网下。向社会公众投资者公开发行销售股票称网上发行。证券承销商对询价对象和战略配售对象销售股票的方式就是网下发行。首次公开发行股票的发行人及其主承销商应当在网下发行和网上发行之间建立双向回拨机制：网上投资者有效申购倍数超过50倍、低于100倍(含)的，应当从网下向网上回拨，回拨比例为本次公开发行股票数量的20%；网上投资者有效申购倍数超过100倍的，回拨比例为本次公开发行股票数量的40%。网上投资者有效申购倍数超过150倍的，回拨后网下发行比例不超过本次公开发行股票数量的10%。网上投资者申购数量不足网上初始发行量的，可回拨给网下投资者。首次公开发行股票网下投资者申购数量低于网下初始发行
22、量的，发行人和主承销商不得将网下发行部分向网上回拨，应当中止发行。首次公开发行股票在4亿股以上的，发行人及其承销商可以在发行方案中采用超额配售选择权。在股票定价和销售中的超额配售选择权又称“绿鞋期权”，指发行人授予主承销商的一项选择权，其有权自主执行超过计划融资规模15%的配售新股的权力，即主承销商可以115%的数量向投资者发售，但其中15%的股票在股票发行完毕上市之日30天内推迟交付。在上市之后一个月里，主承销商可以动用这部分资金入市平抑该新股的价格波动。具体的操作是：在绿鞋期权行使期内，若市场股价高于发行价，主承销商根据授权要求发行人按发行价额外配发多达该次募集总量15%的股票，主承销商将
23、其配售给投资者 ;若市场股价低于发行价，则主承销商用超额的15% 的资金从集中竞价交易市场价购进发行人股票，再配售给投资者。4.股票发行监管制度(1)股票发行监管核准制度的一般形式。 股票发行监管核准制度主要有三种类型：审批制、注册制和核准制。审批制是一种锻有强烈计划经济和行政干预色彩的股票首次公开发行监管核准制度。主要表现为:股票发行实行下达指标的办法，同时对各地区、部门上报企业的家数做出限制。由掌握指标分配权的政府部门对希望发行股票的企业进行层层筛选和审批，然后做出行政推荐，证券监管机构对企业发行股票的规模、价格、发行方式、时间进行审查。注册制又称备案制或存档制，是一种市场化的股票首次公开
24、发行监管核准制度，发行人在公开发行股票时，按照要求将所有应该公开的信息向证券发行监管机构申报注册和披露，并对该信息的真实性、准确性、完整性承担法律责任，证券监管机构只对申报材料进行 “形式审查”。按照这种制度，发行人向证券监管机构申报并公开披露法定信息资料，经过一段时间后若监管机构未提出异议，就可以发行股票而无须监管机构的批准。核准制介于审批制和注册制之间，它吸取了注册制强制性信息披露原则，同时要求发行股票的公司必须符合有关法律和证券监管机构规定的必备条件。证券监管机构除进行注册制豪求的形式审查外，还对发行公司治理结构、营业性质、资本机构、发展前景、管理人员素质、公司竞争力等进行实质性审查，并
25、据此做出发行人是否符合发行条件的判断。遵循的是强制性信息披露和合规性管理相结合的原则。(2)我国的股票首次公开发行监管核准制度。第一阶段：行政审批制(1990-2000年)。该阶段股票首次公开发行完全是按照计划经济方式进行。这一阶段又分为“额度管理”和“指标管理”两个阶段。“额度管理” 阶段(19931995年)。国务院证券管理部门根据国民经济发展需求及资本市场实际状况，先确定总额度，然后根据各个省级行政区域和行业在国民经济发展中的地位和需要进一步分配总额度，再由省级政府或行业主管部门来选择和确定可以发行股票的企业（主要是国有企业）。“指标管理” 阶段(19962000年)。实行“总量控制，限
26、报家数 ”的做法，由国务院证券管理部门确定在一定时期内应发行上市的企业家数，然后向省级政府和行业管理部门下达股票发行家数指标，省级政府和行业管理部门在上述指标内推荐预选企业，证券主管部门对符合条件的预选企业同意其上报发行股票正式申报材料并审核。第二阶段:核准制(2001年至今)。该阶段又分为“通道制” 和“保荐制”两个阶段。“通道制”阶段(2001 年3 月一2005年年底) 即向各综合类券商下达可推荐拟公开发行股票的企业家数。只要具有主承销商资格，就可获得28个通道。通道制下股票发行“名额有限”的特点未变，但通道制改变了过去行政机制遴选和推荐发行人的做法，使得主承销商在一定程度上承担起股票发
27、行的风险，同时也真正获得了遴选和推荐股票发行的权力。“保荐制”阶段(2006 年1 月至今)。我国证券公司可以经营证券承销和保荐业务。保荐就是通过有资格的保荐机构和保襲代表人推荐符合条件的公司公开发行和上市证券，并对所推荐的证券发行人所披露的信息的质量和所做出的承诺提供法定的持续训示、督促、指导和信用担保。保荐机构和保荐代表人推荐公开发行和上市作为一种中介服务不仅要考虑自身的商业利益，还必须考虑公众(投资人)的利益。与通道制相比，保荐制增加了由保荐机构和保荐代表人承担发行上市过程中的连带责任的制度内容，这是该制度设计的初衷和核心内容。保荐责任期包括发行上市全过程，以及上市后的一段时期（比如两个
28、会计年度）。目前保荐制下在主板市场股票首次公开发行核准的程序是：申报；受理；初审；预披露；发审委终审；决定。归为三关，即市场筛选关、证监会初审关和发审委终审关。(三)债券发行(1)国债发行方式。 凭证式国债发行完全采用承购包销的方式，记账式国债完全采用公开招标方式。承购包销方式是由发行人和承销商通过协商签订国债承销合同。我国目前仍然对事先已确定发行条款的国债采取39承购包销方式，主要是不可上市流通的凭证式国债。公开招标方式是一种市场化的国债发行方式，通过投标人直接竞价来确定发行价格（或利率水平），发行人将投标人的标价自高向低排列，发行人从高价（低利率）选起，直到达到预定发行数额为止。(2)企业
29、债券发行方式。企业债券的发行需要满足一系列的条件，发行主体须通过企业债券管理条例和公司法的资格审查；债券必须由专业信用评级机构进行信用评级；债券发行人须找到为债券发行提供担保的保证人；企业债券发行须通过额度申请和发行申报并符合我国债券上市交易的资格审查方可由承销商向债券市场投资者发售。(3)金融债券发行方式。金融债券是由银行和非银行金融机构发行的债券。我国发行金融债券必须是政策性银行。1998年中国人民银行对政策性金融债券发行机制改革后，金融债券全部采用市场化招标方式进行。招标发行方式是由发行人公开招标，通过符合条件的承销商参加投标来确定发行利率或收益率，主要通过银行间债券市场发行。(四)证券
30、私募发行证券私募发行也称内部发行或不公开发行，是面向少数特定投资者的发行方式。私募发行的对象通常是仅以与证券发行者具有某种密切关系者为认购对象。私募发行优点：简化了发行手续； 避免公司商业机密泄露；节省发行费用； 比公开发行更有成功的把握等缩短了发行时间;发行条款灵活，较少受到法律法规约束，可以制定更为符合发行人要求的条款；私募发行不足:证券流动性差； 发行价格和交易价格可能会比较低，不利于筹资者；可能被投资者操纵； 不利于企业扩大知名度等。(1)股票私募发行。股东分摊又称股东配股，指股份公司按照股票面值向原有股东分配该公司新股认购权，动员股东认购，这种新股发行价格往往低于市场价格，事实上成为
31、对股东的一种优待，如果有的股东不愿意认购，可以放弃或将认购权转让他人从而形成认购权交易。第三者分摊又称为私人配股，即股份公司将新售股票分售给除股东以外的本公司职员、往来客户等与公司有特殊关系的第三者。无论是股东分摊还是第三者分摊，由于发行对象是特定的，不必通过公募方式，因而节省了委托中介机构的手续费，降低发行成本还，可以调动股东和内部员工的积极性，巩固和发展公司的公共关系。(2)债券私募发行。债券私募发行对象有两类： 一类是个人投资者， 另一类是机构投资者。私募发行方式特征：由于私募发行一般多采用直接销售方式，可以节省承销费用；不必向证券管理机关办理发行注册手续，可以节省发行时间和注册费用；因
32、有确定的投资人，不必担心发行失败； 私募发行的债券一般不允许转让；由于私募债券转让受限制，债券的发行条件由发行人和投资人直接商定。三、证券经纪业务(一)证券经纪业务概述1.证券经纪业务的含义 指具备证券经纪商资格的投资银行通过证券营业部接受客户委托，按照客户要求，代理客户买卖证券的业务。在此过程中投资银行收取一定的佣金作为收入。2.证券经纪业务的基本要素包括委托人、证券经纪商、证券交易场所、证券交易的标的物等。(1)委托人。在证券经纪业务中，委托人是指依国家法律、法规的规定，可以进行证券买卖的自然人或法人。(2)证券经纪商。我国合法的证券经纪商是指在证券交易中接受客户委托、代理买卖证券并收取佣
33、金的投资银行。证券经纪商以代理人的身份从事证券交易，与客户是委托代理关系证，券经纪商必须遵照客户发出的委托指令进行证券买卖，并尽可能以最有利的价格使委托指令得以执行，但证券经纪商并不承担交易中的价格风险。(3)证券交易场所。是供已发行的证券进行流通转让的市场，可以分为证券交易所和其他交易场所两大类。证券交易所是挂牌上市证券进行交易的场所。证券交易所是有组织的市场，又称为“场内交易市场”，指在一定的场所、一定的时间、按一定的规制集中买卖已发行证券而形成的市场。证券交易所的组织形式分为会员制和公司制两种，我国采用会员制。其他交易场所指证券交易所以外的证券交易市场，它没有固定的场所也没有正式的组织，
34、实际上是一种通过电讯系统直接在交易所外面进行证券买卖的交易网络，又称为“场外交易市场”。具体说来有柜台市场、第三市场、第四市场等不同形式。柜台市场是场外交易市场的主要形式。柜台交易市场是在证券交易所以外的各种证券交易机构柜台上进行的股票交易市场，没有集中固定的交易场所。柜台市场实际上是由千万家证券商行组成的无形的证券买卖市场。 在柜台市场内，每个证券商行大都同时具有经纪人和自营商双重身份，随时与买卖证券的投资者通过直接接触或电话、电报等方式迅速达成交易。第三市场又称为“店外市场”，是靠交易所会员直接从事大宗上市股票易而形成的市场。由于通过证券交易所交40易证券，需要向证券交易所支付佣金，佣金比
35、率按交易额大小有所不同，大笔交易的数量大，因此佣金负担自然高，于是就产生了交易所会员直接完成交易的情况。这样证券交易业务成本低，且成交迅速，其主要客户是机构投资者第四市场指投资者完全绕过证券商，自己相互之间直接进行证券交易而形成的市场。由于科技迅速发展，特别是计算机和通信技术日益发达，买卖双方只需要通过计算机系统通，过终端设备进行交易，又称四级市场。因而第四市场交易成本低、成交快、保密好、具有很大潜力。第四市场的交易通常只牵涉买卖双方。有时也有帮助安排证券交易的第三方参与，但他们不直接卷入交易过程。第三方作为中间人，不需向证券管理机关登记，也不需向公众公开报道其交易情况。他们的主要工作是向客户
36、通报买方和卖方的意愿，以促成买卖双方进行直接的交易谈判。各方交易者之间则通过电话、电传等方式进行生意接触，往往买卖双方相互不知身份。利用第四市场进行交易的一般都是一些大企业、大公司。(4)证券交易的标的物。所有上市交易的股票和债券都是证券交易的标的物。我国证券交易的标的物可以是 A股、B股、基金、债券(包括可转换债券)等。(二)证券经纪业务的特点业务对象的广泛性和价格波动性 券经纪商的中介性 客户指令的权威性 客户资料的保密性(三)证券经纪业务的流程1.开立证券账户 按照开户人的不同，可以分为个人账户 (A字账户)和法人账户(B字账户)。个人投资者只能凭本人身份证开设一个证券账户，不得重复开户
37、；法人投资者不得使用个人证券账户进行交易，投资银行开展证券自营业务必须以本公司名义开立自营账户。按照目前上市品种和证券账户用途，分为股票账户、债券（回购）和基金账户。股票账户可以用于买卖股票、也可用于买卖债券和基金以及其他上市证券；债券账户和基金账户则是只能用于买卖上市债券(回购)和上市基金的一种专用型账户2.开立资金账户投资者持证券账户卡与证券经纪商签订证券交易委托代理协议，开立用于证券交易资金清算的专用资金账户。资金账户的开立意味着客户与投资银行建立了经纪关系。客户可以选择开设现金账户和保证金账户两种。现金账户最为普通，大部分个人投资者和几乎所有的大额投资者开设的都是现金账户。现金账户不能
38、透支，客户在购买证券时必须全额支付购买金额，其所买卖的证券完全归投资者所有并支配。保证金账户允许客户使用经纪人或银行的贷款购买证券。在保证金账户下，客户可以用少量的资金进行大量的证券交易，其余的资金由经纪商垫付，作为给投资者的贷款，所有的信用交易和期权交易均在保证金账户进行，成为保证金交易。保证金交易又称虚盘交易、按金交易，就是投资者用自有资金作为担保，从银行或经纪商处提供的融资放大来进行证券交易，也就是放大投资者的交易资金。投资银行通过保证金账户来从事信用经纪业务。信用经纪业务指投资银行作为经纪商，在代理客户证券交易时，以客户提供部分现金以及有价证券担保为前提，为其代垫所需的资金或有价证券的
39、差额，从而帮助客户完成证券交易的行为。信用经纪业务是投资银行的融资功能与经纪业务相结合而产生的，是投资银行传统经纪业务的延伸。在这项业务中，投资银行不仅是传统的中介机构，而且还扮演着债权人和抵押权人的角色。信用经纪业务的对象须是委托投资银行代理证券交易的客户，投资银行对所提供的信用资金不承担交易风险，以客户的资金和证券担保，并收取一定的利息。投资银行提供信用的目的主要是吸引客户以获得更多的佣金和手续费收入。信用经纪业务主要有两种类型：融资(买空)和融券(卖空)融资指客户委托买入证券时，投资银行以自有或外部融入的资金为客户垫付部分资金以完成交易，以后由客户归还并支付相应的利息。融券指客户卖出证券
40、时，投资银行以自有、客户抵押或借入的证券，为客户代垫部分或者全部证券以完成交易，以后由客户归还。对投资银行而言，开展信用经纪业务可以增加客户的交易量，从而增加佣金收入；对客户的融资可以获得利息收入；运用客户抵押的资金和证券可以获得利差收入。在符合证券法规的规定和银行自身风险管理的前提下，投资银行可以通过提供优惠的信用条件来吸引客户，增强竞争力。3.进行交易委托(1)交易委托的要求。办理交易委托的手续包括投资者填写委托单和证券经纪商受理委托，这就相当于合同关系中的要约与承诺。投资者向投资银行下达买卖指令亦称为订单，就是投资者的委托。指令应包括：买卖证券的具体名称；买进或卖出的数量；报价方式；委托
41、有效期。(2)交易委托的种类。 按照委托数量的不同特征，可分为整数委托和零数委托。整数委托指委托买卖证券的数量为一个交易单位或者交易单位的整数倍。一个交易单位俗称“一手”。股票交易中常用手“”作为标准单位。通常100股为一标准手。若是债券，则以1000元为一手。零数委托指投资者委托证券经纪商买卖证券时，买进或卖出的证券不足证券交易所规定的一个交易单位，目前我国只在卖出证券时才有零数委托。按照委托价格的不同特征，交易委托可以分为市价委托和限价委托。市价委托指明交易的数量，而不指明交易的具体价格，要求投资银行按照即时市价买卖。41优点：将执行风险最小化，保证及时成交，但这种订单的缺点是成交价格可能
42、是市场上最不利的价格，而且不确定，投资者必须承担不确定带来的投资风险。限价委托指投资者在委托经纪商进行买卖的时候，限定证券买进或卖出的价格，经纪商只能在投资者事先规定的合适价格内进行交易。 优点：指令的价格风险是可以测量和可控制的，但执行风险相对较大。4.委托成交(1)成交原则。证券交易所撮合主机对接受的委托进行合法性检验，按照“价格优先、时间优先”的原则，自动撮合以确定成交价格。(2)竞价原则。 竞价包括集合竞价 和连续竞价。集合竞价指所有的交易订单，不是收到后立刻撮合，而是由交易中心将不同时点收到的订单进行积累在，一定的时刻按照一定的原则进行高低排队，最终得到最大的成交量时的价格为竞价结果
43、。在我国开盘价是集合竞价的结果，竞价时间9:159:25，其余时间进行连续竞价。连续竞价发生在交易日的各个时点上，投资者在做出买卖决定后，向经纪商发出买卖委托，经纪商将买卖订单输入交易系统，交易系统根据市场上已有的订单进行撮合，仍然根据竞价规制，如果发现与之匹配的订单，即刻可成交。连续竞价的成交价格决定原则是:最高买进申报与最低卖出申报相同。买入申报价格高于市场即时的最低卖出申报价格时，取即时最低卖出的申报价格；卖出申报价格低于市场即时的最髙买入申报价格时，取即时最髙买入申报价格。5.股权登记、证券存管、清算交割交收(1)股权登记。发行公司委托专门的登记机构建立其所有股东的名册，在每一次股权转
44、让行为发隹后进行变更登记。(2)证券存管。指在交易过户、非交易过户、分红派息、账户挂失等变更中实施的财产保管制度。(3)清算与交割交收。清算与交割交收统称为证券结算。证券结算是在每一个交易日对每个经纪商成交的证券数量与价款分别予以轧抵，对证券和资金的应收或应付净额进行计算的过程。清算后买卖双方在事先约定的时间内履行合约，钱货两清。这期间证券的收付称为交割，资金的收付称为交收。证券结算有两种结算方式：净额结算和逐笔结算：净额结算又称为差额结算，就是在一个结算期内，对每个经纪商价款的结算只计其各笔应收、应付款项相抵之后的净额，对证券的结算只计每一种证券应收、应付相抵后的净额。净额结算的优点是可以简
45、化操作手续，提高结算效率。但应该注意的是，结算价款时，同一结算期内发生的不同种类的证券买卖价款可以合并计算，但不同结算期发生的价款不能合并计算;结算证券时，只有在同一清算期内且同一证券才能合并计算。 逐笔结算指对每一笔成交的证券及相应价款进行逐笔结算，主要是为了防止在证券风险特别大的情况下净额结算风险积累情况的发生。四、并购业务(一)并购的含义1 .狭义的并购 企业并购通常被称为兼并与收购。其区别主要表现在两者的法律后果不同。兼并是一家企业对另一家企业的合并或吸收行为，至少一家企业法人资格消失。企业兼并是指在市场竞争机制的作用下，被兼并企业将企业产权有偿让渡给兼并企业，兼并企业实现资产一体化，
46、同时取消被兼并企业法人资格的一种经济行为。收购是企业控制权的转移，二者之间只形成控制与被控制的关系，两者仍是各自独立的企业法人。并购完成后，并购方与目标方有三种结果：吸收合并、新设合并和控股。吸收合并是一个或几个公司并入一个存续公司的商业交易行为，因而也称为存续合并。存续合并具有如下特点:在存续合并中，存续公司获得消失公司的全部业务和资产，同时承担各消失公司的全部债务和责任。消失公司的股份需转换成存续公司或其他公司的股份、债务或其他有价证券，或全部或部分地转换成现金或其他财产。即A公司兼并B公司， A公司保留存续(称为兼并公司)，B公司解散(并入A公司，称为被兼并公司)，丧失法人地位，用公式表
47、示就是A+B=A。新设合并是两个或两个以上企业合成一个新的企业，特点是伴有产权关系的转移，多个法人变成一个新法人(新设公司)，原合并各方法人地位都消失。新设合并有如下特点：在新设合并中，参与合并的公司都全部消失，因而称消失公司，重新设立的公司或称新设立的公司获得消失公司的全部财产并承担它们的全部债务和其他责任。每个消失公司的股票或股份转化成新设公司股票、股份、债务或其他证券，或全部或部分地转换成现金和其他财产。用公式表示就是A+B=C。控股与被控股关系是A公司通过收购B公司股权的方式，掌控B公司的经营管理和决策权，但A公司与B公司仍旧是相互独立的企业法人。兼并与收购的区别：在兼并中，被合并企业
48、作为法人实体不复存在；而在收购，被收购企可仍以法人实体存在，其产权可以是部分转让。兼并后，兼并企业成为被兼并企业新的所有者和债权债务的承担者，是资产、债权、债务的一同转换;而在收购中，收购企业是被收购企业的新股东，以收购由资的股本为限承担被收购企业的风险。42兼并多发生在被兼并企业财务状况不佳、生产经营停滞之时，兼并后一般需要调整其生产经营、重新组合其资产；而收购一般发生在企业正常生产经营状态,产权流动比较平和。兼并、合并与收购常作为同义词一起使用，统称为“并购”，泛指在市场机制作用下企业为了获得其他企业的控制权而进行的产权交易活动。2 .广义的并购 并购实际上是通过资本市场对企业进行一切有关
49、资本经营和资产重组形式的代称，形式如下：(1)扩张。包括：兼并与收购、收购。(2)售出。包括：分立、子股换母股、完全析产分股、资产剥离、股权切离。(3)公司控制。包括：溢价购回、停滞协议、反接管条款 、代表权争夺。(4)所有权结构变更。包括：交换发盘、股票回购、转为非上市公司、杠杆收购、管理层收购。(二)并购的基本类型(1)横向并购、纵向并购与混合并购。 按并购前企业间的市场关系划分横向并购是并购企业的双方或多方原属同一产业、生产或经营同类产品，并购使得资本在词一市场领域或部门集中时则，称为横向并购。【如】奶粉罐头食品厂合并咖啡罐头食品厂，两厂的生产工艺相近，并购后可按收购企业的要求进行生产或加工。这种并购的主要目的是扩大市场规模或消灭竞争对手，确立或巩固企业在行业内的优势地位。纵向并购是并购企业的双方或多方之间有原料生产、供应和加工及销售的关系，分处于生产和流通过程的不同阶段，是大企业全面控制原料生产、销售的各个环节，建立垂直结合控制体系的基本手段。【如】加工制造企业并购与其有原材料、运输、贸易联系的企业。主要目的是组织专业化生产和实现产销一体化。纵向并购较少受到各国有关反垄断法律
